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SEC 与 CFTC 联手为非证券资产划出清晰边界

JinseFinance

2026/03/19 20:03

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2026 年 3 月 17 日，美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会（CFTC）以联合方式，发布了对加密资产如何适用联邦证券法与商品交易法的官方解释。

紧随其后，SEC 主席保罗·阿特金斯在华盛顿区块链峰会上发表演讲，核心宣言振聋发聩：“SEC 在这个问题上，长期未能提供清晰度的时代已经结束”。一场持续近十年的监管迷雾，正在华盛顿特区被官方文件强力驱散。

这并非一次孤立的政策松绑，而是美国两大金融监管巨头在签署历史性谅解备忘录（MOU）后，系统性重塑加密监管版图的组合拳。其核心目标明确：结束长期的 “监管地盘之争”，为市场提供前所未有的确定性，并将监管重心从过去的执法驱动，转向规则先行。

五类资产，一道红线

SEC 的解释性文件，核心在于建立了一套 “连贯的代币分类法” 。根据公开材料与阿特金斯讲话，加密资产被清晰地划分为五类：

数字商品：如比特币、以太坊等原生公链代币，当网络足够去中心化，代币价值不再主要依赖发行方的持续管理努力时，其商品属性将被确认。
数字收藏品：如纯粹的艺术品、收藏品 NFT，若不包装为投资计划，通常不属于证券。
数字工具：用于访问网络服务、支付费用或参与治理的实用型代币，不具备传统证券的股权或收益权特征。
稳定币：主要功能为支付或结算工具、且符合《GENIUS法案》框架的支付稳定币，倾向于不被视为证券。
数字证券：明确代表股权、债权、利润分成或其他传统证券权益的 “代币化传统证券”，仍然属于证券法监管对象。

阿特金斯在峰会中直言，在这一分类下，只有一类加密资产仍受证券法约束——即 “代币化的传统证券”。这几乎正式推翻了前任主席加里·根斯勒 “绝大多数代币都是证券” 的激进立场。

厘清模糊地带

本次框架最具突破性的理念之一，是官方明确承认 “投资合同可以终止”。

SEC 的立场是：一个代币在早期通过 ICO 等方式募资时，可能因符合 “资金投入、共同企业、依赖他人努力获得收益” 的 Howey 测试而构成 “投资合同”（即证券）。

但是，随着网络走向去中心化、发行方承诺履行完毕、代币功能转向实用，原有的投资合同关系可能结束。此后，该代币在二级市场的流通，将不再被视为证券交易，而是作为 “非证券加密资产”（如数字商品）进行流通。

这为项目方提供了一条清晰的合规路径：通过满足特定条件（如充分去中心化、完成承诺），使代币实现从 “证券阶段” 到 “商品阶段” 的合法过渡。

针对长期处于监管模糊地带的操作，新框架给出了基于经济实质的分析原则：

空投：关键在于是否构成 “以投资为目的的分发安排”，例如是否与资本投入挂钩、是否存在以 “未来收益” 为卖点的营销，而不仅仅是作为使用激励或网络启动机制。
协议挖矿与质押：用户通过提供算力、流动性或参与网络验证获得奖励，被视为 “服务对价”，而非证券投资。但若由中心化方包装成承诺固定收益的理财产品，则可能被认定为证券。
资产包装：将比特币等非证券资产通过信托、ETF 等形式打包成面向公众的产品，该 “包装后产品” 本身可能被视为证券，受 SEC 监管。

这些澄清并未一刀切地禁止或放开，而是提供了一个基于经济实质、信息披露和投资者保护原则的 “分析框架”，为后续细则和案件裁量留出了空间。

对加密创业者的影响

对在新加坡、香港、迪拜注册的加密创业项目方，美国动向带来的则是一个相当现实的考题：

如果目标用户和资本市场包括美国，是否愿意在设计之初就接受 “代币发行阶段有可能被视为证券”，并为此预留合规预算与时间？
是否愿意像阿特金斯设想的那样，围绕 “投资合同终止” 这一节点来规划产品与治理路线？
能否在业务模式上，主动减少对 “收益型质押”、“高年化空投” 的依赖，把代币更多地设计为使用权、治理权，而不是单纯的票息工具？

从更宏观的视角看，美国此次解释有可能重塑全球加密行业的地缘格局：一部分原本面向美国用户的技术与资本，会进一步向 “合规友好+税制稳定” 的司法辖区集中，比如新加坡和香港。

一部分原本徘徊在灰度地带的加密项目，会不得不在完全出海与彻底本地化之间做出选择。而美国本身，正在尝试以 “先给规则、后谈创新” 的姿态，从欧洲 MiCA、新加坡 MAS 手中抢回全球加密中心的话语权。

为全面市场结构法案铺路

SEC 与 CFTC 的此次行动，与国会层面的立法进程高度同步。目前，美国参议院正在积极推进全面的数字资产市场结构法案，旨在最终确立 SEC 与 CFTC 的权责边界。

阿特金斯明确表示，此次解释性文件以及他提出的加密资产监管框架，旨在为国会立法提供 “重要的桥梁” 和 “可操作的过渡方案”。预计 CFTC 将在新法案中获得对 “数字商品” 现货市场的明确监管权，而 SEC 的焦点将收缩至真正的证券化产品。

对于加密行业而言，这是一次期待已久的范式转移。清晰的分类、对 “投资合同可终止” 的承认，以及监管机构的协同，共同构建了一个可预期、可规划的合规环境。这有望显著降低合规成本，并将过去因监管模糊而被迫外流的创新与资本拉回美国。

然而，这并非监管的终结。相反，它标志着美国加密监管进入了精细化的新阶段。对真正证券化产品的执法可能会更加精准和严厉，而对创新项目的包容则将建立在明确披露与合规框架之上。

这场由 SEC、CFTC 与国会共同推动的深刻变革，不仅是在为美国加密市场奠定基石，更是在向全球宣告：美国正以一套前所未有的清晰规则，重注其在下一代数字金融领域的全球领导力。

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