现金赎回模式的比特币现货ETF与实物赎回模式的区别

贝莱德BlackRock、ARK Invest和WisdomTree昨日提交了修改后的比特币现货ETF提案，采纳了现金创建模式（Cash Creation Method），这是美国证券交易委员会（SEC）偏好的赎回方式。这一变化标志着行业的重要转变，可能预示着关于实物赎回选项的讨论将被推迟，这也是为了在圣诞假期前简化操作流程的战略举措。无论是实物赎回模式还是现金赎回模式，比特币现货ETF都持有比特币作为其基础资产，主要区别在于赎回过程。而SEC更倾向于现金赎回模式，因为这样只有发行方会处理比特币，避免了未注册的经纪商子公司处理比特币的情况。

但现金赎回模式在比特币ETF中涉及真实的现金流动，这可能会引发税务责任，如资本利得税，因为它被视作实际的买卖活动。而实物赎回模式则是直接以比特币交换ETF份额，不涉及现金的流入和流出，因此在税务处理上更为简便，可能避免了因现金交易而产生的税务负担。下面来讲一下这两种赎回模式：

实物赎回模式

• 市场做市商（MM）：市场中的流动性提供者。他们要么是注册的美国证券经纪/交易商，受到证券交易监管，要么是未注册的实体，没有注册监管机构。

• 授权参与者（AP）：被授权创建和赎回ETF股份的金融机构，通常以大量的“创建单位”进行。

• 上市交易所：ETF股份交易的平台。

• ETF发行人：管理ETF的公司。

• 转让代理：处理ETF股份转让的第三方。

• 比特币托管人（例如Coinbase）：保管ETF比特币资产的实体。

• 现货加密货币交易所：即时交付比特币交易的地方。

交易日（T日）的流程：

市场做市商从授权参与者那里请求ETF股份的赎回，特别是当ETF的价格偏离其净资产价值（NAV）时。ETF发行人批准后，市场做市商获得股份以进行赎回。

在下一个工作日（T+1），他们交出这些股份，比特币托管人向他们释放比特币，这些比特币可以在现货市场上出售。这种模式有助于保持ETF价格与比特币市场价值的一致性。

现金赎回模式

• 赎回订单提交：无论是否注册，市场做市商向授权参与者提交以低于净资产价值的价格赎回ETF份额的订单，目的是进行套利。

• 订单批准：ETF发行方批准赎回请求。

• 购买ETF份额：市场做市商通过上市交易所购买份额。

• 现金移动指令：ETF发行方指示比特币托管人从冷储备中准备用于出售的现金。

• 与ETF发行方交易：发行方直接与市场做市商使用比特币换取美元。

• 现金交付给转让代理：市场做市商将现金交付给转让代理。

• 比特币交付：托管人将比特币给市场做市商，后者可能出售以获得套利利润。

• 份额交付和现金释放（次日）：市场做市商将份额交给转让代理，发行方向他们释放现金，完成整个过程。

而这次美国证券交易委员会（SEC）更倾向于现金赎回模式的原因可能还包括以下几点：首先，现金赎回模式在操作上更为简便，使得监管过程更加直接和透明，便于监管机构进行有效监控和审计。其次，这种模式可以降低因大规模赎回或购买活动直接影响比特币市场价格的风险，从而减少市场操纵的可能性。此外，现金赎回模式有助于更好地管理流动性风险，尤其是在市场波动性较大时，能够提供更大的灵活性和稳定性。最后，SEC考虑到保护投资者的利益，认为现金赎回模式能够更有效地保护投资者免受底层资产价格波动的直接影响，特别是在高波动性的加密货币市场中。