[特集] DCG帝国にD-Dayが迫る暗黒の時

最近、FTX の内破により、仮想通貨ブローカー Genesis は崩壊の瀬戸際にあります。それに伴い、本社、デジタル通貨グループ（DCG）、および子会社であるグレースケールに関するさまざまな否定的なニュースも市場に出回っています.

出回っている情報の 1 つは、潜在的な投資家から隠されている、以前は非公開の約束手形を通じて、DCG が子会社のジェネシスに 11 億米ドル以上の債務を負っていたというものでした。同社の運営状況は依然として懐疑的です。

そして、ジェネシスの緊急融資目標が 10 億ドルから 5 億ドルに減額されたというニュースが流れたとき、この会社とその上流と下流の密接な関係に問題があることが確認されたようでした。

暗号の伝染が広がるにつれて、DCG の子会社であるグレイスケールも攻撃を受け、誰もがグレイスケールの資産準備金とソルベンシーを疑うようになりました。グレイスケールの発表とコインベースの確認に続いて、ありがたいことに、635,000 BTC と 300 万 ETH が準備金に存在することが確認され、この伝染におけるグレイスケールのソルベンシーが保証されました。

しかし、否定的な感情が広まっているため、DCG に対する市場の疑惑は消えていません。 DCG の子会社は必死に発表を行い、人々からの噂に反論しています。

さらに、DCG は Genesis よりもむしろグレースケールを保持します。バーンスタイン氏によると、グレースケールは DCG の旗艦であり、主要な収益を生み出す事業であり、年間約 3 億ドルの手数料収入を上げています。

DCG、グレースケール、ジェネシスの関係は？

パニック状態であろうと信頼の危機であろうと、DCGグループ全体にとって、DCG、グレイスケール、ジェネシスは常に注目されてきました.帝国全体の構造と、これらの子会社がどのように相互接続されているかを分析します。

DCG は、Grayscale と Genesis という 2 つの主要企業を所有しています。

グレースケールは、GBTC 資金の発行と管理を担当しています。また、米国 SEC と協力し、緊密に規制されています。市場全体では、Grayscale の資本は最大のファンドであり、コモディティ業界の同様のファンドの中で 2 番目にランクされています。 （BTCは米国の商品です）

Genesis は BTC、GBTC、USD で融資サービスを提供し、仮想通貨業界で唯一のフルサービスのプライム ブローカーであり、大規模な機関が仮想通貨のリスクを取得して管理できるようにする上で重要な役割を果たしています。

DCG グループの「借りる」、「変える」、「発展させる」というビジョン。

以下は、グレースケール エコシステムの主要なセキュリティである GBTC の紹介です。

グレースケール ビットコイン トラスト (GBTC) C は、米国で登録された証券です。

GBTC と BTC の価格差のプレミアムにより、利益を得る機会があります。これに、借用・変換・開発を統合するDCGミッションを組み合わせると、以下のモデルが生成されます。

1)借りる： Genesisの資産を抵当に入れることでBTCを融資

2)変身 : Genesis は借りた BTC を送信し、Grayscale によってロックされて GBTC と交換されることを承認します。

3)現像 : プレミアムGBTCを取引して金利差額を取得

4) 次に、金利差を使用してサイクルを継続します。

GBTC トラストが比較的長期間のプレミアム取引を維持している場合、BTC で GBTC を発行できる人は、6 か月のロックアップ期間を乗り切るだけで、最終的に売却して現金化できます。このようにして、BTC に対する GBTC のプレミアムを通じて得られるスプレッドから利益を得ることができます。

真の「アスリート」 DCGグループの

では、このように、DCGグループのシステム全体が延々とお金を集めることに終わらないのはなぜでしょうか?主な理由は、米国証券取引委員会 (SEC) によって高度に規制されているためです。

しかし、そのような「完璧な」裁定取引モデル、レフリー、プレーヤー、スポンサーがすべて自分自身である場合、フィールドから降りることができない場合、チームを補完して強化するアスリートを見つけることができますか?

Three Arrows Capital は、これに最適なアスリートでした。

もう一度、上記のアービトラージ モデルに従います。

1)借りる： Genesisの資産を抵当に入れることでBTCを融資

2)変身 : Genesis は借りた BTC を送信し、Grayscale によってロックされて GBTC と交換されることを承認します。

3)現像 : プレミアムGBTCを取引して金利差額を取得

4) 次に、金利差を使用してサイクルを継続します。

（この写真はネットから拾ってきました）

(備考: たとえば、Genesis で 0.2BTC の資産を抵当に入れ、1BTC を取得します。グレースケールで 1BTC を 1GBTC に変換すると、プレミアムの違いにより、この時点での 1GBTC の価格は 1.3BTC にほぼ等しくなり、トランザクション後に償還されます。 0.3BTC を獲得するか、1GBTC を保持し続け、それを使用して Genesis から 1.3BTC 相当の USD ローンを取得し、サイクルを継続します。)

公開データによると、Three Arrow の GBTC 保有量はかつて 6% に達し (機関保有分は総流通量の 20% 以下を占めていました)、これは非常に大きな額でした。ブルームバーグによると、ジェネシス・トレーディングはスリー・アローズ・キャピタルに23億6000万ドル以上の資金を提供した。

GBTCの高い保険料への信頼

これは無期限にアービトラージを行うための非常に完璧な方法のように思えますが、なぜ GBTC はこれほど高いプレミアムを維持しているのでしょうか?

ここでは、まず GBTC の利点について説明します。

最初の利点 GBTC は、US 401(k) (従業員と雇用主が共同出資で設立した全額出資の年金保険制度) を通じて直接購入できるということです。関連する米国の税制により、このアカウントを通じて購入された GBTC には税金がかかりません。

2つ目のメリット 従来の金融機関は、規制上の問題により投資目的で BTC を直接購入することはできませんが、GBTC を購入することはできます。

3つ目のメリット それ以前には、GBTC と同様の証券を発行する競合他社が市場に存在しなかったということです。

これら 3 つの利点は互いに補完し合い、最終的に GBTC と BTC の間のプラスのプレミアムにつながりました。さまざまな機関にとって、プラスのプレミアムがあれば、上記のモデルに従って裁定取引を行うことができます。

それからGBTCプレミアムの基本的なサポートが出てきます

1.機関はBTCスポットを大規模に購入し、Grayscaleに預け入れてGBTCにします

2. GBTC のロック解除期間 (6 か月) が終了すると、より高い価格で流通市場の個人投資家や機関に売却されます。

3. 市場の供給量は減少し続け、BTC の価格は上昇し、GBTC の価格もそれに追随します。

4. GBTCの価格が上昇し、投資家はGBTCへの投資を継続

完璧なサイクル。

GBTCの高いプレミアムが消え、DCGグループの危機が浮上

論理的に言えば、このアービトラージ モデルには、新たな競合相手であるカナダのビットコイン ETF が登場するまで問題はありませんでした。 GBTC の利点は完全に失われ、GBTC のプレミアムはなくなりました。

2021 年 2 月 19 日、カナダのビットコイン ETF (BTCC) の初日の取引高は 2 億カナダドル (約 1 億 5500 万米ドル) に達し、カナダの記録を更新しました。 BTCC は、米国の ETF の歴史の中でトップ 5 に急上昇しました。

BTCC がオンラインになった後、機関投資家は GBTC プレミアムを収益化することを期待して、積極的に GBTC を売却しました。この売り圧力は、NAV に対する GBTC のプレミアムに下向きの圧力をかけるだけでなく、GBTC の取引量が多いため、当時のビットコインの価格にも下向きの圧力をかけます。

大規模な売却により、GBTC のプレミアムは失われ、GBTC の価格はマイナスのプレミアムに急落しました。

この時、DCG が市場に参入し、2021 年 3 月から大規模に GBTC を購入し始めました。 3AC は GBTC の約半分を DCG に売却しました。

同時に、Three Arrows Capital は残りの GBTC を Genesis に抵当に入れました。 2021 年 4 月、BTC の価格の急騰は 64,000 米ドル以上のピークに達しました。 Three Arrows の場合、プレミアムがマイナスでも、強い強気相場により 10 億ドル以上の融資を獲得しました。

GBTCから始まるThree Arrowsの没落

2022年、市場は弱いリバウンド状態にありました。 5 月 6 日以降、ビットコインやその他の仮想通貨市場は急落しました。 GBTC の価格も急落し、40,000 ドル超から約 29,000 ドルまで下落したため、GBTC が支援するローンの証拠金請求も発生しました。

ただし、ルナ崩壊などの他のブラック スワン イベントにより、Three Arrows にはマージン コールの資産がなくなりました。最後に、6 月に、さまざまなプラットフォームが Three Arrows の担保を清算し始めました。

2022 年 6 月 15 日から 6 月 18 日までのわずか 3 日間で、三本の矢帝国は崩壊の渦に巻き込まれました。

最終的に、GBTC は Three Arrows の死を引き起こしました

Three Arrows Capital の場合、さまざまなプラットフォームの清算により苦戦を強いられていますが、Three Arrows にはまだ最後の反転カードがありました - GBTC ETF (以下で詳しく説明します)。

2021 年 10 月には、Grayscale が米国 SEC に申請を提出し、GBTC をビットコイン スポット ETF (GBTC ETF) に変換しました。 SEC が申請を承認または却下する期限は 2022 年 7 月 6 日です。

GBTC ETF申請の承認は、業界にとって大きな動きです。したがって、この期間中、GBTC のプレミアムは常にマイナスでしたが、DCG グループは ETF の承認が成功すると信じて、常に GBTC の購入を維持してきました。

ここには別のアービトラージ モデルもあります。 GBTC が ETF になった後、ETF は事実上 BTC の価格を追跡するため、リバース アービトラージには非常にマイナスのプレミアムを使用できます。つまり、GBTC のプレミアムとマイナスのプレミアムが消滅し、最終的には BTC 価格にタイトな軌道で追従します。

負のプレミアム モデルは次のとおりです。

1) 30% の負のプレミアム、つまり 0.7GBTC=1BTC で GBTC を購入します。

2) GBTCのETFロックアップ期間が過ぎるのを待つ

3) GBTC の価格は BTC の価格に固定され、30% 割引で購入された GBTC の元の価格は元の価格で販売されます。

4) 30%の利益を達成するために

最終的に GBTC ETF の承認を得た後、GBTC 資産の価値は 40% 増加し、Three Arrows のソルベンシー危機を効果的に解決します。

ただし、このシナリオは次のように実行されました。

1) DCG は 2021 年 3 月から 2022 年 1 月の間に 1,500 万 GBTC を購入しました。その後、2022 年 2 月から 2022 年 3 月の間にさらに約 300 万 GBTC を購入しました。

2) 2022 年 3 月 10 日、グレイスケールは 2 億 5000 万米ドルの GBTC を買い戻すと発表しました。

3) 2022 年 4 月 3 日、グレイスケールは、GBTC を真に償還可能な BTC ETF に変えるという声明を発表しました。

4) 5 月初旬に 5 億を追加し、総額 7 億 5000 万の買い戻しを発表した。

5) しかし、SEC は DCG に対するすべての希望を奪ったため、Three Arrow は倒産しました。

6 月 29 日、米国証券取引委員会 (SEC) は、135 億ドルのグレイスケール ビットコイン トラスト (GBTC) をスポット ビットコイン ETF に変換するというグレイスケールの申請を却下しました。報告書の中で、SEC は、他の懸念の中でも特に、市場操作の防止に関する SEC の質問に対する回答が得られなかったと SEC は述べています。

この却下の手紙は、Three Arrows Capital のすべての希望を奪い、DCG グループ全体の野心を奪いました。

7 月 2 日、Three Arrows Capital はニューヨークの裁判所に破産保護を申請しました。

Three Arrows の最大の貸し手として、Genesis はかつて Three Arrows Capital に 23 億 6000 万米ドルの融資を提供しました。 Three Arrows に回復の兆しが見えなかったとき、Genesis はすぐに Three Arrows Capital の担保を清算しましたが、それでも 12 億米ドルのギャップがありました。したがって、ジェネシスは法廷で、この 12 億ドルの超過をめぐって破産した Three Arrows Capital を訴えました。

DCG グループの最も暗い時間

Three Arrows Capital によりジェネシスが失った 12 億ドルは、デジタル通貨グループ (DCG) の過去の総純利益を超える可能性があります。

グレースケールの総純収益は約 10 億ドルです。 Messari は、ジェネシスの 2020 年の収益を 5,000 万ドルと見積もっており、昨年の収益が 5 倍に増加し、一貫して 30% の利益率を維持すると仮定すると、さらに 2 億ドルを追加すると、製品ラインからのすべての純収益が失われることになります。

スリーアローズの崩壊により、DCGグループ全体も混乱に陥った。グレイスケールは、ジェネシス トラスト プロダクトの認定参加者としてのスリー アローズのステータスを取り消しました。 DCG グループも再編と調整を行い、従業員の 10% を解雇しました。

DCGの野望は打ち砕かれたが、それでも生き残れる。しかし、FTX による二次的破綻により、ジェネシスは再び 1 億 7000 万ドルの赤字という壊滅的な打撃を受けました。

GBTC の負のプレミアムも、市場やジェネシスが直面していたさまざまな問題により急上昇しました。今月、GBTC の負の保険料率は 45% に達しました。現在、グレイスケールビットコイントラストのマイナスプレミアムは40.17%、イーサリアムトラストのマイナスプレミアムは42.65%、ETCトラストのマイナスプレミアムは70.21%、LTCトラストのマイナスプレミアムは49.7%となっています。

結論

現在、DCG グループを支えている唯一の子会社はグレイスケールです。

グレイスケールにとって、GBTC を ETF に変換できなかったことは、グレイスケールの利益が年間 2 億米ドル以上減少することを意味していました。

GBTC は常に非常に高いマイナスのプレミアムを維持しており、市場に出回っている他の ETF 商品 (プラスのプレミアムを持つもの) と短期間で競合することはできません。

DCG Group のもう 1 つの子会社である Genesis は現在、14 億米ドル近くの累積損失を出し、自己防衛ができず、すでに破産と清算の問題に直面しています。

DCG は現在、11 億米ドル以上の負債を抱えています。

元のアービトラージ モデルは失敗し、残りの DCG 子会社は持続不可能な状態に陥っています。これからDCGグループの崩壊が始まる。