رهان الطرح العام الأولي لشركة OKX

المؤلف: براتيك ديساي؛ المترجم: بلوك يونيكورن

مقدمة

جمع السيد كينيدي ثروته من تجارة الخمور خلال فترة حظر الكحول (وهي فترة من عام ١٩٢٠ إلى عام ١٩٣٣، عندما كان بيع وإنتاج وتوزيع الكحول محظورًا في الولايات المتحدة)، وبعد انتهاء فترة الحظر، أصبح أول رئيس لهيئة الأوراق المالية والبورصات. ويُقال إن الرئيس روزفلت قال عن هذا التعيين: "فليقبض اللص على اللص". ثم قام كينيدي بتطهير وول ستريت بحماسة إصلاحية، مطبقًا قواعد لا تزال تنظم أسواق الأوراق المالية حتى يومنا هذا.

وهناك قصة مماثلة في مجال العملات المشفرة الحديث، وهي تحول شركة OKX من شركة منبوذة تنظيميًا إلى شركة مرشحة محتملة للطرح العام الأولي. وفقًا لتقرير صدر يوم الأحد، تدرس منصة OKX لتداول العملات المشفرة، ومقرها سيشل، طرح أسهمها للاكتتاب العام في الولايات المتحدة، بعد أربعة أشهر فقط من موافقتها على دفع غرامة قدرها 505 ملايين دولار للحكومة الأمريكية لعملها دون ترخيص. في فبراير 2025، أقرت ثاني أكبر بورصة مركزية في العالم (CEX) بمعالجة أكثر من تريليون دولار من المعاملات غير المرخصة التي شملت مستخدمين أمريكيين، مع انتهاكها عمدًا لقوانين مكافحة غسل الأموال، ووافقت على دفع غرامة ضخمة تزيد عن 500 مليون دولار. والآن، تسعى المنصة إلى دعوة المستثمرين الأمريكيين لشراء أسهمها. لا شيء يُعبّر عن "بداية جديدة" أكثر من الخضوع الطوعي لتقارير الأرباح الفصلية، والإفصاحات، والملفات المطلوبة من هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC). هل يُمكن لشركة عملات رقمية أن تنجح في وول ستريت؟ أثبتت سيركل مؤخرًا أن ذلك ممكن. خلال الأسابيع القليلة الماضية، أظهرت شركة USDC، المُصدرة لعملتها المستقرة، أن المستثمرين سيُنفقون أموالهم بحماس على شركات العملات الرقمية إذا اتبعت نهج الامتثال. ارتفع سعر سهم سيركل من 31 دولارًا إلى ما يقارب 249 دولارًا في غضون أسابيع قليلة، مما أدى إلى ظهور مليارديرات بسرعة، ووضع نموذجًا جديدًا للاكتتابات العامة الأولية للعملات الرقمية. حتى كوين بيس، أكبر بورصة عملات رقمية في الولايات المتحدة، ارتفعت بنسبة 40% في الأيام العشرة الماضية، وتُتداول حاليًا بالقرب من أعلى مستوى لها في أربع سنوات. هل يُمكن لـ OKX تحقيق نجاح مماثل مع البورصات؟ سجل سيركل التنظيمي واضحٌ للغاية فيما يتعلق بالإدراج. فهم يرتدون البدلات الرسمية، ويشهدون في جلسات استماع الكونغرس، وينشرون تقارير الشفافية لسنوات. في غضون ذلك، اعترفت OKX مؤخرًا بتسهيل معاملات مشبوهة وعائدات جرائم بقيمة 5 مليارات دولار، واضطرت إلى التعهد بشدة بعدم تكرار نفس الأخطاء.

بورصات تداول مركزية مختلفة، قصص مختلفة

لفهم آفاق الطرح العام الأولي لـ OKX، دعونا نلقي نظرة على Coinbase، بورصة العملات المشفرة الرئيسية الوحيدة التي دخلت السوق العامة بنجاح. تجني OKX وCoinbase المال بالطريقة نفسها: من خلال فرض رسوم على كل معاملة عملات مشفرة.

عندما يكون سوق العملات المشفرة في حالة جنون، كما هو الحال في السوق الصاعدة، يمكنهما جني أموال طائلة. توفر كلتا المنصتين خدمات أساسية للعملات المشفرة: التداول الفوري، والتخزين، وخدمات الحفظ. ومع ذلك، تختلف أساليب تطوير أعمالهما اختلافًا كبيرًا.

اتخذت Coinbase نهجًا يركز على الامتثال أولًا. وظفت أعضاء سابقين في الهيئات التنظيمية، وبنت أنظمةً على مستوى المؤسسات، وأمضت سنوات في التحضير لطرح عام أولي في وول ستريت. نجحت هذه الاستراتيجية، وطُرحت أسهمها للاكتتاب العام في أبريل 2021، ورغم تقلبات سوق العملات المشفرة، تُقدر قيمتها الآن بأكثر من 90 مليار دولار.

يبلغ متوسط ​​حجم التداول الفوري الشهري على Coinbase 92 مليار دولار في عام 2024، معظمها من عملاء أمريكيين يدفعون رسومًا مرتفعة مقابل اليقين التنظيمي. هذه هي استراتيجية السلحفاة: بطيء، ثابت، ويركز على أداء سوق واحد بشكل جيد.

اختارت OKX استراتيجية الأرنب: التحرك بسرعة، والاستحواذ على حصة سوقية عالمية، والقلق بشأن التنظيم لاحقًا. من منظور تجاري، تُعد هذه الاستراتيجية ناجحة للغاية. يبلغ متوسط ​​حجم التداول الفوري الشهري لمنصة OKX 98.19 مليار دولار أمريكي في عام 2024، أي أعلى بنسبة 6.7% من Coinbase، حيث تخدم 50 مليون مستخدم في أكثر من 160 دولة. وإذا أضفنا إلى ذلك تداول المشتقات (حيث تبلغ حصتها 19.4% من السوق العالمية)، نجد أن OKX تُعالج تداولات عملات مشفرة أكثر بكثير من Coinbase. يبلغ متوسط ​​حجم التداول الفوري اليومي لمنصة OKX حوالي ملياري دولار أمريكي، وأكثر من 25 مليار دولار أمريكي من المشتقات، مقارنةً بـ 1.86 مليار دولار أمريكي و3.85 مليار دولار أمريكي على التوالي لمنصة Coinbase. لكن زيادة السرعة تأتي مع زيادة في التكلفة. لقد بنت Coinbase علاقة جيدة مع الجهات التنظيمية الأمريكية، بينما سعت OKX جاهدةً لجذب العملاء الأمريكيين رغم حظرها من العمل في الولايات المتحدة. يبدو أن موقفهم هو "طلب الرحمة لا الإذن"، وهو ما ينجح حتى تضطر لطلب الرحمة من وزارة العدل. هناك مشكلة: تعتمد إيرادات منصات تداول العملات المشفرة كليًا على استمرار الناس في تداول العملات المشفرة بحماس. عندما يكون السوق نشطًا، تحقق المنصات أرباحًا طائلة. وعندما يهدأ السوق، قد تنخفض الإيرادات بشكل حاد بين عشية وضحاها. على سبيل المثال، انخفض حجم التداول الفوري والمشتقات في البورصات بأكثر من 50% في يونيو 2024، مقارنةً بذروته البالغة حوالي 9 تريليونات دولار في مارس. أصبحت تسوية أوكيكس بقيمة 500 مليون دولار درسًا قسريًا في كيفية عمل الأسواق المالية الأمريكية. ويبدو أنهم تعلموا من أخطائهم الفادحة. لقد وظفوا المدير التنفيذي السابق لباركليز، روشان روبرت، كرئيس تنفيذي في الولايات المتحدة، وافتتحوا مكاتب امتثال في سان خوسيه ونيويورك وسان فرانسيسكو، ووظفوا 500 شخص، وبدأوا الحديث عن بناء "تطبيق خارق يُحدد الصناعة"، وهي لغة مؤسسية توحي بجديتهم في الإصلاح. سيكون من المثير للاهتمام معرفة ما إذا كان المستثمرون سيصدقون رواية الاسترداد هذه.

لعبة التقييم

بناءً على حجم التداول، من المفترض أن يكون تقييم OKX نظريًا مماثلاً أو حتى أعلى من Coinbase.

تبلغ القيمة السوقية لشركة Coinbase تقريبًا مضاعفًا واحدًا لحجم التداول الشهري، بمتوسط ​​حجم شهري يبلغ 92 مليار دولار وقيمة سوقية تزيد عن 90 مليار دولار. يبلغ حجم OKX الشهري 98.19 مليار دولار، أي أعلى بنسبة 6.7% من Coinbase. باستخدام نفس المضاعف، ستبلغ قيمة OKX 85.4 مليار دولار.

ومع ذلك، فإن التقييم ليس مجرد مسألة حسابية، بل يتعلق أيضًا بالتصور والمخاطرة.

قد تؤدي القيود التنظيمية على OKX إلى تخفيض في قيمتها. فوجودها الدولي يعني أن أرباحها تعتمد على بيئة تنظيمية سريعة التغير، كما حدث في تايلاند، حيث حظرت الجهات التنظيمية مؤخرًا OKX والعديد من البورصات الأخرى.

إن تطبيق "خصم مخاطر تنظيمية" بنسبة 20% من شأنه أن يرفع قيمة OKX إلى 68.7 مليار دولار. ولكن بالنظر إلى نطاقها العالمي وهيمنتها في المشتقات وحجم التداول الأعلى، فإن علاوة تقييمها مبررة. نطاق التقييم العادل: من 70 مليار دولار إلى 90 مليار دولار، اعتمادًا على مدى تقدير المستثمرين للنمو مقابل الحوكمة. نقاط القوة تعتمد جاذبية OKX الاستثمارية على العديد من المزايا التنافسية التي تفتقر إليها Coinbase. النطاق العالمي: في حين تركز Coinbase بشكل أساسي على الولايات المتحدة، تخدم OKX الأسواق التي يتزايد فيها اعتماد العملات المشفرة: آسيا وأمريكا اللاتينية وأجزاء من أوروبا حيث لا يزال النظام المصرفي التقليدي متخلفًا. هيمنة المشتقات: تسيطر OKX على 19.4% من سوق مشتقات العملات المشفرة العالمي، بينما تُعدّ أعمال Coinbase في هذا المجال ضئيلة. إعلان Coinbase الأخير عن عمليات المبادلة الدائمة يعني أن OKX ستواجه منافسة شرسة من جهات عريقة وخاضعة للتنظيم مثل Coinbase. ريادة حجم التداول: على الرغم من كونها شركة خاصة واجهت مؤخرًا مشكلات تنظيمية، إلا أن حجم التداول الفوري لشركة OKX يفوق حجم Coinbase المدرجة في البورصة. تتمتع Coinbase أيضًا بمزاياها - سجل تنظيمي نظيف وعلاقاتها القوية مع المستثمرين المؤسسيين الذين يفضلون تكاليف الامتثال المتوقعة على قصة نمو عالمية مصحوبة بتعقيدات تنظيمية.

ما قد يحدث؟

المخاطر التي تواجه OKX هائلة، وتختلف عن المخاوف التقليدية المتعلقة بالاكتتابات العامة الأولية.

التغيير المفاجئ في اللوائح التنظيمية: تعمل OKX في عشرات الولايات القضائية التي تتغير فيها القواعد بسرعة. الحظر في تايلاند ليس سوى أحدث مثال على ذلك. يمكن لأي سوق رئيسي أن يخسر قدرًا كبيرًا من الإيرادات بين عشية وضحاها.

دورية السوق: ترتفع إيرادات بورصات العملات المشفرة وتنخفض مع نشاط التداول. عندما تكون أسواق العملات المشفرة هادئة، يمكن أن تنخفض إيرادات البورصات بشكل حاد.

مخاطر السمعة: على الرغم من التسوية، لا يزال من الممكن أن تتضرر سمعة OKX بشكل كبير نتيجة فضيحة تنظيمية. بورصات العملات المشفرة بطبيعتها أعمال محفوفة بالمخاطر، وقد يؤدي أي خلل فني أو خرق أمني إلى تدمير ثقة العملاء بين عشية وضحاها.

رأينا

قد يكون الطرح العام الأولي المحتمل لشركة OKX اختبارًا مثيرًا للاهتمام لمدى تغاضي الأسواق العامة عن تاريخ البورصة المضطرب.

بغض النظر عن الدراما التنظيمية، تتمتع OKX بالفعل بمزايا على Coinbase، منصة العملات المشفرة الوحيدة التي نجحت في طرح أسهمها للاكتتاب العام. فهي تهيمن على تداول المشتقات ولديها قاعدة عملاء عالمية.

قد لا يكون مهمًا ما إذا كانت OKX قد تعلمت من أخطائها (فالدروس باهظة الثمن غالبًا ما تُعلق في الأذهان). ما يهم حقًا هو مدى استعداد مستثمري السوق العامة لدفع مضاعفات النمو لشركة تعمل في عشرات البيئات التنظيمية غير المتوقعة. لقد بنت Coinbase خندقًا من مؤهلات الامتثال الأمريكية؛ بينما بنت OKX إمبراطورية تجارية عالمية، وهي الآن تبني تحولًا جذريًا في الامتثال حولها. كلتا الاستراتيجيتين ناجحتان، لكنهما تجذبان مستثمرين مختلفين تمامًا. تُعدّ Coinbase خيارًا آمنًا للمستثمرين المؤسسيين الذين يسعون إلى الاستثمار في العملات المشفرة الخاضعة للتنظيم. أما OKX، فقد تجذب المستثمرين الذين يرون مستقبل العملات المشفرة في التبني العالمي ومنتجات التداول المتطورة. أثبتت Circle استعداد المستثمرين للمخاطرة بقصص عملات مشفرة نزيهة. وتراهن OKX على أن المستثمرين سيفعلون الشيء نفسه، حتى لو كان لديهم تاريخ معقد. سيكشف مدى تفاعل صورة OKX الإصلاحية مع الأسواق العامة مدى تقدير المستثمرين للنمو والحوكمة في مجال العملات المشفرة.