RWA：実物資産の台頭

本稿では、ブロックチェーン技術を通じて現実世界の資産（不動産、債券、株式など）をトークン化し、分散型金融（DeFi）のエコシステムに統合する動向と展望を探る。この記事では、RWAの歴史的変遷、主な軌跡、直面する規制上の課題について解説し、この分野が証券、不動産、融資、ステーブルコイン市場に適用される可能性と、考えられる投資リスクを指摘しています。

1.RWAの追跡

RWA（リアル・ワールド・アセット）

RWA、Real World Assetsは「実世界資産」と訳され、ブロックチェーンやWeb3エコシステムにおける実世界資産のデジタル化、トークン化、取引のプロセスを指します。リアル・ワールド・アセット」とは、ブロックチェーンやWeb3のエコシステムにおいて、現実世界の資産をデジタル化、トークン化し、取引することを指します。これらの資産には、不動産、コモディティ、債券、株式、美術品、貴金属、知的財産などが含まれますが、これらに限定されません。RWAのコアコンセプトは、ブロックチェーン技術を通じて従来の金融資産をDeFiエコシステムに取り込み、より効率的で透明性が高く、安全な資産管理と取引を実現することです。

RWAの意義は、現実世界では流動化が比較的困難な資産をブロックチェーン技術によって流動性を獲得し、その上でDeFiエコシステムに参加して借入、貸出、質権設定、取引などの業務が行える点にある。このように実物資産をブロックチェーンの世界につなげる方法は、Web3のエコシステムにおいて重要な展開になりつつある。

RWA-特別資産ステータス

RWAは、現実世界の資産をデジタル資産に接続する方法です。これは本質的に、暗号ネイティブ資産と伝統的資産の橋渡しとなる。暗号ネイティブ資産は一般的にスマートコントラクトを通じて実現され、すべてのビジネスロジックと資産運用はチェーン上で行われる。「コードは法律である」という原則に従う一方、債券、株式、不動産などの伝統的資産は現実世界の法的枠組みの下で運用され、政府法によって保護されている。 RWAが提案するトークン化のルールは、スマートコントラクトのオンチェーンでの技術的サポートと、株式や不動産などの裏付け資産の現実世界での法的保護の両方を必要とする。

実際、RWAの枠組みでは、トークン化はブロックチェーン上でトークンを発行するという単純なプロセスではなく、オフチェーンでの現実世界の資産関係を含む複雑なプロセス全体を包含しています。トークン化プロセスには通常、原資産の購入とエスクロー、トークンとそれらの資産間の法的関連性の枠組みの確立、そして最終的なトークンの発行が含まれる。このトークン化プロセスを通じて、オフチェーンの法律や規制、関連する製品の運用プロセスが組み合わされ、トークン保有者に原資産に対する法的請求権が与えられます。

図1

図2

RWA-歴史の軌跡

RWAの歴史は3つの段階に分けることができます。

• 初期探査段階（2017-2019）

• 2017年：RWAの探求が始まる

  分散型金融（DeFi）のコンセプトが成熟するにつれ、RWA(Real World Assets)のコンセプトが芽生え始めた。PolymathやHarborのような先駆的なプロジェクトは、証券のトークン化の実現可能性を模索し始めており、Polymathは法令遵守の問題に取り組む証券トークン発行プラットフォームの構築に注力し、Harborはブロックチェーン上での証券資産の移動を可能にするコンプライアンスフレームワークの提供に取り組んでいる。

• 2018年：コモディティ・トークナイゼーションが始まる

  不動産とコモディティ・トークナイゼーションの分野では、多くのパイロット・プロジェクトが表面化し始めた。例えば、RealTプロジェクトは米国の不動産をトークン化しようとしており、世界中の投資家がトークンを購入することで、米国の不動産から分有権や賃貸収入を得られるようにしている。

• 2019年：TACアライアンスが設立

  TACアライアンスは、RWAの標準化とクロスプラットフォームの相互運用性を促進し、異なるプロジェクト間の協力と開発を促進する目的で設立されました。加えて、この期間にSecuritizeやOpenFinanceといったプラットフォームが立ち上げられ、トークン化された資産を持つビジネス向けのコンプライアンス・ソリューションの提供に注力している。

• 初期開発フェーズ（2020年～2022年）

• 2020年：RWAの複数プロジェクト導入

  Centrifugeプロジェクトは、現実世界の債権や請求書をトークン化することで、中小企業がブロックチェーン上で融資を受けられるようにするもので、注目すべき牽引役となっている。ブロックチェーン上で融資を受けることができる。さらに、AaveやCompoundといった有名なDeFiプロジェクトは、融資業務を拡大するためにRWAを担保として導入する実験を始めている。

• 2021年：Maker DAOがRWA市場に参加

  CentrifugeはMakerDAOの融資プラットフォームに担保としてRWAを導入し、ユーザーが安定コインDAOを取得できるようにします。

• 2022年：伝統的なファンドがRWAをレイアウト

  JPモルガンやゴールドマン・サックスなどの大手金融機関が、RWAに関連した研究や試験的なプロジェクトを開始。RWAアライアンス（Real World Asset Alliance）が設立され、RWAの標準化された開発と世界的な普及を推進。

• 急拡大期（2023年～現在）

• 2023年：RWA法構築への政府の関与

  ブラックロックやフィデリティなどの大手資産運用会社は、流動性と透明性を向上させるため、トークン化を通じてポートフォリオの一部を管理する実験を開始する。米国証券取引委員会（SEC）や欧州証券市場庁（ESMA）もまた、RWAに関連する規制の枠組みを構築しようと徐々に介入し始めている。

図3

2.RWAトラックの方向性

伝統的な資産形態が多様であることから、RWAトラックも様々な分野で輝いてきた。.不動産、商品、貴金属、美術品、高級品などの有形資産から、債券や証券、知的財産、炭素クレジット、保険、不良資産、不換紙幣などの無形資産まで、RWA（リアル・ワールド・アセット）は幅広い分野で活用できる可能性を示しています。

図4

不動産セクター

伝統的な金融では、不動産は長期投資における比較的安定した資産と見なされることが多い。伝統的な金融では、不動産は長期投資において比較的安定した資産とみなされることが多く、通常の市場環境では、不動産は資本増価の可能性が高い。しかし、不動産の流動性が低く、レバレッジが高いという特性は、不動産の取引の敷居を高め、不動産セクターの個人投資家の投資リスクを高めている。 不動産関連のRWAプロジェクトでは、不動産のトークン化は資産の流動性を高め、個人が負担するリスクを軽減する良い方法だろう。

• タンジブル：現物資産（不動産や貴金属など）のトークン化に焦点を当て、これらの伝統的に取引しにくい資産がブロックチェーン上で流動性を獲得できるようにします。

• Landshare：トークン化を通じて、Landshareは特にブロックチェーンベースの不動産ファンドモデルを通じて、小口投資家が不動産市場に参加できるようにします。

• PropChain：ブロックチェーンベースのグローバル不動産投資プラットフォームを提供し、投資家は実際に不動産を購入する必要なく、トークンを通じてグローバル不動産市場へのエクスポージャーを得ることができる。

• RealT、RealtyX：投資家がトークンを購入することで、米国の不動産を部分的に所有し、賃貸収入を受け取ることを可能にする。

フィアットからステーブルコインへ

ステーブルコインの分野では、USDT（テザー）があります、FDUSD、USDC、USDEなどがある。これらのステーブルコインは、不換紙幣の価値にペッグされることで、暗号市場でボラティリティの低い資産を提供している。特にUSDT（Tether）は現在最大の市場シェアを持つステーブルコインで、米ドルに1:1の比率でペッグされている。これは、USDTコイン1枚が1米ドルの価値があることを意味する。

伝統的な金融市場では、不換紙幣は本質的に現実世界の資産（RWA）であり、準備金と規制メカニズムによってその価値を維持している。不換紙幣がステーブルコインの形でブロックチェーンに入ると、融資、支払い、国境を越えた送金など、分散型金融（DeFi）エコシステムにおけるあらゆる種類の業務に直接参加できるプログラム可能なデジタル資産として再パッケージ化されます。テザーはUSDTの価値を米ドル建ての現実世界の資産と直接関連付け、USDTの価値を大きく向上させます。また、RWAの導入と利用に比較的安全で安定した環境を提供します

• USDTの仕組み

  Tetherの運用は、それが実世界の資産であるという事実に基づいています。left;">Tether は準備資産のバスケットを保有することで USDT の価値を支えています。これらの準備資産には、現金、現金同等物、短期国庫債券、コマーシャルペーパー、担保付きローン、少量の貴金属が含まれます。ユーザーが米ドルなどの不換紙幣をTether口座に入金すると、Tetherはユーザーに対して同額のUSDTを発行し、その結果、USDTと米ドルは1対1で固定されます。

• USDTの安定性とリスク

• USDTの安定性とリスク

• システミックリスク：USDTの価値は米ドルに直接結びついているため、そのユーザーは米ドルに関連するシステミックリスクや市場の変動にさらされます。例えば、米ドルがグローバル市場で大幅に切り下げられた場合、USDTの購買力も低下します。

• 規制リスク：規制当局がテザー社の運営モデルに疑問を投げかけたり行動を起こしたりした場合、USDTの発行や使用に影響を与える可能性があります。

• 担保リスク：Tether社はUSDTが準備資産によって完全に裏付けされていると主張していますが、これらの準備資産の透明性と妥当性については疑問があります。Tether社が十分な準備資産を維持できない場合、または準備資産の質が低下した場合、USDTの価格がアンカー解除される可能性があります。

• 流動性リスク：極端な市場環境下では、Tetherは流動性不足に直面する可能性があります。多数のユーザーが同時にUSDTを米ドルに戻すことを要求した場合、Tetherは短期間でこれらの要求を満たすことが困難になり、市場パニックと価格変動につながる可能性があります。

テザー社のジレンマと問題は、ステーブルコイン市場に特有のものではなく、むしろRWA市場全体に特有のものです。RWAの安全性は常に原資産の質と密接に関係しており、異なる国や地域の法律や規制の影響を受けやすい。

貸出市場

RWAと信用市場の組み合わせは、より幅広い担保オプションとより高額な融資につながる可能性があります。MakerやAAVEなどのDeFiプロトコルでは、借り手は借入額を超える暗号資産を担保として提供し、融資を担保にすることが求められるが、RWAの関与により、不動産や売掛金などの伝統的な資産も担保の範疇に含まれるため、担保可能な資産の幅が広がり、暗号資産だけでなく、実体経済の資産までもがシステムに参加できるようになる。この構想は、中小・零細企業の発展により多くの公的資金をもたらし、大企業により多くの融資ルートを与えることができる一方、一般投資家もこの機会を利用して企業に投資し、将来的な収入の発展を得ることができる。

債券と証券

伝統的な金融市場では、債券と証券は最も広く受け入れられている投資形態であり、よく発展している傾向がある。伝統的な金融市場において、債券や証券は最も広く受け入れられている投資形態の一つであり、金融規制体制が確立されていることが多いため、現実の法律や規制と整合させることが、債券や証券に関連するRWAプロジェクトにおいて最も重要なステップとなります。

• メイプル・ファイナンス：企業や貸し手がオンチェーンでローンのプールを作成・管理する方法を提供し、債券の発行と取引をより効率的で透明性の高いものにします。

• Securitize：トークン化された証券の発行、管理、取引のサービスを提供。このプラットフォームにより、企業はブロックチェーン上で債券、株式、その他の証券を発行することができ、これらのトークン化された証券が各国の法的規制要件を満たすことを保証するための一連のコンプライアンスツールを提供します。

• オウンドファイナンス：安定したリターンを提供するトークン化された短期トレジャリーファンドを提供しており、DeFiと伝統的な金融の境界線をさらに曖昧にしている。

3.RWA市場規模

RWAは2023年5月以降大きくブレイクアウトしており、本稿執筆時点では、defillamaによると。RWA関連のTVLは前年比6,000％増の63億ドルと高水準を維持している。



図5

RWA.xyzの公式サイトによると、RWA関連資産の保有者は62,487人にも上り、資産発行者数は99、ステーブルコインの総額は1690億ドルとなっている。



図6

コインのような大手ウェブ3企業の多くは、RWAの将来の時価総額についても非常に楽観的な予測をしており、2030年までにその時価総額は16兆ドルに達する可能性があるとまで見積もっている。



図7

新興トラックとして、RWAはかつてない強さでDeFi市場を変革しており、その巨大な可能性は投資家の期待に値するものだ。しかし、RWAプロジェクトの発展は非常に文脈的であり、国によって異なる法律や規制が制約になりやすい。

4.RWAエコ開発

ゴールドマン・サックスやソフトバンクなどの伝統的な資本や、Coin、OKXなどの有名なWeb3企業が市場に参入しているため、RWAサーキットで最も強力なプロジェクトが徐々に出現しています；Centrifuge、Maple Finance、Ondo Finance、MakerDAOなどの新旧プロジェクトは、このブルーオーシャンで強みを発揮し始めており、技術やエコロジカルレイアウトの面でRWAの真のリーダーとなっている。

Centrifuge: Reality Asset Upload Protocol

Concept

Centrifugeは、現実世界の資産をオンチェーンでトークン化するためのプラットフォームで、MakerDAOやAaveなどの暗号市場でよく知られているDeFi融資プロトコルと、質権設定可能な担保を持つ現実世界の借り手（通常は新興企業）を結びつける分散型資産融資プロトコルを提供します。DeFi資産と現実世界の資産の行き来が実現する。

資金調達の展開

Centrifugeは創業以来、資本から高い注目を集めており、2018年から2024年までの5回の資金調達で合計3,080ラウンドの資金調達を行っている。ParaFiキャピタル、IOSGベンチャーズなど有名なVCが名を連ね、5回の資金調達で合計3,080万ドルの資金を得ている。セントリフュージ・プロジェクト自体も素晴らしい成果を上げており、トークン化された資産は1,514件、融資された総資産は6億3,600万ドルで、TVLから23%増加した。



図8

Technical Architecture

中核となる遠心分離機のアーキテクチャは、以下のもので構成されている。セントリフュージ・チェーン、ティンレイク、オンチェーン純資産価値（NAV）計算、および階層化された投資構造で構成されています。Centrifuge Chainは、資産のトークン化とプライバシー保護を管理するために特別に設計されたSubstrate上に構築されたスタンドアロンのブロックチェーン（Polkadotパラレルチェーンの一部）であり、Tinlakeは、発行者が資産からNFTを生成し、これらのNFTを担保として使用することで流動性を得ることを可能にする分散型アセットファイナンスプロトコルです。流動性。



図9

完全な融資ワークフローでは、現実世界の資産はTinlakeプロトコルを介してNFTにトークン化され、これらのNFTは担保として使用され、発行者はプールから流動性を受け取り、投資家はNFTに貢献します。これらのNFTは担保として使用され、発行者はプールから流動性を受け取り、投資家はプールに資金を提供します。オンチェーンでのNAV計算モデルにより、投資家と発行体は資産の価格と状況を透明性高く把握することができます。また、段階的な投資構造により、セカンダリー・セグメント（ハイリスク・ハイリターン）、インターミディエイト・セグメント、シニア・セグメント（ローリスク・ローリターン）の3つの異なる貸出階層が可能となっている。



図10

Development Issues

の遠心分離プロジェクトは、RWAの第1位です。



 Figure 11

ONDO Finance: 米国債のトークン化をリードする

Concepts

DeFiマネーと実物資産のフローに特化したプラットフォームを構築するCentrifugeとは異なり、Ondo Financeは分散型機関投資家向けです。グレード・ファイナンスは、分散型機関投資家グレード・ファイナンス（IGF）プロトコルであり、機関投資家グレードの金融商品やサービスを提供し、オープンで許可不要な分散型投資銀行を作ることを目的としている。Ondo Financeは現在、無リスクまたは低リスクで安定した付加価値と拡張性を持つファンド商品（米国債、マネー・マーケット・ファンドなど）をブロックチェーンに導入することで、安定したコインを超える安定した資産の選択肢を生み出すことに注力しており、保有者は比較的安定した資産を所有しながら、ほとんどの原資産のリターンを享受することができます。

資金調達の動向

ONDO Financeはその歴史の中で、3回の資金調達ラウンドで合計3400万ドルを調達している。投資家には、PanteraCapital、CoinbaseVentures、TigerGlobal、Wintermute、その他有名機関が含まれる。さらに、ONDO Financeは、チェーンサポート、アセットカストディ、流動性サポート、サービス施設の4つの分野で最大82のパートナーを持っている。



図12

ONDOファイナンスの市場パフォーマンスも印象的で、プロジェクトトークンONDOの現在価格は0.6979ドルで、シリーズAラウンドの資金調達価格0.0285ドル、ICO資金調達価格0.0285ドルに匹敵する。プロジェクト・トークンONDOの現在価格は0.6979ドルで、シリーズAの資金調達価格0.0285ドル、ICOの資金調達価格0.055ドル、始値0.089ドルと比較して2448%、1270%、784%上昇しており、市場のプロジェクトに対する熱烈な追及を物語っている。



Figure 13

TVLなどの主要な数字では、ONDO Financeは今年4月以来大きな伸びを見せており、現在はなんと5億3,897万ドルで、RWAサーキットで3位につけている。



図14

商品構成

オンド・ファイナンスの現在の状況。主な原資産はUSDY、OUSGです

USDY（米ドル利回りトークン）は、Ondo USDY LLCが発行する新しいタイプの金融商品で、ステーブルコインのアクセシビリティと米国債の利回りの利点を兼ね備えています。他の多くのブロックチェーンインカム商品とは異なり、USDYは米国の法律と規制を遵守するように構成されており、短期米国債と銀行の要求払い預金によって担保されています。

USDYはUSDY（累積）とrUSDY（リベース）で構成され、USDY（累積）のトークン価格は原資産のリターンに連動して上昇し、長期保有者や資金管理ニーズに適しています。1.00米ドルのトークン価格を維持するrUSDY（リベース）は、トークン数を増やすことで利益を実現し、決済や交換手段に適しています。

OUSG（Ondo Short-Term U.S. Government Treasury Bonds）はOndo Financeが発行する投資ビークルで、トークン化を通じて流動性エクスポージャーを提供し、投資家に超低リスク、高流動性の投資機会を提供するように設計されています。OUSGトークンは短期米国債に連動しており、保有者は即座の造幣と償還を通じて流動性の恩恵を受けることができます。

• トークン化された構造：OUSGの原資産は主にブラックロックのUSD Institutional Digital Liquidity Fund（BUIDL）で保有され、残りはブラックロックのTreasury Fund of the Commonwealth（TFDXX）で保有されています、残りはブラックロックのTFDXX、銀行預金、USDCで保有し、流動性を確保している。ブロックチェーン技術を通じて、OUSG株式は24時間365日の送金と取引のためにトークン化されます

• 鋳造と償還の仕組み：投資家はUSDCを通じてOUSGトークンを即座に受け取るか、OUSGトークンをUSDCと交換することができます

• 鋳造と償還の仕組み：投資家はUSDCを通じてOUSGトークンを即座に受け取るか、OUSGトークンをUSDCと交換することができます

• 鋳造と償還の仕組み：投資家はUSDCを通じてOUSGトークンを即座に受け取るか、OUSGトークンをUSDCと交換することができます。

  トークンのバージョン：USDYと同様に、OUSGもOUSG（累積）とrOUSG（リベース）に分かれています。

OUSGであろうとUSDYであろうと、どちらもユーザーのKYCサポートが必要であるため、OndoはDeFiプロトコルのバックエンドであるFlux Financeと協力し、OUSGのような認可された投資を必要とするトークンに安定したコイン担保融資を提供しています。そのため、OndoはDeFiプロトコルのバックエンドであるFlux Financeと提携し、OUSGのような投資許可が必要なトークンに対して安定コイン担保融資を提供することで、プロトコルのバックエンドへの許可不要な参加を可能にしています。

ブラックロックBUIDL：イーサ初のトークン化ファンド

コンセプト

ブラックロックBUIDLは、世界有数の資産運用会社であるブラックロック(BlackRock)がセキュリタイズと共同で立ち上げたETF(上場投資信託)で、正式名称は「iシェアーズU.S. Infrastructure ETF」です。インフラストラクチャーETF」、コードネームBUIDL。 BUIDLはUSDYに似ており、基本的には証券である。ユーザーがBUIDLに100ドルを投入すると、1ドルの価値を持つトークンを着実に受け取ることができる。同時に、この100ドルの金銭的利益を享受することができる。

規制コンプライアンス

多くのRWAトラックプロジェクトとは異なり、BUIDLはコンプライアンスの面で比較的確立されています。BUIDLファンドは、ブラックロックが英領バージン諸島（BVI）に設立した特別目的事業体（SPV）によって運営されており、SPVはファンドの資産と負債を分離するために使用される別法人である。一方、BUIDLファンドは米国証券法に基づくReg D免除を申請しており、適格投資家のみが利用できる。

基礎資産

ブラックロック・ファイナンシャルがファンドの資産運用を担当している。ファンドでは、各BUIDLトークンが1ドルの安定した価値を維持できるよう、短期米国債やオーバーナイトレポ契約などの現金同等物に投資しています。 Securitize LLCは、ファンドの株式をオンチェーントークンに変換するBUIDLファンドのトークン化プロセスを担当しています。オンチェーンの収益はスマートコントラクトによって自動的に生成される。

市場の反応

ブラックロック自身の強みと評判により、BUIDLファンドは非常に優れた市場認知度、TVLや他のBUIDLファンドの市場認知度、TVLなどのデータは非常に良好で、TVLは5億241万ドルで安定しており、RWA TVLランキングは第4位です。



図15



図16

技術的なアーキテクチャという点では、BUIDLは他のプロジェクトほど革新的ではありませんが、暗号市場におけるブラックロックの長年の評判は、このプロジェクトにRWAサーキットでの地位を与えるのに十分です。

RWAエコシステムでは、伝統的な融資とDeFiを組み合わせたCentrifuge、証券とDeFiを組み合わせたONDO Finance、そしてブラックロックBUIDLに加えて、不動産とDeFiを組み合わせる方向でも躍進が見られる。例えば、Propbaseは不動産資産を直接トークン化して流通させており、PARCLはトークンを通じて近隣や土地に投資することを可能にしている。

5.まとめ

• RWAは本質的に実世界の資産であり、トラック全体の基本的な目的は、実物資産とオンチェーン資産の相互運用性を実現することです。トラック全体の基本的な目的は、実物資産をオンチェーン資産と相互運用可能にすることであり、DeFiと伝統的な金融の境界を徐々に曖昧にしながら、より多くのリアルマネーをブロックチェーンに注ぎ込むことを可能にする。

• RWAのメイントラックには、有形資産と無形資産の両方が含まれています。現在の焦点は、証券、不動産、信用貸付、安定コインの3つの主要分野です。

• RWAトラックは他のトラックよりも規制が厳しく、コンプライアンス要件も厳しいため、一部の大企業はより大きなアドバンテージを得ることができます。

RWAサーキットの強力な物語と将来性にもかかわらず、コンプライアンスの不確実性は、リスクをもたらす可能性のあるプロジェクトへの投資に慎重になる必要があることを意味します。