拆解现金流叙述：为何BTC作为价值存储手段完胜房产

作者：Leon Wankun，Bitcoin Magazine；编译：五铢，金色财经

比特币怀疑论者经常认为比特币缺乏内在价值，并声称房地产等具有有形现金流等投资优势。

在本文中，我将揭穿“内在价值”的神话，并说明为什么现金流对资产作为可靠的价值储存的能力没有直接影响，即使在房地产的背景下也是如此。

内在价值的神话

认为价值本质上是嵌入在某种事物中的想法是一种误解。 这种普遍信念受到劳动价值论（LTV）的影响，这是古典经济学、马克思主义和现代经济理论中使用的一个有缺陷的概念，它认为价值本质上与劳动、投入的能源或产出联系在一起，错误地解释了经济价值是如何被感知的。这种信念延伸到房地产，认为房地产通过租金产生现金流的能力或其作为生活和生产空间的效用赋予其内在价值。 但是，内在价值的概念从根本上来说是有缺陷的。

价值的主观性

在以自愿交易为特征的自由市场中，价值显然是主观的。 交易双方都认为自己得到的比付出的更有价值，这表明价值是由个人感知决定的，而不是内在品质决定的。

以劳力士手表为例：它的价值不仅反映了其工艺所涉及的大量劳动，而且还受到其稀缺性和个人拥有它的渴望的显著影响。 这种主观评价的原则是全面的； 包括比特币和房地产在内的资产价值不是预先确定的，而是根据个人看法而波动。

理解价值的主观性对于掌握比特币价值的真正本质至关重要，这表明它的重要性就像豪华手表或房地产一样，深深植根于集体需求和有限的可用性，而不是固有属性。 奥地利经济学院的先驱卡尔·门格尔可以说是密码朋克创造比特币的灵感来源，他早在 19 世纪就证明了价格是主观估值的反映。

认识到主观估值的重要性是理解比特币相对于房地产作为价值储存手段的优势的关键。 门格尔指出，只有当人类意识到经济商品的存在并且它们的影响力具有个人（主观）重要性时，价值才能存在。 主观价值论与对美的感知相似，也是情人眼里出西施。 正如美丽标准不同一样，比特币或房地产等物品的价值也不同，人们对这些物品的垂涎不是因为它们的内在价值，而是因为人们拥有它们的集体愿望或需要。

比特币的价值主张

比特币的价值并非来自于其生产的难度，而是来自于比特币网络对其所存储的价值（生产力）以及网络的最终结算能力所给予的无与伦比的保护。 这创造了对比特币的需求，除了时间之外，比特币是我们在这个宇宙中发现的第一种绝对稀缺商品。 这种稀缺性，以有限的供应和通货紧缩的发行时间表以及网络坚不可摧的性质为突出，正在推动对比特币的需求。

房地产的价值主张

在许多房地产交易中，我发现投资者通常认为大部分利润来自价格升值而不是直接现金流。 这一观察强调了一个重要的见解：房地产的高估值与其说是因为它能产生的直接收入，不如说是因为它的稀缺性和对冲通胀的能力。 当我们看看美国房价和货币供应量M2的增长数据时，就可以证实这一观察结果。

下图描述了美国房屋的平均销售价格，显示了自 1971 年以来房价的急剧上涨。美国房屋的平均销售价格从 1971 年的约 27,000 美元上升到 2017 年第三季度的约 492,000 美元。 2023 年，表明在此期间房地产价值大幅升值（约 1,700%）。

在此期间，美联储于 1971 年 8 月 15 日开始向法定货币体系过渡，当时美国总统理查德·尼克松宣布美国将结束美元与黄金的兑换。 随后，全球央行采用了以法定货币为基础的货币体系，其特点是浮动汇率且没有任何货币标准。 如下图所示，美联储定义的货币供应量M2包括现金、支票存款以及存单等易于兑换的流动资产，反映了人们容易获得的资金的综合范围。 自美元脱离黄金以来，支出和投资持续增长。 这生动地说明了房价上涨与美国货币供应量同步扩张之间的惊人关联。

分析这两个指标的复合年增长率（CAGR）表明它们之间存在明显的联系。 自1971年以来，货币供应量M2的复合年增长率为6.9%，与房价的复合年增长率密切相关，房价的复合年增长率为5.7%（具体计算细目见附录）。 为什么会发生这种情况？

货币供应量的增加迫使市场参与者寻找投资方式以防范货币通胀，而最受欢迎的投资之一就是房地产。

货币供应量扩张与房价上涨之间的相关性受到多种因素的影响，包括利率、经济增长和住房供应动态。 然而，自 1971 年以来，快速货币扩张阶段通常伴随着低利率和借贷增加。 如下图所示，显示了联邦基金有效利率。

负担得起的融资的可用性增加了买家的购买力，从而增加了对房地产的需求，特别是因为房地产主要是通过贷款获得的。 需求的激增反过来又推高了房地产价格。 近几十年来，货币单位供应量增加加上低利率的现象已成为全球趋势。 受美国作为世界主要大国历史地位的影响，开创了美元作为世界储备货币的先例。

尽管房地产市场的长期反应也有例外，例如日本，人口老龄化加上数十年的低利率政策导致投资不当、住房供应过剩和价格下跌。 只有在东京等一些大都市地区，房地产仍被用来保值。 尽管存在这些地区差异，但全球趋势已经出现，房地产被用作价值储存手段，以应对货币扩张导致的购买力下降。 由此可见，房地产的主要吸引力，尤其是在高需求地区，在于其随着时间的推移保持价值的能力，这一特征现在受到比特币的出现的挑战。

房产现金流的主要作用是偿还贷款，我稍后将详细探讨这个话题。

房地产与比特币

数据显示，对房地产的过度需求是由于货币通胀，导致人们投资房地产等稀缺资产以保护自己的财富。 房地产价格的发展反映了该资产类别的金融化，这一发展受到全球央行背离金本位制的重大影响，以 1971 年的“尼克松冲击”为标志。 房地产面临着比特币的直接竞争——近乎完美的数字价值存储手段。 作为价值储存手段，房地产无法与比特币竞争。 后者更为稀有（供应量固定）、维护成本更低、流动性更强、更容易移动且更难没收、征税或销毁。

比特币与房地产作为价值储存手段的比较分析揭示了比特币的独特优势。 下表强调了这些区别，展示了为什么比特币越来越被认为是财富保值领域的有力竞争者：

该表进一步强调，房地产作为投资选择的受欢迎很大程度上是由于负担得起的融资选择及其产生现金流的能力，从而使债务偿还变得更容易，而不是其作为价值储存的卓越品质。 鉴于房地产收购主要通过信贷融资，这似乎是自 1971 年以来广泛购买的一个主要因素，此外还存在稀缺性。 从这个角度来看，现金流既不赋予房地产任何内在价值（实际上并不存在），也不充当非凡的价值储存手段。 这一观察结果可以通过统计得到证明。

比特币分析师 Rapha Zagury（又名 Alpha Zeta）发现，跟踪美国 20 个大都市区房价的综合 20 Case-Shiller 房价指数在根据通货膨胀调整价格后，其价值仅上涨了 2.3%。 这还没有考虑扣除税收、交易成本和维护费用。Zagury 发现，只有在一些大都市地区，例如南佛罗里达大都市地区和大洛杉矶地区，房地产价格的增长速度明显超过了通货膨胀率，其增长率超过了通货膨胀率约3.6%。 相比之下，大克利夫兰和底特律大都市等地区的通胀调整后实际回报率为负。

Zagury，2023 年。从砖块到比特币，揭示比特币时代的房地产投资。 网址：nakamotoportfolio.com

比特币与法定货币

不可否认，房地产作为一种资产类别在现有的法定体系中具有一定的优势，因为它对于全球金融体系变得越来越重要。

毕竟，它是世界第一大价值储存手段（约67%的全球财富储存在房地产中），也是银行在发放贷款时接受的抵押品。 因此，许多司法管辖区为购买房地产并将其用作抵押品提供更强大的金融基础设施和税收优惠。

然而，随着比特币作为全球金融体系中坚不可摧、绝对稀缺的价值储存手段的作用将变得越来越重要，预计这也将对其作为抵押品的使用产生积极影响。 价值储存和借贷抵押品这两种功能紧密相连。

为什么银行（或其他任何人）会接受长期贬值的抵押品？

与比特币相关的金融服务及其作为抵押品的使用的基础设施仍处于起步阶段。 但可能性是非常有希望的。

基于法定标准的现金流投资理论的重新调整

在 MicroStrategy 2023 年第四季度财报电话会议上，董事长 Michael Saylor 强调了产生超过货币通胀率的现金流越来越困难。

他认为，在法币体系普遍通货通胀的背景下，依靠现金流作为投资指标似乎越来越站不住脚。 他进一步强调了比特币作为数字稀缺资产的独特作用，结合了房地产的保值品质，而没有其固有的缺点，从而将其确立为数字时代无与伦比的价值储存手段。

比特币最大的优势之一在于其估值不受现金流的束缚，使其免受通货膨胀和季度财务报告的不利影响。 相反，比特币在法币通胀不断升级的环境中蓬勃发展，因为它成为更具吸引力的资本储存库。

比特币的估值反映了资本流动的涌入，受益于保护财富免受传统法定货币购买力下降影响的日益强烈的愿望。

根据比特币标准对房地产进行重估

房地产虽然有形且可能产生定期现金流，但会受到监管变化和物理退化的影响，而这些因素是比特币本质上抵制的。 如果房地产没有得到适当的照顾，它的价值就会随着时间的推移而贬值。 另一方面，比特币提供了可转让价值的最终形式，因为它保留了封装的财富。 如果储存得当，它的价值会随着时间的推移而增加，而无需高昂的维护成本。 事实上，比特币的品质反映了许多房地产的价值提供，除了从根本上更安全、更容易的托管、更便宜的维护、绝对稀缺性、抵御通货膨胀的能力，以及最重要的是在危机时期保护、清算或转移财富的能力。

我一直在努力解决比特币作为数字价值存储手段如何挑战房地产作为价值存储手段的主导地位的问题。 这种认识最初让我感到不安。 然而，我逐渐发现比特币和房地产可以共存，甚至共同繁荣。

在我看来，比特币通过提供可靠的价值存储、保护现金流免受货币通胀的影响，增强了房地产行业的发展。 这种优势不仅限于房地产，还涵盖所有行业。 正如迈克尔·塞勒（Michael Saylor）所说，比特币代表了资本的数字化转型，标志着所有行业价值保存方式的关键转变。 因此，比特币可能会吸引房地产目前持有的货币溢价，从而有可能重新调整房地产价值，使其更接近其效用价值。 然而，房地产开发领域和房地产业务将继续保持吸引力。 人们总是需要居住和工作的空间。从这个角度来看，房地产不仅仅是一种资产，更是一种服务——提供住房和生产空间以换取租金收入。

这项服务产生的现金流代表了投资回报，类似于奥地利著名经济学家路德维希·冯·米塞斯所说的“原始利息”，即生产成本与成品销售预期收入之间的差额。 但是，很明显，房地产的保值能力无法与比特币竞争。 然而，即使房地产作为价值储存手段的价值主张因比特币的发现而改变，如果比特币给金融世界带来数字范式转变，房地产的开发在经济上仍然是可行的。

总结

总之，随着比特币的出现，投资策略中的现金流和内在价值的叙述正在被重新评估。 这种数字资产不受传统货币体系的限制，可以让我们一睹金融的未来，其中价值不是以砖块而是以比特币的形式保存。

当我们驾驭这种范式转变时，从房地产和比特币的比较中汲取的经验教训无疑将塑造我们的投资方式、财富保值以及全球金融体系的结构。 虽然房地产在可预见的未来带来了机会，但它作为价值储存手段的重要性应该会随着时间的推移而下降，而比特币以其固定供应和去中心化的性质，有望成为越来越受欢迎的保存财富的方法，提供无与伦比的安全性和全球可访问性，不受传统金融体系的限制。