新 ICO テスト

著者：Prathik Desai　翻訳：Block unicorn

年明け早々、暗号通貨分野では複数の重大な出来事が発生した。米欧間の新たな関税戦争が再び不確実性を高めた。続いて先週、前例のない規模の清算ラッシュが起きた。

関税は年初唯一のネガティブニュースではない。過去1週間の複数のイニシャル・コイン・オファリング（ICO）は、10年近く前に仮想通貨コミュニティで話題となったテーマを再考する十分な理由を与えた。

仮想通貨の歴史を知る者なら、仮想通貨は2017年のICO時代を既に超えたと考えるかもしれない。それ以来ICOは多くの変化を遂げてきたが、先週の2つのICO取引は、古くからある問題と新たな問題の両方を含む多くの重要な疑問を提起した。

TroveとRangerのICOはいずれもオーバーサブスクリプションとなったが、2017年のTelegram式カウントダウンキャンペーンのような大規模な宣伝はなかった。それでも、これらの出来事の経緯は、分配プロセスの公平性が極めて重要であることをコミュニティに改めて認識させた。

本稿では、TROVEとRNGRの発行がICOのトレンドをどう反映しているか、そして分配プロセスにおける投資家の信頼メカニズムについて掘り下げて考察する。

本題に入ろう。

TroveのICOは最近実施され、1月8日から11日にかけて行われ、最終的に1150万ドル以上を調達。当初目標の250万ドルの4.5倍以上に達した。このオーバーサブスクリプションは、永続的取引所として位置付けられた本プロジェクトに対する投資家の支持と信頼を明確に示している。

Troveは当初、Hyperliquidの永続的なインフラとコミュニティの強みを活用するため、同エコシステム上でプロジェクトを構築する計画でした。しかし、資金調達完了から数日後、トークン生成イベント（TGE）開始直前に、Troveは突然方針を変更し、HyperliquidではなくSolana上でプロジェクトをローンチすると発表しました。これは、Hyperliquidの評判を信頼してTroveに投資した投資家たちを失望させた。

この動きは投資家に不安を与え、混乱を招いた。そして、別の詳細が投資家の目に触れたことで、混乱はさらに拡大した。Trove公式は、調達資金のうち約940万ドルを再設計計画に充当し、残りの数百万ドルのみを返還すると表明した。これもまた危険信号であった。

結局、Troveは対応を迫られた。

「資金を持ち逃げすることはありません」と彼らはX上で声明を発表した。

チームは、プロジェクトが依然として構築中心であり、推進方法が変わっただけだと主張している。

仮定を一切置かなくとも、一点は明らかだ：出資者が不公平かつ遡及的な扱いを受けていないとは考えにくい。資金は本来、ハイパーリキッドというエコシステム、単一技術パス、暗黙のリスク特性に投入されることが約束されていたが、改訂計画では参加条件を再交渉することなく、異なる前提を受け入れるよう要求されている。

これは、ゲーム開始後に突然、あるプレイヤーだけに対してルールを変更するようなものだ。

しかしその時点で、損害は既に生じており、市場は信頼の喪失に対して罰を与えた。TROVEトークンは上場後24時間で75%以上暴落し、その暗黙の評価額のほぼ全てが消滅した。

コミュニティの一部は直感に頼るだけでなく、オンチェーン取引の動向を分析し始めた。暗号通貨探偵ZachXBTは、エンジェルラウンドで調達された約4万5000ドル相当のUSDCが、予測市場などのプラットフォームに流れた上、カジノ関連アドレスにまで流入したことを突き止めた。

これは単なる会計上のミスなのか、資金管理の不手際なのか、それとも真のセキュリティ上の問題なのか、現時点では結論が出ていない。多くのユーザーが返金プロセスを批判し、返金対象者のごく一部しか期限内に返金を受け取っていないと指摘している。

こうした状況の中、Troveの声明は裏切られたと感じる投資家の不安を和らげるには至らなかった。声明ではSolana上に永続的な取引所を構築するというプロジェクト継続が強調されたものの、今回の転換に伴う経済的懸念には十分に対応できていない。残存資金の運用・管理に関する最新の修正明細が示されず、返金ロードマップについても追加説明が一切なかった。

チームの転換が不正行為と直接結びつく確固たる証拠はないものの、この事件は資金調達プロセスへの信頼が低下すると、あらゆるデータポイントが疑念を込めて解釈されやすくなることを示している。

事態をさらに不安定にしているのは、資金調達終了後のチームの対応である。

オーバーサブスクリプションは実質的に資金と発言権を開発者に移譲する。チームが方向転換した場合、投資家が取れる手段は二次市場での売却か、世論への訴えかけ以外にほとんどない。

ある意味で、TroveのICOは過去の多くのICOと類似している。その仕組みはより透明性が高く、インフラも成熟しているものの、両サイクルに共通する問題がある：信頼の問題だ。投資家は依然としてチーム判断を信頼するしかなく、明確なプロセスに依存できない。

数日前に実施されたRangerのICOは、これとは対照的な事例を示した。

Rangerのトークン販売は1月6日から10日にかけてMetaDAOプラットフォームで行われた。同プラットフォームは、チームに対し販売開始前に資金調達と分配の主要ルールを事前定義することを義務付けている。一度公開されると、チームはこれらのルールを変更できない。

Rangerは最低600万ドルの調達を目指し、公開販売で総発行量の約39%を売却した。Troveと同様、この発行もオーバーサブスクリプション（過剰申込）が発生した。しかしTroveとの違いは、MetaDAOの制約により、チームが事前にオーバーサブスクリプションに対応し準備を整えていた点である。

トークン発行がオーバーサブスクライブされた場合、販売収益はトークン保有者が管理する金庫に預け入れられる。MetaDAOのルールでは、チームが毎月金庫資金から引き出せる固定額は25万ドルと定められている。

分配構造もより明確に定義されている。パブリックICO参加者はトークン生成イベント時に完全な流動性を獲得する一方、プレセール投資家は24ヶ月のリニアロックアップ期間が適用される。チームに割り当てられたトークンの大部分は、RNGRトークンが特定の価格マイルストーンに到達した場合にのみロック解除されます。これらのマイルストーン（ICO価格の2倍、4倍、8倍、16倍、32倍など）は、3ヶ月間の時間加重平均で測定され、ロック解除までに最低18ヶ月間の待機期間が設定されています。

これらの措置は、チームが資金調達構造自体に制限条件を設定しており、投資家が資金調達後にチームの裁量権に依存することを期待していないことを示しています。資金管理権限の一部はガバナンス規則に移管され、チームの利益は長期的な市場パフォーマンスに連動しているため、プロジェクト開始初期の資金流出リスクから投資家を保護しています。

それにもかかわらず、公平性に対する懸念は依然として存在します。

多くの現代的なICOプロジェクトと同様に、Rangerはオーバーサブスクリプションが発生した場合にトークンを比例配分する方式を採用している。これは各参加者が出資額に応じて比例的にトークンを受け取ることを意味する。少なくとも理論上はそうである。しかしBlockworksの調査によると、この方式は過剰出資が可能な参加者にとって有利に働く傾向がある。出資額が小さい参加者は通常、不均衡なトークン配分を受けることになる。

しかし、この問題に単純な解決策は存在しない。

Rangerは、発売前にエコシステムに参加したユーザー向けに独立した分配プールを設けることでこの問題に対処しようとしています。これにより衝撃は緩和されますが、トークンを広く入手するか実際に保有するかというジレンマを完全に解消するわけではありません。

TroveとRangerのデータは共に、ICOが最初のブームから10年近く経った今でも多くの制約に直面していることを示している。旧来のICOモデルは、Telegramでの告知、ストーリーテリング、市場の熱気に大きく依存していた。

より新しいモデルは、ロックアップスケジュール、ガバナンス枠組み、資金管理ルール、分配式といった構造化されたメカニズムに依存して抑制性を示している。これらのツールは通常、MetaDAOなどのプラットフォームによって義務付けられ、発行チームの裁量権を制限するのに役立つ。しかし、これらのツールはリスクを軽減するだけで、完全に排除することはできない。

これらの事象は、今後のあらゆるICOにおいてチームが回答すべき重要な問題を提起している：「チームが計画を変更できるタイミングを誰が決定するのか？」「資金調達完了後、資本を誰が管理するのか？」「期待が満たされなかった場合、貢献者はどのような救済手段を利用できるのか？」

これらの事例は、今後のICOプロジェクトチームが解決すべき核心的な課題を浮き彫りにしている：「チームが計画を変更できるタイミングを誰が決定するのか？」「資金調達完了後、資金を管理するのは誰か？」「期待が満たされなかった場合、支援者はどのような救済手段を利用できるか？」

しかし、Troveの事例は確かに是正が必要である。プロジェクト計画の変更やチェーンの立ち上げは、一夜にして決定できるものではない。損失を補填する最善の方法は、Troveが投資家との関係を適切に処理することである。この場合、全額返金と修正された前提条件での再販売を意味する可能性がある。

これが最善策であるにもかかわらず、Troveがこれを実現するには多くの困難が伴う。資金は既に投入され、運営コストが発生し、一部返金が行われている可能性がある。この段階で撤回すれば、法的・物流的・評判上の複雑な問題が生じるだろう。しかしこれらは、現在の混乱を招いた代償を償うためのコストである。

Troveの今後の対応は、今年のICOに先例を示す可能性がある。ICO市場はより慎重な市場へと回帰しつつあり、参加者は過剰申込を一致した支持と誤解せず、参加を資金調達者への保護と混同しなくなっている。信頼できる（完璧ではないにせよ）クラウドファンディング体験を提供できるのは、整備されたシステムだけである。