鲍威尔的“政治正确”

作者：天风宏观宋雪涛/联系人钟天；来源：雪涛宏观笔记

鲍威尔最重要的正确，是“政治正确”。

9月FOMC会议联储超预期降息50bp，上修年末失业率预测至4.4%（6月为4.0%），下修年末核心PCE至2.6%（6月为2.8%），进一步上修长期利率至2.9%。

继杰克逊霍尔会议后，联储以实质性降息50bp的方式宣告了抗通胀的胜利，也就此开启新的降息周期。

整场发布会鲍威尔都未给出降息50bp的有力论据，只是反复强调“做正确的事”。但从近期经济指标看，降息50bp“不一定正确”。

8月以来核心通胀反弹、薪资增速反弹、就业状况改善、零售超预期、全地产链条回暖，服务业PMI保持大幅扩张水平，工业生产超预期修复，这些都否认了大幅降息的紧迫性。

如我们在《理解联储行动的逻辑》中所述，鲍威尔的鸽变不是经济逻辑，而是政治逻辑。从经济逻辑看，降息25BP或者不降，都合理；从政治逻辑看，降息50BP甚至75BP，都没有错。最近民主党参议员伊丽莎白沃伦就呼吁，美联储在大选前一次性降息75BP。

这导致在联储官员的静默期且经济数据一致转好的情况下，靠着前纽约联储主席和媒体吹风，50BP的降息预期就能持续升温，而鲍威尔选择向市场预期靠拢，顺应金融市场定价，而非此前经常做的主动“预期管理”。

这也并不是一次补偿式的降息，如果联储真的认为7月非农数据指向降息的必要性，理应在数据公布后公开引导更明确的降息预期（25bp+25bp），而非在静默期后还在让市场博弈25bp与50bp的可能性。

9月SEP给出2024、2025年失业率稳定在4.4%也难以自洽：因为从历史上看，失业率很难横在一个位置，但如此大的劳动力供给冲击在历史上也没有出现，失业率充满着太多的未知性。（详见《衰退担忧，与宽松的不着陆》）

整个美国劳动力市场都被捉摸不定的非法移民涌入速率所裹挟（包括非法移民转化为劳动力的时间，以及参与率水平），当前美国边境管理局记录的非法移民数量已明显减弱。

如此果敢的货币政策调整以及相对积极的降息路径，并没有太过计入劳动力供给边际转弱的情形，叠加降息带来需求修复，美国失业率存在拐头向下的可能性。

现在回头看，鲍威尔口中的正确，并不是基于经济因素的“正确性”，而更多来自于政治因素的“偏好性”。

鲍威尔在拜登支持率落后于特朗普时，极力保持着模糊中立的立场，而在哈里斯接棒拜登、支持率超过特朗普后，他的态度迅速转鸽，以“尽一切努力”的杰克逊霍尔讲话，开启了降息周期。（详见《鲍威尔鸽变》）

有意思的是，在记者会中鲍威尔谈到他作为联储主席经历了4次总统选举，“每一次都是基于美国民众利益最大化的集体决策”。

然而2016年，联储却极力避免干涉大选，在大选后才继续加息；且对于当下的美国经济来说，等到大选结束后再行动也绰绰有余。

之前特朗普扬言替换鲍威尔，隔空喊话鲍威尔“不要大选前降息”，可能从某种程度上“适得其反”地促成了此次50BP的降息。

总的来说，这是一次非经济因素驱动下的大幅降息，也可能增加了二次通胀的风险。美国经济在相对高位受到降息刺激（图7：经济动能指数处于软着陆周期最高水平)，需求反弹将带动通胀反弹，明年联储可能考虑再加息。（详见《距离二次通胀，只差一次降息》）

而大降大加的波动，也让鲍威尔距离他的偶像（保罗沃尔克）的前任——70年代联储主席亚瑟伯恩斯，更进了一步。（详见《鲍威尔注定是21世纪的伯恩斯》）

风险提示

美国失业率数据偏差较大，美国企业盈利超预期放缓，美国大选意外事件再现 ，美国薪资增速不确定性增加