아크스트림 캐피탈: 리플레징 계약에 대한 고찰

저자: 래리 서커닉 & 마일스 오닐 출처: ArkStream Capital 번역: 굿오바, 골든파이낸스

"If Only You Could See Yourselves in My Eyes" - Dermot Kennedy의 'Lost'에서 따옴. - 더멋 케네디의 작품. align: left;">"만약 내 눈에서 너만 볼 수 있다면" - 더못 케네디의 '로스트'에서

리버리는 리플렛지 프로토콜을 개발하는 데 많은 시간을 보냈습니다. 아직 명확한 것이 없고(모호한 시장에 기회가 존재), 파이프라인에 많은 프로젝트가 있으며(향후 12개월 동안 리플렛지 분야에서 수십 개의 프로젝트가 온라인에 출시될 예정), 우리가 투자하기에 흥미로운 분야입니다.

리모기지에 대한 연구의 일환으로 향후 몇 년 동안 리모기지 시장이 어떻게 발전할지에 대한 몇 가지 관찰 결과를 발견했습니다.

이것들은 새롭게 떠오르는 것들이기 때문에 오늘 사실인 것이 내일은 사실이 아닐 수도 있습니다. 하지만 교체 시장의 비즈니스 역학 관계에 대한 초기 관찰 결과를 공유하고자 합니다.

레버리지 포인트로서의 LRT

오늘날 이더파이/렌조와 같은 LRT는 공급 측면(담보 제공자)과 수요 측면(AVS) 모두에 가깝다는 이유로 리플레징 공급망에서 강력한 위치를 점하고 있습니다. 수요 측(AVS)에 가깝기 때문에 거래의 양쪽 모두에서 특권적인 위치에 있습니다. 생각해 보면, 이는 LRT에게 (i) 추첨 비율을 결정하고 (ii) 기초 시장(예: 아이겐 레이어, 공생)의 추첨 비율에 영향을 줄 수 있는 능력을 부여합니다. 이들의 강력한 지위를 고려할 때, 리플레징 시장은 타사 LRT의 힘을 제어하기 위해 자체 LRT를 도입할 것으로 예상할 수 있습니다.

레버리지 포인트로서의 AVS/리플레더

세계 최고의 시장은 공급 측면과 수요 측면이 세분화되어 있다는 두 가지 특징을 공유합니다. 이를 직관적으로 이해하려면 시장의 어느 한 쪽 또는 양쪽이 집중될 때 일어나는 일의 반대를 살펴보는 것이 도움이 됩니다.

가장 큰 사과 판매자가 사과 공급의 50% 이상을 통제하는 단순한 사과 시장을 상상해 보겠습니다. 이 시나리오에서 시장 운영자가 시장 유치율을 5%에서 10%로 높이기로 결정하면 대형 사과 판매자는 자신의 사업을 다른 곳으로 옮기겠다고 위협할 수 있습니다.

유사하게 수요 측면에서도 최대 사과 구매자가 사과 수요의 50% 이상을 통제하는 경우, 시장 운영자가 시장 유치율을 높이면 다른 시장을 이용하거나 사과 공급자로부터 직접 구매하겠다고 협박할 수 있습니다.

환매 시장으로 돌아가서, 환매 시장의 최종 시장 구조가 AVS 측(상위 10%의 AVS가 수익의 50% 이상을 차지)이나 환매자 측(상위 10%의 환매자가 예탁금의 50% 이상을 차지)에 집중되어 있다면, 자연히 시장이 스스로 매도를 추출하는 능력이 감소하게 됩니다. 자체적으로 드로우를 추출할 수 있는 능력이 감소하게 됩니다(따라서 더 낮은 밸류에이션을 요구해야 합니다).

이를 엄격하게 분석할 데이터는 충분하지 않지만, 저희의 직감으로는 여기서 힘의 법칙이 적용될 것입니다. 즉, 대형 AVS가 총 지급액의 대부분을 차지하므로 시장이 궁극적으로 청구하고자 하는 드로다운 비율에 대한 협상력을 갖게 될 것입니다.

독점 AVS를 위한 경쟁

모든 리플링 시장의 관점에서 보면 경쟁 리플링 시장이 할 수 없는 일을 하기 위해 모든 기회는 싸울 가치가 있습니다. 리플레징 마켓플레이스가 차별화할 수 있는 가장 쉬운 방법은 리플레더에게 EigenDA와 같은 자체 AVS 또는 독점 파트너십을 통한 타사 AVS 등 독점 AVS에 대한 액세스를 제공하는 것입니다. 이는 소니가 하드웨어 판매를 촉진하기 위해 PS5 전용 게임을 개발하는 것과 유사합니다.

이러한 역학 관계의 결과로 교체 시장에서는 더 많은 자체 소유 AVS가 도입되거나 타사 AVS와 독점 계약을 맺을 것으로 예상됩니다. 요컨대, 앞으로 몇 달 동안 AVS 도입을 위한 경쟁이 치열해질 것입니다.

AVS 보조금

AVS는 운영자/중계자가 제공하는 서비스에 대한 비용을 지불해야 하며, 이는 실제로 AVS가 네이티브 토큰, 이더리움/USDC 또는 잠재적으로 크레딧으로 서비스 비용을 지불할 준비를 해야 함을 의미합니다. 향후 에어드랍을 통해 비용을 지불할 준비가 되어 있어야 합니다. 즉, 지금까지 대부분의 AVS는 토큰, 대규모 대차대조표 또는 잘 설계된 포인트 제도/에어드랍이 없는 초기 단계의 스타트업이었기 때문에 운영자/리플레저를 등록하는 과정이 번거로웠습니다(대부분의 아이겐레이어 파트너십은 비공개적으로 협상된 맞춤형 계약 계약입니다). 즉, 고객이 서비스를 구매하고 싶고 결제할 능력은 있지만 현재 자금이 없는 상황입니다.

사업을 추진하기 위해 리플링 마켓플레이스는 네이티브 토큰, 대차대조표 자산 또는 사업자/리플링 사업자의 "클라우드" 요금을 지불하는 데 사용할 수 있는 AVS 발행을 통해 사업자/리플링 사업자에게 시작 비용을 "선불"할 가능성이 높습니다. 운영자/재위탁자에게 지불하는 데 사용할 수 있는 '클라우드 크레딧'을 발행합니다. 선불 자금에 대한 대가로 AVS는 리플레징 시장에 에어드랍/토큰 할당을 약속할 것으로 예상됩니다. 또는, 리플리깅 시장이 경쟁 리플리깅 시장보다 귀하를 선택하도록 설득하기 위해 이 자금을 AVS에 선불로 지급할 수도 있습니다.

요약하면, 리플렛지 시장은 향후 12~24개월 동안 AVS 지출에 보조금을 지급함으로써 공격적인 경쟁을 벌일 것으로 예상됩니다. Uber/Lyft 시장의 역학 관계와 유사하게, 가장 많은 자금/토큰을 보유한 리플렛지 시장이 결국 승자가 될 수 있습니다.

화이트 글러브 온보딩

"AVS를 시작하고 싶다"에서 실제로 생산에 들어가는 것은 생각보다 어렵고, 특히 많은 R&D가 없는 소규모 팀의 경우 더더욱 어렵습니다. 특히 R&D 역량이 많지 않은 소규모 팀의 경우 더욱 그렇습니다. 팀에서 해결해야 할 사항의 예로는 보안을 얼마나 구매해야 하는지, 얼마나 오래 구매해야 하는지, 운영자/대리인에게 얼마를 지불해야 하는지, 위약금은 얼마인지, 위약금은 얼마인지 등을 들 수 있습니다.

베스트 프랙티스가 언젠가는 등장하겠지만, 현재로서는 리플리지 시장이 이러한 문제를 해결하기 위해 AVS 팀을 안내할 수 있는 손길이 필요합니다(특히 EigenLayer에는 아직 결제 또는 위약금 메커니즘이 없습니다).

이러한 이유로 성공적인 리플렛지 시장은 고객에게 제품 온보딩을 위한 화이트 글러브 통합/서비스 지원을 제공하는 엔터프라이즈 영업 비즈니스와 비슷할 것으로 예상됩니다.

시장에서 졸업

한 가지 흥미로운 역학 관계는 가장 성공적인 AVS가 리플렛지 시장에서 자체 토큰/수익을 사용하여 증권을 구매하는 것으로 "졸업"할 수 있다는 것입니다. 토큰/수입을 사용하여 증권을 구매합니다.

오늘날 리플레징의 매력은 주로 (i) 검증자 세트를 모집할 시간/자금/브랜드/관계가 없고, (ii) 네트워크를 보호할 가치가 높은 토큰이 없는 소규모 프로젝트에 있습니다. 그러나 프로젝트가 성장함에 따라 자연스럽게 다음 단계로 리플렛지 시장을 떠나 자체 검증자 세트를 모집하고 더 높은 가치의 토큰으로 네트워크를 보호하는 것이 가능해질 수 있습니다.

개념적으로 이는 가장 성공적인 고객이 결국 시장을 떠나는 데이트 마켓플레이스(예: 힌지, 틴더)의 역학 관계와 유사합니다. 그러나 마켓플레이스 운영자에게 이러한 고객 이탈은 고객을 잃는다는 점에서 나쁜 소식입니다(이것이 바로 데이팅 마켓플레이스가 재사용/이탈이 적은 마켓플레이스보다 밸류에이션/멀티플이 낮은 이유 중 하나입니다).

암호화된 SaaS를 위한 원스톱 상점

이 관찰을 설명하기 위해 몇 가지 소프트웨어 역사를 살펴봅시다: AWS 같은 클라우드 공급자는 개발자가 앱이나 웹 서비스를 시작하는 데 필요한 모든 것에 쉽게 액세스할 수 있도록 해왔습니다. 필요한 모든 것(예: 호스팅, 스토리지, 컴퓨팅)에 쉽게 액세스할 수 있도록 했습니다. 소프트웨어 개발에 필요한 비용과 시간을 크게 줄임으로써 서비스 제공에 더욱 특화된 새로운 종류의 웹 서비스가 등장했습니다. 퍼스트 파티 클라우드 서비스와 플랫폼 내에서 제공되는 수많은 '마이크로 서비스'의 결합으로 클라우드 제공업체는 핵심 비즈니스 로직 외에 필요한 모든 것을 원스톱으로 제공할 수 있게 되었습니다.

이겐레이어와 같은 재약정 마켓플레이스는 웹3.0을 위한 유사한 마이크로서비스 세트를 만드는 것을 목표로 합니다. 아이겐레이어 이전에는 암호화 마이크로서비스는 오프라인 구성 요소를 완전히 중앙 집중화하거나(그리고 그 위험을 고객에게 전가), 일련의 운영자와 경제적 서약을 통해 보안을 구매하는 데 드는 비용을 부담하는 두 가지 옵션 중 하나를 선택할 수 있었습니다.

재서약 시장이 예상대로 작동한다면 마이크로서비스에 대한 이러한 절충안을 깨고 비용과 출시 속도를 희생하지 않고 보안을 우선시할 수 있을 것입니다.

저렴한 고성능 zk 롤업을 개발 중이라고 가정해 보겠습니다. EigenLayer와 같은 리플레징 마켓플레이스를 이용하면 DA와 브리지 같은 핵심 서비스를 여러 가지로 선택할 수 있습니다. 이 프로세스를 통해 통합할 수 있는 다른 많은 AVS 마이크로서비스를 확인할 수 있습니다.

앱은 서비스 기능 및 보안을 위해 수십 개의 개별 공급업체를 평가하는 대신 하나의 리플렛지 마켓플레이스에서 필요한 모든 서비스를 구매할 수 있으므로 리플렛지 마켓플레이스가 제공하는 마이크로서비스가 많을수록 고객 경험이 향상될 수 있습니다. 서비스 X 때문에 왔다가 서비스 Y와 Z 때문에 머물러야 합니다.

일부 AVS에는 네트워크 효과(예: 사전 구성)

지금까지 리플렛지 사용 사례는 이더의 검증자와 경제적 이익을 수출하는 데 초점을 맞춰왔습니다. 그러나 프로토콜을 변경하지 않고도 이더 컨센서스에 실제로 기능을 추가할 수 있는 "내부" 중심의 또 다른 종류의 리플렛지 사용 사례가 있습니다.

이 아이디어는 매우 간단합니다. 검증자가 제안한 블록에 대해 추가 약속을 하고 그 대가로 보상을 받도록 허용한 다음, 약속을 지키지 않을 경우 삭감을 통해 책임을 지게 하는 것입니다. 저희는 소수의 약속 유형만이 높은 수준의 참여를 이끌어낼 만큼 충분한 수요가 있다고 생각하지만, 이를 통해 유입되는 가치의 양은 잠재적으로 엄청날 것으로 예상합니다.

'외부' 대체 사용 사례와 달리, 이러한 사용 사례의 효과는 검증자의 참여와 직접적으로 관련이 있습니다. 즉, 블록에 참여하기 위해 기꺼이 비용을 지불하더라도 검증자 10명 중 1명만 서약을 지키기로 선택한다면 그다지 유용하지 않습니다.

그러나 모든 검증자가 주어진 약속을 선택한다면, 그 뒤에 있는 보증은 이더리움 프로토콜 자체에서 제공하는 보증(즉, 유효한 블록)과 같을 것입니다. 이 논리에 따르면, AVS 사용자는 약속 시장에 진입하기로 선택한 각 한계 검증자로부터 혜택을 받기 때문에 이 범주에는 강력한 네트워크 효과가 있을 것으로 예상할 수 있습니다.
이 AVS 카테고리는 아직 등장 중이지만, 이러한 사용 사례를 촉진하는 논리적 배포 채널은 이더리움 클라이언트 사이드카 및 플러그인(예: Reth)을 통해 이루어질 것입니다. 제안자와 빌더가 분리된 것과 유사하게, 제안자는 수익의 일부를 받는 대가로 이 작업을 전문 참여자에게 아웃소싱할 가능성이 높습니다.

불분명한 것은 이러한 AVS가 어떤 형태를 취할 것인가 하는 점입니다. 한 기업이 모든 유형의 약정에 대해 일반적인 시장을 만들 수도 있지만, 수요의 원천에 따라 전문화된 여러 플레이어가 등장할 가능성이 더 높다고 생각합니다(예: 상호운용성을 위한 L2와 DeFi 주도 수요를 위한 L1).

결론

비즈니스 전략을 공부하는 학생이라면 시장 재편에 따른 비즈니스 역학 관계는 깊이 있게 연구할 만한 가치가 있습니다. 콘텐츠의 보물창고입니다. 위의 내용에서 알 수 있듯이 저희는 이 프로젝트에 뛰어드는 것이 매우 즐거웠습니다.