ما هو الإقراض المعياري وهل يمكن أن يكون اتجاه DeFi التالي؟

يقارن كريس باورز قادة الإقراض التقليديين للتمويل اللامركزي (MakerDAO وAave وCompound) بالعديد من مشاريع الإقراض المعيارية الرئيسية، بما في ذلك Morpho وEuler وGearbox، مما يسلط الضوء على التأثير الإيجابي للإقراض المعياري على إدارة المخاطر وتدفق القيمة في عالم DeFi.

هناك مفهوم قديم في كل من الأعمال والتكنولوجيا وهو أن هناك طريقتين فقط لكسب المال: التجميع والتفكيك. ويتجلى هذا بشكل أكثر وضوحًا في عالم العملات المشفرة والتمويل اللامركزي (DeFi) نظرًا لطبيعته غير المسموح بها.

في هذه المقالة، سوف نستكشف الاتجاه الصاعد للإقراض المعياري (وأولئك الذين دخلوا بالفعل عصر ما بعد الوحدات) وندرس كيف أنه يعطل الإقراض DeFi السائد. ومع التفكيك، تشكل هياكل السوق الجديدة تدفقات قيمة جديدة - من سيستفيد أكثر؟

مشاريع الإقراض المعيارية

وقد حدثت بالفعل عملية تفكيك كبيرة على مستوى البنية التحتية الأساسية. في السابق، كان لدى Ethereum حل واحد للتنفيذ والتسوية وتوافر البيانات. ومع ذلك، فقد تبنت الآن نهجًا أكثر معيارية، حيث توفر حلولًا مخصصة لكل عنصر أساسي في blockchain.

نفس السيناريو يتكشف في قطاع الإقراض DeFi. كانت المنتجات الناجحة في البداية شاملة، على الرغم من الأجزاء المتحركة العديدة لمنصات إقراض التمويل اللامركزي الثلاث الأولى – MakerDAO وAave وCompound – وجميعها تعمل ضمن هياكل محددة مسبقًا وضعتها فرقها الأساسية. ومع ذلك، اليوم، يأتي نمو إقراض DeFi من مجموعة جديدة من المشاريع التي تعمل على تقسيم الوظائف الأساسية لبروتوكولات الإقراض.

تعمل هذه المشاريع على إنشاء أسواق مستقلة، وتقليل الحوكمة، وفصل إدارة المخاطر، وتخفيف مسؤوليات أوراكل، والقضاء على التبعيات الفردية الأخرى. تقوم مشاريع أخرى ببناء منتجات مجمعة سهلة الاستخدام تجمع بين مكونات DeFi المتعددة لتقديم منتجات إقراض أكثر شمولاً.

أصبح هذا الدافع الجديد لتفكيك إقراض DeFi بمثابة ميم للإقراض المعياري. في Dose of DeFi، نحب الميمات، لكننا نرى أيضًا مشاريع جديدة (والمستثمرين فيها) تحاول إثارة السوق بموضوعات جديدة بدلاً من الابتكار الحقيقي (فكر في DeFi 2.0).

وجهة نظرنا: الضجيج ليس خيالا

سيخضع إقراض DeFi لتحول مماثل لطبقة التكنولوجيا الأساسية، مثل Ethereum، مع ظهور بروتوكولات معيارية جديدة، مثل Celestia، بينما يقوم القادة الحاليون بتعديل خرائط الطريق الخاصة بهم لتصبح أكثر نمطية.

وعلى المدى القصير، يشق المنافسون الرئيسيون مسارات مختلفة. تنجح مشاريع الإقراض المعيارية الجديدة مثل Morpho وEuler وAjna وCredit Guild، في حين تتبنى MakerDAO نموذج SubDAO أكثر لامركزية. بالإضافة إلى ذلك، فإن Aave v4 الذي تم الإعلان عنه مؤخرًا يتجه أيضًا نحو النمطية، مما يعكس التحول المعماري لـ Ethereum. قد تحدد المسارات التي يتم صياغتها اليوم تراكم القيمة في حزمة إقراض DeFi على المدى المتوسط ​​إلى الطويل.

وفقًا لبيانات Token Terminal، كان هناك دائمًا سؤال حول ما إذا كان MakerDAO ينتمي إلى سوق إقراض العملات المشفرة DeFi أو سوق العملات المستقرة. ومع ذلك، مع نجاح بروتوكول Spark ونمو MakerDAO's RWA (أصول العالم الحقيقي)، لن تكون هذه مشكلة في المستقبل.

لماذا تختار وحدات؟

هناك استراتيجيتان رئيسيتان لبناء أنظمة معقدة. الأول هو التركيز على تجربة المستخدم النهائي، والتأكد من أن التعقيد لا يؤثر على سهولة الاستخدام، وهو ما يعني التحكم في مجموعة التكنولوجيا بأكملها (مثل أبل من خلال تكامل الأجهزة والبرامج).

هناك إستراتيجية أخرى تتمثل في السماح للعديد من المشاركين ببناء مكونات مختلفة للنظام. في هذا النهج، يركز المصممون المركزيون للنظام المعقد على وضع معايير أساسية لقابلية التشغيل البيني، والاعتماد على سوق الابتكار. ويمكن ملاحظة ذلك في بروتوكولات الإنترنت الأساسية، التي تظل دون تغيير بينما تدفع التطبيقات والشركات القائمة على بروتوكول TCP/IP ابتكار الإنترنت.

وينطبق هذا القياس أيضا على الاقتصادات، حيث يُنظر إلى الحكومة باعتبارها الطبقة التأسيسية، على غرار بروتوكول التعاون الفني/بروتوكول الإنترنت، والتي تضمن قابلية التشغيل البيني من خلال سيادة القانون والتماسك الاجتماعي، في حين تحدث التنمية الاقتصادية في القطاع الخاص استنادا إلى طبقة الحوكمة. تعمل العديد من الشركات والبروتوكولات والاقتصادات في مكان ما بين هاتين الطريقتين.

تحليل التفكيك

يعتقد أنصار نظرية الإقراض المعياري أن ابتكار DeFi سيكون مدفوعًا بالتخصص في كل جزء من حزمة الإقراض بدلاً من التركيز فقط على تجربة المستخدم النهائي.

السبب الرئيسي هو القضاء على نقاط الفشل الفردية. تتطلب بروتوكولات الإقراض مراقبة وثيقة للمخاطر، وقد تؤدي مشكلة بسيطة إلى خسائر كارثية، لذا فإن إنشاء آليات التكرار أمر بالغ الأهمية. غالبًا ما تقدم بروتوكولات الإقراض ذات الهيكل الواحد العديد من أوراكل لمنع فشل واحد، ولكن الإقراض المعياري يطبق طريقة التحوط هذه على كل طبقة من حزمة الإقراض.

لكل قرض DeFi، يمكننا تحديد خمسة مكونات أساسية ولكن قابلة للتعديل:

1. أصول القرض
2. الأصول الجانبية
3. أوراكل
4. الحد الأقصى لنسبة القرض إلى القيمة (LTV).
5. نموذج سعر الفائدة

يجب مراقبة هذه المكونات عن كثب لضمان ملاءة المنصة ومنع تراكم الديون المعدومة بسبب التغيرات السريعة في الأسعار (يمكننا أيضًا إضافة نظام التصفية إلى المكونات الخمسة المذكورة أعلاه).

بالنسبة إلى Aave وMaker وCompound، تتخذ آليات إدارة الرمز المميز قرارات لجميع الأصول والمستخدمين. في البداية، تم دمج جميع الأصول، لتقاسم المخاطر الإجمالية للنظام. ومع ذلك، حتى بروتوكولات الإقراض ذات الهيكل الواحد بدأت بسرعة في إنشاء أسواق مستقلة لكل أصل من الأصول لعزل المخاطر.

فهم اللاعبين المعياريين الرئيسيين

إن عزل الأسواق ليس هو الطريقة الوحيدة لجعل بروتوكول الإقراض الخاص بك أكثر نمطية. ويحدث الابتكار الحقيقي في البروتوكولات الجديدة التي تعيد النظر في المكونات الأساسية لمجموعة الإقراض. أكبر اللاعبين في العالم المعياري هم Morpho وEuler وGearbox:

مورفو

يُعد مورفو حاليًا الرائد الواضح في الإقراض المعياري، على الرغم من أنه يبدو غير مرتاح لهذه التسمية مؤخرًا، حيث يحاول أن يصبح "غير معياري، وغير أحادي الهيكل، ولكنه مجمع". مع قيمة إجمالية مقفلة (TVL) تبلغ 1.8 مليار دولار، فهي بلا شك تصنف بين أفضل منصات الإقراض DeFi، لكن طموحها هو أن تصبح الأكبر.

Morpho Blue هو حزمة الإقراض الرئيسية الخاصة به، حيث يمكن إنشاء قبو محسّن بناءً على المعلمات المطلوبة دون إذن. تسمح الحوكمة فقط بتعديل بعض المكونات، وهي خمسة مكونات مختلفة حاليًا، دون تحديد ماهية تلك المكونات.

يتم تكوين ذلك بواسطة مالك الخزنة (عادةً ما يكون مدير مخاطر DeFi). تهدف الطبقة الرئيسية الأخرى في Morpho، MetaMorpho، إلى أن تكون طبقة سيولة مجمعة للمقرضين السلبيين، مع التركيز بشكل خاص على تجربة المستخدم النهائي. إنه يشبه Uniswap على منصة DEX الخاصة بـ Ethereum، مع Uniswap X لتوجيه التجارة بكفاءة.

أويلر

أطلقت شركة Euler نسختها v1 في عام 2022، مما أدى إلى توليد أكثر من 200 مليون دولار من العقود المعلقة، لكن الاختراق استنزف تقريبًا جميع أموال البروتوكول (على الرغم من إعادتها لاحقًا). وهي تستعد الآن لإطلاق الإصدار الثاني وإعادة الدخول إلى نظام الإقراض المعياري الناضج كلاعب رئيسي.

يحتوي Euler v2 على مكونين رئيسيين. أحدهما هو Euler Vault Kit (EVK)، وهو إطار عمل لبناء خزائن ERC4626 متوافقة مع ميزات إقراض إضافية، مما يسمح لها بالعمل كمجمع إقراض سلبي، والآخر هو Ethereum Vault Connector (EVC)، وهو نظام بدائي EVM ينفذ بشكل رئيسي العديد من عمليات الإقراض. - ضمانات القبو، أي يمكن لخزائن متعددة استخدام ضمانات من قبو واحد. ومن المقرر إصدار الإصدار الثاني في الربع الثاني أو الثالث.

ناقل الحركة

يوفر Gearbox إطارًا واضحًا يتمحور حول المستخدم حيث يمكن للمستخدمين بسهولة إعداد المناصب دون الكثير من الإشراف، بغض النظر عن مستوى مهاراتهم أو معرفتهم.

ابتكارها الرئيسي هو "حساب الائتمان". قائمة العمليات المسموح بها والأصول المدرجة في القائمة البيضاء المقومة بالأصول المقترضة. إنه في الأساس مجمع إقراض مستقل، يشبه قبو Euler، باستثناء أن حساب Gearbox الائتماني يجمع بين ضمانات المستخدم والأموال المقترضة في مكان واحد. مثل MetaMorpho، يوضح Gearbox أنه في العالم المعياري، يمكن أن تكون هناك طبقة تركز على التجميع للمستخدم النهائي.

التفكيك ثم إعادة التجميع يوفر التخصص في أجزاء من مجموعة الإقراض فرصًا لبناء أنظمة بديلة تستهدف قطاعات محددة أو محركات النمو المستقبلية. وفيما يلي بعض الرواد البارزين الذين يتبنون هذا النهج:

نقابة الائتمان تعتزم Credit Guild دخول سوق الإقراض المجمع القائم من خلال نموذج حوكمة منخفض الثقة. المشاركون الحاليون، مثل Aave، لديهم معايير حوكمة صارمة للغاية، مما يؤدي غالبًا إلى اللامبالاة بين أصحاب الرموز الصغيرة حيث يبدو أن أصواتهم لا تحدث فرقًا يذكر.

لذلك، فإن الأقلية الصادقة التي تتحكم في معظم الرموز هي المسؤولة عن معظم التغييرات. تعمل Credit Guild على تعطيل هذه الديناميكية من خلال تقديم إطار حوكمة متفائل قائم على حق النقض يحدد عتبات النصاب القانوني المختلفة والتأخيرات لتغييرات المعلمات المختلفة، ويجمع بين نهج الاستجابة للمخاطر للتعامل مع العواقب غير المتوقعة.

ستاربورت

تهدف Starport إلى تطوير سلسلة متقاطعة. وهو يطبق إطارًا أساسيًا لدمج أنواع مختلفة من بروتوكولات الإقراض المتوافقة مع EVM. يتعامل مع توفر البيانات وتنفيذ المصطلح من خلال عنصرين أساسيين:

1. عقد ستاربورت - مسؤول عن إنشاء القرض (تعريف المصطلح) وإعادة التمويل (تحديث المصطلح). يقوم بتخزين البيانات الخاصة بالبروتوكولات المبنية على Starport Core ويوفر هذه البيانات عند الحاجة.
2. عقد الحضانة - يحتفظ في المقام الأول بضمانات للمقترضين الذين أنشأوا البروتوكولات في Starport، مما يضمن تسوية الديون وإغلاقها وفقًا للشروط المحددة في البروتوكولات الأصلية والمخزنة في عقد Starport.

أي

تقدم Ajna نموذجًا للإقراض المجمع بدون إذن وخالي من أوراكل دون أي حوكمة على أي مستوى. يتم إنشاء المجمعات بناءً على زوج محدد من عروض الأسعار/الأصول الإضافية المقدمة من المقرض/المقترض، مما يسمح للمستخدمين بتقييم الطلب على الأصول وتخصيص رأس المال. ينبع تصميم Ajna الخالي من أوراكل من قدرة المقرضين على تحديد أسعار الاقتراض من خلال تحديد عدد أصول الضمانات التي يجب أن يغطيها كل رمز عرض أسعار من المقترض. يعد هذا أمرًا جذابًا بشكل خاص للأصول طويلة المدى، على غرار ما فعله Uniswap v2 للرموز الصغيرة.

توحيد القوى إذا لم تتمكن من التغلب عليهم

اجتذب قطاع الإقراض العديد من الوافدين الجدد وأعاد تنشيط أكبر بروتوكولات DeFi لإطلاق منتجات إقراض جديدة:

افي v4 ، الذي تم الإعلان عنه الشهر الماضي، يشبه إلى حد كبير Euler v2. في السابق، كان مؤيد Aave المتحمّس، مارك "بالمنشار"؛ صرح زيلر أن Aave v3 سيكون الإصدار النهائي لـ Aave نظرًا لطبيعته المعيارية. كانت آلية التصفية الناعمة الخاصة بها رائدة لأول مرة بواسطة Llammalend (انظر أدناه)؛ تشبه طبقة السيولة الموحدة الخاصة بها أيضًا EVC الخاص بـ Euler v2. على الرغم من أن معظم الترقيات القادمة ليست جديدة، إلا أنه لم يتم اختبارها على نطاق واسع في بروتوكول عالي السيولة (وهو ما ينطبق على Aave بالفعل). إن نجاح Aave في الحصول على حصة سوقية في كل سلسلة أمر لا يصدق. قد لا يكون خندقها عميقًا، لكنه واسع، مما يمنح Aave رياحًا خلفية قوية.

منحنى ، والمعروفة بالعامية باسم Llammalend، هي عبارة عن سلسلة من أسواق الإقراض المعزولة أحادية الاتجاه (الضمانات غير القابلة للاقتراض) حيث يتم استخدام crvUSD (التي تم سكها بالفعل)، وهي العملة المستقرة الأصلية لـ Curve، كضمان أو أصول دين. وهذا يسمح لها بالجمع بين خبرة Curve في تصميم صانع السوق الآلي (AMM) لتقديم فرص فريدة لسوق الإقراض. لقد عملت شركة Curve دائمًا بشكل فريد في مجال التمويل اللامركزي، ولكن هذا نجح بشكل جيد بالنسبة لهم. إلى جانب Uniswap العملاق، استحوذت Curve على مكانة مهمة في سوق التبادل اللامركزي (DEX) وأعادت التفكير في اقتصاديات الرمز المميز من خلال نجاح نموذج veCRV. يبدو أن Llammalend هو فصل آخر في قصة Curve:

الميزة الأكثر إثارة للاهتمام هي إدارة المخاطر ومنطق التصفية، استنادًا إلى نظام LLAMMA الخاص بـ Curve، والذي يتيح "التصفية الناعمة".

يتم تنفيذ LLAMMA كعقد صنع السوق الذي يحفز المراجحة بين أصول سوق الإقراض المعزولة والأسواق الخارجية. على غرار AMM للسيولة المركزة (clAMM، على سبيل المثال، Uniswap v3)، تقوم LLAMMA بإيداع ضمانات المقترض بالتساوي ضمن نطاقات الأسعار المحددة من قبل المستخدم (تسمى الشرائح)، والتي تختلف بشكل كبير عن أسعار أوراكل لضمان حوافز المراجحة المتسقة.

بهذه الطريقة، عندما ينخفض ​​سعر الأصول الإضافية إلى ما دون الشريحة، يمكن للنظام تحويل جزء من الضمانات تلقائيًا إلى crvUSD (تصفية ميسرة). وعلى الرغم من أن هذه الطريقة تقلل من صحة القروض بشكل عام، إلا أنها أفضل بكثير من التصفية الكاملة، خاصة بالنظر إلى الدعم الصريح للأصول طويلة الأجل.

منذ عام 2019، تجنب مؤسس Curve، مايكل إيجوروف، الانتقادات المفرطة في الهندسة.

يركز كل من Curve وAave بشكل كبير على العملات المستقرة الخاصة بهما. تطوير. وهذه استراتيجية فعالة طويلة المدى يمكنها أن تدر إيرادات كبيرة. كلاهما يتبع نهج MakerDAO. لم تتخلى MakerDAO عن إقراض DeFi وأطلقت العلامة التجارية المستقلة Spark.

على الرغم من عدم وجود حوافز رمزية محلية (ليس بعد)، فقد كان أداء Spark جيدًا للغاية خلال العام الماضي. تعد العملات المستقرة والقدرة الهائلة على خلق النقد (الائتمان عقارًا قويًا) فرصًا كبيرة على المدى الطويل. ومع ذلك، على عكس الإقراض، تتطلب العملات المستقرة حوكمة على السلسلة أو كيانات مركزية خارج السلسلة. بالنسبة إلى Curve وAave، يعد هذا المسار منطقيًا نظرًا لأن لديهم بعضًا من أقدم أنظمة إدارة الرموز المميزة وأكثرها نشاطًا (بالطبع، في المرتبة الثانية بعد MakerDAO).

ماذا يفعل المركب؟

لا يمكننا حاليًا الإجابة على ما يفعله المركب. لقد كانت ذات يوم رائدة في مجال التمويل اللامركزي، حيث بدأت صيف التمويل اللامركزي وأنشأت مفهوم زراعة الإنتاجية. من الواضح أن المشكلات التنظيمية قد حدت من قدرة الفريق الأساسي والمستثمرين. النشاط، مما أدى إلى انخفاض حصتها في السوق.

ومع ذلك، مثل خندق Aave الواسع والضحل، لا يزال لدى Compound مليار دولار من القروض المستحقة وتوزيع واسع النطاق للحوكمة. في الآونة الأخيرة، استمر التطوير على Compound خارج فريق Compound Labs. لسنا متأكدين من السوق التي يجب أن نركز عليها، ربما السوق الكبرى الكبيرة، خاصة إذا كان بإمكانها الحصول على بعض المزايا التنظيمية.

استحقاق القيمة

يقوم أكبر ثلاثة مقرضين للتمويل اللامركزي (Maker، Aave، Compound) بتعديل الاستراتيجيات للاستجابة للتحول نحو بنيات الإقراض المعيارية. كان الإقراض مقابل ضمانات العملات المشفرة عملاً جيدًا، ولكن عندما تكون ضماناتك على السلسلة، يصبح السوق أكثر كفاءة، مما يؤدي إلى الضغط على الأرباح.

وهذا لا يعني عدم وجود فرص في هيكل سوق فعال؛ هذا يعني فقط أنه لا يمكن لأحد احتكار موقعه وانتزاع الإيجارات.

يوفر هيكل السوق المعياري الجديد المزيد من فرص الحصول على القيمة غير المسموح بها للمؤسسات الخاصة مثل مديري المخاطر وأصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية. وهذا يجعل إدارة المخاطر أكثر عملية ويترجم مباشرة إلى فرص أفضل حيث تؤثر الخسائر الاقتصادية بشكل كبير على مديري الخزائن. السمعة.

وتعد حادثة Gauntlet-Morpho الأخيرة مثالًا رائعًا على ذلك أثناء عملية إلغاء ربط ezETH.

أثناء عملية فك الارتباط، قام مدير المخاطر المتمرس Gauntlet بتشغيل قبو ezETH، مما أدى إلى تكبده خسائر. ومع ذلك، نظرًا للمخاطر الأكثر وضوحًا والأكثر عزلة، لم يتأثر معظم مستخدمي الخزائن المتحولة الأخرى، بينما كان على Gauntlet تقديم تقييمات ما بعد الحدث وتحمل المسؤولية.

أطلقت Gauntlet في البداية القبو لأنها رأت آفاقًا مستقبلية أفضل لـ Morpho، مما سمح لها بتحصيل الرسوم مباشرة بدلاً من تقديم خدمات استشارية لإدارة المخاطر لحوكمة Aave (والتي تركز على السياسة أكثر من تحليل المخاطر، حاول تذوق أو شرب "المنشار"). .

في هذا الأسبوع فقط، كشف مؤسس Morpho Paul Frambot أن شركة Re7Capital الأصغر حجمًا لإدارة المخاطر، وهي أيضًا شركة ذات رسائل إخبارية بحثية ممتازة، حصلت على دخل سنوي عبر السلسلة قدره 500000 دولار كمدير لخزنة Morpho. على الرغم من أنها ليست ضخمة، إلا أنها توضح أنه يمكنك بناء شركة مالية على DeFi (وليس مجرد مزرعة ذات إنتاجية برية).

وهذا يثير بعض المشكلات التنظيمية طويلة المدى، ولكن هذا أمر شائع في عالم العملات المشفرة اليوم. علاوة على ذلك، لن يمنع ذلك مديري المخاطر من أن يصبحوا أحد أكبر المستفيدين من الإقراض المعياري في المستقبل.