صافي الربح للفرد 80 مليون دولار: صعود هيمنة العملات المستقرة

لو أن شركةً تضم 165 موظفًا فقط حققت صافي ربح يزيد عن 13 مليار دولار أمريكي، فهل ستُدهش؟

في الواقع، هناك شركةٌ حققت هذا القدر المذهل من الإيرادات - تيثر. تُسيطر هذه الشركة حاليًا على أكبر تداول لعملات الدولار الأمريكي المستقرة، وتُهيمن على السوق.

بفضل نموذج "شراء العملات والسندات"، حققت تيثر صافي ربح قدره 13 مليار دولار أمريكي في عام 2024. ووفقًا للبيانات التي كشف عنها مات هوجان، كبير مسؤولي الاستثمار في شركة إدارة أصول العملات المشفرة بيتوايز، كان لدى تيثر 165 موظفًا فقط في ذلك الوقت، وبناءً على هذا الحساب، حقق كل موظف صافي ربح بلغ حوالي 80 مليون دولار. إن التطور السريع لعملة تيثر هو في الواقع انعكاس للقبول التدريجي للعملات المستقرة في السوق.

"مع قيادة الولايات المتحدة لسباق تشريع العملات المستقرة عالميًا، تُكمل العملات المستقرة انتقالها من كونها "عملة أساسية" إلى "متغير مالي عالمي جديد". صرّح تشاو وي، الباحث الأول في معهد أبحاث أوككس، لمراسل صحيفة جيميان نيوز.

صك العملة وشراء السندات

يبدو أن تيثر قد سلك مسار "الناشئة" المالية. وفقًا للتقرير المالي لشركة تيثر لعام ٢٠٢٤، تجاوز صافي ربح الشركة ١٣ مليار دولار أمريكي العام الماضي، متجاوزًا سيتي جروب بفارق كبير. ساهم دخلها من السندات الصينية واتفاقيات إعادة الشراء بـ ٧ مليارات دولار أمريكي، وحققت أصولها من الذهب والبيتكوين مكاسب غير محققة بلغت حوالي ٥ مليارات دولار أمريكي، وساهمت استثماراتها التقليدية الأخرى بمليار دولار أمريكي آخر. أصبحت تيثر واحدة من أكثر الشركات ربحية في العالم. ما هو النشاط الرئيسي لهذه الشركة؟ وكيف تحقق أرباحها؟ بصفتها مُصدرة لعملة USDT (تيثر)، تتولى تيثر مسؤولية إصدار الرموز. يتضمن مبدأ عملها خمس خطوات رئيسية: 1. يودع المستخدمون العملة القانونية في حسابات تيثر؛ 2. تُصدر تيثر الرموز وتُرسلها إلى محافظ المستخدمين؛ 3. يمكن استخدام الرموز الصادرة في المعاملات والتحويلات والتخزين، وما إلى ذلك؛ 4. يستبدل المستخدمون رموز تيثر بالعملة القانونية؛ 5. تسحب تيثر الرموز من التداول وترسل مبلغًا مساويًا من العملة القانونية للمستخدم.

يتطلب هذا رسوم معالجة بنسبة 0.1%، ولكن كما ذكرنا سابقًا، تأتي معظم أرباحها من دخل الاستثمار، مثل سندات الخزانة الأمريكية. والسبب وراء ذلك هو أنه مقابل كل رمز تُصدره تيثر، ستحصل على دخل مماثل من العملة القانونية، وهو ما يعادل الحصول على التزام بدون فائدة واستخدامه للاستثمار.

يعتمد نموذج تيثر في "سك العملات لشراء السندات" بشكل أساسي على الحصول على التزامات بدون فوائد عن طريق إصدار USDT والاستثمار في سندات أمريكية قصيرة الأجل لتحقيق فروق أسعار الفائدة. ولأن تكلفة الإصدار منخفضة للغاية وعوائد السندات الأمريكية مستقرة، يمكن اعتبار هذا "تكلفة صفرية وعوائد مستقرة". صرح جاد شي، محلل قطاع في مجموعة هاشكي، وهي مجموعة خدمات مالية آسيوية للأصول الرقمية، لمراسلي جيميان نيوز.

في الوقت الحالي، هل يُعد هذا النموذج مستدامًا؟ وهل يُمكن تكراره بالنسبة للوافدين الجدد الآخرين؟

يعتقد جاد شي أن هذا النموذج مستدام على المدى القصير في ظل ارتفاع أسعار الفائدة على سندات الخزانة الأمريكية، وقد يتعزز بتطبيق "قانون GENIUS" الأمريكي ("قانون توجيه وتأسيس قانون الابتكار الوطني للعملات المستقرة في الولايات المتحدة")، الذي يُلزم باحتياطي سندات الخزانة. ومع ذلك، سيتأثر هذا النموذج على المدى الطويل أيضًا بتخفيضات أسعار الفائدة التي يُجريها الاحتياطي الفيدرالي أو بمخاطر حجم الدين الأمريكي.

"بالنسبة للشركات الأخرى، فإن قابلية تكرارها منخفضة، ويعود ذلك أساسًا إلى متطلبات الامتثال الصارمة وحواجز تأثير الشبكة الخاصة بـ USDT، ويجد المنافسون الآخرون صعوبة في اختراق حواجز السيولة وقاعدة المستخدمين."

تجدر الإشارة إلى أن شركة تيثر تُعدّ حاليًا من أكبر حاملي سندات الخزانة الأمريكية في العالم.

في عام 2024، زادت تيثر حيازتها من سندات الخزانة الأمريكية، حيث بلغت حيازاتها المباشرة وغير المباشرة 113 مليار دولار. وفي الربع الأول من هذا العام، استمر تعرض تيثر لسندات الخزانة الأمريكية في النمو ليصل إلى ما يقرب من 120 مليار دولار، مسجلًا رقمًا قياسيًا جديدًا. وفقًا لبيانات وزارة الخزانة الأمريكية الصادرة عن حاملي السندات الأمريكية الأجانب، تجاوز إجمالي حيازات تيثر بنهاية مارس/آذار ألمانيا، التي احتلت المركز التاسع عشر بـ 111.4 مليار دولار.

تتصدر تيثر بثبات من حيث إصدار وتداول العملات المستقرة. في عام 2024، بلغ إجمالي إصدارات تيثر من USDT 45 مليار دولار، وهو ما يعادل تقريبًا القيمة السوقية الكاملة لعملة USDC (عملة الدولار الأمريكي المستقرة التي أصدرتها سيركل) في ذلك الوقت. وفقًا لبيانات DefiLlama، بلغت القيمة السوقية لعملة USDT حتى تاريخ نشر هذا التقرير في 27 يونيو/حزيران 157.9 مليار دولار أمريكي، أي ما يعادل 62% من حصة السوق؛ بينما حلت شركة Circle في المركز الثاني، والتي أُدرجت مؤخرًا، لكن سعر سهمها تضاعف ثلاث مرات، بقيمة سوقية بلغت 61.4 مليار دولار أمريكي، أي ما يعادل 24% من حصة السوق. لا تزال الفجوة كبيرة بين العملتين، حيث لا تتجاوز حصة المشاركين الآخرين في السوق 13%.

في الوقت الحالي، تُستخدم العملات المستقرة بشكل أساسي في سيناريوهات الدفع والمعاملات، وتتمتع عملة Tether بمزايا بارزة في هذا الصدد.

"وفقًا لبيانات DeFiLlama، يدعم USDT بشكل أصلي 18 سلسلة كتل، ويصل دعم الجسر إلى 91 سلسلة كتل، ويحتل موقع احتكار في سيناريوهات الدفع والمعاملات.وفقًا لبيانات Coingecko، احتل متوسط ​​حجم التداول اليومي لـ USDT المرتبة الأولى منذ فترة طويلة في حجم التداول على مدار 24 ساعة، وهو العملة الأساسية لزوج التداول الأكثر استخدامًا في البورصات.حلل Jade Shi.

أصبحت ميزة كونها أول من يتحرك والسيولة التي لا تتزعزع من الأسباب المهمة التي تجعل Tether تبرز من بين الحشود.

قال تشاو وي إن السبب وراء احتلال Tether's USDT لمكانة مهيمنة في سوق العملات المستقرة يرجع في المقام الأول إلى ميزة كونها أول من يتحرك والقبول الواسع في السوق. أُطلقت عملة USDT عام ٢٠١٤، وهي من أوائل العملات المستقرة. استغلت فرصة السوق، وسرعان ما أصبحت زوج التداول المفضل كأصل أساسي لبورصات العملات المشفرة. بالإضافة إلى ذلك، وبفضل تأثير العلامة التجارية للدخول المبكر في السوق، تم دمج USDT على نطاق واسع في بورصات عالمية رئيسية مثل OKX وCoinbase، مما شكل تأثيرًا شبكيًا قويًا. على وجه الخصوص، اخترق Tether بسرعة منظومة تداول العملات المشفرة من خلال علاقته الوثيقة مع Bitfinex في بداياته، مما عزز مكانته السوقية بشكل أكبر. ”

“بالإضافة إلى ميزة كونها أول من يتداول، تتميز USDT بميزة السيولة واستراتيجيتها التشغيلية. كما أن السيولة العالية تجعلها الأداة المفضلة للمتداولين للتحوط من التقلبات وإجراء تحويلات مالية سريعة. في الوقت نفسه، تضمن تيثر توافر وسهولة استخدام USDT من خلال دعمها متعدد السلاسل وتعاونها المتعمق مع منصات التداول المركزية. وأضاف تشاو وي:

عشر سنوات من الصعود

تيثر رائدة حقيقية في مجال العملات المستقرة. في عام ٢٠١٤، أُطلقت رسميًا عملة ريالكوين، سلف تيثر، والتي أسسها ثلاثة مؤسسين مشاركين: بروك بيرس، وريف كولينز، وكريج سيلارز. في نوفمبر من ذلك العام، أُعيدت تسمية ريالكوين إلى تيثر، والتي تعني "ملزم". في ذلك العام، أصدرت تيثر أول عملة مستقرة لها. بعد عشر سنوات، تجاوزت القيمة السوقية لعملة USDT ١٠٠ مليار دولار أمريكي.

سُجلت شركة Tether Holdings Limited، وهي كيان مؤسسي، في الأصل في جزر فيرجن البريطانية، الملاذ الضريبي. ووفقًا لبيانها الرسمي، فقد نُقلت إلى السلفادور في يناير 2025، وتُعرف الآن باسم Tether Holdings, S.A. de C.V.

تمتلك شركة iFinex، الشركة الأم لـ Tether، منصة تداول عملات رقمية شهيرة - Bitfinex. يضم الفريق التنفيذي الحالي لـ Tether الرئيس التنفيذي باولو أردوينو؛ ورئيس مجلس الإدارة جيانكارلو ديفاسيني، وهو أيضًا أحد مؤسسي Bitfinex؛ والمدير المالي سيمون ماكويليامز؛ والمديرة التنفيذية للعمليات كلوديا لاغوريو. في مؤتمر Bitcoin 2025، ألقى باولو أردوينو كلمة رئيسية وسلط الضوء على وظيفة إلغاء الوساطة المالية للعملات المستقرة.

سأل: ما رأيك في Tether؟ يعتقد أن تيثر مختلفة تمامًا عن شركات التكنولوجيا والمؤسسات المالية التقليدية. عادةً ما تعتمد الشركات المالية وشركات التكنولوجيا الكبرى على سلسلة من الوسطاء، ويتقاضى الوسطاء الماليون رسومًا على كل معاملة، بينما تتحكم شركات التكنولوجيا العملاقة بالبيانات. في جوهره، "لقد فقدنا استقلاليتنا في كل من المال والبيانات". هدف تيثر هو استخدام التكنولوجيا لتطوير أدوات مناسبة لمساعدة الناس على التخلص من قيود هؤلاء الوسطاء. هذه هي الرؤية العامة لدائرة العملات للعملات الافتراضية - تحقيق تمويل لامركزي. من بين مختلف العملات الافتراضية، يتزايد الاعتراف بالعملات المستقرة تدريجيًا في السوق. لتحليل مدى قبول السوق للعملات المستقرة، يجب أولاً الإجابة على سؤال: لماذا ظهرت العملات المستقرة؟

بالعودة إلى 3 يناير 2009، عندما قام ساتوشي ناكاموتو بتعدين كتلة بيتكوين جينيسيس رقم 0 وحصل على 50 بيتكوين كمكافأة. حتى الآن، احتفلت العملة الافتراضية بالذكرى السادسة عشرة لتطويرها، كما شهدت بيتكوين فترة من التطور السريع. ارتفع سعرها إلى 100,000 دولار أمريكي للعملة الواحدة.

على الرغم من الزخم القوي، لطالما انتقد السوق تقلب أسعار الأصول الافتراضية. في الوقت الحالي، يُعادل ظهور العملات المستقرة إتاحة خيار آخر للسوق. فبسبب ارتباطها بأصول محددة، تتمتع العملات المستقرة باستقرار نسبي في السعر، مما يُسهّل بناء الثقة في القيمة. كما أن عامل الأمان أعلى في سيناريوهات المعاملات والدفع. بالإضافة إلى ذلك، وبفضل استقرارها، يُمكن استخدامها أيضًا كأداة لمكافحة التضخم والتحوط من تقلبات القيمة.

"بالعودة إلى المصدر، وُلدت العملات المستقرة من الحاجة المُلحة لاستقرار الأسعار في سوق العملات المشفرة، واتجاه التكامل بين النظام المالي التقليدي وتقنية البلوك تشين. وقد مثّلت هذه العملات "أداة تسعير" في سوق العملات المشفرة، مُلبّيةً احتياجات المتداولين للأصول منخفضة التقلب، وموفرةً سيولة فعّالة لبورصات العملات المشفرة." أوضح تشاو وي أنه بعد ظهور العملات المشفرة المبكرة، مثل بيتكوين، حدّت التقلبات الحادة في أسعارها من فعاليتها كوسيلة للمعاملات اليومية. يحتاج السوق إلى أصل يجمع بين الطبيعة اللامركزية لتقنية البلوك تشين واستقرار العملات القانونية. كما يوفر المستوى الفني الدعم. كما هيأ التقدم التكنولوجي والتغيرات في البيئة التنظيمية ظروفًا مواتية لتطوير العملات المستقرة. ويُسهّل نضج تقنية البلوك تشين إصدار وإدارة العملات المستقرة، كما أن التطبيق الواسع النطاق للعقود الذكية يُقلل من تكاليف التطوير. وصرح تشاو وي قائلاً: "تجدر الإشارة إلى أن الشمول المالي يُعدّ في الواقع أحد العوامل المحفزة لظهور العملات المستقرة. كما أن التكلفة العالية وانخفاض كفاءة المدفوعات عبر الحدود في النظام المالي العالمي، ونقص الخدمات المالية في بعض المناطق، قد مهّدا الطريق لظهور العملات المستقرة. وبدأت العملات المستقرة في الارتفاع حوالي عام ٢٠١٤ من خلال ربطها بالعملات القانونية أو الأصول الأخرى (مثل الدولار الأمريكي والذهب). على سبيل المثال، أطلقت BitShares عملة BitUSD، ثم عملة TetherUSDT، مما سدّ هذه الفجوة في السوق." قال تشاو وي.

يرى خبراء الصناعة أن العملات المستقرة من المتوقع أن تصبح "العملة المفضلة" في الأسواق الناشئة. "لنأخذ أفريقيا مثالاً. كثير من الناس في كينيا لا يملكون حسابات مصرفية. في ظل غياب الخدمات المصرفية، تسد العملات المستقرة هذه الفجوة من خلال المحافظ الإلكترونية. والأهم من ذلك، أن وظيفة الدفع بالعملات المستقرة لا تقتصر على البلد، بل هي عالمية. ما دامت المحافظ الإلكترونية والعملات المستقرة موجودة، فيمكنها إجراء المدفوعات عالميًا. هذه هي الوسيلة الحقيقية لجعل الخدمات المالية في متناول الجميع، وحل مشكلة إمكانية الوصول بشكل حقيقي، وبالتالي تحقيق هدف التمويل الشامل." قال شياو فنغ، رئيس مجلس الإدارة والرئيس التنفيذي لمجموعة هاشكي، في مقابلة مع إنترفيس نيوز.

معاناة الامتثال

المشكلة هي، كيف نضمن استقرار العملات المستقرة؟

ينبع استقرار عملة الدولار الأمريكي المستقرة من آلية ارتباطها بالدولار الأمريكي. عادةً، يعتمد مُصدرو العملات المستقرة آلية احتياطي 1:1، مدعومة بأصول عالية السيولة مثل النقد بالدولار الأمريكي، وسندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، والودائع المصرفية لضمان اتساق قيمتها مع قيمة الدولار الأمريكي.

كما تُؤكد الأوراق النقدية التي يتم الترويج لها حاليًا في العديد من الأماكن على أهمية الأصول الاحتياطية، بما في ذلك قانون GENIUS في الولايات المتحدة، والذي يشترط لإصدار عملات دفع مستقرة، أن تكون العملات المستقرة القائمة لدى المُصدر مدعومة بنسبة أصول احتياطية 1:1 على الأقل. تشمل هذه الأصول الاحتياطية النقد بالدولار الأمريكي، وسندات الخزانة الأمريكية المستحقة خلال 93 يومًا، وما إلى ذلك.

""ومن أجل تعزيز الشفافية والثقة، ووفقًا لأحكام قانون GENIUS الأمريكي، يجب على مُصدري العملات المستقرة أيضًا الكشف عن حالة الأصول الاحتياطية بشكل منتظم، مثل نشر تقارير الاحتياطي المدققة كل شهر، ومنع رهن الأصول الاحتياطية أو اختلاسها بشكل صارم." وأضاف جاد شي.

وتحديدًا، تعرضت تيثر لانتقادات بشأن مسألة الأصول الاحتياطية. حيث صرحت تيثر بأنها شركة شفافة تمامًا، وهو ما لا تحظى به عمومًا في الصناعة. أولاً، فيما يتعلق بالإفصاح عن الاحتياطيات، صرحت تيثر أن كل رمز من رموز تيثر مدعوم بنسبة 100% باحتياطيات، تشمل العملات التقليدية، وما يعادلها من النقد، وأصولاً أخرى، بما في ذلك حسابات القبض المستحقة التي تتكون من قروض أصدرتها تيثر لأطراف ثالثة. تنشر تيثر تقرير احتياطي ربع سنوي تُعدّه شركة BDO Italia، وهي شركة محاسبة مستقلة. ويُعدّ التقرير وفقاً لمعايير مجلس معايير التدقيق والضمان الدولي (IAASB).

ولكن في نظر المطلعين على الصناعة، "لا يزال الكشف عن أصول الاحتياطي الخاصة بشركة تيثر متأخرًا، ولم يتم الاعتراف رسميًا بوكالة التدقيق الخاصة بها من قبل الولايات المتحدة، وشفافيتها تفتقر إلى حد خطير".

أشار جاد شي.

ثانيًا، من حيث أنواع الاحتياطيات، وفقًا لتقرير احتياطي شركة Tether في الربع الأول من هذا العام، فإن ما يقرب من 80% من أصولها الاحتياطية هي نقد وما يعادله وودائع قصيرة الأجل أخرى.

"هذا يعني أنه على الرغم من ارتفاع نسبة السيولة، إلا أنه لا تزال هناك بعض المخاطر المحتملة، وخاصة في بيئات السوق المتطرفة، وقد تكون هناك مشاكل مع عدم كفاية السيولة الاحتياطية.”

تجدر الإشارة إلى أن أصول تيثر الاحتياطية تشمل بيتكوين والذهب. وأوضحت تيثر أنها "تعتقد أنهما أدوات لمكافحة التضخم". ومع ذلك، فإن تقلبات أسعار بيتكوين والذهب كبيرة نسبيًا. هل وظائفهما في الحفاظ على القيمة جديرة بالثقة؟

صرحت تيثر أنه نظرًا للتقلبات الكبيرة في سعر صرف بيتكوين مقابل الدولار الأمريكي، فقد تتغير قيمة بيتكوين التي تحتفظ بها تيثر بالدولار الأمريكي بشكل كبير بعد إصدار أحدث تقرير احتياطي لها.

نراقب بانتظام قيمة ما نحتفظ به من بيتكوين، ولكننا لا نلتزم بتحديث أي معلومات تقييمية في أي فترة زمنية محددة. ومع ذلك، تحافظ تيثر على توازن جيد للحد من تقلبات سعر بيتكوين.

في الواقع، وبغض النظر عن إيجابيات وسلبيات الأصول الاحتياطية، فإن آلية تثبيت الأصول نفسهاعلى الرغم من أنهيمكنها نظريًا ضمان تثبيت سعر العملات المستقرة، إلا أنها ستظل

"حاليًا، ترتبط عملة الدولار الأمريكي المستقرة ارتباطًا وثيقًا بسندات الخزانة الأمريكية، مما قد يُعرّضها لضغوط هائلة في ظل ظروف السوق القاسية. على سبيل المثال، في حال حدوث إقبال كبير على السحب، قد يضطر المُصدر إلى بيع سندات الخزانة بسرعة لسحبها نقدًا، مما سيؤدي إلى ارتفاع حاد في عوائد سندات الخزانة، وانكماش في الأصول الاحتياطية، بل وحتى حلقة مفرغة.قال جاد شي:

وضرب جاد شي مثالًا،أزمة بنوك وادي السيليكون في عام ٢٠٢٣ مثال نموذجي. في ذلك الوقت، عانت شركة سيركل، مُصدرة عملة USDC، من هبوط حاد بسبب مخاوف السوق من مخاطر السيولة الناتجة عن أصولها الاحتياطية البالغة 3.3 مليار دولار والمودعة في بنك وادي السيليكون. وفقد سعر USDC استقراره وانخفض إلى حوالي 0.87 دولار.

"بشكل عام، يعتمد تثبيت سعر عملة الدولار الأمريكي المستقرة على أمان وسيولة الأصول الاحتياطية، إلا أن تقلبات هذه الأصول، وضغوط سيولة السوق، والحالات القصوى مثل التدافع لسحب الأموال قد تُشكل تهديدًا لاستقرار العملة المستقرة. لذلك، يُعد تعزيز الإفصاح عن الاحتياطيات والإشراف عليها، وتحسين تخصيص الأصول الاحتياطية، اتجاهات مهمة لضمان تثبيت فعال للعملات المستقرة والدولار الأمريكي.

صرح جاد شي بأنه يبدو أن تيثر لم تتكيف بفعالية مع المتطلبات ذات الصلة، وأن مجموعات مستخدمي تيثر الرئيسية تتركز في السوق الخارجية. في المقابل، يُشجع مشروع القانون المنافسين الملتزمين، مثل سيركل، على توسيع حصتهم السوقية، مما قد يؤدي إلى انخفاض تدريجي في حصة USDT السوقية. في الوقت نفسه، ستواصل زيادة التكاليف التنظيمية الضغط على تيثر. إضافةً إلى ذلك، تواجه تيثر، بموجب قانون MiCA للاتحاد الأوروبي ولوائح أخرى، ضغوطًا تتعلق بالامتثال، وقد تُجبر على الانسحاب من بعض الأسواق. مع تزايد شعبية مسار العملات المستقرة، تزداد حدة المنافسة بشكل واضح. يعتقد تشاو وي أنه مع سباق تشريعات العملات المستقرة العالمية، فإن العملات المستقرة المنظمة والملتزمة، مثل USDC التي أطلقتها سيركل، تستحوذ تدريجيًا على حصة سوقية مثل USDT. "وقد أثارت شفافية احتياطيات USDT جدلًا في السابق. على الرغم من أن تيثر بذلت جهودًا حثيثة لتعزيز ثقتها من خلال تقارير تدقيق منتظمة في السنوات الأخيرة، إلا أن هيمنتها على السوق بحاجة إلى إعادة النظر مع ترسيخ تشريعات العملات المستقرة العالمية تدريجيًا." بالتركيز على تطوير هذه الصناعة، يعتقد تشاو وي أن التنظيم العالمي الحالي للعملات الرقمية أصبح أكثر وضوحًا تدريجيًا، وأن بعض الدول والمناطق منفتحة على قانونية العملات المشفرة، مما يشجع على ابتكار العملات المستقرة. في عام ٢٠٢٥، سيعزز التطبيق التدريجي لأول إطار تنظيمي فيدرالي في الولايات المتحدة للعملات المستقرة، وهو قانون GENIUS، وقانون العملات المستقرة في هونغ كونغ، الصين، تطوير العملات المستقرة، التي قد تصل قيمتها إلى تريليونات الدولارات.