هل ستبيع شركة مايكروستراتيجي عملة البيتكوين أخيرًا؟

هذه المرة، الأمر ليس مجرد تكهنات سوقية. في 5 مايو 2026، أصدرت شركة ستراتيجي تقريرها للربع الأول. وكشفت في بيانها الصحفي الرسمي أنها تمتلك 818,300 بيتكوين، أي ما يقارب 3.9% من إجمالي معروض البيتكوين، وأنها جمعت 11.68 مليار دولار هذا العام. جمعت شركة STRC مبلغ 5.58 مليار دولار هذا العام، ووزعت أسهمها الممتازة أرباحًا بقيمة 693 مليون دولار تقريبًا. لكن الجملة الأهم ستُذكر لاحقًا. في بيان مخاطر مؤشرات الأداء الرئيسية، أقرت ستراتيجي بأنه في حال استحقاق السندات القابلة للتحويل أو الحاجة إلى استرداد بعض الأدوات المالية، فقد تضطر الشركة لبيع أسهم عادية أو بيتكوين لتوفير السيولة. خلال مكالمة الأرباح، كان سايلور أكثر صراحة: من المرجح أن تبيع الشركة بعض البيتكوين لدفع الأرباح، جزئيًا لـ"تحصين" السوق وإعلام الجميع بإمكانية حدوث ذلك. وأضاف الرئيس التنفيذي فونغ لي مزيدًا من التأكيد: ستبيع الشركة البيتكوين عندما يكون ذلك في مصلحتها، ولن تكتفي بالقول "لا تبيع أبدًا". نتيجةً لذلك، بلغت احتمالية بيع شركة مايكروستراتيجي أي كمية من البيتكوين بحلول 31 ديسمبر 2026 على منصة بولي ماركت حوالي 40%. لكن ما صدم السوق حقًا لم يكن عدد العملات التي ستبيعها مايكروستراتيجي، بل أسطورة "عدم البيع أبدًا" التي روجت لها الشركة نفسها. وبدأ المؤيدون الأوفياء في إقناع السوق بتقبّل فكرة بيع البيتكوين. فعلى مدى السنوات القليلة الماضية، لم يكن أثمن أصول مايكروستراتيجي هو أعمالها البرمجية، ولا حتى حيازاتها من البيتكوين، بل قصة بسيطة، بل وقاسية: نشتري، نقترض للشراء، نصدر أسهمًا للشراء، ولن نبيع أبدًا. وقد نجحت هذه القصة نجاحًا باهرًا، إذ حوّلت شركة برمجيات تحليلات مؤسسية إلى أكثر أسهم البيتكوين تداولًا في سوق الأسهم الأمريكية. وفي عام 2025، غيّرت الشركة اسمها ببساطة إلى "ستراتيجي"، ولم تعد تُخفي هويتها. لم تعد تُعرّف نفسها بأنها "شركة برمجيات تمتلك بيتكوين"، بل عرّفت نفسها صراحةً بأنها أول وأكبر شركة خزينة بيتكوين في العالم. ببساطة، هي منظومة مالية تدور حول ميزانية بيتكوين. تتكون هذه المنظومة الآن من ثلاث طبقات. في الطبقة الدنيا، يوجد 818,300 بيتكوين. تشير الإفصاحات الرسمية إلى أنه اعتبارًا من 3 مايو 2026، بلغت التكلفة الأصلية لهذه العملات حوالي 61.81 مليار دولار، برأسمال سوقي يبلغ حوالي 64.14 مليار دولار، ومتوسط ​​سعر شراء يبلغ حوالي 75,500 دولار. تتكون الطبقة الوسطى من أعمال البرمجيات القائمة. بلغت إيرادات الربع الأول 124 مليون دولار، بزيادة سنوية قدرها 11.9%. قد يبدو هذا المبلغ ضئيلاً مقارنةً بقيمة البيتكوين التي تتجاوز 60 مليار دولار، ولكنه يوفر لشركة "ستراتيجي" هيكل "شركة تشغيلية" ويترك مجالًا للتفسيرات التنظيمية. في الطبقة العليا، توجد أدوات تمويل متزايدة التعقيد: الأسهم العادية (MSTR)، والأسهم الممتازة (STRC، STRF، STRK، STRD)، والسندات القابلة للتحويل الصادرة سابقًا. لا تكتفي "ستراتيجي" بشراء العملات المشفرة؛ تقوم الشركة بتجميع البيتكوين في منتجات متنوعة من حيث العائد والتقلب والائتمان، وتبيعها لأنواع مختلفة من الصناديق. لذا، فإن هذا التصريح بشأن بيع البيتكوين ليس انهيارًا للثقة، بل هو أشبه بتحديث لدليل المنتج.

إن STRC هي المحرك الحقيقي لهذا التحول

يركز الكثيرون على عبارة "بيع البيتكوين" في إعلان سايلور، لكن ما أجبر الشركة حقًا على تغيير روايتها هو STRC.

هذا هو أنجح منتج ائتماني رقمي لشركة Strategy هذا العام. رسميًا، تقول الشركة إن حجم STRC وصل إلى 8.5 مليار دولار في غضون 9 أشهر، وجمع 5.58 مليار دولار هذا العام، وحقق حجم تداول يومي قدره 375 مليون دولار، وحافظ على مستوى تقلب منخفض عند 3%.

بل إن سايلور يدّعي أن شركته أصبحت واحدة من أكبر الشركات العالمية في مجال الأسهم الممتازة من حيث القيمة السوقية.

تكمن المشكلة هنا. فالأسهم الممتازة ليست أموالاً مجانية. تقدم شركة STRC حاليًا عائدًا سنويًا على توزيعات الأرباح يبلغ حوالي 11.5%، وقد اقترحت الشركة زيادة وتيرة الدفع من مرة واحدة شهريًا إلى مرتين شهريًا. في حين أن هذا يبدو أكثر سلاسة، إلا أنه في الواقع يدفع استراتيجية سايلور من فكرة "التفاؤل بشأن البيتكوين على المدى الطويل" إلى سيناريو أكثر واقعية: وهو ضرورة توليد تدفقات نقدية مستمرة. في الماضي، كانت خطوة سايلور المفضلة هي إصدار أسهم MSTR لشراء البيتكوين. كان هذا الأمر مريحًا عندما كان سعر السهم مرتفعًا. لم يؤدِ إصدار الأسهم إلى تحقيق فائدة ثابتة على الفور، ولكنه عزز أيضًا مؤشر البيتكوين لكل سهم. ومع ذلك، إذا لم تكن علاوة MSTR مرتفعة بما فيه الكفاية، فإن الاستمرار في إصدار الأسهم لن يؤدي إلا إلى تفاقم الوضع. بالنسبة للمساهمين العاديين، هذا ليس تراكمًا، بل هو تخفيف. قد يبدو بيع جزء صغير من البيتكوين، الذي ارتفعت قيمته بالفعل، لدفع أرباح الأسهم الممتازة، خيارًا أفضل من إصدار أسهم بسعر منخفض. هذا هو المنطق الجديد الذي تسعى شركة "ستراتيجي" إلى إيصاله للسوق: ليس الأمر أنهم لن يبيعوا، بل إنهم يريدون البيع بطريقة "تزيد من قيمة كل سهم من أسهم البيتكوين". الخسائر الدفترية ليست سوى ضجيج هذه الآلية. الرقم الأكثر إثارة للقلق في تقرير الربع الأول هو الخسارة. فقد أعلنت "ستراتيجي" عن خسارة تشغيلية قدرها 14.47 مليار دولار في الربع الأول، منها 14.46 مليار دولار ناتجة عن خسائر غير محققة على القيمة العادلة للبيتكوين؛ وبلغ صافي الخسارة 12.54 مليار دولار، أو 38.25 دولارًا للسهم المخفف. بالنسبة لشركة تقليدية، يكفي هذا الرقم لتبرير إغلاقها. لكن بالنسبة لشركة "ستراتيجي"، فهو أشبه بضجيج محاسبي. فمنذ اعتماد معيار المحاسبة المالية FASB ASU 2023-08، يؤثر كل تقلب في سعر البيتكوين في نهاية كل ربع سنة بشكل مباشر على بيان الأرباح والخسائر. ويؤدي انخفاض السعر إلى خسائر فادحة. يُعوض انتعاش الأسعار المكاسب غير المحققة. لا يُولي سايلور اهتمامًا كبيرًا لبيان الأرباح والخسائر هذا، فهو يُفضل أن ينظر السوق إلى سعر البيتكوين للسهم الواحد. تُظهر البيانات الرسمية أن عائد البيتكوين يبلغ 9.4% منذ بداية العام، وأن مكاسب البيتكوين تبلغ 63,400 بيتكوين، وأن إيرادات البيتكوين بالدولار الأمريكي تُقارب 4.97 مليار دولار. القصة التي تُريد الشركة إيصالها هي: أن كمية البيتكوين التي تُمثل كل سهم من أسهم المساهمين العاديين لا تزال في ازدياد. لهذا السبب، يُصبح بيع البيتكوين مسألة حساسة. فإذا تسبب بيع البيتكوين في انخفاض سعر كل سهم، فهذا يُعد فشلًا؛ أما إذا كان الهدف منه مجرد الحفاظ على أداة الائتمان مقابل تمويل أكبر حجمًا وأقل تكلفة، وظلت الشركة ككل مشتريًا صافيًا للبيتكوين، فسيقول سايلور إن هذا هندسة مالية، وليس استسلامًا. يبدو هذا الكلام مُعقدًا، ولكنه خطير أيضًا. ما يخشاه السوق هو عدم سوء الفهم. تمتلك شركة ستراتيجي حاليًا ما يقرب من 4% من إجمالي معروض البيتكوين. أي خطوة يقوم بها تخضع لمراقبة دقيقة من السوق. لذا، فإن تعليق سايلور حول "التطعيم" مثير للاهتمام. فهو لا يتجنب البيع، بل يحاول تهيئة الوضع مسبقًا. بيع كمية قليلة أولًا يُطمئن السوق قائلًا: انظروا، لم ينهار السوق بعد. لاحقًا، عندما يصبح البيع ضروريًا، سيقل الذعر. هذه إدارة استباقية للرأي العام، وتدريب لأعصاب المتداولين. لكن السوق قد لا يتعاون. في سوق صاعدة، يمكن تفسير بيع سايلور لبعض البيتكوين لدفع الأرباح على أنه إدارة ناضجة للأصول والخصوم. في وقت السيولة الهشة، ستُفسر الخوارزميات والصناديق ذات الرافعة المالية الإجراء نفسه بشكل مختلف: حتى سايلور نفسه بدأ البيع. احتمالية بولي ماركت البالغة 40% تعكس هذه النفسية. لا يُمثل هذا بالضرورة ضغط بيع حقيقي، ولكنه يعني أن فتيل سردية "اشترِ فقط، لا تبيع" قد أُطلق. الأمر الأكثر تعقيدًا هو أنه كلما زادت الأدوات التي يمتلكها سايلور، ارتفعت تكلفة التفسير. المستثمرون العاديون يشترون "MSTR يساوي بيتكوين برافعة مالية". لكن الشركة تبيع الآن نظامًا أكثر تعقيدًا: احتياطيات البيتكوين، وأرباح الأسهم الممتازة، وعلاوة الأسهم العادية، والاحتياطيات النقدية، والخسائر المحاسبية، وقيمة البيتكوين للسهم الواحد. قصة الاعتقاد لا تتجاوز جملة واحدة، بينما يستغرق شرح الهندسة المالية نصف ساعة. باختصار، ستواصل شركة "ستراتيجي" شراء البيتكوين، ولا يبدو أن هذا سيتغير. يبقى السرد الرسمي هو سرد مُجمِّع صافي، والهدف هو زيادة قيمة كل سهم من أسهم البيتكوين. مع ذلك، لم يعد الأمر مجرد رمز للاحتفاظ بالبيتكوين. بل أصبح أشبه ببنك بيتكوين خاص يستخدم البيتكوين كضمان، وسوق الأسهم الأمريكية كقناة تمويل، ويبيع العوائد لصناديق الدخل الثابت من خلال الأسهم الممتازة. فبدلًا من تجميد البيتكوين في محافظ باردة لعشر سنوات، يضعه في ميزانية عمومية، ويعيد رهنه وتمويله وتقييمه وتفسيره بشكل متكرر، ثم يحوّل تقلباته إلى منتجات مالية جديدة. هذا بالتأكيد ذكاء، ذكاءٌ يثير القلق. لا تبدو هذه الآلة مثالية إلا بشرط واحد: أن يشهد سعر البيتكوين اتجاهًا تصاعديًا طويل الأمد، وأن يبقى سوق التمويل مفتوحًا، وأن يكون المستثمرون على استعداد لتصديق هذا المقياس الجديد للبيتكوين لكل سهم. إذا تحققت الشروط الثلاثة جميعها، فقد يكون سايلور قد حوّل شركة برمجيات إلى بيركشاير هاثاواي عصر البيتكوين. أما إذا فشل أحد هذه الشروط، فسيعيد السوق اكتشاف حقيقة قديمة: الإيمان قد يكون بلا فوائد، لكن الأسهم الممتازة لها فوائد. لم تخن مايكروستراتيجي البيتكوين، بل أقرت أخيرًا بأن البيتكوين يجب أن يدفع ثمنه أيضًا.