MicroStrategyのBTCスーパーストラテジーを分析：普及を促すか？

執筆者:  Tanay Ved, Coin Metrics; Compiled by 0xjs@Golden Finance

Highlights of this article: 

• MicroStrategy はビットコインを扱う会社です。コイン保管庫の会社であり、BTCの値動きの上下を増幅させるビットコインのレバレッジエージェントです。

• 同社は現在、386,700 BTC（約360億ドル相当）を保有しており、これはビットコインの現在の供給量の1.9％に相当し、世界最大のBTC保有企業となっています。

• マイクロストラテジーは、転換社債でビットコイン買収の資金を調達し、強気相場中の低い借入コストと高い株式プレミアムを利用して、BTC保有を拡大しました。

はじめに

選挙後のビットコインの勢いは、その価格を15年の歴史で初めて10万ドルの大台に近づけた。ビットコインの供給の多くは自己保管にとどまっているが、その洗練度の高まりにより、従来の証券口座を通じてビットコインやその他のデジタル資産へのエクスポージャーやプロキシを提供する公開株式である「暗号株式」など、よりアクセスしやすい投資チャネルも開かれている。従来の証券口座を通じて公開されている株式。これらの企業は、ビットコインの採掘業者であるMarathon Digital (MARA)から、フルスタックオペレーターであるCoinbase (COIN)や、保管庫に386,700BTCを保有する最大のビットコイン保有企業であるMicroStrategy (MSTR)まで、多岐にわたる。今年、ビットコイン(BTC)とイーサリアム(ETH)のETFのスポットが開始されたことで、機関投資家のリーチがさらに広がった。ETFは今年、機関投資家へのアクセスをさらに拡大するために立ち上げられた。

今週のコインメトリクスの「ネットワークの現状」レポートでは、マイクロストラテジーのパフォーマンス、ビットコインの保有、暗号株式分野におけるレバレッジエージェントとしての役割を分析し、その買収戦略のリスクと報酬、アプローチを探ります。

暗号株式の状況

MSTRはS&P500の一部ではありませんが、2022年以降700%以上、年初来では488%のリターンを上げ、S&P500の他の銘柄を上回っています。コインベース（COIN）やエヌビディア（NVDA）のような主要な暗号・ハイテク銘柄をはるかに凌駕しているが、これは「ビットコイン金庫会社」としてのユニークな役割のおかげである。そのため、そのパフォーマンスの背後にある戦略は詳しく見るに値する。

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出典：Google Finance

MicroStrategy: ソフトウェアビジネスか、ビットコイン貯め込みマシンか？

MicroStrategyがビジネスインテリジェンスを専門とするエンタープライズソフトウェア企業として1989年に設立されたことに驚く人もいるかもしれません。しかし、2020年8月、共同設立者であり当時のCEOであったマイケル・セイラー氏は、「新たな資本配分戦略」の一環として、ビットコインを会社の主要な準備資産とする大胆な転換を行いました。これによりMicroStrategyはビットコインを貯め込むマシーンに変貌した。4年後、同社は386,700BTC（約360億ドル相当）と約900億ドルの時価総額を持つ、単一企業としては最大のビットコイン保有者となっている。マイクロストラテジーのビットコイン保有額は、他のどの企業保管庫よりもはるかに上回っており、保有額はマラソン・デジタル（MARA）などのマイナーの12倍、テスラ（TSLA）の34倍となっている。

出典：Coin Metrics Network Data ProおよびBitBo Treasuries

MicroStrategyは11月24日に直近の購入を行い、55,500 BTCを購入し、現在平均コスト56,761ドルで386,700 BTCを保有しており、これはビットコインの現在の供給量の約1.9%にあたります。このレベルを上回るのは、供給量の合計約5.3%を保有するBitcoin Spot ETFのみで、MicroStrategyの3倍である。この戦略により、MicroStrategyは事実上、ビットコインへのレバレッジ投資として機能するビットコイン投資ビークルに変身する。マイケル セイラー自身は、同社を「ビットコインを証券化し、1.5倍から2倍のレバレッジエクイティを提供するマネーオペレーション」と表現している。下のチャートが示すように、マイクロストラテジーのビットコインに対するパフォーマンスは、このアプローチを反映しており、上昇時には利益を拡大し、下落時には損失を拡大する。

出典：Coin Metrics Reference Rates and Google Finance

BTC と比較すると、このレバレッジの方法は本質的にMSTRのボラティリティを高め、通常BTCの価格変動を1.5倍から2倍に増幅させます。マイクロストラテジーの株価は、ビットコインへのエクスポージャーに加えて、より広範な株式市場の動向やビットコインに対する投資家のセンチメントにも影響されるため、資産のパフォーマンスに対するハイリスク・ハイリターンの代用となります。表現しています。

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出典：Coin Metrics Market Data StreamおよびGoogle Finance

MicroStrategy はどのようにしてBTCを購入しているのでしょうか？購入資金をどのように調達しているのでしょうか？

マイクロストラテジーはどのようにして大量のビットコイン購入資金を調達しているのでしょうか？その戦略の要は、転換社債を発行してビットコインを購入するために資金を借りることです。これは、負債と株式のハイブリッドとして機能する固定利付商品で、将来の日付に所定の価格で一定数の会社の株式に転換することができます。

MicroStrategyは、この転換社債を債券市場で、または機関投資家に直接発行することで、多くの場合、非常に低い借入コストで、ビットコインの保有を急速に拡大するための現金を調達することができます。これらの債券が投資家にとって魅力的なのは、発行価格よりも高い価格で株式転換の可能性があるため、事実上コールオプションとして機能し、強気市場におけるMicroStrategyのビットコイン保有量の増加に対する需要によってさらに増幅されるからです。これは反射的なサイクルを形成します：BTC価格の上昇はMSTRの株式プレミアムを押し上げ、同社は追加のBTC購入資金を調達するために、より多くの負債または株式を発行することができます。これらの購入は買い圧力を高め、ビットコイン価格をさらに押し上げる - そしてサイクルは続き、強気相場が強化される。

Source:Microstrategy Q3 2024 Quarterly Report

上の表は、MicroStrategyの発行済転換社債をハイライトしたものです。転換社債型新株予約権付社債は2025年から2032年の間に満期を迎えます。また同社は最近、2029年を期限とする別の転換社債型新株予約権付社債の募集を通じて30億ドルを調達しており、金利は0%、転換プレミアムは55%となっています。

マイクロストラテジーのBTC戦略は危険か？

彼らの戦略は今のところ大成功を収めているが、「何が間違っているのだろうか？これもバブル崩壊を待っているのだろうか？ MicroStrategyの時価総額は約900億ドルに近く、保有するビットコインの価値は約376億ドルで、同社は現在、純資産価値（NAV）の約2.5倍（250％）を大きく上回って取引されています。言い換えれば、マイクロストラテジーの株式は、その原資となるビットコインの保有価値の2.5倍で取引されている。この高いバリュエーションプレミアムは、市場参加者の間で懸念を呼んでおり、いつまで維持できるのか、プレミアムが崩れたりマイナスに転じたりした場合、どのような結果になるのか疑問視されています。

参加者はまた、MSTR株を空売りし、ヘッジとしてBTCを購入することで、MSTR株のプレミアムを利用しようとした。一部のショートポジションが決済されたため、株式のショートポジションは10月の約16％から約11％に減少した。MicroStrategyが保有するビットコインの一部を清算するリスクと、MSTR/BTC価格およびNAVプレミアムの下落の影響を評価するためには、レガシーソフトウェア事業の健全性に注目することで、これらの負債を返済する能力をよりよく理解できる可能性がある。

Source: MicroStrategy Q3 2024 Quarterly Report

レガシー ビジネスからの四半期収益は比較的安定していますが、営業キャッシュ フローは以下のように推移しています。営業キャッシュフローは減少傾向にあります。一方、累積債務は2020年以降、ビットコイン買収資金調達のための転換社債の発行により、72億ドルと大幅に増加しており、これは強気相場で加速した。これは、同社が財務の安定性を維持するためにビットコインの上昇に依存していることを反映している。それにもかかわらず、これらの債券の比較的低い金利コストは、ソフトウェア事業が負担する可能性が高い。債券保有者が満期時に高い株価で債券を株式に転換すれば、債務の多くは現金返済なしで決済される。しかし、市場環境が悪化し、MicroStrategyの株式プレミアムが下落した場合、同社は債務を履行するために他の戦略を検討する必要があるかもしれません。

結論

MicroStrategyの大胆なアプローチは、企業の準備資産としてのビットコインの可能性を浮き彫りにしています。膨大なビットコイン準備金を活用することで、同社は市場での存在感を拡大し、BTCのユニークな代理人としての地位を確立しました。

しかし、この戦略にはビットコイン価格の変動やエクイティプレミアムの持続性に関連する固有のリスクがあり、市場の状況が変化するにつれて、より注意深く見守る必要がある。

マイクロストラテジーのモデルは、企業だけでなく、潜在的にはソブリンレベルでも、より幅広い採用を促す可能性があります。ビットコインは、価値の保存と質の高い準備資産としての役割をさらに強固なものにするかもしれない。