公共区块链网络的起源可以追溯到 2008 年比特币白皮书的发布以及 2009 年创世区块的诞生。然而，区块链的概念基础实际上早在 20 世纪 70 年代以来的几十年间就已经开始逐步构建。尽管如此，到目前为止，区块链在金融和公共部门的应用范围仍然相对有限。
区块链的开源和去中心化特性根植于一个核心理念，即数学和代码能够保障隐私和自由。从其密码朋克的起源来看，区块链不仅仅是技术层面的创新，它还带有浓厚的政治色彩，本质上是一种反建制的哲学思想，代表着对现有机构（无论是银行还是政府）的反对立场。密码朋克是一群倡导利用加密技术和隐私增强技术来推动社会和政治变革的人。
公钥密码学最早在 20 世纪 70 年代中期出现，而哈希函数和 Merkle 树则在 20 世纪 70 年代末诞生。与此同时，现代互联网的发展历程也值得关注。20 世纪 80 年代，Arpanet 开始采用 TCP/IP 协议，而到了 20 世纪 90 年代初，万维网正式诞生。然而，在 20 世纪 90 年代互联网蓬勃发展的过程中，却缺少了「数字货币 Digital Money」这一重要元素。
2008 年发布的比特币白皮书提出要建立一个「点对点电子现金系统」，这一理念在随后的几年里逐渐得到实践，比特币的使用量显著增长。截至 2025 年 4 月，比特币依然是加密生态系统中占据主导地位的加密货币之一，市场份额高达 64%。
进入 2020 年代，围绕区块链的叙事发生了几乎 180 度的大转变。曾经被反建制的运动如今已经逐渐走向主流。在 2023—2024 年间，「现实世界资产代币化（RWA）」成为加密生态系统的主导叙事之一。截至 2025 年 3 月底，比特币的最大持有者之一是美国比特币 ETF 基金。此外，包括美国政府在内的其他美国机构也位列比特币十大持有者之列。2025 年，在第 47 任美国总统就职典礼前几天，$TRUMP meme 币在 Solana 区块链上推出。
稳定币作为一种基于区块链网络的数字货币，具有巨大的发展潜力。近年来，稳定币的使用量已经呈现出快速增长的趋势。预计在 2025—2030 年间，随着监管透明度的不断提高（尤其是在美国），稳定币的使用量可能会进一步大幅增长。
此外，公链还能够带来更高的透明度和增强的信任。无论是富裕国家还是贫穷国家，公共机构都在努力提升自身的信任指数，而公链的这些特性正是它们所急需的。区块链的采用随着监管的演进，以及对于透明度和问责诉求不断推进。
以上在 2025 年的当下，对于区块链历史的回顾，那么我们又该如何展望稳定币以及区块链的未来呢？花旗 GPS 最新的研报《Digital Dollars——Banks and Public Sector Drive Blockchain Adoption》或许给出了答案，重点关注两个关键领域：新的金融工具（例如稳定币），以及对遗留系统的现代化改造。
因此，我们对此进行了较为详细的编译，其对于稳定币 GPT 时刻的论述非常值得借鉴。
巧的是，两年前的五一，我们也在编译花旗 GPS 的《Money, Tokens, and Games（Blockchain『s Next Billion Users and Trillions in Value）》一文，该文的副标题是 Blockchain』s Next Billion Users and Trillions in Value。
在 2023 报告中花旗预测，到 2030 年，Billion Users 来自：货币、社交、游戏。从 2025 年回看，除了 SocialFi 和 GameFi 当时的昙花一现，这一缺口将由持有加密货币或者说稳定币的用户人群来填补，这也是花旗这篇 2025 稳定币研报的由来。
全文 1.8 万字，以下 enjoy：
Key Takeaways
在监管变革的推动下，2025 年有可能成为区块链在金融和公共部门应用的「ChatGPT」时刻。
到 2030 年，稳定币的总流通供应量在我们预期的基准情景下可能增长到 1.6 万亿美元，在我们预期的乐观情景下可能增长到 3.7 万亿美元。即便如此，如果应用和整合方面的挑战持续存在，这个数字可能接近 5000 亿美元。
我们预计稳定币的供应量仍将以美元计价（约 90%），而非美国国家将推广本国货币的中央银行数字货币 (CBDC)。
美国的稳定币监管框架可能会推动对美国国债的净新增需求，使稳定币发行者到 2030 年成为美国国债的最大持有者之一。
稳定币通过存款替代对传统银行生态系统构成一定威胁。但它们可能会为银行 / 金融机构提供新的服务机会。
公共部门对区块链的应用也日益受到关注，这得益于对公共支出透明度和问责制的持续关注，这体现在美国政府的 DOGE（政府效率部）倡议以及各国央行和多边开发银行的区块链试点项目上。
公共部门区块链的主要用例包括：支出追踪、补贴发放、公共记录管理、人道主义援助活动、资产代币化以及数字身份。
虽然公共部门的链上交易量最初可能较小，而且风险仍然很高，挑战重重，但公共部门兴趣的增加可能是区块链更广泛应用的重要信号。
为什么说 2025 年有可能成为区块链在金融和公共领域应用的「ChatGPT 时刻」？
美国监管机构对区块链的支持性立场预计将成为改变行业格局的一年。这可能会导致基于区块链的货币得到更广泛的采用，并刺激美国私营和公共部门在金融及其他领域出现其他用例。
另一个潜在的催化剂是持续关注公共支出的透明度和问责制。
这些变化建立在过去 12—15 个月的发展之上，包括欧盟的加密资产监管市场（MiCA）、加密货币 ETF 发行所体现的用户需求增长、加密货币交易和托管的制度化，以及美国政府建立战略比特币储备。
虽然银行、资产管理公司、公共部门和政府机构对区块链的参与度有所提高，但它们仍落后于一些较为乐观的预期。现实情况是：数字金融已经存在于消费者和机构金融领域，包括互联网银行这些专有数据库和中心化系统之上。我们现在正看到互联网原生技术、货币以及区块链和数字原生用例的正在加速融合。
政府对区块链的采用分为两类：赋能新的金融工具和系统现代化。系统通过整合共享账本进行升级，以增强数据同步、透明度和效率。
稳定币目前是美国国债的主要持有者，并开始影响全球金融流动。稳定币的日益普及反映了对美元计价资产的持续需求。
Artem Korenyuk, Digital Assets – Client, Citi
稳定币是与稳定资产（例如美元）挂钩的加密货币，推动其获得更广泛接受的主要催化剂可能是美国监管的明确性。这可以使稳定币以及区块链（从更广泛的角度来看）更好地融入现有金融体系。
鉴于美元在国际金融中的主导地位，美国对于稳定币的变化将影响更广泛的全球体系。
美国政府似乎热衷于促进在岸数字资产行业的发展，这是其提升创新和效率的重点之一。2025 年 1 月，美国总统行政命令题为「加强美国在数字金融技术领域的领导地位」，成立了一个数字资产工作组，负责为该行业制定联邦监管框架。
在监管友好的背景下，数字资产与现有金融机构日益融合，为稳定币的使用量增长奠定了基础，新兴市场和前沿市场对美元的需求等宏观经济因素也进一步支撑了这一趋势。
根据 DefiLlama 数据，截至 2025 年 3 月底，稳定币的总价值超过 2300 亿美元，是五年前的 30 倍。这在一定程度上反映了加密货币总价值的增长（截至 2025 年 3 月底的五年内增长了 1400%）以及机构需求的增长。我们分析表明，在基准情形下，稳定币的总供应量可能达到 1.6 万亿美元，熊市和牛市情景分别达到约 0.5 万亿美元至 3.7 万亿美元。
美国国债需求：建立美国稳定币监管框架将支持美国境内外对美元无风险资产的需求。稳定币发行者必须购买美国国债或类似的低风险资产，以此作为衡量其拥有安全基础抵押品的指标。在基准情形下，我们预计美国国债购买量将超过 1 万亿美元。到 2030 年，稳定币发行者持有的美国国债数量可能超过目前任何一个司法管辖区的总量。
稳定币的发展也面临阻力和挑战。虽然美元的主导地位可能会随着时间的推移而演变，欧元或其他货币会受到各国法规的推动，但许多非美国政策制定者可能会将稳定币视为美元霸权的工具。
区块链的目标是使货币流动与互联网和全球商业的速度保持一致。稳定币可以成为实现这一目标的关键工具。第一步是立法和监管的明确性。此外，还需要有法律保障措施。
Ryan Rugg, Digital Assets – Services, Citi
地缘政治形势依然动荡。如果世界继续走向多极化体系，中国和欧洲的政策制定者很可能会热衷于推动央行数字货币 (CBDC) 或以本国货币发行的稳定币。新兴市场和前沿市场的政策制定者也将对美元化带来的本地风险保持警惕。
稳定币和央行数字货币（CBDC）都是创建数字货币的尝试，但它们在技术架构和治理方面有所不同。CBDC 的发行者是中央银行，而私人实体可以发行稳定币。CBDC 通常受到区块链原理的启发，但并非基于公链。鉴于批发和金融交易对美元的需求，尤其是货币波动较大的司法管辖区对美元的需求，稳定币可能扮演欧洲美元 2.0 的角色。
因此，我们预计未来几年稳定币市场仍将以美元为主。在基准情形下，我们预计 2030 年稳定币供应量约 90% 将以美元计价，尽管低于目前的近 100%。
稳定币存在挤兑风险，并可能引发蔓延效应。2023 年，稳定币脱钩约 1900 次，其中约 600 次为大型稳定币。大规模脱钩事件可能会抑制加密市场的流动性，触发自动清算，削弱交易平台的赎回能力，并可能对金融体系产生更广泛的蔓延效应。例如，2023 年 3 月，硅谷银行倒闭的消息引发了 USDC 的大规模赎回。
Galaxy Digital 最近的一份报告指出，Tether 提供了约 80 亿美元的资金，约占加密借贷业务总额的 25%，并指出如果 Tether 使用储户的资金发放这些贷款，「则违反了部分银行制度，并将面临严重的系统性风险」。
注：代币化存款是商业存款的代币化表示，每个代币都由零售或机构存款支持。存款代币是区块链上的原生代币，以代币形式直接代表零售或机构存款。迄今为止，大多数银行项目都可以归类为「代币化存款」。存款代币大多处于试点或早期阶段，例如 Guardian 项目、受监管责任网络 (RLN) 或 Helvetia 项目。
信任和透明度对于维护公众对政府和机构的支持至关重要。
信任是政府的新货币，他们需要与公民建立信心和信任。政府可以继续使用中心化数据库和传统软件解决方案，但可能会错过区块链带来的根本性变革。
Saqr Ereiqa, Secretary General, Dubai Digital Asset Association
区块链引入了一种基于信任的去中心化公共部门数据管理方法。传统系统的信任源于权威机构——例如政府验证自身记录——而区块链则允许加密真实性证明。信任植根于技术本身。
区块链的不可篡改性确保信息一旦记录就无法更改，从而为敏感公共数据（例如土地登记、投票系统和金融交易）提供防篡改记录。虽然其他技术也能实现不可篡改，但它们通常需要可信方来执行。
跨境活动，尤其是通过世界银行等机构或人道主义援助项目支付国际资金，是区块链的重要用例。国际资金流动可能不透明，难以有效验证资源是否到达预期接收者。区块链可以为复杂的交易提供透明度，即使在金融机构运作不畅的偏远或不稳定地区也是如此。
在一个简单的数据库就足以满足需求的情况下构建区块链，就像开着法拉利去街角商店一样——昂贵、低效且毫无必要。如果所有输入和输出都由一个实体控制，区块链就没有任何真正的优势。它的真正价值只有在需要去信任的价值交换时才会显现。
Artem Korenyuk, Digital Assets – Client, Citi
A. 数字信任革命
Siim Sikkut 曾任爱沙尼亚政府首席信息官（2017-2022），现担任爱沙尼亚总统数字顾问委员会成员。他也是 Digital Nation 的执行合伙人。
问：是什么促使爱沙尼亚采用区块链？
爱沙尼亚的数字化转型源于现实需求。作为一个人口仅略超百万的小国，效率和生产力至关重要。20 世纪 90 年代末，随着互联网的兴起，爱沙尼亚开始在政府和银行领域试验数字化解决方案。
这些早期举措展现出显著的优势，使该国能够超越其国土面积和资源限制开展运营。这一成功促使爱沙尼亚做出了对数字化创新的战略承诺。爱沙尼亚采取了一种迭代式的方法，测试新兴技术，确定哪些技术行之有效，并推广成功的解决方案。这种方法催生了在线投票和电子居留权等开创性举措，这两项举措最初都是实验项目，后来逐渐成为爱沙尼亚数字基础设施不可或缺的一部分。区块链也遵循了类似的轨迹。爱沙尼亚采用区块链并非为了应对危机，而是为了确保高效的数字治理。
问：爱沙尼亚如何在政府运营中使用区块链？为什么？
爱沙尼亚主要使用区块链来确保政府系统中的数据完整性。关键挑战在于维护信任——确保公民能够信赖其数据的安全性和准确性。虽然加密和网络安全有助于解决机密性和可用性问题，但政府需要一个解决方案来验证其记录的完整性。
关键问题是：如何信任系统管理员及其提供的日志文件？
在 21 世纪初，爱沙尼亚采用了一种定制的区块链——KSI（无密钥签名基础设施），作为额外的信任层。如今，它已被应用于包括国家卫生登记系统在内的各种政府数据库。
值得注意的是，区块链并不存储实际记录，而是记录访问或修改记录的时间和人员的元数据。例如，它不存储个人的血型，而是记录何时以及由谁访问或修改了该条目。这种方法有两个关键优势。首先，它确保了用户隐私和监管合规性。其次，从成本和性能方面来看，将大型数据集存储在链上是不切实际的。
问：您认为未来区块链有哪些潜在的用例？
一个前景光明的领域是数字文档，区块链可以增强福利、拨款和公共部门资源分配的安全性、透明度和效率。通过提供不可篡改的账本，区块链可以减少欺诈，加强问责制，并确保跨机构的无缝验证。
另一个潜在用途是管理和保护存储价值，尤其是在分配财政援助或补贴的政府项目中。代币化也具有潜力，尤其是对于参与财政再分配的政府部门而言。
B. 整体数字政策
Julie Monaco 是花旗银行公共部门银行业务全球主管。
问：成功的国家数字政策是什么样的？
成功的国家数字政策不仅仅关乎技术，更关乎愿景和目标。它始于大胆的领导力和对构建包容性、以人为本的数字经济的承诺。授权数字沙皇协调人工智能、数据隐私和网络安全方面的优先事项是关键。
据估计，对数字身份识别系统的战略性投资可以为 17 亿人解锁访问权限，节省 1100 亿小时的劳动时间，并增加新兴市场 GDP 的 6%。据 Juniper Research 称，全球已有 36 亿人注册，势头强劲。爱沙尼亚、印度和新加坡等国家展示了政策引领创新所能带来的无限可能。
问：区块链作为成功的数字政策的一部分，在实现问责制、透明度和效率方面应该发挥什么作用？
区块链在成功的数字政策中绝对可以发挥作用，尤其是在加强问责制、透明度和效率方面。它能够创建不可篡改的记录并通过智能合约实现审计跟踪自动化，从而有可能减少欺诈、改善监管并建立对公共系统的信任。在效率方面，它可以通过减少官僚主义来简化税收或福利分配等服务。
但它并非灵丹妙药，但如果运用得当，区块链可以成为帮助政府以更高的诚信度、响应能力和效率运作的有力工具。
稳定币是一种加密货币，旨在通过将其市场价值与底层资产挂钩，以稳定其价值。底层资产可以是法定货币（例如美元）、商品（例如黄金）或一篮子金融工具。
稳定币生态的关键组成部分包括：
稳定币发行人：发行稳定币的实体，并负责管理其底层资产，通常持有与基础资产中稳定币流通供应量等值的价值。
区块链账本：稳定币向公众发行后，交易将被记录在区块链账本上。该账本通过追踪稳定币在用户之间的所有权和流动情况，提供透明度和安全性。
储备和抵押：储备确保每个代币都能按其挂钩的价值赎回。对于法定货币抵押的稳定币，这些储备通常包括现金、短期政府债券和其他流动资产。
数字钱包提供商：提供数字钱包，可以是移动应用程序、硬件设备或软件界面，允许稳定币的持有者存储、发送和接收他们的货币。
稳定币如何维持其锚定汇率？
稳定币依靠不同的机制来确保其价值与底层资产保持一致。法币支持的稳定币通过确保每个发行的代币都可以兑换等量的法币来维持其锚定汇率。
市场上主要的稳定币
截至 2025 年 4 月，稳定币的总流通量已超过 2300 亿美元，自 2024 年 4 月以来增长了 54%。排名前两位的稳定币主导着生态系统，按价值和交易量计算，占据了超过 90% 的市场份额，其中，Tether (USDT) 领先，其次是 USD Coin (USDC)。
近年来，稳定币的交易量快速增长。经 Visa Onchain Analytics 调整后，2025 年第一季度稳定币交易量达到每月 6500 亿至 7000 亿美元，约为 2021 年下半年至 2024 年上半年水平的两倍。支持加密生态系统的交易一直是稳定币的主要用例。
市值最大的稳定币 USDT 于 2014 年在比特币区块链上推出，并于 2017 年扩展到以太坊区块链，从而实现了其在去中心化金融 (DeFi) 中的应用。2019 年，由于速度更快、成本更低，USDT 进一步扩展到在亚洲广泛使用的 Tron 网络。USDT 主要在海外运营，但时代正在改变。
我们肯定会看到更多参与者（尤其是银行和传统参与者）进入市场。美元支持的稳定币将继续占据主导地位。最终，参与者的数量将取决于需要多少种不同的产品来覆盖主要用例——而且这个市场的参与者数量可能会比信用卡网络市场更多。
Matt Blumenfeld, Global And US Digital Assets Lead, PWC
根据 Erin McCune, Founder & Principal Consultant, Forte FinTech，稳定币的渠道因素如下：
稳定币的实用优势（速度快、成本低、全天候可用）正在发达经济体和新兴经济体创造需求。尤其是那些即时支付尚未广泛普及的国家，这些国家的中小企业（SMB）得不到现有企业的充分服务，而跨国公司希望更轻松地实现全球资金转移。这些国家的跨境交易成本仍然高企，银行技术不成熟，以及 / 或者金融包容性滞后。
宏观需求（通胀对冲、金融包容性）正在推动稳定币在那些严重通货膨胀的地区被采用。阿根廷、土耳其、尼日利亚、肯尼亚和委内瑞拉等国的消费者使用稳定币来保护他们的资金。如今，越来越多的汇款以稳定币的形式汇入，没有银行账户的消费者现在也可以使用数字美元。
现有银行和支付提供商的认可和整合是稳定币合法化的关键（尤其是对机构和企业用户而言），并且可以迅速扩大其使用范围和适用性。成熟且规模化的支付网络运营商和核心处理商可以提高透明度，并促进与企业和商家所依赖的数字解决方案的集成。银行和非银行机构之间各种稳定币之间的清算机制对于实现规模化也至关重要。面向消费者（易于使用的钱包）和商家（将稳定币的接受度嵌入到可通过 API 访问的收单平台）的技术改进正在消除曾经将稳定币限制在加密货币边缘的障碍。
期待已久的监管明确性，将允许银行和更广泛的金融服务行业在零售和批发领域引入稳定币。透明度（审计要求）和一致的流动性管理（可靠的票面价值）也将简化运营整合。
Matt Blumenfeld, Global And US Digital Assets Lead, PWC 表示，稳定币的渠道因素如下：
用户体验：全球支付格局正日益转向实时数字交易。但每种新支付方式的采用都面临着客户体验的挑战——是否直观、能否看到用例、价值是否清晰。任何成功提升客户体验的机构——无论是针对零售用户还是机构用户——都将在各自的领域脱颖而出，成为领导者。
与我们当今支付方式的整合将推动下一波应用浪潮。在零售方面，这将体现在银行卡或移动钱包的普及上。在机构方面，这将体现在更简单、更灵活、更具成本效益的结算上。
监管清晰度：在新的稳定币监管法规出台后，我们可以看到监管不确定性在全球范围内对创新和应用的严重抑制。 MiCA 法规的推出、香港监管的清晰度以及美国稳定币立法的进展，引发了旨在简化机构和消费者资金流动的活动激增。
创新与效率：机构必须将稳定币视为更敏捷产品开发的推动力，而这在当今时代难以实现。这意味着提供一种更简单、更具创意或更具吸引力的媒介，以例如收益生成、可编程性和可组合性的形式增强传统银行存款。
正如 Forte Fintech Erin McCune 所指出的，任何对稳定币市场潜在规模的预测都需要谨慎。市场波动因素众多，我们自己的分析也表明市场波动范围很广。
我们根据以下因素驱动的稳定币需求增长构建了预测范围：
将部分美国本土和美国之外的美元持有量从纸币转换为稳定币——海外持有的美国纸币通常是对冲本地波动的避险工具，而稳定币是获取此类对冲的更便捷方式。在美国本土，稳定币可以部分用于某些支付功能，并为此目的而持有。
将美国和国际家庭和企业持有的部分美元短期流动性重新配置为稳定币，以支持现金管理和支付操作。因为稳定币易于使用（例如全天候跨境支付等），并且如果法规允许，稳定币可能部分替代收益资产。
此外，我们假设欧元 / 英镑的短期流动性替代趋势与美元短期流动性的替代趋势类似，这些流动性由国内家庭和企业持有，尽管规模要小得多。在基准情况下， 我们对 2030 年乐观情景预测稳定币市场仍然主要由美元驱动（约占 90%）。
公共加密市场的增长，其中稳定币被用作结算或货币承兑的促进者；部分原因是机构对公共加密资产的采用率增长以及区块链技术的普遍使用。在我们的基准情景下，我们假设 2021 年至 2024 年稳定币发行量的增长趋势将持续下去。
我们对 2030 年稳定币市场规模的基准情景估计为 1.6 万亿美元，乐观情景估计为 3.7 万亿美元，悲观情景估计为 0.5 万亿美元。
注：2030 年货币总量（流通现金，M0、M1 和 M2）的存量使用名义 GDP 增长率计算。欧元区和英国可能会发行和采用本币稳定币。中国可能采用主权央行数字货币 (CBDC)，采用外国私人发行稳定币的可能性较小。2030 年非美元稳定币的熊市预测：210 亿美元；基准预测：1030 亿美元；牛市预测：2980 亿美元。
Erin McCune 是 Forte Fintech 的创始人兼首席顾问。她在支付领域拥有超过 25 年的咨询经验。她的咨询工作重点关注商业支付、跨境交易以及企业金融、银行业务和企业软件的交叉领域。在创立 Forte Fintech 之前，她曾担任贝恩公司和 Glenbrook Partners 的合伙人。
问：对于近期稳定币市场规模以及推动其发展的潜在因素，乐观和谨慎的展望是什么？
预测全球稳定币市场的增长需要极大的信心（或自负），因为仍有许多未知数。基于此，我提出了以下乐观和悲观的预测：
最乐观的预测是，随着稳定币成为全球即时、低成本、低摩擦交易的日常媒介，市场规模将扩大 5-10 倍。相对乐观的预测是，到 2030 年，稳定币的价值将从目前的约 2000 亿美元呈现指数级增长至 1.5 万亿 - 2.0 万亿美元，并将渗透到全球贸易支付、P2P 汇款和主流银行业务中。
这种乐观情绪依赖于几个关键假设：
关键地区的监管政策宽松——不仅包括欧洲和北美，还包括对本地法定货币替代品需求最大的市场，例如撒哈拉以南非洲和拉丁美洲。
现有银行与新进入者之间建立真正的信任，以及消费者和企业对稳定币储备完整性的广泛信任（例如，1 美元稳定币 = 1 美元优先法定货币的等值价值）
在整个价值链中合理的收入分配，以促进合作；以及
广泛采用能够连接新旧基础设施的技术，从而促进结构效率和规模化。例如，商户收单机构已经开始使用稳定币。对于批发支付应用，企业财务和应付账款 (AP) 解决方案，以及商业银行需要进行调整。商业银行将需要部署代币化和智能合约。
在悲观情景下，稳定币的使用仍然局限于加密生态系统和特定的跨境用例（主要是流动性较差的货币市场，这些市场目前仅占全球 GDP 的一小部分）。地缘政治因素、对数字美元化的抵制以及 CBDC 的广泛采用将进一步阻碍稳定币的增长。在这种情况下，稳定币的市值可能会稳定在 3000 亿至 5000 亿美元之间，并且在主流经济中的作用有限。
以下因素将导致更悲观的情景：
如果一个或多个主要稳定币出现储备失效或脱钩事件，这将严重削弱散户投资者和企业的信任。
使用稳定币进行日常购物相关的摩擦和成本较高——无论是汇款接收者无法购买食品杂货、支付学费和房租，还是企业无法轻松使用资金支付工资、库存等。
零售 CBDC 尚未获得关注，但在公共部门数字现金替代方案能够规模化的地区，稳定币可能不太适用。
在稳定币日益受到关注、当地法定货币相关性进一步削弱的地区，央行行长可能会通过加强监管来应对。
如果完全储备支持的稳定币规模足够大，这可能会「占用」大量安全资产来支持它们，从而可能限制经济信贷。
问：稳定币目前和未来的用例有哪些？
与任何其他支付方式一样，稳定币的相关性和潜在增长必须根据具体用例来考量。一些用例已获得广泛关注，而另一些则仍停留在理论阶段或明显不切实际。以下是目前（或不久的将来）贡献稳定币交易量的用例（从大到小）：
加密货币交易：个人和机构使用稳定币交易数字资产是目前最大的用例，占稳定币交易量的 90%～95%。这类活动很大程度上是由算法交易和套利驱动的。在成熟阶段，鉴于加密市场的持续增长及其对稳定币流动性的依赖，交易（零售 +DeFi 活动）仍可能占稳定币使用量的 50% 左右。
B2B 支付（企业支付）：据 Swift 称，绝大多数传统代理银行交易金额通过 Swift GPI 在几分钟内即可到达目的地。但这主要发生在中心化的货币银行之间，流动性强的货币之间，以及在银行营业时间内。目前仍然存在许多效率低下和不可预测性的问题，尤其是在中低收入国家开展业务时。使用稳定币支付海外供应商并管理资金运营的企业可能在稳定币市场中占据相当大的份额。鉴于全球 B2B 资金流高达数十万亿美元，即使一小部分转向稳定币，从长远来看，也可能相当于稳定币总市场规模的 20%～25%。
消费者汇款：尽管从现金到数字货币的稳步转变，监管机构的压力以及新进入者的专注努力，海外工作者向国内亲朋好友的汇款仍然成本高昂（平均 200 美元交易的 5%：比 G20 目标高出 5 倍）。凭借更低的费用和更快的速度，稳定币有望在约 1 万亿美元的汇款市场中占据重要份额。如果承诺的即时性和大幅降低的成本得以实现，在高采用率的情况下，稳定币可能占据 10%～20% 的市场份额。
机构交易和资本市场：稳定币为专业投资者或代币化证券结算交易的用例正在不断扩展。大额资金流（外汇、证券结算）可以开始使用稳定币来加速结算。稳定币还可以简化股票和债券零售购买的融资流程，而目前，这通常通过批量自动清算所处理来实现。大型资产管理公司已开始为基金试行稳定币结算，为其在资本市场的广泛应用奠定基础。鉴于金融机构之间巨大的支付流，即使是适度的采用也可能占据稳定币市场约 10%～15% 的份额。
银行间流动性和资金：在内部或银行间结算中使用稳定币的银行和金融机构占比较小，但可能影响巨大（可能不到总市场规模的 10%）。领先的行业参与者 JP Morgan 已经推出了每日交易额超过 10 亿美元的区块链项目，尽管监管仍缺乏透明度，但这仍展现出巨大的潜力。这一领域可能会大幅增长，尽管它可能与上述机构用途有所重迭。
我们相信，稳定币的使用量可能会增长，这些新机遇将为新进入者创造空间。目前发行商的双头垄断格局可能在离岸市场持续存在，但每个国家的在岸市场都可能为新参与者提供加入的平台。
正如过去 10～15 年银行卡市场的演变一样，稳定币市场也将发生变化。稳定币与银行卡行业或跨境银行业务有一些相似之处。所有这些行业都具有强大的网络 / 平台效应和强大的强化循环。更多商家接受某个值得信赖的品牌（Visa、Mastercard 等），会吸引更多持卡人使用该卡。稳定币也具有类似的使用循环。
在较大的司法管辖区，稳定币通常不受金融监管，但这种情况在欧盟（MICA，2024）和美国（正在进行）正在发生变化。更严格的金融监管需求，以及对合作伙伴的高成本要求，可能会导致稳定币发行商的集中化，就像我们在信用卡网络中看到的那样。
最终，拥有少数几家精选的稳定币发行商对更广泛的生态系统有利。
虽然一两家主要参与者可能看起来很集中，但过多的稳定币会导致碎片化、不可替代的货币形态。稳定币只有在具备规模和流动性的情况下才能蓬勃发展。
Raj Dhamodharan,Executive Vice President, Blockchain & Digital Assets, Mastercard
然而，政治和技术的不断发展，导致信用卡市场（尤其是在美国以外的地区）的差异性加剧。同样的情况会不会也发生在稳定币上？
许多国家已经开发了自己的国家卡计划，例如巴西的 Elo（2011 年）、印度的 RuPay（2012 年）等等。许多国家卡计划的推出是出于国家主权的考虑，并受到当地监管变化和国内金融机构政治鼓励的推动。它们还实现了与新的国家实时支付系统的整合，例如巴西的 Pix 和印度的 UPI。国际卡计划虽然近年来持续增长，但在许多非美国市场失去了市场份额。在许多市场，技术变革导致了数字钱包、账户到账户支付和超级应用的兴起。所有这些都导致了信用卡市场份额的下降。
正如我们在信用卡市场看到国家级计划的激增一样，我们很可能会看到美国以外的司法管辖区继续专注于开发自己的中央银行数字货币（CBDC），将其作为国家战略自主的工具，尤其是在批发和企业支付领域。
OMFIF 对 34 家央行的调查显示，75% 的央行仍计划发行 CBDC。预计未来三到五年内发行 CBDC 的受访者比例已从 2023 年的 26% 增长到 2024 年的 34%。与此同时，一些实际实施问题也日益凸显——31% 的央行推迟了发行时间表，理由是立法和希望探索更广泛的解决方案。
CBDC 项目始于 2014 年，当时中国人民银行（PBoC）开始研究数字人民币。巧合的是，Tether 也诞生于这一年。近年来，在私人市场力量的推动下，稳定币发展迅速。
相比之下，CBDC 在很大程度上仍处于官方试点阶段。少数几个启动了国家级 CBDC 项目的小型经济体，并没有看到太多的自然用户增长。然而，近期地缘政治紧张局势的加剧，可能会增加人们对 CBDC 项目的兴趣。
稳定币和数字资产的采用为一些银行和金融机构提供了新的业务机会，以推动收入增长：
银行在稳定币生态系统中的作用
银行有很多机会参与稳定币的开发，继续充当货币流动的枢纽。这可以是直接作为稳定币发行人，也可以是作为支付收付 / 支付解决方案的一部分，围绕稳定币的结构化产品，一般的流动性提供，或以更间接的方式发挥作用。
随着用户追求更具吸引力的产品和更佳的体验，我们已经看到存款从银行体系中流出。借助稳定币技术，银行有机会创造更好的产品和体验，同时将存款保留在银行体系中——用户通常更希望存款在银行体系中得到安全保障。
Matt Blumenfeld,Global and US Digital Assets Lead, PwC
在系统层面，稳定币可能产生与「狭义银行」类似的影响，而且关于此类机构的优缺点，政策争论由来已久。银行存款向稳定币的转移可能会影响银行的放贷能力。这种放贷能力的下降可能会抑制经济增长，至少在系统调整的过渡期内是如此。
正如国际货币基金组织 2001 年第 9 号论文所总结的那样，出于对信贷创造和增长的担忧，传统的经济政策反对狭义银行业务。卡托研究所 2023 年报告及其他类似机构也提出了反对意见，他们认为「狭义银行业务」可以降低系统性风险，而信贷和其他流动则会适应。
信任和透明度是区块链在公共部门的核心优势。区块链具有巨大的潜力，可以取代现有的中心化系统，从而提高运营效率、增强数据保护并减少欺诈。
虽然公共部门的链上交易量最初可能小于私营部门，但公共部门日益增长的兴趣对于区块链的普遍应用至关重要。
区块链技术有望通过提高透明度、效率和问责制来改变政府服务的公共支出和财政，同时显著减少对手动和纸质流程的依赖。通过整合政府机构和外部合作伙伴之间的财务和非财务报告，区块链能够实时追踪支出。
这应该能够降低腐败风险，同时增强公众对公共机构的信任。区块链记录的不可篡改特性确保交易的可追溯性和可验证性，从而简化审计流程并加强问责制。区块链还能实时监控财政拨款，并提供数据驱动的洞察，以评估公共支出的影响。
智能合约的使用可以通过自动化投标、评估和合同授予流程，提高招标流程的效率。这减少了人工干预，提高了合同授予的透明度，从而解决了人工选择中常见的偏见和偏袒问题。合同付款也可以按里程碑分阶段进行，确保仅在项目里程碑达成时才发放资金。
通过将区块链集成到会计系统中，可以简化税收征管和合规流程，实现税务计算的自动化并向政府汇款。由于所有交易都永久记录在区块链上，逃税变得更加困难，从而加强了税收征管。
基于区块链的数字债券还可以通过自动支付利息，实现更快、更透明地发行。它还允许部分所有权，从而扩大投资者的参与度。在债券期限内实时跟踪债务工具，可以进一步提高问责制和投资者信心。
除了提高效率和问责制之外，基于区块链的政府服务数字化还可以减少每年用于合同、记录和交易的大量纸质文件。例如，迪拜的「无纸化战略」旨在通过将所有服务（包括签证申请、账单支付和执照续期）数字化，减少每年产生的数十亿张纸张，这些服务现在将通过区块链技术安全地进行交易。
传统的政府和公共部门资金和拨款发放流程通常涉及大量人工工作——处理表格、验证索赔以及管理现金流。区块链提供了一种更有效的替代方案，可以简化流程，增强数据安全性和完整性。使用区块链还可以提高透明度，确保资金公平分配，减少腐败和欺诈的机会。区块链还可以降低运营成本，提高记录保存和对账的效率。
加密散列数据被整合到区块链系统中，以增强交易信息的完整性并避免未经授权的访问。智能合约还可以通过编程预先定义的条件（例如验证资格标准）来自动化和保护分配流程。
区块链技术在很多方面都非常适合跨境使用，世界银行于 2024 年 9 月启动的「资金链」倡议就是一个很好的例子。该倡议目前已在摩尔多瓦、菲律宾、肯尼亚、孟加拉国、毛里求斯和莫桑比克开展了 9 个项目。
FundsChain——世界银行用于资金拨付追踪的区块链
世界银行负责每年拨付数十亿美元的资金，并确保资金用于其预期用途。由于在多个国家开展了众多项目，追踪和核实资金使用情况传统上是一个耗时的手动过程。虽然一些任务已经实现自动化，但大部分监管工作仍然需要大量劳动力。FundsChain 计划旨在提高资金分配流程的透明度和效率。
世界银行与安永合作开发了一个基于区块链的平台，旨在实时追踪资金流向和支出情况。FundsChain 提供强大的资金拨付追踪功能，使利益相关者能够实时查看资金，提高透明度并增强信心，确保资金真正到达预期受益人手中，最终使世界银行能够支持借款国的反腐败改革议程。
代币在资金入账时生成。这些代币会被记入每个实体的数字钱包。通过智能合约实现交易自动化，效率得以提升；通过在区块链上存储和公证上传的资源，安全性和数据完整性也得到进一步增强。共识算法用于验证交易并防止超支。
目前，这种监督是通过合同要求借款人提交支出报告并收集其他支持文件来实现的。这可能是一个高度手动、劳动密集且耗时的过程，需要大量的协调工作、时间和成本。通过 FundsChain，所有项目利益相关者（包括借款人、供应商、审计师和最终受益人）都可以看到资金的去向、使用方式和时间，从而实现端到端的透明度，所有交易均记录在链上，使利益相关者能够实时监控资金流向。
世界银行使用私有区块链构建 FundsChain，是因为他们希望掌控该平台及其未来的发展。鉴于其公共部门使命的敏感性，他们不希望依赖第三方供应商。他们还希望确保其使用的任何平台都能与其他多边开发银行的平台互操作，从而实现无缝集成。
区块链技术为公共记录管理提供了一个强大而安全的平台，确保关键数据的真实性、完整性和可访问性。通过利用不可篡改的账本，区块链可以保持记录的完整性、准确性和防篡改性，从而增强公众对政府系统的信任。
与集中存储记录的传统数据库不同，区块链上的数据分布在多个节点的网络中，即使单个节点发生故障，数据仍然可访问，并降低了网络攻击导致数据泄露的风险。对记录的任何修改都会被加密并记录时间戳，从而创建可审计的线索，在保护公民数据的同时增强问责制。区块链还提高了记录的可访问性和可用性，因为记录可以在需要时轻松检索和访问。
各国政府正在探索用于公共记录管理的区块链解决方案。例如，新加坡的 OpenCerts 是一个区块链平台，它使教育机构能够颁发和验证防篡改的学历证书。这有助于降低文件伪造的风险，并简化凭证验证。
区块链可以推动显著改进的另一个领域是土地所有权和房地产管理。该领域往往受到记录保存碎片化、流程过时和腐败的困扰。在公共部门腐败猖獗的国家，欺诈风险尤其高。例如，格鲁吉亚已将其土地所有权登记系统整合到比特币区块链中，改进了房地产相关交易的验证，同时提高了安全性和服务效率。
在机构诚信薄弱的国家，有机会通过去中心化的账本来提高透明度，并恢复公众对公共机构的信任。这些账本可审计、对公众透明，并由各方维护，且各方有不串通的动机。
Artem Korenyuk,Digital Assets – Client, Citi
在危机期间，有效的协调至关重要，因为多个实体使用不同的系统提供食品、医疗保健和住所方面的援助。区块链可以通过提供统一的共享账本来简化项目设计、资源分配和数据共享，从而避免重复工作并确保援助能够送达最需要的人。实时、可验证的交易记录还能促进援助机构、政府和非政府组织之间的合作，从而缩短整体响应时间。
除了协调之外，区块链还有潜力重塑危机众筹，提供一个透明且去中心化的资金调动机制。通过利用数字货币，区块链可以收集捐款并将其直接转移到经过验证的受益人，无需中介机构，从而降低成本并减少延误。智能合约的使用可以进一步实现基于预定条件的资金支付自动化。
确保人道主义供应链的完整性是区块链可能帮助解决的另一个关键挑战。通过实现端到端可追溯性，区块链使援助机构能够追踪人道主义物资的来源、流动和使用情况。这打破了数据孤岛，防止了腐败，并确保援助物资有效地送达受灾社区。它还能实现实时库存跟踪，帮助各组织更快地应对物资短缺，并避免出现物流瓶颈。
联合国难民署 (UNHCR) 使用 Stellar 区块链分发人道主义援助，这是区块链在公共部门影响的一个引人注目的例子。UNHCR 实施区块链技术来简化财政援助的发放流程，并成功地将其应用于乌克兰、阿根廷和世界其他地区。区块链的一个关键优势是通过整体数字化转型工作显著节省了成本。
区块链还带来了更高的透明度。在许多危机情况下，流离失所者可能无法获得传统的银行服务。通过使用基于区块链的钱包，援助受助人无需依赖第三方即可接收和使用资金。
Denelle Dixon, CEO and Executive Director, Stellar Development Foundation
代币化有望通过代币以数字化方式代表现实世界和金融资产，从而释放价值，提高效率、透明度和可及性。在公共部门，代币化可应用于金融资产和实物资产。
政府可以对债务工具进行代币化，提高债券发行效率，并让更广泛的投资者能够参与其中。同样，自然资源和基础设施资产（例如道路、桥梁和公用事业）也可以以数字代币的形式呈现，从而实现更高效地追踪、管理和融资。
除了投资可及性和部分所有权模式之外，代币化还能帮助金融机构和公共机构简化运营，降低效率低下和系统性风险。通过智能合约实现的自动化可以最大限度地减少中介机构，提高流动性，并增强公众对公共资产管理的信任。
一些机构已经探索了区块链在数字债券中的应用。例如，欧洲投资银行 (EIB) 于 2021 年发行了其首笔基于区块链的数字债券，金额为 1 亿欧元。此次发行与法国银行合作，使用区块链进行数字债券的登记和结算。
2022 年，欧洲投资银行启动了 Venus 项目，使用央行货币以批发型 CBDC 的形式在私有区块链上发行了其首笔以欧元计价的数字债券。同样，瑞士卢加诺市在 2023-24 年间，利用瑞士国家银行的批发型 CBDC，利用分布式账本技术 (DLT)/ 区块链技术完成了三笔债券发行。
Promissa – 代币化本票
许多国际金融机构，包括多边开发银行 (MDB)，其资金部分来源于被称为本票的金融工具，其中大多数仍以纸质形式存在。虽然现行系统框架为成员国向世界银行等公共机构缴纳认购款和会费提供了操作控制，但未偿付本票的托管可以数字化，以应对运营挑战并进一步提高效率。
Promissa 项目由国际清算银行创新中心、瑞士国家银行和世界银行共同发起，旨在构建一个数字代币化本票的原型平台。Promissa 项目探索使用分布式账本技术 (DLT) 简化本票管理，并在本票的整个生命周期内为所有交易对手提供单一真实信息来源。这将使成员国央行能够全面了解其与多边开发银行的未偿票据，反之亦然。
多边开发银行间的本票数量巨大：例如，世界银行最大的两家机构——国际复兴开发银行（IBRD）和国际开发协会（IDA），自成立以来都拥有大量成员国承诺的本票。虽然 Project Promissa 项目旨在重新构想一个「单一事实来源」平台解决方案，以简化成员国与多边开发银行之间本票的管理，但未来可以通过整合代币化或现有的支付系统，将其扩展到与此类本票相关的支付。
单一的数字身份可以作为公共和私人交易的有效证明，增强存储安全性和便捷性。基于区块链的数字身份 (ID) 提供了一种去中心化、防篡改的身份验证机制，从而降低了欺诈和身份盗窃的风险。
数字身份将基本服务扩展到服务匮乏的社区和那些没有官方证件的人群，例如流离失所者。由于近 8.5 亿人缺乏官方身份证明，数字身份证可以通过使用生物识别和社区验证等替代数据赋予个人权力。
区块链的不可篡改特性为每笔交易创建了透明的记录，创建了可验证的数字审计线索，从而增强了安全性和问责制。其去中心化的架构和强大的加密协议可以保护个人数据免遭泄露和欺诈。
此外，自主主权身份确保个人拥有对其信息的所有权和控制权，并根据需要选择性地共享数据。零知识证明等先进技术能够在不泄露敏感信息的情况下验证身份属性。
瑞士楚格市就是一个早期的例子，该市基于以太坊区块链的自主数字身份证，为居民提供单一、可验证的电子身份，适用于各种应用。楚格市的区块链数字身份项目于 2017 年启动，由于复杂性和可用性有限等一系列因素，迄今为止应用有限。
2023 年，巴西推出了基于区块链的新国民身份证。新的数字身份证可以通过移动设备使用面部识别和二维码访问。这些身份证存储在名为 b-Cadastros 的私有区块链上，由巴西国有 IT 服务公司构建，旨在提高公共机构之间数据共享的安全性和可靠性。
区块链为政府服务带来巨大潜力，带来诸多优势，例如透明度、安全性和效率。然而，区块链的大规模应用也面临着以下所述的重大挑战。
制定标准化协议和实践将有助于公共区块链在银行和政府中获得更广泛的认可和信任。促进公共部门和私营部门之间的合作可以推动创新，并确保区块链解决方案满足所有利益相关者的需求。
Ricardo Correia,Partner, Bain & Company
缺乏信任：许多区块链解决方案仍处于实验阶段，未经测试，这使得在生态系统中建立信任变得困难。有必要提高整个生态系统的认知度并培养相关技能。这需要时间和投资。
互操作性和可扩展性：如果要在国家或全球范围内采用区块链解决方案，它们需要具备互操作性和可扩展性，以处理大量交易。目前正在努力制定区块链的全球标准，使其在不同市场获得广泛认可。
转型挑战：彻底改造现有基础设施可能极具挑战性，需要投入大量的时间和资源。实际收益证据不足、区块链技术被认为不成熟以及复杂的遗留系统的存在进一步阻碍了新的投资。
监管问题：区块链的去中心化特性给大规模应用带来了挑战，因此需要建立监管框架，以认可区块链的法律性质、存储文档的有效性以及发行的金融工具。监管不明确减缓了区块链的采用。
应对滥用风险：虽然难以量化非法使用的加密货币规模，但据估计，2024 年非法地址接收了 510 亿美元的加密货币，比上一年增长了 11%。然而，作为所有链上交易量的百分比，这个数字通常不到 1%。
变革阻力与公众认知
实施区块链通常意味着对现有系统的彻底改革，这可能会改变公职人员工作的方方面面，包括他们的日常工作。虽然有些人可能将区块链视为改善行政流程的积极变革，但许多人往往会抵制它，因为他们认为区块链是一种威胁。
公众认知也起着至关重要的作用。区块链有时会与投机性的加密货币市场和模因币联系在一起，掩盖了其底层技术在现实世界中的优势。这可能会加剧人们的怀疑，从而减缓其在公共部门的主流应用。
Saqr Ereiqat, Secretary General, Dubai Digital Asset Association
本节重点介绍美国国会目前正在审议的两项主要稳定币立法。这两项立法都旨在建立一个监管框架，将稳定币纳入主流金融生态系统。
《引导和建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS Act）提出了一种双管齐下的监管方法，根据稳定币发行人的市值水平进行监管。
总市值低于 100 亿美元的稳定币发行人可以选择接受州级监管机构的监管（如果州级监管制度与联邦监管框架基本相似）。市值超过 100 亿美元门槛的发行人将接受联邦监管。银行和非银行机构均可在获得监管机构批准的情况下发行稳定币。
该法案概述了发行人的义务，包括 1:1 储备支持、披露和赎回程序、每月储备构成报告和证明、审慎标准以及一系列消费者保护措施。
第二项立法是《2025 年稳定币透明度和问责制促进更佳账本经济法案》（STABLE Act）。该法案在允许发行稳定币的公司类型方面与《GENIUS 法案》有很多相似之处，并且对发行人维持 1:1 储备的要求类似（但在储备构成方面有所不同），在信息披露、每月证明等方面也有类似的要求。与《GENIUS 法案》不同，该法案不以 100 亿美元的市场门槛来区分发行人。
鉴于这些法案将赋予某些稳定币发行人选择加入州级监管制度的能力，它们可能会造成监管套利风险，即一些州可能会引入不太严格的制度来吸引稳定币发行人。州级监管制度的差异可能会使银行难以与受多种不同监管制度约束的发行人开展业务。
虽然这两项法案都为银行提供稳定币支付服务打开了大门，包括提供托管服务、私钥或支付稳定币的储备支持，但确保立法提供适当的非法融资保护措施，将是使银行能够充分利用此类机会的关键。
这两项法案都将在颁布之日起 18 个月后（具体日期待定）或联邦银行监管机构发布最终实施条例之日起 120 天后生效，以较早者为准。这两项法案都必须经过协调程序，由众议院和参议院全体就同一版本的立法进行投票，然后才能通过成为法律。在此过程中，法案仍有可能在实质内容上发生修改。
在探索基于区块链的基础设施时，必须权衡私有链和公有链之间的利弊。公有链是无需许可的网络，允许任何人参与、验证交易和访问数据。这种开放性使其成为实现可访问性和透明度的强大工具，但也在监管执行和可扩展性等领域带来了挑战。
这与公有云计算和托管的现状类似。银行和金融机构监管机构曾担心存储在公有云中的数据的安全性和控制权。这次，人们对公有链也抱有类似的担忧。银行需要采取适当的控制措施和风险缓解措施，制定规则手册，并就此进行相关教育。
Biser Dimitrov, Digital Assets – Technology, Citi
去中心化且不受任何权威约束：公有链往往独立于任何单一实体运行，从而降低了政府过度干预、审查或单方面操纵的风险。治理通常是去中心化的，通过工作量证明 (PoW) 或权益证明 (PoS) 等共识机制实现。
透明度和可审计性：公有链确保交易被永久记录并公开访问。这种透明度增强了问责制，减少了腐败，并有助于增强对金融体系的信任。
互操作性和开放可访问性：在公有链上发行的稳定币可用于多种应用程序和服务，无需进行自定义集成。它们还促进了全球可访问性，任何有互联网连接的人都可以访问和使用它们。
安全性和弹性：公有链的去中心化特性，由庞大的节点网络和加密机制保护，使其与私有系统相比，更能抵御单点故障、网络攻击和中心化攻击。
另一方面，公有链可能并不适合所有用例：
可扩展性和交易吞吐量：公有链可能在交易吞吐量方面存在困难，尤其是在处理大量交易时，这会导致交易处理速度变慢且费用更高。这使得它们不太
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