グレースケール：大きな美容ビル、暗号保管庫企業がBTC需要を押し上げる

著者：Grayscale Research; 翻訳：Golden Finance xiaozou

• 2025年5月にビットコイン価格が史上最高値を更新したのは、マクロ需要と規制の好材料が重なり、暗号の強気相場が続いているためです。

• ビットコインに対する投資家の需要は、持続的な財政赤字など、米国のマクロ経済の不均衡に一部起因しています。赤字は新しい現象ではありませんが、議会で推進されているオムニバス税制・歳出法案は、米国の財政を持続不可能な状態に保つ可能性が高いです。

• 米国の財政リスクは、「ビットコインボールト」企業（貸借対照表にビットコインを保有する上場企業）の台頭によって証明されているように、ビットコイン需要を煽っているようです。そのような企業が受けている評価プレミアムは、暗号資産への配分に伝統的な株式市場の投資家の間で幅広い関心があることを示唆している。しかし、ビットコイン以外のトークンに対する「暗号保管庫」戦略には限界があり、投資家は最終的に暗号の上場商品（ETP）を通じて、より多くのアロケーションにアクセスできるようになると考えています。

• 今月は次のような動きもありました：ステーブルコインと市場構造の法制化におけるブレークスルー、分散型取引所Hyperliquidの好調な業績、ブロックチェーンベースの認証プロジェクトWorldcoinがタイム誌の表紙を飾ったこと。

5月には、米国と中国が関税の対立について一時的な猶予に達したため、株価が上昇した。しかし、この上昇は過去3ヶ月の連続下落の後であり、S&P500種株価指数はピークからまだ約4％低い水準にある。比較的健全な株式市場とは対照的に、債券市場（特に優良セクター）のリターンはマイナスとなった。時価総額加重のFTSEグレースケールの暗号セクター指数によると、ビットコインと暗号資産クラス全体のリスク調整後リターンは世界の株式市場に匹敵した（図1）。ビットコインは月間で11%上昇し、史上最高値の112,000ドルを記録しました。一方、イーサリアム・ブロックチェーンのネイティブ・トークンであるETHは44%上昇し、ビットコインに対する以前の弱いパフォーマンスから部分的に回復しました。

図1：リスク調整後の暗号市場のパフォーマンスは株式市場と同等

ビッグ・ビューティフル・アクト

投資家が不換紙幣システムの信頼性を懸念しているとき、ビットコインの需要は高まる傾向にあり、この懸念は5月中に再び急浮上しました。5月22日、米下院は、OBBBA（One Big Beautiful Bill Act）として正式に知られるオムニバス税制・歳出法案を可決しました。予算の専門家は、法案が現在の条件に従って実施された場合、今後10年間で連邦赤字が約3兆ドル増加すると見積もっている。法案が施行された場合、その歳入と歳出の組み合わせは、米国の国家債務を持続不可能な状態に追い込むだろう（図2）。米国政府が短期的にデフォルトに陥る可能性は低いが、持続不可能な債務経路は、マクロ経営の失政による長期的なリスクを増大させ、金やビットコインといった非ソブリン的な価値貯蔵手段への投資家の関心を高めるだろう。そうなれば、金やビットコインといった非ソブリン的な価値貯蔵手段への投資家の関心が高まるだろう。

図2：OBBBAは米国の財政路線を持続不可能にする

Crypto Vault Firms Surge

米国で上場しているスポットETPは、ビットコインが発売されて以来、間違いなく新規需要の最も重要な供給源となっています。.「ビットコイン保管庫」企業（すなわち、上場企業がバランスシートのためにビットコインを購入すること）によるビットコイン購入は、今後数カ月でスポットビットコインETPの購入と同等か、それを上回る可能性がある。企業ビットコイン投資のパイオニアであるStrategy（旧MicroStrategy）は、5月に保有ビットコインを約27,000ビットコイン（～28億ドル）増やしました。Strategyの時価総額は、同社のバランスシート上のビットコインの価値をはるかに上回っており、株式商品を通じたビットコインエクスポージャーに対する市場の過剰需要があることを示唆しています（図3）。

図3：ストラテジーの時価総額はビットコインポジションに対してプレミアムである

この構造では株式市場がビットコインに対してプレミアムを支払うため、多くの企業がこの戦略を採用し始めており、ビットコイン以外の他のデジタル資産に拡大した企業もあります。をビットコイン以外のデジタル資産に拡大した企業もある。例えば、Tether、Bitfinex、ソフトバンクのコンソーシアムは、Twenty One Capitalを設立し、当初は42,000ビットコイン（約44億ドル）を保有する予定だが、その大部分はTetherの提供によるものだ。同様に、Bitcoin MagazineのCEOであるDavid Bailey氏は、既存の上場企業KindlyMDをビットコイン保管会社Nakamoto Holdingsに変身させ、米国市場でのビットコイン購入のために約7億ドルの株式と転換社債を発行する予定であり、この戦略は後に世界の他の国でも再現される予定である。最後に、トランプ氏のソーシャルアプリTruth Socialの持ち株会社であるTrump Media & Technology Groupは、ビットコインをバランスシートに割り当てるために25億ドルを調達すると発表した。

ビットコインに加えて、SharpLink Gamingは、Consensysのような暗号セクターの投資家の支援を受けて、イーサリアムの財務会社に変身すると発表した（図4）。他の起業家はこのモデルをさらに拡大し、Solana（Upexi）、XRP（VivoPower）、さらにはトランプをテーマにしたミームコイン（Freight Technologies）を対象とした暗号保管庫会社を設立している。暗号保管庫企業の急増が示すように、証券取引所上場を通じて取引される暗号資産へのエクスポージャーに対する投資家の関心は高い。しかし、ETPは原資産トークンの価格をより効率的に追跡できるため、スポット暗号ETPの人気は最終的に暗号保管会社の需要を制限する可能性があります。

図4：暗号保管庫企業が急増

Digital Asset Legislation

立法面では、ホワイトハウスと議会は米国でデジタル資産を規制する法案を進め続けています。これは、ドッド・フランク法やサーベンス・オクスリー法に匹敵する包括的な金融サービス法である。下院は6月4日にこの草案に関する公聴会を開催する予定である。これとは別に、GENIUS法（Guiding and Establishing National Innovation in U.S. Stablecoin Act）は5月19日、超党派の支持を得て上院の審議終了投票を通過し、修正手続きに入ろうとしている。この2つの法案は発効までまだ多くの段階を踏んでいますが、既存の進展と超党派の支持は、最終的な可決に向けて前向きなシグナルを放つものです。

規制の枠組みが明確になるという見通しは、昨年11月の米大統領選以降、機関投資家がこのセクターの持ち株を増やすきっかけとなったようだ。この傾向は5月も続き、多くの大型取引や政策調整が行われた。その最たるものが、コインベースによる29億ドルでの暗号オプション専門プラットフォームDeribitの買収で、これは業界史上最大のM&A取引として記録的なものだった。その他の機関投資家の動きとしては、ブラウン大学がビットコインETPのポジションを割り当てたことを明らかにしたこと、ニューハンプシャー州が公的資金による暗号資産への投資を許可する法案を可決したこと、モルガン・スタンレーがビットコインETPのポジションを割り当てたことを明らかにしたこと、モルガン・スタンレーがビットコインETPのポジションを割り当てたことを明らかにしたこと、モルガン・スタンレーがビットコインETPのポジションを割り当てたことを明らかにしたこと、モルガン・スタンレーがビットコインETPのポジションを割り当てたことを明らかにしたこと、モルガン・スタンレーがビットコインETPのポジションを割り当てたことを明らかにしたことなどが挙げられる。モルガン・スタンレーがEトレード商品内で暗号取引サービスを開始する予定であること。

ETHとトークンのパフォーマンス

イーサ（ETH）は5月にビットコインを大幅にアウトパフォームしましたが、その理由の一部は統計のタイミングにあります。2023年初頭以降、ETHの値動きは「スマート契約プラットフォーム」暗号セクターとほぼ同期しています（図5）。私たちは、スマートコントラクトプラットフォームが米国の規制改革から恩恵を受け、ステーブルコイン、トークン化された資産、分散型金融（スマートコントラクトプラットフォームに依存するすべてのアプリケーション）の普及を促進すると予想しています。インフラ。これは暗号市場における競争の激しいセグメントですが、イーサは大規模なオンチェーン資金調達、分散化の文化、ネットワークのセキュリティと中立性に重点を置いているという利点があります。しかし、ETHトークン価格は、多くのL2ネットワーク（レイヤー2）よりも、メインのイーサネットワーク（レイヤー1）のアクティビティの成長によって支えられる必要があります。

図5: Etherのパフォーマンスは、それが属する暗号セクターとほぼ歩調を合わせている

今月のETHの好調なパフォーマンスにもかかわらず、時価総額が50億ドル以上の大型資産の中でトップだったのは次の通りです。HyperliquidのHYPEトークンである。 Hyperliquidは、永久契約の専門家のための分散型取引所（DEX）であり、汎用スマートコントラクトプラットフォームでもある。同チェーンのHypercore製品は現在、同チェーンの永久契約量の80%以上を占めており、5月中に170億ドルを突破し、同月末にはその1日の収益が3大スマートコントラクトプラットフォーム（手数料収益ベースで）であるEther、Wavefield、Solanaをも上回った（図6）。昨年、このプロトコルは暗号史上最大のエアドロップ記録（現在の価格で80億ドル超）を樹立し、トークンの経済性とベンチャー・キャピタルの後ろ盾のない資金調達モデルの業界全体の再考を促した。Hyperliquidは一貫して高い自然利用率と強力な流動性を維持しており、将来的にはCoinやBybitのような中央集権的なデリバティブ取引所とますます競合することになるでしょう。

図6：Hyperliquidの手数料収入は、主要なスマートコントラクトプラットフォームを上回る

AI Crypto Sector Performance

ブロックチェーンにおけるAI技術の急速な発展に伴い、Grayscale Researchは最近、「人工知能Crypto Sector」を当社の暗号産業分類フレームワークの6番目に大きい独立セクターとして追加しました。これは、当社の暗号産業分類フレームワークで6番目に大きい独立セクターです。このセクターは現在20のトークンで構成され、時価総額は約200億ドルです（図7）。

図7: AI暗号セクターの現在の時価総額は約200億ドル

このセクターで最近顕著な進展を遂げたプロジェクトには、ワールドコインが含まれます。今月、Worldcoinはa16zとBain Capital CryptoによるWLDトークンの公開市場買収という形で1億3500万ドルの資金調達ラウンドという大きな節目を発表した。このプロジェクトは、タイム誌のカバーストーリー、米国市場での虹彩スキャンデバイス「Orb」の展開、暗号ウォレット「World App」で多くの注目を集めた。ブロックチェーンAI分野におけるその他の重要な動きとしては、Bittensorサブネットワークへの関心の高まりや、ステーブルコインの発行元であるTetherが、暗号ネイティブアーキテクチャに基づくAIインテリジェンスのネットワーク計画を立ち上げる予定であることを明らかにしたことなどが挙げられます。

クリプト市場は、スタグフレーションのリスクと関税の不確実性に煽られたビットコインへのマクロ需要、米国内外の規制環境の継続的な改善、ブロックチェーンAIなどの分野における技術革新など、現在の推進ロジックを今後数カ月も継続する可能性が高い。この資産クラスは過去2年以上にわたってアウトパフォームしており、ファンダメンタルズの改善という裏付け要因も残っている。