هل تعود أسباب الانخفاض الحاد في سعر البيتكوين إلى توقف أكبر مشترٍ عن زيادة حيازاته وضعف تدفقات الصناديق المتداولة؟

العنوان الأصلي: لماذا توقف أكبر مشتري بيتكوين فجأةً عن التراكم؟

المصدر: CryptoQuant؛ تجميع: Jinse Finance

خلال معظم عام 2025، بدا أن قاع بيتكوين لا يُقهر، بفضل التحالف الذي بدا مستبعدًا بين إدارات الخزانة في الشركات وصناديق الاستثمار المتداولة.

أصدرت الشركات أسهمًا وسندات قابلة للتحويل لشراء بيتكوين، بينما استوعبت تدفقات صناديق الاستثمار المتداولة العرض الجديد بهدوء. اجتمعت هذه العوامل لتكوين قاعدة طلب ثابتة، مما ساعد بيتكوين على الصمود في ظل ظروف مالية صعبة بشكل متزايد.

الآن، هذه القاعدة تتغير.

في 3 نوفمبر، نشر تشارلز إدواردز، مؤسس شركة كابريول للاستثمارات، مقالًا على موقع X ذكر فيه أن تفاؤله بشأن السوق قد تراجع مع تباطؤ التراكم المؤسسي.

وأشار إلى أنه "لأول مرة منذ سبعة أشهر، انخفض صافي الشراء المؤسسي إلى ما دون العرض اليومي للتعدين. وهذا ليس بالأمر الجيد". [صورة: شراء بيتكوين من المؤسسات (المصدر: كابريول للاستثمارات)] وفقًا لإدواردز، يُعد هذا مؤشرًا رئيسيًا يُبقيه متفائلًا، على الرغم من تفوق الأصول الأخرى على بيتكوين. ومع ذلك، أشار إلى أن حوالي 188 إدارة خزينة للشركات تحتفظ حاليًا بكميات كبيرة من بيتكوين، والعديد منها يعتمد على نماذج أعمال تقتصر على تعرضه للرموز.

تباطؤ في شراء بيتكوين من الخزانة

لا توجد شركة تُمثل تداول بيتكوين للشركات أفضل من مايكروستراتيجي، التي اختصرت اسمها مؤخرًا إلى ستراتيجي.

تحولت شركة البرمجيات، بقيادة مايكل ثالر، إلى شركة خزينة بيتكوين، وتمتلك الآن أكثر من 674,000 بيتكوين، مما عزز مكانتها كأكبر مالك فردي للبيتكوين.

مع ذلك، تباطأت وتيرة شرائها بشكل ملحوظ في الأشهر الأخيرة.

للمعلومية، أضافت ستراتيجي حوالي 43,000 بيتكوين في الربع الثالث، وهو أقل مشتريات ربع سنوية لها هذا العام. هذا الرقم ليس مفاجئًا، نظرًا لأن بعض مشتريات الشركة من البيتكوين خلال هذه الفترة انخفضت إلى بضع مئات فقط. يوضح محلل CryptoQuant، جيه إيه مارتن، أن هذا التباطؤ قد يكون مرتبطًا بانخفاض صافي قيمة أصول الاستراتيجية. وذكر أن المستثمرين كانوا يدفعون سابقًا "علاوة صافي قيمة" عالية لكل دولار من البيتكوين في الميزانية العمومية لـ Strategy، مستغلين ذلك فعليًا للسماح للمساهمين بالمشاركة في مكاسب ارتفاع قيمة البيتكوين. ومع ذلك، فقد تقلصت هذه العلاوة منذ منتصف العام. ومع قلة عوامل تعزيز التقييم، لم يعد إصدار أسهم جديدة لشراء البيتكوين يُحدث نفس التأثير في القيمة المضافة كما كان من قبل، مما يُضعف الحافز لجمع رأس المال. ويشير مارتن إلى أن "جمع الأموال أصبح أكثر صعوبة. فقد انخفضت علاوة طرح الأسهم من 208% إلى 4%." [صورة: علاوة أسهم MicroStrategy (المصدر: CryptoQuant)] في الوقت نفسه، لا يقتصر اتجاه التباطؤ على MicroStrategy. ميتابلانيت، شركة مدرجة في بورصة طوكيو، تحاكي نموذجها شركة مايكروستراتيجي الأمريكية الرائدة في مجال بيتكوين، شهدت مؤخرًا انخفاضًا في سعر سهمها إلى ما دون القيمة السوقية لممتلكاتها من بيتكوين بعد انخفاض كبير. استجابةً لذلك، وافقت الشركة على برنامج لإعادة شراء الأسهم، وطرحت إرشادات تمويلية جديدة لتوسيع احتياطياتها من بيتكوين. تُظهر هذه الخطوة ثقة الشركة في ميزانيتها العمومية، لكنها تُبرز أيضًا تراجع حماس المستثمرين لنموذج أعمال "احتياطي الأصول الرقمية". في الواقع، أدى تباطؤ عمليات الاستحواذ على سندات خزينة بيتكوين إلى اندماجات بين بعض هذه الشركات. في الشهر الماضي، أعلنت شركة سترايف لإدارة الأصول عن استحواذها على شركة سيملر ساينتيفيك، وهي شركة أصغر متخصصة في احتياطيات بيتكوين. ستسمح هذه الصفقة لهذه الشركات بالاحتفاظ بما يقرب من 11,000 بيتكوين بسعر أعلى، حيث أصبح بيتكوين موردًا نادرًا بشكل متزايد في هذا القطاع. تعكس هذه الأمثلة قيودًا هيكلية، وليس فقدانًا للثقة. عندما لا تتمتع إصدارات الأسهم أو السندات القابلة للتحويل بميزة سوقية، تنضب تدفقات رأس المال، ويتباطأ تراكم رأس مال الشركات بشكل طبيعي. ماذا عن سيولة صناديق الاستثمار المتداولة؟ لطالما اعتُبرت صناديق بيتكوين المتداولة (ETFs) الفورية بمثابة ممتصّ تلقائي للعروض الجديدة، لكنها تُظهر الآن علامات ضعف مماثلة. خلال معظم عام 2025، هيمنت هذه الأدوات الاستثمارية المالية على صافي الطلب، حيث تجاوزت عمليات الإنشاء باستمرار عمليات الاسترداد، خاصةً خلال ارتفاع بيتكوين إلى أعلى مستوياتها على الإطلاق. مع ذلك، بحلول أواخر أكتوبر، بدأت تدفقات الصناديق بالتقلب. عدّل مديرو المحافظ مراكزهم، وخفّضت إدارات المخاطر تعرضها الاستثماري بناءً على توقعات أسعار الفائدة المتغيرة، مما أدى إلى تدفقات سلبية في بعض الأسابيع. يُشير هذا التقلب إلى مرحلة جديدة في سلوك صناديق بيتكوين المتداولة. تشهد البيئة الاقتصادية الكلية تشددًا، وتراجعت توقعات السوق بخفض سريع لأسعار الفائدة؛ وترتفع العائدات الحقيقية، وتهدأ ظروف السيولة. على الرغم من ذلك، لا يزال الطلب على بيتكوين قويًا، ولكنه يحدث الآن على شكل دفعات متقطعة بدلاً من موجات متواصلة. تؤكد بيانات SoSoValue هذا التحول. في الأسبوعين الأولين من أكتوبر، اجتذبت منتجات الاستثمار في الأصول الرقمية ما يقرب من 6 مليارات دولار من التدفقات الداخلة. ومع ذلك، بحلول نهاية الشهر، انعكست بعض هذه المكاسب مع زيادة عمليات الاسترداد إلى أكثر من ملياري دولار.

تدفقات صناديق بيتكوين المتداولة الأسبوعية (المصدر: SoSoValue)

يشير هذا النمط إلى أن صناديق بيتكوين المتداولة قد تطورت لتصبح سوقًا ثنائية الاتجاه. فهي لا تزال توفر سيولة وفيرة وإمكانية وصول للمستثمرين المؤسسيين، ولكنها لم تعد أداةً لتجميع الأموال في اتجاه واحد.

عندما تتقلب مؤشرات الاقتصاد الكلي، يمكن لمستثمري صناديق بيتكوين المتداولة البيع بنفس سرعة الشراء في البداية.

تأثير السوق على بيتكوين

لا يشير هذا الوضع المتغير باستمرار بالضرورة إلى ركود اقتصادي، ولكنه يعني تقلبات أكبر. مع ضعف القدرة الاستيعابية للشركات وصناديق الاستثمار المتداولة، ستتأثر تحركات أسعار البيتكوين بشكل متزايد بمتداولي الأجل القصير ومعنويات الاقتصاد الكلي. يعتقد إدواردز أنه في هذا السيناريو، قد تُعيد محفزات جديدة، مثل التيسير النقدي، والوضوح التنظيمي، أو عودة شهية المخاطرة في سوق الأسهم، إحياء حماس المستثمرين المؤسسيين للشراء. ومع ذلك، فإن النهج الأكثر حذرًا للمشترين الهامشيين يجعل اكتشاف الأسعار أكثر حساسية لدورة السيولة العالمية. لذلك، فإن هذا التأثير ذو شقين. أولًا، تضعف العطاءات الهيكلية التي كانت توفر الدعم سابقًا. خلال فترات اختلال التوازن بين العرض والطلب، تتناقص القدرة على كبح التقلبات بسبب قلة المشترين المستقرين، مما قد يؤدي إلى زيادة تقلبات الأسعار خلال اليوم. في حين أن تخفيض النصف في أبريل 2024 يقلل تلقائيًا من العرض الجديد، فإن الندرة وحدها لا تضمن ارتفاع الأسعار دون طلب مستدام. ثانيًا، يتغير ارتباط البيتكوين. مع تباطؤ توسع الميزانية العمومية، قد يتوافق البيتكوين مرة أخرى مع دورة السيولة الأوسع. قد يُؤدي ارتفاع العائدات الحقيقية وقوة الدولار إلى ضغط هبوطي على الأسعار، بينما قد يسمح له تساهل السوق باستعادة مكانته الرائدة خلال فترات ازدياد الإقبال على المخاطرة. في جوهره، يعود البيتكوين إلى مرحلة الانعكاس الكلي، حيث يتصرف بشكل أقل كذهب رقمي وأقرب إلى أصول ذات مخاطر عالية بيتا. في الوقت نفسه، لا ينفي أيٌّ من هذا آفاق البيتكوين على المدى الطويل كأصل نادر وقابل للبرمجة. بل على العكس، يعكس هذا التأثير المتزايد للعوامل المؤسسية التي كانت تحمي البيتكوين سابقًا من تقلبات أسعار التجزئة. إن الآليات التي دفعت البيتكوين في البداية إلى المحافظ الاستثمارية السائدة أصبحت الآن أكثر ارتباطًا بجاذبية أسواق رأس المال. ستختبر الأشهر المقبلة قدرة هذا الأصل على الحفاظ على جاذبيته كمخزن للقيمة دون تدفقات من الشركات الآلية أو صناديق الاستثمار المتداولة. وإذا استرشدنا بالتاريخ، فإن البيتكوين يميل إلى التكيف: فعندما يتباطأ أحد قنوات الطلب، غالبًا ما تظهر قناة أخرى - سواء من الاحتياطيات السيادية، أو اندماج شركات التكنولوجيا المالية، أو زيادة متجددة في مشاركة التجزئة خلال فترات التيسير الكمي.