去中心化内部人士，交易？

介绍

这个 DeFi 冬天，加密货币肯定得到了坚固耐用——即使从内部也是如此。

2022 年 1 月，当 Coinbase 高管 Ishan Wahi 向他的兄弟 Nikhil Wahi 和朋友 Sameer Ramani 透露有关 Coinbase 即将上架某些代币的日期的重大非公开信息时，首次对加密货币内幕交易案提出指控.在平行的起诉书中，美国司法部和美国证券交易委员会声称，从 2021 年 6 月到 2022 年 4 月，这使得受领人 Nikhil Wahi 和 Ramani 可以利用上市后代币价格飙升的机会，产生大约 110 万美元的利润。

如果我们倒退一点，Ishan Wahi 案是第一个收费 用于代币的内幕交易，尽管这肯定不是最后一次，甚至不是第一次发病率 内幕交易——加密货币。除了在加密推特上分享的业余侦探裸露 ，也有学术研究说明了这种现象的严重程度。例如，研究人员 Ester Félez-Viñas、Luke Johnson 和 Ester Félez-Viñas、Luke Johnson 等研究人员通过使用链上数据跟踪钱包，这些钱包在 Coinbase 上市之前系统地参与具有统计意义的交易上升模式，并排除其他解释。塔利斯·普特宁斯估计 内幕交易发生在 10-25% 的加密货币上市中，从而为上述内幕人士带来至少 150 万美元的利润[1]。

我们可以确定一件事：加密资产的内幕交易是真实存在的，目前提起的诉讼只是冰山一角。最棘手的问题地方 案例是证券欺诈的内幕交易制度是否适用于可能是证券也可能不是证券的代币——但它最终仍然是一个原味香草 内幕交易案件。事实上，Wahi 看起来像一个典型的 TradFi 内幕交易者：虽然交易的资产是代币，但泄露消息的人显然是公司内部人士，对他的雇主负有保护重大非公开信息的责任。当我们思考去中心化金融领域时，这个难题变得更加模糊，在这个领域中，不良行为者的控制远不那么明确责任 比在传统的公司环境中更能保护信息。

问题是，作为内幕交易法基础的当前证券欺诈制度是否适用于 DeFi，或者它是否可以作为政策挂钩来过度监管空间？

SEC 诉 Ishan Wahi：了解内幕交易责任理论

Wahi 案为内幕交易责任理论提供了一个清晰的例子。首先是包罗万象：电汇欺诈。在向 Wahi 及其受领人收费时，美国司法部采取了声称电汇欺诈的方法——这是一项针对包括利用电子通信的内幕交易在内的犯罪活动的支持条款。

另一方面，根据第 10b 条及其实施规则 10b-5 的证券监管制度，美国证券交易委员会走上了声称内幕交易的路线。该规则下的内幕交易责任有两种理论：古典理论 和挪用理论 .

在这两种责任理论中的任何一种适用之前，先决条件是欺诈或欺骗发生在“与购买或出售任何证券有关的”——打开豪威测试 以及在尝试对加密资产进行适当分类时总是接踵而至的猴子桶。当试图了解与任何特定加密资产的内幕交易相关的责任时，这又增加了一层复杂性。尽管商品也有内幕交易制度（参见规则 17 CFR § 180.1），但它主要基于 10b-5 和盗用理论，导致我们陷入如下所述的相同困境。

1. 经典理论：企业内部人关系

前者，经典理论 ，适用于传统的公司内部人员背景，当存在“(i) 存在提供仅用于公司目的的内部信息访问权限的关系，以及 (ii) 允许公司内部人员利用的不公平行为通过在不披露的情况下进行交易来获取这些信息。”Chiarella 诉美国 [2]. 将经典理论应用于此案，Wahi 是 Coinbase 的一名雇员，这意味着他有受托责任，主要为雇主的利益和 Coinbase 的政策行事，根据抱怨 [3]，要求“公司内部人员对公司的重大非公开信息保密，并禁止他们使用此类信息为自己的账户进行交易或向他人披露此信息。”

虽然这是内幕交易责任最直接的途径，但在去中心化金融的背景下也最容易戳破漏洞。需要明确的是：对于指定为高级职员或董事的股权证券的资产，这些人进行内幕交易的逻辑与传统情况下的逻辑相同。

但对于由 DAO 管理的去中心化协议来说，事情就变得扑朔迷离了。去中心化淡化了信托责任理论，例如，开发商和代币持有者之间的责任，这通常存在于传统金融环境中。例如，如果 DeFi 协议由 DAO 管理，而内幕交易个人只是 DAO 贡献者（而非雇员），他们凭借贡献者的角色获得了重要的非公开信息，他们对谁负有信托义务？一些学者提出了开发者可能对他们开发的加密资产的持有者负有经典理论责任的理由，但这在任何情况下都没有被提出 [4]。然而，在现状解释中，权力下放淡化了根据经典理论提出主张所必需的关系。

2. 盗用理论：违反信任和保密义务

另一方面，根据 10b-5 的内幕交易盗用理论依赖于信息来源（此处为 Wahi）与信息共享者之间的信任和信心义务。在这里，不需要违反明确的信托义务（例如对雇主或股东）；相反，这是欺骗信息来源 这与该理论相关。看美国诉奥哈根 看看这个理论在行动中的起源 [5]。

当个人传达重要的非公开信息并在这样做时“违反了信任和保密义务”时，就会产生这种形式的责任，这种情况存在于 (i) 有人同意对该信息保密，(ii) 当存在一种模式时在两个人之间共享此类信息，并且隐含或合理地期望理解该信息应保密，或者 (iii) 当某人从其配偶、父母、子女或兄弟姐妹那里收到信息时，除非他们能够证明在这种关系中没有产生信任和信任的义务。适用于地方 案中，Ishan“通过向 Nikhil 和 Ramani 提供有关这些公告的时间和内容的重大非公开消息，盗用了 Coinbase 的这些信息，这违反了 Coinbase 的政策，也违反了他作为消息来源对公司负有的信任和保密义务有关计划上市的信息。”

当试图在 DeFi 环境中应用这一理论时，情况又一次变得扑朔迷离。回想一下，违反信息来源的信任和信心对于责任至关重要奥哈根 挪用。然而，通常情况下，加密货币中的内幕信息不会以虚假借口加以利用。协议很少在使用重大非公开信息以及可以说没有明确定义的加密资产方面发展合规实践发行人 没有代理人可能对其负有义务的消息来源。

回到 DAO 的例子：如果一个 DAO 贡献者从另一个 DAO 贡献者那里获得重要的非公开信息，仅仅一次，这种信任和信心关系是否足以引发盗用责任？此外，鉴于大量加密数据在链上公开可用，受领密者是否会合理地期望他们拥有的信息首先是非公开的？

同样，在这里，加密流利的学者，如安德鲁·维尔斯坦 通过为加密货币中的特定内部人员开辟严格责任的口袋来指出潜在的解决方案 [6]。例如，鉴于他们对计算能力的集中控制，以及他们对将执行哪些交易的了解（略早于大盘），明确指定矿池中的矿工为拥有非公开信息的内部人员。然而，目前尚不清楚法院将如何处理这种情况或上述任何边缘案件——让市场参与者在发生内幕交易时不仅可能得不到保护，而且还会感到困惑。

由 Regs 坚固耐用？内幕交易作为将代币分类为证券的政策挂钩

从监管的角度来看，内幕交易的间接影响是它为机构提供了另一个通过执法进行监管的机会——也就是说，倾向于通过提出指控而不是划清界线来打击案件。沙和起草积极和前瞻性的立法。目前尚不清楚 DeFi 原生参与者（例如 DAO 贡献者）将如何对内幕交易承担责任。然而，从监管机构的角度来看，划清界限并定义责任可能符合最佳利益，因为担心不良行为者可能会试图走上这条界限并混淆他们的非法活动。

可以说，SEC 就是这样命名的，在他们的投诉中提到了九个有问题的代币作为“证券”，而不依赖于任何实际说明它们是“证券”的先例。 Coy Garrison、Alan Cohn 和 Jacob M. Weinstein，Steptoe 的律师，同意 [7]，暗示“美国证券交易委员会的投资合同指控具有管辖权；也就是说，根据美国证券法，根据美国证券法的领先证券上市，美国证券交易委员会必须获得至少一个代币实际上是其内幕交易案件的证券的持有权。这为 SEC 创造了强烈的动机来推动案件朝着这样的调查结果 [of all referenced token as securities]，并且几乎没有给有争议的项目——或整个行业——有效反驳 SEC 的主张或质疑 SEC 的主张的机会。 SEC 的方法。”

A向内幕交易宣战 是为证券监管的过度应用辩护的完美运动。毫无疑问，内幕交易被认为客观上不道德 在几乎所有情况下，都是不公平和不公平的助推器。因此，加密货币内幕交易的执行和缓解为监管机构提供了一个政策挂钩，可以将代币广泛归类为证券，无论它们是否可以正式满足豪威 在更深入的审视下。

这些代币背后的团队也不能真正表达他们的观点。由于相关代币的创建者未被指定为诉讼程序的当事人，因此他们没有机会在法庭上辩称他们不是证券。正如区块链协会所说，在他们的一个朋友简短的 提交于地方 案例 [8]，“综合起来，这些指控试图证明新的 为各种不同的代币制定规则，用于各种不同的目的（有些与其他目的截然不同），并断言它们仍然是证券，即使它们是在现货市场上交易的代币，远离它们的初始发行。”

可以公平地说，去中心化带来了一种根本不同的关系范式——其中一些可能 如果一个人违反了对他人的信任和保密义务，就会引发法律责任。如果一开始就没有定义这些关系和责任，也没有让 DeFi 利益相关者在对话中有发言权，那么对内幕交易等道德犯罪的事后执法会产生寒蝉效应、不正当的正当程序，并最终导致风险的滑坡。严格监管 这可能很难回来。

参考

[1]https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=4184367

[2]https://supreme.justia.com/cases/federal/us/445/222/

[3]https://www.sec.gov/litigation/complaints/2022/comp-pr2022-127.pdf

[4]看 安吉拉沃尔什的在我们信任的代码中：软件开发人员作为公共区块链中的受托人 有关此理论的更多信息。

[5]https://supreme.justia.com/cases/federal/us/521/642/

[6]https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3339551

[7]https://www.steptoe.com/en/news-publications/blockchain-blog/secs-insider-trading-complaint-places-the-entire-defi-and-crypto-industry-in-a-bind.html

[8]https://storage.courtlistener.com/recap/gov.uscourts.wawd.312176/gov.uscourts.wawd.312176.39.0.pdf