投资踩雷之2008：雪球前世Accumulate屠杀内地富豪

作者：Tom真不想你踩雷 来源：华尔街日报

这篇文章比较长，但如果你们要买雪球产品请一定要看完。

某外资行大佬曾经说过：现在还在买雪球的，没有old money，都是new money。为啥？因为old money在07-08年已经被割过一轮了。

2007年一种叫Accumulate的金融产品风靡全香港，这个产品全称是Knock Out Discount Accumulator，缩写KODA。宣传的时候说是去买打折股票，最后却变成了“I kill you later”、“富豪杀手”、“金融毒品”。

当时把富豪杀成啥样了呢，最惨的是中信集团旗下中信泰富，直接在Accumulate上亏了186亿港币，另外碧桂园也亏了12亿。

这波暴雷受害者近3万人，都是国内的最富裕阶层，包括许多民营企业家和企业高管，其中包括中信泰富、碧桂园、东方航空、中国国航、深南电等公司。长江商学院金融学教授黄明也表示他有数十个学生都买了Accumulate产品，这些大多是房地产、国际贸易等方面的企业家，亏损金额在几千万至几亿元不等。

当年的惨状大家可以百度一下关键词“Accumulate”、“KODA”看看09年左右的新闻感受下。

颇具吸引力的条款

什么是Accumulate，为什么说他是雪球前世？大家看看条款就知道了。我也知道很多衍生品公众号在强调雪球不是Accumulate，不过看官们把火眼金睛打开便知，换汤不换药的东西。

比如挂钩一个现价为1块钱的股票或者指数，或者外汇，都行。

约定签一个一年期的合约，每天以0.8元的价格可以买入10000股。

如果股价高于1.05元则敲出，合约结束。

股价低于0.8元就敲入，仍然持续买入，但是要每天买入20000股。

合约结束或者到期的时候，投资人可以选择拿股票或者指数，也可以选择现金结算。

投资人只需缴纳保证金即可下单，不用全额现金投入。

这条款一看真的太有吸引力了，现价1块的股票可以0.8元买，还给杠杆，这不是来送钱的么。我们把条款稍微变化一下，就开始像你们平时看见的雪球了。

首先我们先把杠杆去掉，一年250个交易日，我们假设最极端的情况每天买20000股，每股0.8元，那我们就准备好400万。

如果没有敲入直接敲出，敲出之前每个交易日可以赚(1.05-0.8)×10000=0.25w，对比400万的本金年化收益率15.6%，这就是雪球里的票息了。

如果敲入后再敲出，那么敲入的过程中每个交易日买的更多，也赚的更多，那么敲出时年化收益率15.6%-31.2%之间。

如果敲入后没敲出，持有到期，那么损失就是最终价格和0.8元的差额。这个损失不是年化，而是绝对值了。

有没有发现，去掉杠杆以后，就跟你们平时见到的雪球产品非常像了？这就是为啥我说Accumulate是雪球前世。

Accumulate和雪球一样都是降低了股票上涨时的收益，拿去补贴一部分的下跌风险。他不等于雪球，但运作原理一样，只是条款略有调整，都属于结构化金融衍生品一种。还有什么降敲雪球、双降雪球、杠杆雪球，其实都是一类的东西。

为什么07年Accumulate会席卷香港？

一、在牛市中一直在赚钱，不断强化信任不断追加

因为07年股市较好，经常刚买进去就出发敲入，投资者落袋为安，不断强化对这个产品的信任。在牛市中往往是刚买入就敲出，再买入又敲出，一直在赚钱导致越投越多。本来买这产品是在炒股，却感觉很安全把存款都挪过来玩了，甚至开始加杠杆。（想想19-21年买雪球的朋友们）

二、看起来很美

只有在标的股票或者指数大跌的时候才会亏钱，大家又总觉得往下跌很多不太可能，早晚都能涨回来的。在没有发生极端风险的时候大家往往是偏乐观的。

三、投资者对结构化衍生品的认知度较低

以往投资者都是直接投资于股票，对Accumulate之类结构化衍生品并不熟悉，无法正确判断其风险、收益特征，产品设计本身又复杂，非常容易形成销售机构和投资者之间的信息不对称。最终导致高佣金、低性价比，看起来好像非常有吸引力。

四、佣金高

2007年香港的GDP总量才1600亿美元，但投行出售的Accumulate就高达1000多亿美元。2007年Accumulate产品养活了整个香港的私人银行（这和今年买雪球养活了整个财富管理行业一样），且主要卖给了内地投资者。据摩根士丹利的独立经济学家谢国忠介绍当时accumulate的总佣金在5%左右，到销售的奖金比例高达1-3%。当年香港私人银行家们通过卖Accumulate年薪百万美金轻轻松松（正如21年卖雪球的那些，最高时佣金为5%，平均也有3%）

当时香港私人银行圈还有一句话：卖一个朋友赚100万美金，多卖几个朋友这辈子就不用朋友了。

Accumulate是怎么运作的呢？

投资人把钱给投行或者券商之后，投行和券商会做一系列对冲动作，我简单点说个大思路让大家好理解一点。

比如你投100万，那么投行先拿50万去买对应标的股票，如果涨了就卖出，跌了就买入。比如每涨1%就卖10万股票，每跌2%就买10万股票。如果股票一直在敲入和敲出之间震荡，投行就一直高抛低吸赚差价，这就是票息的来源了。

如果一直涨到敲出，那50万股票卖完了，投行也赚到了钱，合约结束，把赚的钱分你一部分当票息。

如果一直跌到敲入，那投行一直在加仓，加到敲入时加满仓了，那就把股票给你。你承担股票价格下跌的损失。

如果一直区间震荡，投行高抛低吸一直做波动，那到期的时候给你票息，剩下的他自己赚。

实质上就是个程序化交易，包装一下卖给你也没有什么特别神秘的。只是这一包装，他收费就可以提高了，反正你也不知道他们赚了多少钱。

但其实是可以算出来的，业内主流算法是用蒙特卡洛模拟未来股票的走势，就是假设未来股票在一定的波动率下随机震荡，模拟一万种可能，然后把这一万种可能性带来的结果平均一下，然后再减去他要赚你的费用，就定出票息了。

就像中信泰富出事之后，中信集团派出中投证券总经理带着衍生品团队去调查测算，发现中信泰富签合同的时候就已经亏了6000万港币了。这6000万港币就是给投行和销售赚去的费用，而买方浑然不知。况且中信泰富这单由于金额巨大，外资银行竞争降价后费率已经是非常优惠的了。

监管提示风险也没用

虽然当时港交所前董事韦伯(David Webb)称这类Accumulators是“剧毒”衍生产品，呼吁投资银行要停止发行，以免荼毒投资者。但是，证监会并不能采取任何强制的措施制止。因为，这类产品都属于场外交易的私募产品，只受私人契约的约束。证监会只会关注“信息披露是否充分”和“职能是否分隔”。（想想为啥监管从去年开始就一直对雪球加强监管）

为什么说这是个坑

“金融毒品”四个字是怎么来的呢？一直让你赚钱，慢慢上瘾，越投越多，杠杆越加越大，然后一把收割。

Accumulate的问题在哪呢？（雪球同理）

上涨的时候赚的少，因为你就赚个年化收益，快速敲出时实际收益并不高。

下跌的时候亏的多，亏的时候那可不是年化了，直接是本金百分比。

大概率让你赚小钱，小概率让你亏大钱。然后再把这个小概率描述的更小一点，让你放心大胆的去买。

但如果把所有可能出现的情况加总来看，是否具有投资性价比呢？那肯定没有，前面已经说过了，投行拿钱就是做一个程序化交易，在这个过程中并没有超额收益产生，反而让你付出了高额费用，妥妥的负α产品。

一个负α毫无性价比的产品，又大概率让你不停赚小钱上瘾，让你不断加大投资甚至加杠杆，最后一把收割，这就是为什么说这是个坑。

那这些产品就真的不能投了吗？

也不是。结构化衍生品本身并非妖魔，你不了解且碰到无良销售时才会变成妖魔。

那么如果我们了解了，还能投吗？我们往下看看什么时候可以投资这类产品，我就直接拿雪球举例方便大家理解了。

市场快速上涨的时候不能投，因为会很快敲出，你并赚不到什么钱，还不如直接去买股票。

市场下跌时不能投，这不就是去亏钱么，当然你直接去买股票也是亏钱。

市场剧烈震荡的时候不能投，因为敲入和敲出都非常快，你要的票息基本覆盖不了下跌风险，也不如上涨赚钱多。

只有你预判市场窄幅震荡的时候，才能去投，你还得把那高额的费用降下来才行。

可是，你真的能择时吗？看上涨还是下跌已经够费劲且不太可能了，你还得去判断市场是不是窄幅震荡？觉得自己能判断未来市场属于窄幅震荡的请回去复习我关于择时的文章。传送门：《择时高手今何在》

之前写择时就是来打脸雪球的，雪球只有在你判断市场不会大跌的时候才会投，且窄幅震荡的时候才会优于直接买股票，而我们并没有这个判断能力。

以都别碰了好吗。。。别投了好多年回过头一算账才发现被坑了。

反思

在金融市场快速发展的过程中，会有很多新的东西出现，要投之前还是先了解透彻吧。

结构化衍生品的本质并不是创造收益，而是通过减少一部分收益去弥补另外一块收益，简称拆东墙补西墙，让你看起来很美然后收你个高费用。如果你非要去投雪球的话，那就多比比价吧，价格能压下来不少。

Accumulate、雪球、高收益城投债都有一个共性，就是高胜率、高费用、低赔率，看起来很美，实际上缺没有α，纯β。一个纯β还收高费用的结果就是最终让你亏钱。

最后再引用中新社下中国新闻网09年报道《大陆投资人折戟香港，KODA成为冷酷“富豪杀手”》中的一句话。

据悉，来自于华尔街的这种产品，至今并没有在欧美发达国家成熟的金融市场上销售。