스테이블코인 개발의 간략한 역사

또한 이러한 유형의 프로젝트는 '기술 혁신'보다는 '시나리오 구성'에 더 중점을 둡니다. 트론 체인을 유통망으로, 쑨위첸을 전략 고문으로 활용하는 방식은 '기술적 기반 + 정치적 엄호'의 전략적 조합입니다.

USD1은 전통적인 금융 채널을 우회했지만 정치적 안정과 중동의 자원 관계에 대한 높은 의존도는 미래 성장에 불확실성을 심어주기도 했습니다.

USD1의 거래량 변화, 출처: Artemis

스테이블코인 시장 구조: 규모, 플레이어 및 경쟁 환경

총 시장량 및 점유율 분포

글로벌 스테이블코인 시가총액 성장 추세 (2019-2025): 스테이블코인 총 시가총액은 아래에서 상승했습니다. 100억 달러에서 2025년 2분기에 2,500억 달러 이상의 규모로 증가했습니다. 이는 2020년 말 이후 5배 이상 증가한 수치로, 스테이블코인에 대한 폭발적인 수요 증가와 암호화폐 시장에서 빠르게 성장하고 있는 스테이블코인의 입지를 반영합니다.

스테이블코인의 글로벌 시가총액은 현재 전체 암호화폐 시장 가치의 약 7~8%를 차지합니다. 많은 스테이블코인 중 USDT와 USDC가 88% 이상의 시장 점유율로 압도적인 우위를 점하고 있습니다(USDT: 63.5%, USDC: 24.9%).

이 중 USDT는 2024년 공급량이 1,180억 달러를 넘어 당시 스테이블코인 시가총액의 약 75%를 차지하며 여전히 가장 큰 스테이블코인이며, 2025년 중반 현재 USDT 유통량은 약 1,500억 달러로 더욱 증가하여 글로벌 스테이블코인 총액의 약 45%를 차지합니다. 2025년 중반까지 USDT의 유통량은 약 1,500억 달러로 더 증가하여 전 세계 스테이블코인 총액의 약 63%를 차지했습니다.

USDC는 시가총액이 400억~500억 달러로 약 20%를 차지하며 두 번째로 큰 스테이블코인입니다. 그 외 DAI, FDUSD, TUSD, USDe, PYUSD 등 다른 스테이블코인이 나머지 시장 점유율을 차지하고 있으며, 각 스테이블코인은 특정 사용자 그룹과 시나리오에서 일정한 영향력을 형성하고 있습니다.

스테이블코인 시장 점유율 구조(시가총액 기준)

최근 분기 기준 USDT가 약 69.0%, USDC가 약 20.7%, DAI가 약 3.1%, FDUSD가 약 1.7%를 차지했으며, 신흥 수익률인 USDe가 약 1.5%, 기타 스테이블코인을 합하면 약 4.0%를 차지합니다. 보시다시피 스테이블코인 시장에서 USDT와 USDC가 절대적으로 우위를 점하고 있으며, USDT는 오랜 거래 네트워크 효과, 광범위한 사용자 신뢰, 풍부한 유동성, 네트워크 폭과 시장 깊이, 상대적으로 안정적인 운영 기록을 높이 평가하는 사용자층을 바탕으로 1위 자리를 차지하고 있습니다. 반면 USDC는 규정을 준수하고 투명한 준비금 관리로 기관 및 기업 사용자의 마음을 사로잡았습니다. 예를 들어, 준비금은 공인 회계법인의 감사를 받고 매주 공개되며 대부분 현금과 단기 미국 부채로 구성되어 있습니다. 이러한 투명성과 규정 준수 이점을 통해 USDC는 은행, 결제 회사 및 기타 공식 금융 채널에서 더 높은 수준의 신뢰와 채택을 얻을 수 있었습니다.

고금리 환경에서는 법적 담보 스테이블코인 발행자들도 상당한 이득을 얻었다는 점에 주목할 필요가 있습니다. 예를 들어, 테더는 약 970억 달러의 미국 국채와 환매조건부채권(환매조건부채권)을 보유하고 있으며(2024년 2분기 데이터), 이자 수입으로만 매달 4억 달러에 가까운 수익을 올리고 있다고 공개했습니다. 이는 스테이블코인 사업 자체가 규모가 커짐에 따라 중요한 수익원이 되고 있으며, 헤드라인 스테이블코인의 재정적, 평판적 이점을 더욱 강화한다는 것을 보여줍니다.

앞으로 글로벌 규제가 명확해지고 사용자 수요가 계속 증가함에 따라 스테이블코인 시장 전체는 여전히 확장될 여지가 있습니다. 2025년 6월 미국 상원이 스테이블코인법을 통과시키면서 스테이블코인의 글로벌 시가총액이 2,517억 달러로 사상 최고치를 기록했으며, 이는 우호적인 정책이 스테이블코인에 대한 시장의 신뢰를 더욱 강화할 수 있음을 시사합니다. 주류 스테이블코인 시장은 비교적 안정적이지만, 새로운 유형의 스테이블코인(예: 내생적인 USDe)의 등장으로 스테이블코인 시장의 경계가 확장되고 새로운 경쟁 구도가 형성되고 있습니다.

지역별 분포

스테이블코인's 전 세계 사용량 지도를 보면 지역적으로 상당한 차이를 보이고 있습니다. 한편으로 스테이블코인은 미국 달러 가치의 '파급효과'를 가능하게 하여 신흥 시장에서 인플레이션 방지 및 미국 달러의 대안으로 작용하며, 다른 한편으로 지역별 규제 환경은 선호하는 스테이블코인 유형과 체인 내 활동 수준에 영향을 미칩니다.

미국 및 선진 시장: 미국에서는 기관과 기업이 더 엄격한 규제 요건으로 인해 규제를 준수하고 투명한 스테이블코인을 선호합니다. 예를 들어, Circle에서 발행한 USDC와 결제 대기업 PayPal에서 출시한 PYUSD는 많은 금융 기관과 기술 회사에서 채택했습니다. USDC는 비자, 마스터카드 등과 같은 결제 네트워크에서 국경 간 청산 및 판매자 결제에 사용되어 디지털 달러로 즉시 결제할 수 있게 해줍니다. 예를 들어, 2025년 6월 Shopify는 Coinbase 및 Stripe와 USDC 스테이블코인 결제 통합을 위한 파트너십을 발표하여 1,400억 달러 규모의 글로벌 전자상거래 네트워크에서 디지털 달러 결제를 받을 수 있게 되었습니다. 이러한 시나리오에서는 규정을 준수하고 침투 가능한 결제 폐쇄 루프인 스테이블코인의 투명성과 규제 신고가 특히 중요합니다. 그 결과 미국 시장은 USDC, PYUSD 등에 의해 고정되고 주요 이더 네트워크와 신뢰할 수 있는 은행 채널을 통해 발행되는 스테이블코인이 지배하고 있습니다. 그리고 투기나 거래에 대한 수요가 상대적으로 제한되어 있습니다. 또한 유럽, 싱가포르, 일본 등에서도 스테이블코인 규제 프레임워크(예: EU MiCA, 싱가포르 MAS 규정 등)를 개발하고 이에 부합하는 지역 스테이블코인(예: EUREURS, SGD XSGD 등)을 육성하고 있습니다. 이러한 선진 지역의 공통점은 발행자 라이선스 자격과 준비금 검토에 중점을 두고 있으며, 개인 헤징보다는 B2B 국경 간 결제, 무역 결제, 자산 관리와 같은 분야에서 스테이블코인 사용이 더 많이 반영되고 있다는 점입니다.

신흥 시장 및 개발도상국: 라틴 아메리카, 아프리카, 중동, 남아시아 및 기타 지역은 미국 달러의 대안이자 금융 포용을 위한 도구로 여겨지는 스테이블코인에 대한 수요가 특히 높습니다. 인플레이션이 높고 현지 통화가치가 하락하는 국가에서는 주민과 기업이 통화 하락을 헤지하고 국경을 넘어 송금하거나 일상적인 계좌 결제를 위해 스테이블코인을 대량으로 구매하고 있습니다. 체인널리시스 데이터에 따르면 라틴아메리카는 스테이블코인을 실제로 도입한 세계 최고의 지역으로, 조사 대상 조직의 71%가 국경 간 결제를 주요 스테이블코인 사용처로 사용하고 있으며 이는 전 세계 평균인 49%를 훨씬 상회하는 수치입니다. 많은 라틴아메리카 기업들이 스테이블코인과 현지 결제 네트워크를 결합하여 기존 은행 시스템으로는 달성하기 어려운 효율적인 해외 송금 경험을 실현하고 있습니다. 예를 들어, 브라질은 2023년 7월부터 2024년 6월까지 총 약 903억 달러의 암호화폐가 유입되었으며, 이는 라틴 아메리카에서 가장 높은 수치 중 하나입니다. 이 중 현지 거래소에서 해외로 유입된 암호화폐 중 스테이블코인이 차지하는 비중은 무려 70%에 달했습니다. 현지 통화인 헤알화 환율이 약세를 보이면서 브라질 거래소의 스테이블코인 거래량은 전년 대비 207.7% 증가해 같은 기간 비트코인이나 이더리움의 성장률을 훨씬 앞질렀습니다. 이는 현지 기업과 개인이 미국 달러에 노출되고 환율 위험을 헤지하기 위해 국경을 넘나드는 자금 조달 수단으로 스테이블코인을 많이 사용하고 있다는 사실을 반영합니다.

아프리카에서도 스테이블코인이 일상적인 금융 대안으로 자리 잡고 있습니다. 2023~2024년 나이지리아의 암호화폐 수신액은 590억 달러에 달하며, 100만 달러 미만의 송금이 약 85%를 차지해 주로 중소규모 소매 거래로 구성된 강력한 풀뿌리 채택을 보여주고 있습니다. 많은 나이지리아 사람들이 은행의 통제를 우회하고 나이라의 대안으로 USDT와 같은 스테이블코인을 사용하여 가치를 저장하고 P2P 시장을 통해 거래하고 있습니다. 기존 송금 채널에 비해 스테이블코인의 비용 이점은 특히 중요합니다. 기존 송금 수수료가 7~8% 이상 높은 반면, 스테이블코인을 통한 해외 송금은 송금액의 0.1%에 불과할 수 있습니다. 이러한 차이는 스테이블코인을 사용하면 송금 비용의 최대 98%를 절약할 수 있으며, 기존 송금에는 2~5일이 걸리는 반면 거의 실시간으로(몇 분 내) 자금이 도착한다는 것을 의미합니다. 예를 들어, 에티오피아에서는 2024년 현지 통화인 비르가 30% 평가절하된 후 사람들이 헤지를 위해 스테이블코인으로 몰려들면서 현지 소매 수준의 스테이블코인 송금이 전년 대비 180% 급증했습니다. 통계에 따르면 스테이블코인은 현재 사하라 사막 이남 아프리카에서 전체 암호화폐 거래량의 약 43%를 차지하고 있습니다. 금융 인프라가 취약한 아프리카 국가에서 스테이블코인은 전례 없이 저렴하고 빠른 가치 전송 수단을 제공하며 송금 및 결제 시스템 개선을 위한 '혁명적' 도구라고 할 수 있습니다.

아시아 및 그 너머: 아시아 태평양 지역의 스테이블코인 사용은 선진국의 기관 사용부터 개발도상국의 소매 수요까지 더욱 다양해졌습니다. 예를 들어, 인도는 글로벌 암호화폐 채택 지수에서 1위를 차지했으며, 암호화폐 거래량의 약 68.8%가 단일 거래에서 100만 달러 이상의 고액 송금에서 발생하고 있어 기관과 대형 투자자들이 주로 스테이블코인을 주도하고 있으며 무역 결제와 자금 송금 등의 시나리오에서 널리 사용되고 있음을 알 수 있습니다. 또한 동남아시아에서는 싱가포르에서 출시된 스테이블코인 XSGD SGD가 2020년 출시 이후 100억 싱가포르 달러 상당의 온체인 거래를 처리했으며, 2024년 2분기 싱가포르의 스테이블코인 결제 규모는 1/4 규모인 약 10억 달러에 달해 현지 핀테크 및 해외 이커머스 업체들의 스테이블코인 결제에 대한 관심이 증가하고 있음을 나타냅니다(이 중 약 25%는 소액 소매, 75%는 기업 결제). 기업 결제)  . 한편, 인도네시아는 2023~2024년 사이 총 1,571억 달러의 암호화폐 자산 가치가 유입되어 전 세계 3위를 차지하며 연간 200%에 가까운 성장률을 기록하며 아시아의 신흥 리더로 부상하고 있습니다. 인도네시아의 거래량 대부분은 탈중앙화 거래 플랫폼과 토큰 거래에 집중되어 있지만, 스테이블코인은 여전히 중요한 역할을 수행하여 현지 사용자가 해외 결제에서 연간 약 3억 달러를 절약하고 미국 달러의 가치를 보존하는 데 도움을 주고 있습니다.

전반적으로 스테이블코인 보급률은 선진국보다 개발도상국에서 훨씬 높습니다. 이는 환율 변동성과 인플레이션 압력으로 인한 신흥 시장의 달러 수요 강세와 스테이블코인이 금융 장벽을 낮추고 기존 은행 시스템의 공백을 메워준다는 사실에서 비롯된 것입니다. 세계경제포럼의 연구에 따르면 스테이블코인 도입 시 현지 통화 가치가 급격히 하락할 경우 라틴아메리카, 아프리카, 동남아시아 등 여러 지역에서 스테이블코인 도입이 빠르게 증가할 것이라고 지적한 바 있습니다. 반대로 미국, 유럽 연합 및 기타 지역에서는 주민들이 필요로하는 것보다 기술 기업 및 금융 기관이 지불 도구의 효율성을 높이기 위해 안정된 통화가 더 많이 필요합니다. 그 결과 전 세계적으로 'USD 스테이블코인'이 확산되고 있지만, 스테이블코인이 채택되는 방식은 지역마다 다릅니다. 한쪽 끝에서는 Stripe, Visa 등이 결제 체인에 스테이블코인을 도입하는 반면, 다른 쪽 끝에서는 나이지리아 노점상들이 USDT로 상품을 호가하는 등 그 형태는 다양합니다. 이러한 불균등한 지리적 분포는 향후 국가별 규제와 시장 교육의 발전이 스테이블코인 환경의 지역적 진화에 큰 영향을 미칠 것임을 예고합니다.

사용 시나리오와 생태학적 내재성

스테이블코인의 활용은 거래 집계를 넘어 결제, 대출, 자산 관리, 송금 등 다양한 금융 시나리오에 깊숙이 통합되어 블록체인 생태계의 필수 인프라 구성 요소로 자리 잡은 지 오래입니다. 점점 더 많은 다국적 결제 회사가 스테이블 코인을 채널에 통합할 것이며, Visa는 서클 플랫폼을 통해 일부 국경 간 신용카드 거래를 USDC로 결제할 수 있도록 허용했고, 머니그램과 기타 송금 회사도 스테이블 코인 현금화 서비스를 제공하여 개발도상국 사용자가 USDC를 주고받고 현지 법정화폐로 즉시 환전할 수 있도록 했습니다. 전자 상거래 부문에서는 Shopify와 같은 플랫폼이 스테이블코인 결제를 통합하여 중소규모 판매자가 기존 결제 방식에서 발생하는 높은 수수료와 결제 지연에 대한 걱정 없이 해외에서 디지털 달러를 쉽게 받을 수 있도록 지원합니다.

글로벌 결제 및 송금

스테이블코인은 송금에 훌륭한 자산입니다. 송금 시나리오에서 스테이블코인의 뛰어난 장점은 낮은 비용과 빠른 속도에 있습니다.

수수료 비용:

은행 송금이나 송금 회사(예: Western Union)를 통한 전통적인 해외 송금의 평균 수수료는 약 5~8%이며, 일부 소액 채널의 경우 두 자릿수 비율까지 수수료가 높습니다. 예를 들어, 2023년 평균 송금 수수료율은 라틴 아메리카에서 5.8%, 아프리카에서 8% 이상입니다.

반면, 스테이블코인 송금에는 가스 수수료만 부과되며, 대부분의 경우 몇 센트의 고정 요금이 적용됩니다. 예를 들어 아프리카에서 스테이블코인으로 200달러를 송금할 때 평균 수수료는 기존 방식보다 약 60% 낮습니다.

속도:

일반적인 SWIFT 해외 송금은 영업일 기준 최대 2~5일이 소요될 수 있습니다. 이체는 영업일 기준 2~5일이 소요되며 평일에만 여러 거래 은행에서 처리되며 주말과 공휴일에는 더 오래 지연될 수 있습니다. 스테이블코인 송금은 블록체인을 통해 P2P로 이루어지며 보통 몇 분 이내에 확인됩니다. 고성능 체인에서 스테이블코인을 한 번 전송하는 데는 단 몇 초밖에 걸리지 않습니다.

또한 스테이블코인 네트워크는 시차나 업무 시간의 영향을 받지 않고 24시간 연중무휴로 운영됩니다. 이는 즉각적인 유동성에 의존하는 소상공인 및 소규모 가정에 특히 중요합니다. 또한 빠른 결제는 환율 변동 위험을 줄여주는데, 기존 송금에서는 자금이 송금되는 며칠 동안 환율 변동이 커서 송금 가치가 하락할 수 있지만 스테이블코인은 즉각적인 교환으로 가치가 고정됩니다.

요약하자면, 스테이블코인은 신흥 시장의 해외 송금에 혁신을 불러일으키고 있습니다. 지난 한 해 동안 전 세계적으로 활성화된 스테이블코인 지갑의 수는 전년 대비 53% 증가하여 3천만 개를 넘어섰고, 월간 스테이블코인 온체인 송금은 2024년 초 1조 9천억 달러에서 2025년 초 4조 1천억 달러로 급증했으며, 한 해 동안 처리된 누적 금액은 약 35조 달러로 기존 국제 결제 네트워크의 거래량과 비슷하거나 더 많을 것으로 예상됩니다.

중남미, 아프리카, 동남아시아에서 스테이블코인 송금에 성공한 많은 사례는 낮은 비용과 높은 효율성으로 일반 사용자와 중소기업의 긴급한 요구를 충족하고 있다는 것을 보여줍니다. 물론 스테이블코인의 대규모 적용은 각국 규제 당국의 지원과 협력, 특히 자금세탁 방지 및 사용자 보호 제도 개선에 달려 있습니다.

출처: artemisanalytics, 스테이블코인 결제, 비자를 제치고 세계에서 두 번째로 큰 결제 수단으로 부상했습니다. 아키텍처

체인 대출 및 합성 금융

. 탈중앙 금융 세계에서 스테이블코인은 가장 중요한 기축 통화이며, 담보 대출, 레버리지 트레이딩, 수익 농장과 같은 활동에 널리 사용됩니다. 사용자는 스테이블코인을 렌딩 프로토콜에 예치하여 이자를 받거나 다른 자산을 빌려줄 때 담보로 사용할 수 있습니다. 많은 레버리지 트레이더는 가격이 안정적이고 비트코인이나 이더리움 차입에 따른 변동성 위험을 추가하지 않는 스테이블코인을 빌려 포지션을 확대합니다. 스테이블코인은 차익거래 및 시장 조성 자금으로도 자주 사용됩니다. 차익거래자는 스테이블코인을 빌려 여러 거래소에서 자산을 매도 또는 매수하여 스프레드를 벌고, 시장 조성자는 토큰과 스테이블코인을 모두 보유하며 수수료를 받고 AMM 풀에 유동성을 공급합니다. 스테이블코인이 없었다면 오늘날의 탈중앙 금융 생태계는 존재하지 않았을 것이라고 해도 과언이 아닙니다.

OTC 거래 및 장외 시장

세계에서 가장 인기있는 시장 중 하나가 바로 장외 시장입니다. span leaf="">이머징 마켓 청산 중간 기능

외환 통제와 법정통화 입출금 제한으로 인해 신흥 시장에서는 OTC 네트워크에서 다수의 안정 통화를 사용하여 청산합니다, 베네수엘라 및 기타 국가에서 상품 평가, 교환 및 저축에 사용되는 '그림자 달러'의 역할을 합니다. 현지 주민들은 텔레그램 및 기타 채널을 통해 결제를 완료하는 데 USDT를 사용하여 병행 금융 시스템을 형성합니다.

나이지리아는 외환 통제가 시행된 후 암시장에서 달러를 구하기 어려워졌고, 대중은 수출입 결제를 완료하기 위해 Telegram 그룹으로 전환하여 USDT를 사용했습니다. 아르헨티나와 베네수엘라와 같은 초인플레이션 국가에서는 주민들이 월급날 받은 페소를 즉시 USDT로 전환하여 가치를 보존하고 P2P 채널을 통해 지폐로 사용하거나 다시 교환합니다. 이 지역에서 스테이블코인은 달러 대체 수단, 거래소와 지갑은 은행 계좌, 블록체인은 청산 네트워크의 역할을 하는 병행 금융 시스템으로 작용하고 있습니다. 거래의 이 부분은 전통적인 규제를 크게 벗어나 있지만, 실제 시장 수요를 충족하고 객관적으로 스테이블코인의 글로벌 유통 성장을 주도하고 있습니다.

상업 결제 및 공급망 금융

다국적 기업들은 B2B 결제를 위해 안정적인 통화를 채택하여 결제 주기를 단축하고 환전 비용을 절감하기 시작했습니다. 국경을 넘나드는 이커머스 기업은 해외 공급업체에 직접 결제할 때 USDC를 사용하고, 채굴 기업은 분 단위 결제를 위해 장비 대금 결제에 USDT를 사용합니다. 공급망 금융 분야에서 스테이블코인은 매출채권 유동화를 위한 기술적 도구를 제공하고 현금 흐름을 가속화합니다. 일부 정부 기관은 스테이블코인 세금 납부를 허용했습니다.

경쟁 환경과 생태적 레이아웃

스테이블코인 경쟁은 통화 안정성에서 생태계 싸움으로 옮겨가고 있습니다. USDT는 암호화폐 거래와 장외거래 부문에서 우위를 점하고 있고, USDC는 컴플라이언스 결제와 기업 서비스 부문에서 선두를 달리고 있습니다. 다양한 발행자들이 적극적으로 적용 시나리오를 확장하고 있습니다. Circle은 USDC 기업 통합 API를 제공하고, Tether는 국경 간 결제 채널에 투자하며, 탈중앙화 커뮤니티는 DAI와 신용 시스템의 결합을 모색하고 있습니다.

요약하자면 스테이블코인은 암호화폐 영역에서 주류 금융으로 이동하며 다양한 경제 시스템 간의 가교 역할을 하고 있습니다. 앞으로의 경쟁은 보안 규정 준수를 전제로 누가 더 효율적인 스테이블코인 서비스를 제공할 수 있는지에 초점이 맞춰질 것입니다. 시장 구조가 다단계 분업과 시너지를 내는 방향으로 발전함에 따라 스테이블코인은 디지털 경제 시대의 중요한 금융 인프라가 될 것으로 예상됩니다.

헤드 스테이블코인 기업의 수익성 모델

< span leaf="">서클

서클 인터넷 금융은 USDC 준비금에 대한 이자로 핵심 수익원을 형성합니다:< span leaf="">서클은 수익의 90% 이상을 주로 미국 국채와 역환매계약에 대한 투자에서 파생되는 USDC 준비금 이자에서 창출하며, 일부는 은행 예금 이자에서 발생합니다.

코인베이스와의 협력

코인베이스와의 협력 코인베이스와 협력하여 이자 수익의 대부분을 마케팅 비용으로 처리되는 "사용자 보상"의 형태로 코인 보유자에게 배분했습니다.

"유통 비용"의 일부를 할당하여 "유통 비용"의 일부를 마케팅 비용으로 할당함으로써 Circle은 총 장부 마진을 크게 늘렸습니다.

또한 현재 Circle의 기업 결제 네트워크, 개발자 API 등이 기타 수익에서 차지하는 비중은 1% 미만으로 매우 미미합니다. 기타 수익은 현재 5% 미만의 작은 규모이지만 향후 성장 잠재력을 가지고 있습니다.

이자 소득 구성 및 추이 변화

예치금에 대한 이자가 서클 수익의 절대적인 주를 이루며, 서클의 수익 모델은 매우 단순합니다: USDC 발행으로 받은 달러 준비금을 안전한 단기 이자 자산에 투자하여 이자 수입을 얻는 것입니다. 서클의 공시에 따르면 2024년 수익의 99% 이상이 USDC 보유액에서 발생하는 이자에서 발생할 것이며, 2023년에는 98.6%, 2022년에는 95.3%로 이 비율이 금리가 상승할수록 더 높아질 것으로 예상됩니다.

특히 2022년 7억 3,500만 달러에 불과했던 Circle의 준비금 이자 수입은 2023년 14억 3,000만 달러로 급증하고 2024년에는 16억 6,000만 달러로 더욱 증가합니다. 이는 연준의 금리 인상 환경에서 단기 금리가 급등하여 2023 년 USDC의 유동성 규모가 감소하더라도 이자 수익이 급증하기 때문입니다.

< span leaf="">준비금 자산 구성

미국 국채는 리버스 레포가 주를 이루고 은행 예금으로 보완됩니다. Circle S-1 신고서에 따르면 회사는 엄격한 준비금 관리 기준을 따르고 있으며, USDC 준비금의 80~90%를 단기 미국 국채 및 익일물 리버스 레포와 같은 현금성 자산에 할당하고 나머지 10~20%는 유동성 목적으로 은행 요구불예금으로 보유합니다.

2023년 1월부터 Circle은 블랙록이 관리하는 서클 준비금 펀드(서클에만 제공되는 정부 머니마켓 펀드)에 적립금을 모아 다음과 같이 투자합니다. 3개월 미만의 만기 미국 국채, 오버나이트 미국 국채 환매 계약, 소량의 현금에 투자합니다. 예를 들어, 2024년에 Circle은 평균 약 375억 달러의 펀드를 보유하게 되며, 이 중 약 64억 달러는 글로벌 시스템적으로 중요한 은행(GSIB)의 예금 계좌에 예치할 예정입니다. 은행의 예금 부분에서도 이자(2024년 평균 이자율 약 3.96%)가 발생하지만, 상대적으로 규모가 작기 때문에 국채 및 환매 계약에 대한 이자보다 기여도가 훨씬 적습니다. 즉, Circle의 이자 수익은 주로 미국 국채 이자와 환매차익에서 발생하며, 은행 예금 이자는 극히 일부에 불과합니다.

트렌드 변화: 금리 상승에 따른 이자 수익 급증

연준의 급격한 금리 인상으로 인해 2022년 초 0.5% 미만이었던 서클의 리저브 투자 수익률은 2023년 약 5%까지 상승했으며, 2022년 평균 2~3%에 불과했던 서클 리저브 수익률은 2023년 현재 5%를 상회할 것으로 예상됩니다. 2023년 중반 실리콘밸리 은행 사건 이후 USDC 유동성이 감소했음에도 불구하고 금리 상승은 여전히 Circle의 이자 수입을 배가시키고 있습니다. 2024년 금리는 연중 내내 높은 수준(미국 3월 국채 금리 약 5.1%)을 유지하고 있으며, Circle Reserve 이자는 계속 증가하고 있습니다. 분석 기간 동안 Circle의 수익은 거시적 금리 환경에 크게 의존하고 있으며, 금리 상승은 Circle의 수익에 '호재'이며, 금리 인하 사이클에 진입하면 수익은 하방 압력을 받게 됩니다. 투자설명서의 민감도 분석에 따르면, 금리가 200 베이시스 포인트 인하되면 Circle의 연간 수익은 4억 1,400만 달러(2024년 순이익의 약 1.6배)까지 감소할 수 있습니다.

코인베이스와의 파트너십 및 USDC 이자 공유

코인베이스는 USDC의 중요한 유통 채널이자 서클의 핵심 파트너입니다. 2018년 양사는 센터 컨소시엄을 공동으로 구성하여 처음에 각자가 발행하거나 호스팅하는 USDC의 비율에 따라 이자 수익을 공유하기로 합의했습니다. "더 많은 USDC를 발행(또는 호스팅)하는 사람이 더 많은 이자를 공유하는" 이 모델은 코인베이스가 USDC 채택을 적극적으로 장려하도록 효과적으로 인센티브를 제공했습니다.2023년 8월, 센터 컨소시엄은 해산되었고, 서클은 USDC의 전체 지배권을 인수하는 동시에 코인베이스에 다음과 같은 권한을 부여했습니다. 2023년 8월, 센터 컨소시엄은 해체되었고 서클은 코인베이스에 소수 지분을 부여하고 새로운 3년간의 협력 계약을 체결하면서 USDC에 대한 완전한 지배권을 인수했습니다.

새로운 계약은 수익 공유 메커니즘을 조정합니다: 서클은 먼저 규정 준수 및 운영 비용을 충당하기 위해 소액의 발행자 유지 수수료를 받고, 나머지 이자 수익을 두 단계로 나누어 다음과 같이 배분합니다. 코인베이스: 코인베이스 플랫폼에서 호스팅된 USDC가 당일 총 유동성에서 차지하는 비율에 따라 코인베이스는 이자 수익의 해당 비율을 할당받게 됩니다. 서클의 자체 플랫폼에 있는 USDC도 USDC의 비율에 따라 동일한 비율의 수익을 얻게 됩니다.

생태계 슬라이스: 위의 배분 후 남은 수익이 있는 경우, 코인베이스가 USDC 홍보 의무를 이행하는 경우 서클과 코인베이스는 각각 수익의 50%를 분배합니다. (사용자가 USDC를 쉽게 구매할 수 있도록 보장, 주요 상품에 통합, 정책 지원 참여 등).

이 새로운 분할 계약은 코인베이스가 플랫폼 안팎에서 USDC에 대한 이자의 상당 부분을 가져간다는 것을 의미합니다. 코인베이스 플랫폼에서 더 많은 비율의 USDC를 호스팅하면 코인베이스의 점유율이 높아지고, 반대로 서클이나 타사 플랫폼에서 더 많은 USDC가 유통되면 코인베이스의 점유율은 낮아집니다. 코인베이스의 USDC 점유율은 2022년 말 약 5%에서 2024년 말 약 20%, 2025년 3월에는 25%로 최근 몇 년간 크게 증가하여 코인베이스는 USDC의 가장 중요한 발행 및 호스팅 채널 중 하나가 되었으며, 이는 서클의 규모 성장을 이끌었지만 수익의 많은 부분이 코인베이스와 공유된다는 의미이기도 합니다.

사용자를 위한 '보상'이 되는 USDC 이자 몫 코인베이스는 서클의 USDC 이자 몫을 사용하여 자사 플랫폼에서 USDC를 보유한 사용자에게 USDC 이자를 지급합니다. 코인베이스가 서클에서 받은 USDC 이자 몫은 주로 USDC를 보유한 플랫폼 사용자에게 USDC 잔액 보상(이자 수익의 반환과 유사)을 지급하는 데 사용됩니다. 이는 본질적으로 코인베이스가 자체 수익으로 사용자의 보유 수익에 보조금을 지급하여 사용자에게 USDC를 더 매력적으로 만들기 위한 것입니다. 예를 들어, 코인베이스는 2023년 하반기에 USDC를 보유한 일반 사용자에 대한 연간 보상을 거의 5%로 인상하여 플랫폼에서 USDC의 유지와 성장을 크게 촉진했습니다. 회계 목적으로 코인베이스는 이러한 USDC 사용자 보상을 판매 및 마케팅 비용으로 분류되는 마케팅 지출로 취급하며, 코인베이스의 USDC 사용자 보상 지출은 2024 년에 무려 224.0 만 달러에 달했으며 이는 2023 년 3494 만 달러에서 542 % 증가한 수치입니다.코인베이스는 USDC 보상 비율의 증가가 다음을 향상시키기위한 것이라고 설명합니다. 고객 확보, 유지 및 플랫폼 참여를 강화하기 위한 것이며 마케팅 투자라고 설명합니다. 결과적으로 이자는 USDC 준비금에서 발생하지만 궁극적으로 "사용자 보상"의 형태로 코인베이스의 마케팅 비용으로 간주됩니다.

코인베이스는 2024년 분할로 큰 이익을 얻습니다. USDC의 이자 수익이 급증함에 따라 코인베이스의 점유율도 상승합니다. 투자설명서 공시에 따르면 2024년 서클은 총 10억 1,700만 달러의 "유통, 거래 및 기타 비용" 비용을 인식했으며, 이 중 약 9억 8,000만 달러가 코인베이스에 지급되었습니다.

즉, 해당 연도 Circle의 총 수익 중 약 54%가 파트너십 몫으로 코인베이스에 이전된 것입니다. 2022년에는 약 2억 4,800만 달러, 2023년에는 6억 9,100만 달러로 해당 연도 수익의 40%와 50%를 차지합니다. 강력한 사용자 기반과 유통 역량을 갖춘 코인베이스가 USDC 생태계의 수익에서 점점 더 많은 비중을 차지하고 있는 것은 분명합니다. 일부 분석에 따르면 사용자에게 지급된 보상을 공제하고 나면 코인베이스의 USDC 사업 순이익이 서클 자체보다 더 많다고 합니다. 이는 코인베이스가 서클의 수익 성장의 '레인메이커'일 뿐만 아니라 수익을 창출하는 '톨게이트'라는 점에서 USDC 생태계에서 코인베이스의 강력한 입지를 강조합니다.

유통 비용 분류로 보고된 총 마진 감소

이러한 배포 비용은 경제적 실질이 사용자 확보 비용에 속하며 마케팅 비용의 성격이 있습니다. 이를 매출원가가 아닌 마케팅 비용으로 재분류하면 이자 수익 자체에 대한 직접적인 취득 비용이 거의 없기 때문에 서클의 매출 총이익률은 100%에 가까워집니다. 그러나 회계 분류에 관계없이 Circle은 여전히 수익의 60% 이상을 파트너에게 분배해야 하며, 유통 비용의 비중은 2022년 40%에서 2024년 60% 이상으로 증가할 것입니다.

마진 수익: 기업 결제 네트워크 및 API 서비스

현재 제한된 비중을 차지하는 기타 수익. 준비금 이자 외에도 Circle은 거래 및 인프라 서비스에서 '기타 수익'이라고 하는 소액의 수익을 올리고 있습니다. 여기에는 API를 통해 기업 고객에게 결제 결제, 디지털 지갑, 블록체인 액세스 등의 서비스를 제공함으로써 발생하는 수수료 수입과 USDC와의 새로운 블록체인 통합을 지원할 때 부과되는 기술 서비스 수수료 등이 포함됩니다. 그러나 현재로서는 이 부분이 전체 수익에서 차지하는 비중은 매우 적습니다.

투자설명서는 2024년과 2023년에 서클의 기타 제품 수익이 전체 수익의 1%에 불과하고 2022년에는 5%에 불과하다고 공개했습니다. 금액 측면에서 2024 년 기타 수익 약 3,617 만 달러는 총 수익 16 억 7,600 만 달러에 비해 양동이에서 하락한 것으로, Circle은 아직 이자 수입에 대한 단일 의존도를 효과적으로 제거하지 못했습니다.

성장 잠재력 전망

마케팅 이자를 넘어 수익을 확대할 수 있는 Circle의 능력에 대한 기대가 높습니다. 투자자들은 서클이 크로스체인 브리지 CCTP, 가맹점 결제, 엔터프라이즈 API와 같은 분야에서 상당한 진전을 이루어 "수익의 질을 향상"시킬 것으로 기대하고 있습니다. 타나이 자이푸리아의 S-1 분석에 따르면, 공개 시장은 서클이 향후 두 자릿수 USDC 플로스루 성장을 달성하고 수수료 기반 상품에서 상당한 견인력을 얻을 것이라는 점을 가격 책정에 암묵적으로 내포하고 있다고 합니다. 또한 경영진은 새로운 제품 개발에 지속적으로 투자하고 점진적으로 수익을 다각화할 것이라고 밝혔습니다. 그러나 2025년 초 현재 이러한 부수적인 수익은 아직 인큐베이션 기간에 있으며 전체 실적에 대한 기여도는 제한적이며, 서클의 단기 실적 변동성은 여전히 USDC 이자 수익에 주로 의존하고 있으며 비이자 수익의 비중을 점차적으로 높이고 사업 탄력성을 높이는 유일한 방법은 스테이블코인 생태계 육성을 심화하고 차별화된 부가가치 서비스를 제공하는 것입니다.

USDC 사용자를 위한 증분 곡선, 출처: 토큰 테트미널

테더

미국 부채에 대한 이자 수입

현재 Tether의 주요 수익은 대규모 미국 국채 보유에서 발생하는 이자에서 발생합니다. 미국 국채를 대량으로 보유함으로써 발생하는 이자. 연방준비제도의 금리 인상으로 미국 국채 금리가 상승함에 따라 최근 몇 년간 Tether의 미국 단기 채권 포트폴리오는 "저위험 고수익" 수익의 핵심 원천이 되었습니다.

현재 Tether는 미국 국채를 직접 98.524억 달러, 머니마켓펀드 62.286억 달러, 펀드를 통해 48.885억 달러, 그리고 150.094억 달러의 오버나이트 역환매계약과 45.85억 달러의 오버나이트 역환매계약을 담보로 보유하고 있습니다. 150억 9,400만 달러, 담보로 제공된 미국 국채는 150억 8,700만 달러에 달했습니다.

다양한 방식으로 보유한 미국 국채에 대한 테더의 익스포저는 다음과 같습니다.

• 미국 국채 직접 보유액은 985억2400만 달러

• 간접 보유액(머니마켓펀드를 통한 간접 보유액): 4,885백만 달러

• 담보로 통제: 15,087백만 달러

• 담보로 통제. ">미국 국채와 관련된 총액은 약 118,496백만 달러이며, 이는 총 보유액 149,275백만 달러의 약 79.4%에 해당합니다.

2024년 1분기에 테더는 45억 2천만 달러의 순이익을 기록했으며, 그 중 약 10억 달러가 미국 부채에 대한 이자 수익에서 발생했습니다. 이는 전 분기 대비 크게 증가한 수치로, 미국 채권 금리 상승이 테더의 준비금 규모 증가에 겹친 효과를 반영한 것입니다. 고금리 환경 속에서 테더의 한 분기 이자 수익은 10억 달러를 넘어섰습니다.

교환 및 거래 수수료 수입

테더는 스테이블코인의 발행과 상환을 통해 일부 수수료 수입도 얻습니다. 테더 플랫폼에서 직접 USDT를 구매하거나 상환할 수 있는 최소 금액은 100,000달러이며, 상환 수수료는 0.1%(최소 1,000달러가 부과됨), 가입 수수료는 0.1%가 부과됩니다. 이러한 수수료는 대규모 상환이 필요한 조직의 요구를 충족하고 테더에 안정적인 현금 흐름을 제공합니다. 예를 들어, 2022년 암호화폐 시장 혼란기에 테더는 안정성을 유지하면서 단 몇 주 만에 200억 달러 이상의 상환금을 지급했습니다(2분기에만 상환 수수료로 수천만 달러를 벌어들였습니다).

또한 암호화폐 시장 인프라로서 USDT의 가치는 사용자가 멀티체인 환경에서 전송과 거래에 사용하는 빈도로도 입증됩니다. 통계에 따르면, 2025년 4월 기준 테더의 한 해 누적 수익은 약 14억 6천만 달러로 다른 블록체인 플랫폼보다 훨씬 높습니다(같은 기간 이더리움의 수익은 약 1억 5천 7백만 달러, USDC 발행사인 서클의 수익은 약 6억 2천만 달러). 전반적으로 상환/거래 수수료는 미미하지만 꾸준한 수익으로 막대한 이자 수입을 보완하고 있으며, 이는 무역 결제에 USDT가 널리 사용되고 있음을 반영합니다.

자산 배분 및 수익성 모델의 진화

Tether의 수익 모델. "">Tether의 수익성 모델은 준비 자산의 구성과 밀접하게 연결되어 있으며, 여러 단계에서 상당한 조정을 거쳤습니다.

초기 단계(2019~2021년 )

전 세계적인 저금리 환경에서 Tether는 미국 달러 현금과 국채의 비중을 매우 낮추고 위험자산의 비중을 높이며 수익률 향상을 위해 보유금의 상당 부분을 신용 자산과 고수익 투자에 할당했습니다. 2021년 3월에 처음 공개된 준비금 내역을 살펴보면(당시 감사는 직원이 5명에 불과한 카리브해 감사 회사인 무어 글로벌에서 제공했습니다), 준비금의 2.94%만이 미국 국채이고 49%는 상대적으로 유동성이 낮은 상업어음으로 구성되어 있으며 나머지는 모기지(12.55%), 회사채 및 귀금속(9.96%), 기타 투자금( 1.64%, 소량의 디지털 화폐 포함).

당시 미국 채권 금리가 제로에 가까웠기 때문에 상업어음과 기업 대출 등 단기 신용 자산을 보유함으로써 추가 수익을 창출할 수 있었지만 신용 및 유동성 리스크도 더 많이 떠안게 되었습니다. 이 단계의 테더의 수익 구조는 '고위험, 저금리' 모델로 설명할 수 있는데, 주로 벤처캐피탈 투자 수익과 스테이블코인 수수료로 인한 이자 수익이 제한적이었지만 초기의 독립 감사 부족, 상업 어음의 불투명한 품질 등 시장의 회의적인 시각에 직면해 있었습니다.

이 단계에서의 테더의 준비금 구조:

• 현금 및 현금 등가물의 상업어음 65.39퍼센트

• 미국 국채 2.94퍼센트

• 보증 대출이 총 준비금의 12.55%를 차지했습니다

• 회사채와 귀금속이 9.96%를 차지했습니다

• 기타 투자(디지털 통화 포함)가 1.64%를 차지했습니다

전환 과도기(2022년)

예치금 보안에 대한 규제 압력과 업계의 우려(테라USD 폭락과 같은 사건으로 인해 스테이블코인 보유량의 질에 대한 조사가 이루어짐)에 직면하여 테더는 2022년에 자산 배분을 크게 조정했습니다. 테더는 상업어음 포지션을 점진적으로 줄여 2022년 10월 미국 국채와 은행 예금과 같은 현금 등가물을 선호하여 상업어음을 제로화했다고 발표했습니다.

BDO의 포렌식 보고서에 따르면 2022년 9월 말 테더는 총 보유액의 58% 이상인 약 397억 달러의 미국 국채를 보유하고 있으며, 자산의 82%는 현금, 현금 등가물 및 단기 예금 등의 형태로 보유했습니다. 현금, 현금 등가물 및 단기 예금과 같은 "유동성이 높은" 자산. 이러한 조정으로 준비금의 신용 및 유동성 리스크가 크게 감소했습니다.

올해 4분기에 테더는 암호화폐 시장의 급격한 침체에도 불구하고 7억 달러 이상의 순이익을 달성했습니다. 미국 부채가 회사 포트폴리오의 절반 이상이 되고 이자율이 상승하면서 분기별 수익이 크게 증가하면서 수익이 이자 수익으로 전환되기 시작했습니다. 이 기간의 수익성 모델은 "노출을 줄이고 겨울을 나는 것"으로 요약할 수 있습니다. 한편으로는 미국 채권 비중을 늘려 상환 유동성과 자산 안전성을 확보했고, 2022년 하반기 약 200억 달러에 달하는 대규모 상환을 성공적으로 견뎌냈습니다. 한편, 연준의 금리 인상으로 인한 이자수익이 기존의 고위험 투자수익을 점차 대체하며 새로운 수익 성장 동력으로 자리잡고 있습니다.

< span leaf="">현재 단계(2023~현재)

2023년부터 테더의 자산 구성은 보수적이고 유동성이 높은 쪽으로 더욱 기울어지며 높은 이자율과 수익성 크게 향상될 것입니다. 2023년 말까지 Tether의 보유자산에서 미국 부채와 현금 등가물의 비중은 82%를 넘어섰고, 2024년 1분기에는 사상 최고치인 90%를 넘어섰습니다. 즉, 미국 단기 국채, 머니마켓펀드, 은행 예금 등 저위험 자산과 비트코인, 금 등 변동성이 큰 투자자산이 준비자산의 대부분을 차지하고 있으며, 나머지 10% 정도는 비트코인, 금 등 고위험 자산으로 구성되어 있습니다.

이러한 자산 구조는 금리 상승 사이클에서 풍부하고 안정적인 수익을 제공하며, 테더의 2023년 분기별 수익은 연간 순이익 약 62억 달러로 인상적이었으며 2024년 초에는 2024년 1분기 순이익이 452억 달러로 한 분기 만에 수익이 급증하기도 했습니다. 1분기 순이익은 미국 부채에 대한 막대한 이자 수익과 비트코인 등 자산 가격 상승으로 인한 추가 수익 덕분에 45억 2천만 달러에 달했습니다.

Tether의 수익 모델은 '고위험, 저수익'에서 '고위험, 저수익'으로 전환되었습니다. Tether의 수익 모델은 "고위험, 저수익"에서 "저위험, 고수익"으로 전환되었습니다. 이러한 변화는 총 수익을 증가시켰을 뿐만 아니라 수익의 지속 가능성과 안정성을 크게 향상시켰습니다.

그림: 2022~2024년 테더의 준비자산 구성.

위 차트는 각 분기별 준비금에서 다양한 자산군의 비중을 가장 어두운 색에서 가장 밝은 색으로 표시하여 현금 보유량, 미국 국채(직접 또는 간접 보유), 총 테더 토큰의 비중을 보여주며 2022년부터 미국 국채의 비중이 급격히 상승한다는 것을 알 수 있습니다.

이러한 최적화된 자산 배분으로 인해 Tether의 총 수익이 증가하면서 수익의 안정성과 지속 가능성이 크게 높아졌습니다. 2025년 1분기 말까지 테더의 준비 자산은 약 1,493억 달러로 증가하여 1,436억 달러의 USDT가 유통되었으며, 이 중 약 1,200억 달러가 미국 국채에 투자되었습니다(직접 보유 약 985억 달러, 환매 계약 및 펀드를 통한 간접 보유 약 230억 달러 포함).

출처: Tether 2025년 1분기 실적 보고서

2015년 1분기 USDT 흐름은 전분기 대비 70억 달러 증가했으며, 사용자 지갑 주소 수는 약 4,600만 개가 증가했습니다. 테더는 주로 미국 부채에 대한 투자 이익으로 분기 중 10억 달러 이상의 영업이익을 실현했으며, 위험 자산 측면에서는 금 포지션에서 발생한 이익이 비트코인 등 암호화폐 가격 변동성의 영향을 대부분 상쇄하고 순이익에 큰 영향을 미치거나 증가시키지 않았습니다.

2024년 1분기와 2025년 1분기를 비교해보면, 전자는 암호화폐 시장의 급등으로 인해 장부상 이익이 크게 증가한 반면, 후자는 이자 수익에 힘입어 '정상' 수익으로 돌아간 것을 알 수 있습니다. 이는 테더의 현재 수익이 주로 예측 가능한 이자 수익에 기반하고 있으며, 위험 자산으로 인한 추가적인 변동성은 부차적이고 간헐적이라는 것을 시사합니다.

UST+USDe의 수익 모델

UST는 알고리즘 스테이블코인 개발의 상징적인 사례로, "무담보 통화 정책 모델"에 대한 업계의 초기 대규모 실험을 대표합니다. 앵커 프로토콜의 핵심 구조는 실제 스프레드나 온체인 수익성에 기반하지 않고 테라 재단, 루나 재발행 메커니즘, 외부 금융 보조금에 의해 지원되는 보조금 시스템을 통해 연간 20%의 수익률을 보장하는 장기적인 약속에 의존하고 있습니다.

UST 자체는 실제 수익을 창출하는 것이 아니라 사용자의 이자 기대치를 충족시키기 위해 지속적으로 새로운 자본을 투입하여, 증액 자금에 크게 의존하는 견고한 재무 구조를 만들어냅니다. 앵커 프로토콜에서는 많은 사용자들이 단순히 UST를 예치하고 높은 수익을 기다리는 반면, 프로토콜은 명확한 대출 목표나 자산 회수 경로가 없기 때문에 '보조금이 곧 소득'이라는 착각을 불러일으킵니다. 사용자들의 신뢰가 흔들리고 이들이 대량으로 상환하자 루나는 교환 압력에 대처하기 위해 평가 절하된 토큰을 발행할 수밖에 없었고, 결국 단기간에 시스템 전체가 붕괴되는 돌이킬 수 없는 '죽음의 나선'에 접어들었습니다. 앵커의 소위 연 20% 수익은 사실 실질적이고 지속 가능한 상업적 이익이 아니라 미래 생태계 발전을 위한 사전 포석이었습니다. 앵커의 소위 연환산 수익률 20%는 사실 실질적이고 지속 가능한 상업적 수익이 아니라 생태계의 미래 발전을 위한 진전입니다. 사용자들이 UST를 판매하고 루나 달러를 발행하기 시작하면, 보조금 시스템의 자금 조달 방식인 루나 가격이 폭락하여 치명적인 자멸의 사슬이 형성됩니다

Anchor의 20% 연 수익률은 원래 테라에서 나온 것입니다. 커뮤니티 준비금 풀(LUNA 캐피탈이 조성)과 점프 캐피탈과 같은 기관 투자자들의 후속 자본 투입에서 비롯된 것입니다.

이 모델에서는 사용자가 높은 수익을 얻는 동시에 계약이 계속해서 돈을 소진합니다. 사용자가 이익을 지불하는 대신, LUNA 보유자와 테라 재단이 손실을 감수합니다.

USDe는 델타 중립 헤징 구조를 통해 미국 달러 준비금에 의존하지 않는 합성 스테이블코인 시스템을 구축하려고 시도합니다. 에테나 프로토콜에서는 사용자가 USDe를 발행하기 위해 이더리움 또는 스테이블 이더를 담보로 맡기는 동안 중앙화된 거래소 또는 일부 온체인 영구 플랫폼에 동등한 숏 포지션을 개설하여 현물 및 파생상품의 손익 헤지를 통해 가격 안정성을 달성하고자 합니다.

이 구조에서 USDe의 안정성은 자산 보증이 아닌 자금 헤지에서 비롯되며, 이더와 같은 자산의 가격이 변동하면 담보 자산의 손익이 계약의 손익과 상쇄되어 대략적인 '위험 중립' 상태에 도달하게 됩니다. 따라서 USDe는 준비금 보장이 아닌 헤지 논리에 의해 안정성을 확보하는 준비금과 무관한 '합성 달러'가 됩니다.

추가 수익을 얻고자 하는 사용자는 USDe를 sUSDe로 전환하여 합의된 스프레드 분배에 참여할 수 있습니다. 수익의 원천은 주로 무기한 계약 시장에서 숏 포지션이 받는 펀딩 비율, 즉 롱 펀딩이 더 활발할 때 숏 매도자에 대한 역 보조금이 보유자에게 이익의 원천이 됩니다. 이익의 다른 측면은 담보 제공자가 지불하는 이자 또는 수수료에서 발생하며, 프로토콜 설계 수준은 시스템 잉여를 sUSDe 보유자에게 재분배합니다.

수익 모델의 핵심 로직: AUM(사용자가 프로토콜 스마트 콘트랙트에 예치한 자산의 달러 가치) × 연간화된 차익거래 비율(AAR)

펀딩 비율 차이: 무기한 시장에서 숏 주문을 개시하는 동시에 이더리움 변동성을 헤지하는 계약으로, 시장 매수 수요가 강할 때(표준) 매수 측이 계약 수익이 되는 펀딩 비율의 매도 측에 지불하는 계약입니다.

담보자의 수수료/스프레드: USDe 보유자는 이를 sUSDe로 전환하여 계약 티어 스프레드 수익을 얻습니다.

볼트 상품 수수료: 기관은 맞춤형 전략을 통해 헤지 경로에 접근하여 선물 시장과 직접 헤지할 수 있어 자본 활용의 효율성을 높이고 수익 모델에서 상대적으로 견고한 부분인 계약 수준의 수수료 수입 논리를 강화할 수 있습니다. 회사의 비즈니스 모델은 비교적 탄탄한 편입니다.

토큰 터미널 데이터에 따르면 2024년 2분기부터 2025년 2분기까지 USDe의 AUM은 27억 달러에서 66억 달러로 144.6%의 성장률을 기록했습니다. 반면 분기별 수익은 4,700만 달러에서 1억 2,600만 달러로 증가하다가 다시 감소하여 약 4,800만 달러로 줄어드는 등 변동폭이 컸습니다.

그럼에도 불구하고 차익거래 연간 수익률은 항상 3%~15%대를 유지하며 순환적인 구조를 보이고 있는데, 이는 에테나가 고정 거래소나 노드 차익거래에 의존하지 않고 보다 안정적인 차익거래 전략 시스템을 구축하고 있지만 수익률은 구조적인 상승장에 따라 시장 의존적이라는 것을 시사합니다.

이 모델은 UST보다 본질적으로 개선되었지만 여전히 파생상품 시장의 깊이, 자금비용 비율의 양의 지속성, 시장 조성자의 유동성에 대한 의존도가 높습니다. 이 모델은 여전히 파생상품 시장의 깊이, 펀딩 비율의 양의 지속성, 시장 조성자의 유동성에 크게 의존하고 있습니다. 파생상품 펀딩 비율이 반전되거나 과도한 시장 변동성으로 인해 헤징이 실패하면 USDe도 하락할 수 있습니다. 따라서 암호화폐 시장 전체가 아직 완전히 지속 가능하지 않은 구조적 상승장에 있을 때 '안정적인 수익'은 실제로 스프레드 배당금에 더 많이 의존합니다.

USDe의 헤징 비용이 높았습니다

수익성 측면에서 UST의 소위 수익은 추가, 보조금, 내러티브 스택에 더 의존하고 실제 거래 종료가 없는 위험한 모델인 반면, USDe는 알고리즘 재구축을 시도하는 강력한 금융 공학 설계가 있습니다. 반면 USDe는 더 강력한 금융 공학적 설계로 알고리즘 스테이블코인의 '신뢰성'을 재건하려 하지만, 여전히 강세 자본 프리미엄과 헤징 시장 구조로 인해 기본 수익률이 제한적입니다. 이 두 가지의 대조는 알고리즘 스테이블코인의 흥망성쇠를 보여줄 뿐만 아니라 안정성과 수익 메커니즘의 조율에서 비롯되는 스테이블코인 아키텍처 혁신의 진정한 과제를 보여줍니다.