出典：Why Twenty One Capital Is More About Volatility Than Bitcoin; Compiled by Daisy, ChainCatcher
Editor's Note:
この記事は、ローラ・シン（Laura Shin）氏と、ジェフ・パーク（Jump Tradingの元投資家、現21Shares投資ディレクター）、マーク・パーマー（Mark Palmer、Bitwiseアナリスト）の2人のゲストによる、暗号ポッドキャスト「Unchained」での徹底的な対談をまとめたものです。ローラ・シン氏とジェフ・パーク氏（元Jump Trading投資家、現21Shares投資ディレクター）、マーク・パーマー氏（Bitwiseアナリスト）です。このトピックは、Tether、SoftBank、Bitfinex、Cantorが共同で設立した新しいビットコイン持株会社である21 Capitalに焦点を当てており、その目標は1株当たりのビットコイン保有量（BPS）とビットコインリターン（BRR）を増加させることであり、MicroStrategyの後にビットコインを「企業化」する新たな試みと見られている。「MicroStrategyの後に。
対談は、戦略的投資家行動の論理、テザーとグローバル資本構造の再編、日本のファンドと米国債の裁定経路、ソラーナがビットコインの金融化モデルを再現する可能性があるかどうかという4つのポイントを中心に展開します。マクロ金融動向、資本構造設計、投資選好の違い、物語能力などを取り上げます。
以下はインタビューのまとめです。
TL;DR:
戦略的投資家は収益よりもボラティリティを重視しており、21キャピタルの株価決定ロジックはボラティリティの実現に基づいている。
21キャピタルの設立は、ビットコインの企業化における新たな段階を示すもので、多くの国際機関が協賛しています。
テザーはドル裁定取引の受益者であり、ソフトバンクは日本の長い間抑制されていた資本を代表し、どちらもビットコインを通じてグローバルな裁定取引を可能にします。
米国の規制環境の変化は、機関投資家の参入を後押ししており、ステーブルコインとデジタル資産に関する法律が重要な窓口になると見られています。
投資家の選択は、商品構成だけでなく、価値観や物語の好み（Saylor vs Mallers）にも基づいています。
ソラナ氏の金融化の道筋には構造的な違いがあり、インフレメカニズム、質権モデル、資産債権はビットコインとは比較になりません。
戦略会社は収益を見ず、ボラティリティで価格を決める
ローラ・シン：テザー、ビットフィネックス、ソフトバンク、カンター・エクイティ・パートナーズが手を組み、マイクロストラテジーのように運営するビットコイン持株会社21キャピタルを設立しました。当初の保有ビットコイン数は42,000ビットコイン、時価総額は約40億ドルで、同社は世界第3位のビットコイン保有企業となり、1株当たりのビットコイン保有量（BPS）とビットコイン・リターン・レシオ（BRR）を高めることを目標としています。このニュースに対するジェフさんの最初の反応はどうでしたか、まずはシェアしてください。
ジェフ・パーク：私の最初の反応は衝撃でした。21キャピタルの組織的背景はユニークで、政治、経済、資本、社会資本といった複数のグローバルな力がビットコインに集結したことを象徴しています。ジャック・モーラーズが率いるこの大きな世代間・セクター間の協力は、世界がビットコインを中心に金融秩序を再構築しつつある中、暗号開発の歴史において極めて重要な瞬間を告げるものである。現在、多くの戦略的投資家は業績に注目しておらず、業績報告が株価に与える影響は限定的である。CEP株をトリプルプレミアムで購入した投資家は、従来の収益モデルよりもボラティリティからのリターンを重視している。
ローラ・シン：マーク、どう思う？
マーク・パーマー：マイケル・セイラー氏の戦略の証です。彼は2020年に資本市場を通じてビットコインを購入する資金を調達した最初の人物で、これは疑問視されましたが、今では業界のモデルとなっています。21キャピタルのような新しいプレーヤーは、マイクロストラテジーの経験から学ぶことができ、その資金調達の失敗を避け、戦略のさらなる進化を促進した効果的な実践を継続することができます。
Tether, SoftBank and Bitcoin: A Global Arbitrage Game
Laura Shin: Tetherは、2024年までに130億ドルの利益を上げ、一人当たり世界で最も収益性の高い企業になるかもしれません。潜在的な低金利を背景に、収益性は最高潮に達したかもしれません。21キャピタルの筆頭株主となった今、その戦略的方向性は変化しているのでしょうか？
マーク・パーマー：テザー社が収益の多様化を推進していることは理にかなっています。新事業はステーブルコインとは直接関係ありませんが、米国でのステーブルコイン規制の可能性を考えると、将来を見据えた移行といえます。テザー社は米国市場向けに新事業部門を設立する可能性を示唆しています。規制の圧力と世界的な拡大の間で、より友好的な事業環境を探すことは理にかなっている。
ジェフ・パーク：テザーは米ドルの覇権の新たな受益者であり、資金の保有者に利息を支払うことなく、保有する米国債の利息を得ることで、通貨の抜け穴と見なすことができる。ビットコインとの組み合わせは、米国システム外の安全な資産に対するグローバル資本の需要を反映したもので、21キャピタルの構造にも反映されている。テザーは、ビットコインをベースにステーブルコインの機能拡張を試みるプラズマなどのプロジェクトも進めている。これは多様化への重要な一歩であり、最終的な目標は、ビットコイン標準を通じて真の金融ユーティリティを実現し、利益をビットコインのエコシステムに還元することで、コミュニティ全体に遠大な影響を与えることである。
Laura Shin: ジェフ、あなたは投資家メモの中で、テザーは21世紀のユーロダラーであると述べています。この判断の背景にある歴史的・地政学的背景を、ソフトバンクの関与という文脈で簡単に説明してもらえますか？
ジェフ・パーク：テザーとソフトバンクのパートナーシップは理想的な資本構造を構成しています。ソフトバンクは、孫正義氏が「300年計画」と呼んでいるAI、ARM、WeWorkなどのハイリスク投資を通じて成長を求めることに慣れている、長い間抑圧されてきた日本の資本を代表し、テザーは米国債の裁定取引から利益を得ている、世界的な金融抑圧の最大の受益者です。Tetherは世界的な金融抑圧の最大の受益者であり、米国債の裁定取引から利益を得ている。 この2つの組み合わせは、資本輸入国と資本収奪国のパートナーシップを表しており、ビットコインが共通の橋渡し役となっている。同様の「官-民」構造は、政治的リスクを回避しながらソブリン資本を統合することで、今後増殖していくだろう。テザー、ソフトバンク、カンターの三角構造は、資本シナジーのための効率的で柔軟なモデルである。
ローラ・シン：おっしゃりたいのは、日本の資本は海外での成長を求めているということで、テザーがこうした需要サイドにドルを輸出できる鍵は、米国で規制されていないということですよね？
ジェフ・パーク：はい、テザーも日本も米国債の主要な買い手ですが、利益の出し方が違います。テザーは直接利息を稼ぎ、日本はスプレッドに基づいてグローバル資産に配分します。ビットコインは、金利低下の期待に対する一般的な反応となっており、テザーは新たな利益源を探し、ソフトバンクは長い間抑制されていた資本を開放する必要があり、ビットコインはその条件に合致している。microStrategyはビットコインのレバレッジド・ファイナンスを開放し、ビットコインに投資するために日本から低金利の資金を導入することは、グローバル・アービトラージの一形態であり、セイラー氏はまだ実現していない。
ローラ・シン：マーク、ジェフの分析をどう思いますか？
マーク・パーマー：まったく同感です。グローバル金融の核心は、利回りを求める資本と利回りの高い資産とのマッチングであり、テザーが日本の資本とつながる鍵は、金融機関が市場に参入する意欲があるかどうかです。暗号市場はこれまで個人投資家が支配的で、規制の不透明性から機関投資家は傍観してきた。米国でステーブルコインやデジタル資産に関する法案が可決されれば、機関投資家の資本が流入するだろう。現在、グローバル資本が暗号をレイアウトする重要な時期なのです。
セイラー vs モーラーズ：ビットコインに投資するのか、それとも信じるのか？
Laura Shin: ソフトバンクの暗号市場への復帰は、特に孫正義氏が2017年のビットコイン投資で1億3,000万ドルの損失を出したことを考えると、頂点を示す可能性があると考える人もいます。皆さんはどう思いますか？
ジェフ・パーク：暗号市場への初参入者の多くは損失を経験しますが、そのことが後に彼らの決断力を高めることがよくあります。孫正義氏は典型的なマクロトレーダーであり、ビジョンファンド自体がマクロプラットフォームです。初期に失敗したからといって、今成功しないとは限らない。今日、ドラッケンミラーやダリオといった世界トップクラスのマクロ投資家がビットコインに投資しており、市場環境は2017年とは大きく異なっている。 ソフトバンクはレバレッジを得意としており、その能力をビットコインと組み合わせる可能性は大いにある。
マーク・パーマー：そうですね、2017年から2018年にかけての市場は未成熟で、多くの人が損をしました。今日、機関投資家の参加ははるかに合理的で、ビットコインはまだ投機的ではありますが、はるかに良い足場にあります。
ローラ・シン：最後にカンターについてですが、IPOや金融業務における戦略的役割をどのように考えていますか？
マーク・パーマー：カンターの関与は、暗号に対するウォール街の態度の変化を反映しています。以前は規制の不確実性から様子見をしていましたが、政策が友好的な方向にシフトした今、銀行は顧客の利益を守りつつ、より安心して参加できるようになりました。規制環境の変化は、銀行にチャンスをもたらす。
ジェフ・パーク：まったく同感です。カンターは米国資本とグローバル資本の架け橋です。テザーもソフトバンクも米国では規制されていない状況で、カンターは米国とグローバル資本の架け橋となっています。これが、テザー社が日本のソフトバンクとの提携を選んだ理由のひとつである。米国と日本は重要な同盟国であり、テザー、ソフトバンク、カントーによって形成された三角構造を通じて、ビットコインの金融化は地政学と緊密に結びついている。
ローラ・シン：私たちは地政学、規制の変化、市場の段階について話しました。21キャピタルの参入のタイミングについてどう思いますか？MicroStrategyの立ち上げ時と比べてどうですか？
ジェフ・パーク: マイクロストラテジーが2020年にビットコインに参入したのは、パンデミックとインフレの懸念が高まっていた時期で、ペイパルのような機関の参入やDeFiの出現により、参入するには理想的なタイミングでした。米国の規制環境が変わろうとしている今、機関投資家の資金流入が見込まれる今、21キャピタルが市場に参入するには非常に良いタイミングだ。
マーク・パーマー：セイラーは2020年、流行と緩和によって不換紙幣への不安が生じた後、ビットコインに目を向けた。日本は今、同じような目覚めを経験している。グローバル秩序に協力し、円の切り下げを維持してきた長い歴史があるにもかかわらず、米国から為替レート操作の非難を受け、国内の憤慨と政策の見直しに火をつけている。ビットコインは再びヘッジツールとなり、当時のような変化を遂げている。
ローラ・シン：投資アドバイスではありませんが、ビットコインスポットETF、マイクロストラテジー、21キャピタルについて、それぞれどの投資家に適した商品だと思いますか？
ジェフ・パーク：レバレッジのリスクを受け入れるかどうかがすべてです。マイクロストラテジーと21キャピタルはビットコインへのレバレッジエクスポージャーを提供し、上昇局面ではリターンが高く、下降局面ではボラティリティが高くなりますが、ETFはスポットに近く、ボラティリティが低くなります。強気のビットコイン投資家は、より高いリターンのためにレバレッジ商品を検討するかもしれない。
マーク・パーマー：投資の選択は商品だけでなく、価値観も重要です。セイラーに代表されるアメリカの哲学に共感する人もいれば、ジャック・モーラーズが体現するテクノロジー志向や若々しいビジョンを好む人もいる。国際的な資本を背景に持つ21キャピタルは、「純粋なアメリカ企業」とは言えないかもしれない。リターンが狭まるにつれ、文化的アイデンティティと哲学的な適合性が最終的な選択を決定することが多い。
ソラーナは金融化できるか？ビットコインのルートを再現するのは難しい
ローラ・シン：ビットコインをベースにした多くの企業の中で、どのような戦略や企業が勝つ可能性が高いと思いますか？
マーク・パーマー：勝者は、最小の資本で最大のボラティリティを生み出す企業でしょう。マイクロストラテジーはより複雑な資本構造を持っていますが、21キャピタルはシンプルな構造を重視しています。
ジェフ・パーク：同感です。マイクロストラテジーは、転換社債型アービトラージ・ファンドなど、さまざまな投資嗜好に対応するために資金調達チャネルを拡大してきました。対照的に、21キャピタルはより合理的な構造を選択しています。最終的には、投資家がセイラーとマラーズのどちらを支持するかにかかっている。セイラーには技術力と財務力の両方があり、「伝道師」としての影響力もある。
マーク・パーマー：今日の市場では、ストーリーテリングが非常に重要であり、セイラー氏の人々の心に響く言葉や比喩を使う能力は、同社の成功の重要な要因となっています。多くのソラナ・ベースのプロジェクトがこの点にも焦点を当て始めている今、私はよく "あなたのチーフ・ミーム・オフィサーは誰ですか？"と尋ねます。
Laura Shin: Solanaはビットコインの株式モデルをどのように再現すると思いますか？この2つは資産構造という点で大きく異なりますが、このモデルはSolanaでは異なる展開になるのでしょうか？
ジェフ・パーク：ソラナとビットコインは根本的に構造が異なります。ビットコインには固定供給がありますが、ソラーナにはインフレメカニズムがあり、さらに質権設定や検証済みノードの運用をサポートしているため、収益や柔軟性につながります。中核となるのは、資産そのものの特性で、価値の測定方法が異なるということだ。
ローラ・シン：ソラーナのインフレメカニズムは、この種の投資手段をビットコインよりも魅力的でなくするかもしれないと考えているのですね？
ジェフ・パーク：それは投資家の好みによるものです。ソラーナは直接的な誓約リターンを提供し、ビットコインは保有を通じて間接的に成長を化合させる、2つの異なるリターンモデルです。
マーク・パーマー：3つの観点から見ることができます。1つ目は、信用適格性で、ビットコインは担保として評価しやすく、ソラーナのリスク評価はまだ安定していません。2つ目は、ボラティリティで、ソラーナはより劇的で、特定の金融商品にとってはむしろ好都合です。特に、誓約のメカニズムがまだ明確でない場合は。
ローラ・シン：つまり、あなた方は、たとえ資産に価値があったとしても、チーフ・ミーム・オフィサーなしで市場を活性化させるのは難しいとお考えなのですね？
マーク・パーマー：まったく同感です。
Catherine
Anais
Alex
Miyuki
Weiliang
Kikyo
Weatherly