ハビタット・ステーブルコイン・プロトコルの分析：セキュリティの要点と規制上の課題

ステーブルコインは、暗号業界における取引、支払い、貯蓄において重要な役割を果たしている。今日現在、ステーブルコインの時価総額は約2,000億ドルで、ステーブルコインのリーダーであるテザー（USDT）の時価総額1,380億ドルがその全体を占めている。過去1年間、市場では、現実世界の米国債やヘッジ戦略を通じてステーブルコイン保有者にリターンを提供する、注目のステーブルコイン・プロトコルがいくつか登場している。

Beosinはこれまで、主流の中央集権型ステーブルコインを分析し、今年8月にはステーブルコイン・モニタリングを立ち上げ、ステーブルコイン発行者や規制当局のステーブルコイン・エコシステム・モニタリングを支援してきました。この記事は、関連するステーブルコイン・プロトコルのケーススタディを通じて、ユーザーが直面する運用メカニズム、監査ポイント、コンプライアンスの課題を理解するのに役立ちます。

エテナ（Ethena） - USDe

エテナは現在最も急成長しているステーブルコイン・プロトコルであり、そのUSDe発行の時価総額は以下の通りです。Ethenaは現在最も急速に成長しているステーブルコイン・プロトコルであり、そのUSDe発行の時価総額は55億USDeで、DAIを抜いて第3位のステーブルコインになった。現在、ユーザーはsUSDe（誓約USDe）で約30％の年率リターンを得ることができ、市場で多くの注目を集めている。

プロトコルの原理

エテナは、デルタニュートラルなポジションの価値を表すステーブルコインを発行することで、ETHのようなメインストリーム資産のための集中型ソリューションを提供することができました。ETHやその他の主流資産をトークン化し、中央集権化された取引所で裁定取引を行う。

例えばETHの場合、Ethenaが1ETHのスポットを保有している場合、1ETHのポジションを持つ永久契約で「ショート」することでポジションをヘッジし、キャッシュキャリーを通じて資金調達レートを得ます。さらに、Ethenaは実際に、中央集権取引所でのETHUSDとETHUSDTの永久ポジションの証拠金としてstethを使用しています。

このように、USDeの収益は2つのソースから来ています：ETHのような主流資産からのプレッジ収益と、現金裁定取引からのファンディングレート収益です。毎週EthenaはsUSDe Yield Distributions (0x71E4f98e8f20C88112489de3DDEd4489802a3A87)を介してStakingRewardsDistributorにコントラクトを送ります(0xf2fa332bD83149c66b09B45670bCe64746C6b439)を経由して、収益金を送金します。

https://etherscan.io/address/0x71e4f98e8f20c88112489de3dded4489802a3a87

オペレーターがUSDeを質権設定契約に送金します。

現在、コントラクトのオーナーアドレスは0x3B0AAf6e6fCd4a7cEEf8c92C32DFeA9E64dC1862で、4/8マルチシグネチャウォレットによって管理されています。

セキュリティリスク

1.セントラリティリスク

エテナの主なセキュリティ問題は、現金裁定取引とOTC清算のカストディアンシップを実施するための集中取引に起因する。Ethenaは現在、カストディアンおよびOTCサービスプロバイダーとしてCobo、Ceffu、Fireblocksを使用しており、担保の約98%は3つの主要取引所：Binance、OKX、Bybitに集中している。カストディアンや取引所が（運用や技術的な問題により）適切に機能しない場合、USDeの安定性が損なわれる可能性があります。

Ethenaは資金検証サービス（Proof of Reserveに類似）を実装しており、これを通じて契約内のすべての担保を検証することができますが、このサービスは現在、一般には利用できません。

2.市場リスク

USDeの収益メカニズムでは、継続的にマイナスの資金調達金利が発生する可能性があります。エテナのイールド・デザインにおけるキャッシュ・オン・デマンド・アービトラージのリターンがマイナスになる可能性があります。過去のデータによると、このようなマイナス・リターンの期間は比較的短期間（2週間未満）であるが、将来的に長期的に不利な状況が発生する可能性を考慮することが重要である。その結果、エテナはこの困難な期間をカバーするために十分な予備資金を用意しておく必要がある。

さらに、EthenaがstETHを担保として使用する一方で、stETHは十分に流動性があり、EtherShanghaiがstETHをアップグレードして以来、stETHとETHのスプレッドは0.3%以下となっており、ETHへの引き出しに行列を作ることができるため、極端なstETHの潜在的なマイナスプレミアムは、取引所におけるEthenaの担保価値を押し下げ、先物でのヘッジポジションの清算につながる可能性があります。

Ethenaのほかにも、BNB ChainのUSDX MoneyやAvalancheのAvant Protocolなど、現在の市場には同様のステーブルコイン・プロトコルがいくつかあり、その運用メカニズムやセキュリティは以下のとおりです。リスクはEthenaのそれと非常に似ているので、これ以上触れません。

Usual Money - USD0

Usual MoneyのUSD0は、現実世界の資産（米国債）と1対1の交換です。米国債）1:1裏付けのstablecoinであり、RWAとトークンエコノミーを組み合わせた点で革新的である。

プロトコルの根拠

ユーズド・マネー以前にも、米国債を裏付けとするステーブルコイン・プロトコルはいくつかあり、最大のものはOndo Financeとそのステーブルコインでした。strong>OndoファイナンスとそのステーブルコインUSDY。USDYの原資産は短期米国債と銀行預金で、Ankura Trustによって管理され、USDYの保有者におよそ5％の利回りを提供している。

Ondoのようなプロトコルとは異なり、Usual Moneyには3つのトークンがあり、RWA資産を準備金として1:1で発行される安定コインUSD0と、プロトコルのデザインであるそして3つ目は、ガバナンス・トークン$USUALである。USD0を保有しても、収益は発生しません。ユーザーが利益を獲得できるのは、USD0をUSD0++に変換したときだけです。

1.ブロックごとのUSUAL収益：USD0++の保有者は、ブロックごとにUSUALトークンの形で収益を受け取ります。

2. 6ヶ月間ロックイン：USD0++の保有者は、少なくともUSD0の担保相当額、つまり国庫債券（無リスクリターン）を受け取ることが保証されています。利用者はUSD0++を指定された期間（現在は6ヶ月サイクルで設計）ロックする必要があります。6ヶ月の終わりに、ユーザーはUSUALトークンまたはUSD0の形で収益を受け取ることを選択できます。

USD0++で獲得した通貨は契約保管庫に入り、$USUALトークンの価値は契約収益に結びつきます。上記の2つの収益収集方法から、USD0++保有者が得た収益のほぼすべてが$USUALトークンに結びついていることもわかります。さらに、協定のガバナンスはUSUALトークンによる投票が必要であり、収益関連の提案はより多くのトークン保有者を引き付け、USUALトークンの価格をゲーム化する余地を提供する。

USUALマネーには以下の主要な契約がある：

1. SwapperEngine。strong>

USDCをUSD0に変換するために使用されます。ユーザーはUSDCを入金して注文を作成し、USD0プロバイダーはその注文にマッチするように、ユーザーのUSDCをUSD0に変換します。

https://etherscan.io/address/0x9a46646c3974aa0004f4844b5fcd9c41b2337a7f#code

2. Classical Oracle

既存の予言マシンの相場を集計します。中心的な関数は_latestRoundData()で、最新のトークン価格の取得と価格データの検証を担当します:

https://etherscan.io/address/0xdec568b8b19ba18af4f48863ef096a383c0ed8fd#code

3.DaoCollateral

3.align: left;">この契約は主にUSD0とRWAトークン（現在はUSYC、国庫債券を担保とする米国準拠の利付安定コイン）との交換を担っており、流動性リスクに対処するためのカウンターバンクラン（CBR）メカニズムを持っていますが、現在はオフになっています。

RWAトークンをUSD0に変換する

USD0をRWAトークンに変換する

RWAトークンをUSD0に変換する。

セキュリティ・リスク

債券市場における長いデュレーションは通常、より高い利回りによって補われますが、USD0++の潜在的な利回りは短期米国債のレベルにすぎません。の潜在的利回りは短期米国債の水準に過ぎず、リスクとリターンの水準は等しくない。米国が利下げサイクルに入った今、USD0++の利回りはますます低くなるばかりで、その保有者は資本効率が悪い。

市場にはすでに7億ドル以上のUSD0++が存在する一方で、カーブ上のUSD0-USD0++の流動性は1億4,000万ドルしかなく、USD0++の約20%が出口に利用可能であるため、暴落の際にはUSD0++のアンカリング解除につながる可能性がある。strong>。

コンプライアンス規制

ステーブルコイン市場の急速な拡大とともに、特にマネーロンダリング防止（AML）とテロ資金供与対策（CFT）の分野で、世界的に規制圧力が高まっています。CFT）である。ステーブルコイン発行者が直面する課題はますます複雑化しており、ステーブルコインのフローをどのように確保し、世界中のコンプライアンス要件を満たすかは、業界の重要なジレンマとなっています。

香港地域を例にとると、香港政府は12月6日、待望のステーブルコイン法案を発表した。この法案は、フィアット・レフェレンシッド・ステーブルコイン（FRS）の発行者に対する詳細な規制の枠組みを提供するもので、以下は発行者に対する主な要件の一部です：

準備資産

準備資産

a.各安定コインの市場価値が未償還の安定コインの額面金額と等しいか、それを上回るように、各安定コインごとに個別の準備資産ポートフォリオを確立しなければなりません。

b. リザーブ資産は、他の機関資産から独立して管理されなければならない。

c.投資は、高品質、高流動性、低リスクのプロジェクトを優先すべきである。

d. 健全なリスク管理と監査手続きを確立しなければならない。

e.積立資産管理、リスク管理、監査結果の公表を義務付ける。

安定コインの償還メカニズム

a.ライセンシーは、不合理な制限なしに安定コインの無条件償還を保証することが求められる。

b.償還請求は適時に処理され、合理的な費用を差し引いた後、合意された資産の形で支払われなければならない。

c.債務超過に陥った場合、ステーブルコイン保有者は比例配分による償還権を持つべきである。

マネーロンダリング防止（AML）およびテロ資金供与対策（CFT）

a.ライセンス保有者は、ステーブルコインに関わるマネーロンダリング防止（AML）およびテロ資金供与対策（CFT）の予防措置を実施する必要があります。.

b.マネーロンダリングおよびテロ資金供与規制および関連措置の遵守は必須です。

無利息ポリシー

a.認可を受けた組織は、ステーブルコインに利息を支払うこと、またはいかなる形態の利息支払いも促進することを禁じられています。

また、フィアット通貨に連動しない利子付きのステーブルコイン契約については、香港では現在、明確かつ具体的な規制要件はありません。

香港の現在の規制の枠組みは、関連する利害関係者の権利と利益を保護しながら、不換紙幣にリンクした安定コインのエコシステムの安定性、安全性、透明性を確保することを目的としています。法案は12月18日に立法会で初審査される予定です。

米国側では、米国財務省の支援を受けたステーブルコインであるUSDYとUSYCは、利子付きのステーブルコインであり、米国財務省の債券をトークン化することで保有者に直接リターンを提供する。委員会であり、記事中のユーズマネー契約の担保はUSYCである。

DeFiや中央集権的な取引所取引戦略に基づく利付安定コインは、直面する市場リスクという点ではより複雑ですが、その取引相手の保有者の権利をどのように保護するかは、すべての地域の規制当局にとって依然として課題です。である。

Beosinは以前、多くのステーブルコイン・プロトコルのセキュリティ監査を完了しました。Aquaプロトコル、EtherエコシステムのHope Money、BTCエコシステムのBitSmileyといった多くの安定コイン・プロジェクトを監査する。監査は、スマートコントラクトコードのセキュリティ、ビジネス実装ロジックの正しさ、コントラクトコードガスの最適化、潜在的な抜け穴の発見と脆弱性の修復などをカバーし、プロトコルのセキュリティ開発を支援する。

まとめ

この記事では、利子付き安定コインのプロトコルの原理、コアとなる契約コード、リスクポイントを分析しました。プロジェクト側は、プロジェクト運営レベルと契約ビジネスロジックレベルのセキュリティ、特に特権管理に注意を払う必要がある。同時に、ステーブルコインのプロトコルは、優れたリスク管理と、極端な市場環境に対処するための十分な資本準備によって、ステーブルコインの価値が影響を受けないようにする必要があります。