هاشكي جيفري: لغز ضعف الإيثريوم

منذ عام 2022، شهدت عملة الإيثريوم (ETH)، باعتبارها "أصلًا رائدًا" في سوق العملات المشفرة، فجوة كبيرة في أداء الأسعار مع توقعات السوق. على الرغم من أن نظامها البيئي لا يزال يمثل أكثر من 55% من القيمة المقفلة في مجال DeFi، إلا أن سعر ETH كان بطيئًا لفترة طويلة، وتجاوز نموها سلاسل عامة ناشئة مثل Solana. حتى أنها تواجه شكوكًا في أن "النظام البيئي مزدهر ولكن قيمة الرموز لم تتحقق". ستقوم هذه المقالة بتحليل المنطق المعقد وراء ضعف الإيثريوم من ثلاثة أبعاد: معنويات السوق، واختناقات الابتكار التكنولوجي، واتجاهات رأس المال. 1. عدم التطابق في توقعات السوق: فقدان التركيز السردي و"التأثير العكسي" لصناديق الاستثمار المتداولة

كانت عملة الإيثريوم ذات يوم القوة الدافعة الأساسية وراء موجات DeFi وNFT. ومع ذلك، تعرضت هيمنتها للتحدي في السنوات الأخيرة مع تحول تركيز السوق إلى الذكاء الاصطناعي، وأصول العالم الحقيقي، وMemecoin. على سبيل المثال، لم يختر العديد من مشاريع الذكاء الاصطناعي وMemecoin التابعة لسولانا الإيثريوم كمنصة رئيسية لهم، مما أدى إلى تهميشها تدريجيًا في السرد الناشئ. في الوقت نفسه، على الرغم من أن حل توسيع الطبقة 2 (L2) الخاص بـ Ethereum قد خفف من عنق الزجاجة في أداء الشبكة الرئيسية إلى حد ما، إلا أن تأثيره الرجعي على النظام البيئي ليس كبيرًا. تعتبر مشكلة "التراجع" في معسكر Rollup بارزة بشكل خاص، مع تركيز المطورين بشكل مفرط على تحسينات البنية التحتية (مثل خدمات توفر البيانات) وإهمال الابتكار في طبقة التطبيق. ولم يفشل هذا التحويل للموارد في توسيع قاعدة المستخدمين فحسب، بل تسبب بدلاً من ذلك في تدفق حجم المعاملات والنشاط إلى سلاسل عامة تنافسية أخرى. بالإضافة إلى ذلك، وعلى عكس تدفق الأموال عندما تم إطلاق صندوق Bitcoin ETF، شهد صندوق ETH ETF تدفقات رأس مال خارجة بعد إدراجه، ويرجع ذلك جزئيًا إلى ضغوط بيع المنتجات القديمة لشركة Grayscale. ومن المفارقات أن الاهتمام المؤسسي الطويل الأجل بالإيثريوم يواصل النمو. يتوقع محللو بيرنشتاين أن تصبح ETH "المفضلة المؤسسية" في عام 2025 بسبب آليات مثل دخل الرهان (28٪ من ETH يتم الرهان عليه)، وحبس العقود الذكية (7.5٪) وامتصاص الصناديق المتداولة في البورصة (3٪). يسلط هذا التباين بين التوقعات قصيرة الأجل والطويلة الأجل الضوء على ارتباك السوق بشأن قدرة ETH على التقاط القيمة. 2. السيف ذو الحدين للتحديث التكنولوجي: من "رواية الانكماش" إلى اختلال التوازن البيئي

كان التحديث التكنولوجي هو السرد الأساسي لإيثريوم في السنوات الأخيرة، ولكنه جلب أيضًا العديد من الآثار الجانبية غير المتوقعة. على الرغم من أن ترقيات إيثريوم المتعددة (مثل عمليات الدمج وEIP-1559) نجحت في تحقيق انكماش العرض، إلا أن ترقية Dencun أدت إلى تقليل تكاليف تخزين البيانات، مما أضعف مصدر إيرادات الشبكة الرئيسية وأثر بشكل غير مباشر على إمكانية تقدير ETH. بالإضافة إلى ذلك، بعد ترقية كانكون، تحولت توقعات المجتمع لسلاسل الشظايا إلى L2، لكن "استراتيجية المكدس" لنظام L2 البيئي اعتمدت بشكل كبير على الرافعة السردية التجارية وفشلت في توسيع قاعدة المستخدمين بشكل كبير. وقد أدت الخلافات داخل مؤسسة Ethereum حول خريطة طريق التطوير إلى تفاقم الصعوبات الفنية. وانتقد جيسي بولاك، رئيس القاعدة، المسار الحالي ووصفه بأنه "محافظ للغاية" ودعا إلى تقديم خطة ترقية 2027 إلى عام 2026؛ وتساءل المطور دانكراد فيست عن استراتيجية "الاعتماد فقط على توسيع L2" ودعا إلى ترقية واسعة النطاق للشبكة الرئيسية. يكشف هذا التذبذب في الاتجاه الفني عن مشكلة افتقار الإيثريوم إلى "قائد قوي" مثل ساتوشي ناكاموتو. على الرغم من أن فيتاليك أكد مرارًا وتكرارًا أن "السعر ليس هدفًا ذا أولوية"، إلا أن سلوك المؤسسة في بيع ETH لا يزال يُفسر من قبل السوق على أنه افتقار إلى الثقة. 3. لعبة رأس المال: الصراع بين دخول المؤسسات وضغوط البيع الداخلية

فيما يتعلق باتجاهات رأس المال، يواجه الإيثريوم أيضًا لعبة معقدة. وعلى الرغم من ضعف الأسعار، فإن صناديق الاستثمار المؤسسية تدخل السوق بهدوء. وأشار تقرير Coinbase إلى أن العرض المحدود لـ ETH، وعوائد التخزين، والامتثال التنظيمي يجعلها "منصة العقود الذكية المفضلة للتبني المؤسسي". ويتوقع فان إيك أيضًا أن إجمالي كمية البيتكوين التي تحتفظ بها الشركات قد تتجاوز حيازات ساتوشي ناكاموتو في عام 2025، وقد تستعيد ETH مكانتها الرأسمالية بسبب اتجاهات مثل العملات المستقرة والرمزية ووكلاء الذكاء الاصطناعي. في الوقت نفسه، أدى سلوك البيع لمؤسسة Ethereum وغيرها أيضًا إلى إثارة سلسلة من ردود الفعل. في ديسمبر 2024، تم الكشف عن أن مؤسسة Ethereum قد سحبت أموالها عدة مرات بأسعار مرتفعة، وتمكن بعض الأشخاص من "الفرار من القمة" ونقل أكثر من 100000 ETH إلى البورصة، مما أدى إلى تفاقم مخاوف السوق بشأن "التشاؤم الداخلي". لقد ساهمت هذه الحركة الرأسمالية في حماية عملة ETH من دخول المؤسسات، مما أدى إلى وقوعها في مأزق "اكتشاف القيمة".

رابعًا، مفارقة الإله"الخوف من سوق الثيران"ومعضلة التحول البيئي

قال فيتاليك بوتيرين ذات مرة في فيلم وثائقي إنه "خائف من سوق الثيران"، مما يكشف عن التناقض الأساسي في إيثريوم:

• · تحدي إزالة التمويل: على الرغم من أن ثقافة DeFi في إيثريوم ساهمت في مكانتها المبكرة، إلا أنها أدت أيضًا إلى الإفراط في الاعتماد على التحكيم المالي في النظام البيئي. ودعا فيتاليك إلى "الخروج من ضباب DeFi" والتحول إلى سيناريوهات عملية تتكامل مع Web2 (مثل أسواق التنبؤ والتحقق من الهوية)، لكن التقدم كان بطيئًا.

• · التوازن بين التنظيم والابتكار: أدى الموقف الغامض الذي اتخذته هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية تجاه الإيثريوم (مثل تأخرها في توضيح سمات الأوراق المالية الخاصة بها) إلى قمع الثقة المؤسسية. على الرغم من أن تخفيف سياسة إدارة ترامب قد يؤدي إلى تحول، إلا أن Ethereum لا يزال بحاجة إلى إيجاد توازن جديد بين الامتثال واللامركزية. 5. التوقعات المستقبلية: الاختراقات والمحفزات المحتملة

  على الرغم من أن أداء سعر الإيثريوم قد لا يزال مقيدًا بضغوط البيع الداخلية ومعنويات السوق والفراغ السردي على المدى القصير، إلا أن مستقبله لا يزال يستحق التطلع إليه على المدى الطويل. إذا كان بإمكان Ethereum احتضان الاتجاه المعياري وتحديد موقعه باعتباره "طبقة تسوية + طبقة توفر البيانات"، مع امتصاص طبقة التنفيذ عالية الأداء للسلاسل مثل Solana، فقد يكون قادرًا على إعادة بناء نظام قوة الخطاب. علاوة على ذلك، فإن تسريع تنفيذ تقنيات الخصوصية مثل ZK-SNARKs قد يفتح الباب أمام سيناريوهات جديدة مثل وكلاء الذكاء الاصطناعي والتخزين اللامركزي. بالإضافة إلى ذلك، في عام 2025، قد يفتح تشريع العملة المستقرة في الولايات المتحدة وتحول سياسة لجنة الأوراق المالية والبورصات قناة امتثال لـ ETH. إذا تمت الموافقة على صندوق تداول متداول مضمون أو تم تقديم آلية إنشاء مادية، فقد ينفجر الطلب المؤسسي على ETH. وفي الوقت نفسه، قد يؤدي دخول صناديق الشركات (مثل خزانة عائلة ترامب التي تزيد من حيازاتها من ETH) والصناديق السيادية إلى عكس نمط لعبة رأس المال. إن ضعف الإيثريوم هو في الأساس نتيجة للصدى بين السوق والتكنولوجيا ورأس المال. إن المأزق الذي تعيشه لا ينبع من عامل واحد، بل هو الألم الحتمي الناجم عن التحول البيئي. على المدى القصير، ستظل تقلبات الأسعار عرضة لضغوط البيع الداخلية والفراغ السردي؛ وعلى المدى الطويل، إذا تمكنت ETH من العثور على نقاط ارتكاز جديدة في التجميع والامتثال وإزالة التمويل، فمن المتوقع أن تعود إلى مسار النمو. كما تنص إحدى التوقعات العشرة الأولى لمجموعة HashKey، فمن المتوقع أن يخترق "النفط الرقمي" Ethereum حاجز 8000 دولار في عام 2025. مع التنفيذ السريع لصناديق الاستثمار المتداولة المضمونة بالإيثريوم واعتراف المؤسسات المتجدد بقيمة الإيثريوم، فلن يكون الأمر سوى مسألة وقت قبل إعادة تقييم قيمة الإيثريوم.