LD Capital：地缘风险渐熄 BTC减半反身性是否发生

来源：LD Capital

市场概览

过去一周纳斯达克和标普指数大幅下跌，并跌破各自的 50 日移动平均线，遭遇一年多来最糟糕的一周。经过过去三周的回撤，美日股市基本回吐了一半涨幅，标普500和纳斯达克100今年的表现已经低于沪深300：

上周科技龙头股是跌幅最大的股票，普遍出现了2位数跌幅（甚至高于比特币）英伟达下跌14.5%跌破了50日线和800美元关键支撑位，ARM下跌31%，超微SMCI股票下跌22%，博通跌12%，AMD跌11%，特斯拉跌14%。相比之下消费品和公用事业板块表现最好仅跌0.3%。

本周半导体、AI等科技股的加速下跌始于欧洲最高市值科技公司ASML财报。ASML一季度新订单总值远逊预期，环比剧减61%。此前，2023年第四季度其订单额创下纪录。ASML解释称，新订单下滑主要是由于最先进的EUV光刻机需求大幅下降。市场认为，ASML公布的业绩可能是针对未来将公布财报的科技巨头的预警。

随后阿斯麦和台积电双双发布对未来需求对谨慎评论，芯片和人工智能股票遭到抛售。此外，AI服务器制造商SMCI 在未发布初步业绩后于周五崩盘，引发了人们对人工智能整体需求的担忧。

对NVDA的恐慌似乎有些过头，其垄断地位暂时牢固，两点，一是NV link才能将多个芯片组装大型算力中心，二是CUDA开发者资源是全球最丰富的，暂时也不可能超越。

本周美联储官员发表了更多鹰派言论，10年期美债收益率升至4.62%，2年期升至4.988%，尽管中东冲突加剧，周中收益率一度大幅回落但最终又很快拉涨回来。华尔街目前已经不预期6月会降息，9月成为共识时间。不过好消息是ECB和BoE仍然预期在夏季开始降息，这点没有推后。

工业金属价格受到俄罗斯金属制裁的影响，铜和铝价格达到了一年来的高点。原油回落，抹平本月内所有涨幅，因伊朗和以色列双方相对克制。

避险需求在黄金身上体现但更为明显，周五一度突破2410美元，5个交易日4天收阳线。加密货币最近一个月走势与贵金属背离，债券与贵金属相关性亦破裂，这让很多市场参与者大感意外。德意志银行因此还更新了自己的模型，引入了“记忆”因子，拟合得到今年的金价上涨是“还过去十年的债”：

越来越多的美联储高官提到“加息”：

• 纽约联储主席威廉姆斯警告称，如果数据显示，美联储需要加息以实现目标，那么美联储就会加息，“加息”不是他预计的基线情况；

• 亚特兰大联储主席博斯蒂克也表示，如果美国通胀上升，对加息持开放态度；

• 美联储主席鲍威尔承认在通货膨胀方面缺乏进展，让高利率在更长时间内发挥作用可能合适，但加息并不在近期范围内。

数据方面：

• 3月份零售销售超出预期，并对早先数据进行了向上修正；

• 商业调查结果喜忧参半；

• 首次申请失业救济人数保持在较低水平。

AI泡沫破灭？先是ASML，现在是台积电下调2024年全球芯片展望

我们的结论是过于悲观。

很多新闻报道传达了类似意思，台积电股价大跌12%，尽管台积电业绩超越了预期（营收同比增长13%净利润增长 9%）且只释放了少许消极展望，主要集中在手机和车载芯片上（个人电脑就不说了一直疲软），对于AI芯片对需求则是使用“永不停止”来形容。

台积电的净利润率为40%，继续公司历史最高水平，而行业平均水平只有14%，表明台积电拥有定价权的地位。不过，传统服务器需求仍相对疲弱且占台积电收入最大头（HPC 46%），台积电预测，2024年AI服务器的收入贡献将增加一倍以上，占2024年总收入的10%，并于2028年持续增长至20%以上。

尽管一季度业绩不错，但随后的新闻发布会上下调了2024年全年不含存储器在内的半导体行业增速至10%（此前预计超10%），下调代工行业增速至15% — 17%（此前预计20%）。

在全球半导体行业弱复苏的背景下，台积电释放的“寒意”被迅速放大，直接带崩了芯片行业股票，其中三星电子、联发科、日月光等芯片巨头股价纷纷下跌。分析人士称，2024年一季度半导体股的业绩和预期将“更为平淡”，“无法重现2023年的人工智能成绩”。

由于美国的税收日（4月15截止），全球股票基金在截至4月17日的7天内出现了资金流出，债券、股票基金和货币市场基金无一幸免。税收日可能会导致市场流动性减少，因为投资者可能需要出售资产以支付税款。需要注意的是，随着税收日过去，市场往往会恢复到由基本面因素（如公司盈利、经济增长和货币政策）驱动的状态。

资金流和仓位

LSEG数据显示，投资者净抛售价值 211.5 亿美元的美国股票基金，这是自 2022 年 12 月 21 日以来一周内最多的一次，连续第三周净流出。货币市场基金净流出价值 1181 亿美元，这是至少自 2020 年 7 月以来的最大单周流出量：

美国债券基金每周流出38.3亿美元，创12月中旬以来最大净抛售规模，主要是地方债流出，中短期国债依旧诱人：

美股投资者抛售最多的行业是非必需消费品 7.01 亿美元、医疗保健6.51 亿美元和以及黄金和贵金属基金 4.47 亿美元，但购买了净值约 2.81 亿美元的金融行业基金因为更长时间或更高的利率利好金融机构。

不过高盛的客户连续两周在净买入，尽管空头在增加，多头增长的更多：

其中long only funds在快速减持，多空双向的HF则开始做多：

整体美股SI已经是至少2年来最高水平：

中国概念基金连续六周净流出：

加密货币

考虑到YTD加密货币整体仍然上涨了30%以上，尤其是BTC对比股市和其他加密货币，在4月份仅回调了8.8%，可以看出这个市场仍相当具有韧性，之前有分析指出BTC像3x long nasdaq100指数的，这个指数4月下跌超过15%。山寨币4月回调较大，众多知名项目的跌幅也一度超过40%。不过随着伊朗和以色列互相敷衍反击了一轮导致冲突放大的风险落定，然后BTC安然度过第四次减半，周五晚些时候市场出现大幅反弹，BTC 2日反弹幅度创近一个月来最大：

4月份是BTC已经连涨了7个月后首次的月度级别回调，7根月度阳线应该是BTC问世以来最长的连阳，其次是2013年和2021年牛市，分别连涨了6个月。所以本月出现10%上下的回调也不奇怪。

BTC现货ETFs上周小幅净流出2.04亿美元，Bitwise的BITB上市以来首现净流出，但IBIT，FBTC，EZBC，BRRR则仍从未出现过流出，令人惊讶，IBIT，FBTC是资金流入的主力，上市以来分别流入154亿、81亿美元。

IBIT ETF截止目前大约有30名机构投资者，主要是基金和顾问机构，每个机构所持有的股份百分比都很小。表格中显示的这些机构仅占IBIT总份额的0.2%，还有很大的上升空间。

比特币周六成功减半，同时伴随着RUNE符文铸造开启，由于此前Ordinals铭文项目的造富效应，这次符文上线立即导致网络费用增加，2024减半区块已成为比特币历史上开采过的最昂贵的区块（37.67 BTC），比特币网络转账费用周六中值升至92美元，矿工收入不降反增。

之前不少分析担心BTC不断减半后如果价格不涨，算力也将停滞无法让网络的安全性承载更大的价值，让网络陷入价格和算力双杀的负向螺旋，但就铭文，符文和各种L2的活跃来看，这种可能性将大大降低。

负面影响是高额交易费用可能会阻碍比特币作为常规支付方式的采用，特别是对于小额交易，违背了比特币扩展用户的初衷。另外一个主要后果是“灰尘”的增加，超过一半 (53.94%) 的比特币地址持有的 BTC 少于 0.001 个。如果费用持续高于60美元，这些余额实际上变成了“灰尘”。

符文可以简单理解成无需链下数据在比特币上发行原生FT的协议，之前的铭文刻在隔离见证数据里，而符文刻在OP_RETURN里，也就是直接利用UTXO，拥有极小的链上足迹。与此相反，BRC-20基于序数理论，这一理论并不是比特币的原生组成部分。此协议的代币发行机制也会导致UTXO数量激增及网络拥堵，且只能发行NFT使用场景受限。

减半后，比特币的通胀率将下降一半至 0.8%，低于黄金的 1.4%：

电力成本是矿工最大的支出，通常占矿工总现金运营支出的 75–85%。美股矿商的电力成本平均约为 0.04 美元/千瓦时。按此成本计算，VanEck估计减半后排名前 10 名的上市矿商的全部现金成本约为 4.5 万美元/比特币。尽管利润缩水，但可能仍保持盈利。从历史上看，比特币矿业股票在减半后强劲复苏，并在减半年份表现优于现货价格。矿商股在周五似乎有提前反应：

一个有趣的主题：反身性是否发生

因为几乎所有人都知道，根据前三次历史，比特币会在减半前上涨，减半后下跌或横盘整固。

因为历史数据有限，所以前三次重复了同样的剧情，另外2012年第一次减半时市场还太小甚至CEX才刚出现，所以参考性有限。

但实际在金融市场中因为专业投资者倾向于提前交易，所以我们并不经常看到同样的模式连续发生。

那么这次是否不会与之前一样？

四次减半历史中，今年和2016年比较像，都在减半前三周出现大幅回调，体现出市场想提前兑现利好，并且2016年在减半后一个月市场继续下跌超过10%。而2012年与2020年则是在减半前后几周市场都上涨。所以以JPM为代表的悲观派认为既然之前已经大幅上涨则利好已经被提前消化的观点也基础并不牢靠。

本周关注

本周将有43%的SPX成分股公司发布财报，微软、Meta Platforms、谷歌和特斯拉是财报主角。本周将发布第一季度GDP数据、3月份PCE、制造业PMI值。

美银的一篇报告回顾了历史上重大宏观冲击/地缘政治事件期间标普500指数的表现，指出标普500指数在这些重大事件中的峰值到谷值的平均跌幅为8%，但在三个月后平均回升了10.5%。事件发生起市场达到谷值（trough）所经历的天数平均只有17天，中值仅4天，看起来巴以冲突带来的回调时间已经超过了这个水平