Wintermute Ventures：なぜオイラーに投資したのか？

2025年4月18日、マーケットメーカーのWintermuteは、その投資部門であるWintermute VenturesがDeFi融資契約のEuler Financeに投資したことを発表した。

Wintermute Venturesは同日、investment in Euler subject paper, compiled by Golden Finance AIMan, below:

この投資論において、Wintermute Venturesは次のように主張している。オイラー・ファイナンスv2は、DeFi流動性レイヤーの完全なスイートのコードを解読した。

技術の現状

オンチェーン暗号通貨市場の現状は、モノリシック、サイロ型、モジュール型という3つの主要なアーキテクチャ設計フレームワークによって分類することができます。

モノリシックな融資プロトコルは、資産の選択を制限し、厳格なLTV（loan-to-value）要件、高い清算ペナルティによって融資を制限します。モノリシックな貸出契約は、異なる目的の担保をプールし、再担保化を可能にすることで、資本効率に貢献します。しかし、新しい担保の種類を追加できるのは、経済状況が制約されている場合に限られ、通常はガバナンス措置によってのみ可能となる。

分離された貸出市場は柔軟性を高めますが、流動性を分断し、再担保化を抑制するため、資本効率を低下させます。さらに、トレーダーは多くの場合、複数のプロトコル、ガバナンスシステム、インターフェースを使いこなさなければならず、追加コストが発生します。以下のCompound Finance v3やMorpho Blueプログラムのような孤立した貸出プロトコルは、担保の使用をより柔軟にすることができるが、同時に担保を断片化し、再担保を抑制するため、資本効率を低下させる。こうした非効率性により、トレーダーは分散型スポット市場ではなく、集中型ファイナンス（CeFi）や永久契約へと向かい、DeFiレンダーのリターンやDeFi全体の流動性・効率性が低下する。

Euler v2はモジュール式の貸出プラットフォームで、これらの問題に対処し、DeFiの貸出プラットフォームとなることを目指しています。これらの問題を解決し、DeFiの主要な流動性レイヤーとなることを目指している。

オイラーのコアコンセプト

簡単に言うと、オイラーv2は高度にモジュール化されたDeFiのマネーマーケット基盤です。DeFi貸出市場を中核的な構成要素まで合理化し、それらをモジュール化することで、高品質の担保を求める保守的な借り手から、ハイリスク市場への参加を望む高利回りの投資家まで、幅広いリスク選好に対応する事実上あらゆるタイプのDeFiマネー市場の創設を可能にします。オイラーv2が魅力的なマネー・マーケットの基盤となっているのは、このモジュラー・フレームワークのおかげであり、この柔軟性の強化によって、リスク選好の異なる多様な借り手やアセット・マネージャーにアピールすることができるからです。厳格な担保要件を課す従来のモノリシックな貸出プロトコルとは異なり、Euler v2は、資金調達効率と流動性利用を大幅に改善する、非常に柔軟なERC-4626保管庫ベースのシステムを導入しています。v2は、イーサリアム保管庫コネクタ（EVC）とEuler Vault Suite（EVC）という2つのコアコンセプトに基づいています。Euler Vault Kit（EVK）。 EVKは、EVCを介して相互接続可能なパーミッションレス保管庫のデプロイメントをサポートし、既存の保管庫の預金を担保として識別します。作成者はすべてのリスクとリターンのパラメーターを定義し、積極的な管理のためにガバナンスを維持するか、恒久的にガバナンスのコントロールを無効にするかを選択し、貸し手自身がリスクを管理できるようにします。

出典：オイラー

フライホイール効果

オイラーの保管場所は、他の保管場所の預金を担保として認識することができ、ブートストラップのパズルを解決し、流動性を高めます。この文脈では、新しいVaultが既存のVaultからの預金を担保として受け入れることで、既存のVaultに付加的なユーティリティが生まれること、そして既存のTVLを活用することで新しいVaultの採用が加速することに、私たちは特に期待しています。これはフライホイール効果を生み出します。つまり、より多くのユースケースがユーティリティを高め、それがより多くの預金を引き寄せるのです。その結果、ユースケースが増えれば増えるほどユーティリティが高まり、より多くの預託を集めることができます。さらに、預託が増えれば増えるほど、より多くの保管場所が担保として採用されるようになり、TVLの成長がさらに促進され、エコシステム全体の資本効率が向上します。開設以来、オイラーはこの理論的アプローチが現実のデータにも十分に反映されることを実証してきました。現在、すべての保管場所の平均利用率は約47%であり、オイラーは他のどの市場参加者よりもはるかに資本効率が高いのです。

Source: Euler

Liquidation Mechanisms

Euler v2のもう1つの魅力的な機能は、その清算メカニズムです。(最も効率的ではないにせよ)、そしてVault作成者が清算プロセスをカスタマイズできるようになっています。デフォルトでは、清算コストを最小化し、借り手と貸し手を保護するオイラーv1のリバース・ダッチ・オークション・メカニズムが使用されます。リバース・ダッチ・オークション・メカニズムにより、清算は通常、執行の限界コストの近くで行われる。その結果、小さなポジションは比較的高い清算コストを支払う傾向があるが、大きなポジションはその規模に比例して大幅に低いコストを享受することができる。これは通常、清算にかかる固定コストが存在し、ポジションのサイズが大きくなるにつれて減少するためである。この仕組みにより、清算人が不必要なMEVを負担したり、固定清算手数料の場合にありがちな過剰な手数料で借り手にペナルティを課したりすることなく、公平に補償されることになります。加えて、オイラーは、他の多くの貸出契約が追加収入を得るために設定している追加清算手数料を請求しません。

フロントエンドでは、オイラーは受動的なユーザーや上級トレーダー向けに調整された包括的な商品機能一式を提供しています。

• マルチプライヤー機能：レバレッジ取引と収益の循環を促進します。ユーザーは、担保の提供、借入、スワップ、再供給によってレバレッジを効かせたポジションを作ることができます。

• 取引バッチ処理：EVCを使用して、1つの取引で複数の操作を実行します。内蔵の遅延状態チェック機能により、操作の柔軟な順序付けが可能です。また、シミュレーションモードでは、実行前に結果をプレビューすることでリスクを軽減します。

• ポートフォリオ管理：ユーザーがポジションを監視・管理するのに役立ちます。健全性スコアは差し迫った清算のレベルを示し、クイックアクションは担保の補充や負債の返済を可能にします。高度な分析は、ポジションを最適化し、リターンを最大化するための洞察を提供します。

• オイラー・ボールト・エクスプローラー：オイラーは現実世界のクレジット市場の複雑さを模倣していますが、透明性のあるリスクビューを提供しています。オイラーのVault Explorerやその他のサードパーティ製ダッシュボードを通じて、保管場所のリスクを分析することができます。

成長の勢い

サービス開始以来、オイラーv2は大きな支持を得ており、そのTVLは250倍以上に急騰し、今日のDeFiスペースで最も急成長しているレンディング・プロトコルとなっています。月間アクティブユーザー数は1,000人未満から2025年4月までに10,000人に増加し、着実に過去最高を更新している。さらに、年初来累計のアクティブ・ローン額は8,800万ドルから5億1,000万ドルへと、約480％増加した。特筆すべきは、約200万ドルの合意インセンティブを投入しただけでこの成長を達成できたことだ。私たちにとって、これらの指標は重要である。流動性マイニング活動が短期的な利益動機の資本のみを引き付け、ほとんど意味のないデータに焦点を当てることになりがちな今、オイラーは、最小限の金銭的インセンティブで、実際のユーザーと真の有機的成長を達成することが可能であることを実証しました。

立ち上げ以来、オイラーの時価総額は比較的安定している一方で、1日あたりの費用とTVLは急速に成長しています。

出典：DefiLlama

Source: DefiLlama

Multi-chain Expansion

Euler's recent TVL growthの原動力となった要因はいくつかあります。2025年には、Base、Sonic、Berachain、Bob、BNBCHAINといった急成長中のブロックチェーンへのEuler v2拡張が大きな牽引力を得ており、Optimain、Sonic、Berachain、Bob、BNBCHAINといった急成長中のブロックチェーンへのEuler v2拡張が大きな牽引力を得ており、Optimain、Sonic、Berachain、Bob、BNBCHAINといった急成長中のブロックチェーンへのEuler v2拡張が着実に発表されています。

現在に至るまで、オイラーのブロックチェーン拡張は成功を収めており、小規模なブロックチェーンは現在、TVLの総取引量の約27%を占めています。

出典：DefiLlama

EulerSwap 

最後になりましたが、私たちWintermute Venturesにとって非常に重要なのは、オイラーが今後発表するEulerSwap商品（マネーマーケットと直接統合する自動マーケットメーカーAMM）のビジョンです。流動性の分断に対処し、リターンを高めるために設計されている。このスワップ商品は独自に効率的に設計されているだけでなく、スワップ市場を統合することで、オイラーはDeFi流動性のワンストップ・ショップとしての地位を確立し、プロトコルを完全なエコシステムにしようとしている。我々はこのビジョンに興奮しており、我々の専門知識でこれをサポートすることを楽しみにしています。

概要

Wintermute Venturesは、DeFi分野で最も有望なプロトコルの1つであると信じているものに投資できたことを非常に嬉しく思っています。v2のリリース以来、オイラーは最も急成長している貸出プロトコルとなり、その完全希薄化された評価額はほぼ安定しています。そのモジュラー・アーキテクチャーはDeFiマネーマーケットのインフラとして機能し、保守的な機関投資家戦略から実験的なリテール商品まで、幅広いリスク志向に対応しています。これはオイラーの無限の可能性の始まりであり、オイラーのパートナーであり投資家であるWintermute Venturesのエキサイティングな旅でもある。