分散化の終焉：米国資本が暗号ユートピアのパワーシフトを完了させる

原題：非中央集権の終焉と権力の強化：暗号ユートピアにおける権限の移譲を完了させる構えを見せる米国資本<

By Ac-Core, Researcher at YBB Capital

Highlights

• ETF を通じてビットコインに投資することは、長期的には必ずしも有益ではないかもしれません。香港におけるビットコインETFの取引量は米国よりもはるかに少ない。米国資本が暗号市場を徐々に掌握しつつあることは間違いない。ビットコインETFは市場を2つのセグメントに分割する。中央集権的な金融規制の下で運営され、投機的な取引に限定される「ホワイトマーケット」と、ネイティブなブロックチェーンの活動と取引機会を保持するが、「違法」であるとして規制圧力に直面する「ブラックマーケット」である。闇市場」である。

• MicroStrategyは、その資本構造を通じて、株式、債券、ビットコイン間の効率的な裁定取引を可能にします。株価とビットコイン価格の変動を密接に相関させ、長期的に低リスクのリターンを実現します。しかし、MicroStrategyはその価値を高めるために無制限の負債を発行しており、これを維持するにはビットコインの長期的な強気相場が必要である。その結果、MicroStrategyはビットコインの価格が大きな変動なくゆっくりと着実に成長することに賭けているにもかかわらず、シトロン・リサーチはビットコインを空売りするよりもMicroStrategyを空売りする方が成功率が高い。

• トランプ大統領の暗号通貨に優しい政策は、米ドルの世界的な基軸通貨としての地位を維持するだけでなく、暗号通貨の価格決定における優位性を強化するでしょう。ドルの覇権を片手に持ち、もう片方の手には不換紙幣への信頼の失墜に対する最も強力な武器であるビットコインを持つトランプは、両方を同時に強化することで賭け金をヘッジしている。

I. 米国資本による暗号通貨市場への段階的参入

1.1 香港と米国のETFデータ

2024年12月3日のGlassnodeのデータによると、米国のビットコインスポットETFは、サトシ・ナカモトの保有額を上回るまで、それぞれあと13,000BTCに迫っています。1,083,000BTCと1,096,000BTCで、米国ビットコインスポットETFの純資産総額は1,039億1,000万ドルに達し、ビットコインの時価総額の5.49％に相当する。一方、Aastocksの12月3日のレポートによると、香港の3つのビットコインスポットETFの11月の総取引高は約12億香港ドルだった。

ソース：glassnode

米国資本は世界の暗号市場に深く関与し、影響を与えており、その発展を支配してさえいる。ビットコインETFは、ビットコインを代替資産から主流資産へと変貌させたが、ビットコインの分散型性質を弱めることにもなった。ETFは伝統的資本の流入を促し、ウォール街をビットコインの価格決定権の支配下にしっかりと置いた。

1.2ビットコインETF：白と黒

ビットコインを商品として分類するということは、株式や債券、その他の商品と同じ税制規則に従わなければならないということです。しかし、ビットコインETFの意味合いは、金、銀、石油などの他の商品ETFとまったく同じではありません。現在承認されている、または提案されているビットコインETFは、ビットコインを異なる方法で認識しています：

1.コモディティETFの経路では、現物資産（銅の倉庫や金の銀行金庫など）を保有し、移転や記録管理は認可された機関によって処理され、投資家は（ファンドなどの）株式を購入し、ファンドごとに購入または償還します。

しかし、ビットコインETFの場合、株式の購入と償還のプロセスは現金決済で行われるため、現物決済を望むキャッシー・ウッドのような人々にとっては論点となる。しかし、米国のカストディアンは現金取引を扱う中央集権的な金融機関であるため、これは現実的に不可能である。このため、ビットコインETFの初期段階は完全に中央集権化されている。

2.、ビットコインETFの最終的なプロセスは、中央集権的な規制の枠組みの下では検証が難しい。ビットコインが中央集権的な規制枠組みのもとで商品として認められるためには、不換紙幣の代替であることや追跡不可能であることなど、その分散的な特性を放棄しなければならない。したがって、ビットコインは規制基準を満たした場合にのみ、先物、オプション、ETFなどの金融商品の一部となることができる。

ビットコインETFの出現は、不換紙幣に対するビットコインETFの完全な失敗を意味し、ビットコインETFの分散化は無意味になり、フロントエンドは、売買取引のチェーン全体が合法的で、透明性があり、追跡可能であることを保証するために、コインベースなどのプラットフォームの正当性とカストディアンシップに完全に依存しています。

ビットコインの「ブラック」部分は、ETFによって「ホワイト」部分から分割されています：

• ホワイト部分：ビットコインの「ブラック」部分は、ETFによって「ホワイト」部分から分割されています。白い部分： 中央集権的な規制の枠組みの下では、金融化された商品が広く作られることで、市場の価格変動が抑えられ、ビットコイン商品の投機的な変動は、合法的な参加者が増えるにつれて時間の経過とともに抑えられます。ビットコインがETFになることで、市場の需給関係の白い部分は、その重要な需要要因（ビットコインの分散性と匿名性）を失い、投機的取引の金融属性だけが残る。同時に、合法化された規制の枠組みの下では、これはまた、より多くの税金を支払う必要があることを意味し、ビットコインの本来の資産移転と租税回避機能を排除する。基本的に、後ろ盾は分散型チェーンから中央集権型政府に移ります。

• Black Segment:暗号通貨市場が極端に変動する主な理由は、その不透明性と匿名性にあり、そのため非常に操作されやすくなっています。同時に、市場のブラック・パートは非常にオープンなままであり、ブロックチェーン本来の価値力学を保持し、より多くの取引機会を提供している。しかし、ホワイト市場の出現により、ホワイト市場への移行を望まない者は、中央集権的な規制の枠組みから永久に排除され、SECに罰金を支払うようになり、価格決定力を失うことになる。

2.トランプ氏の暗号通貨に友好的な閣僚指名

2.1 閣僚指名

2024年の米大統領選でトランプ氏が勝利したことは、米新政権がより多くの政策を取る可能性があることを示唆しています。米新政権は暗号通貨に対してより積極的な姿勢を取る可能性が高い。Chaos Labsによると、トランプ新政権の主要閣僚候補は以下の通りです。

Source: @chaosルトニックは暗号通貨の率直な支持者である。彼の会社は、テザーへの戦略的投資を含め、ブロックチェーンとデジタル資産分野を積極的に模索している。

2.2暗号通貨に優しい政策は、ドルの世界基軸通貨としての地位低下を防ぐ可能性がある

ホワイトハウスがビットコインを推進することで、世界基軸通貨としてのドルへの信頼が揺らぎ、その地位が弱まることはないだろうか。米国の学者であるVitaliy Katsenelson氏は、ホワイトハウスがビットコインを推進することで、世界的な基軸通貨としてのドルの地位に対する信頼が揺らぎ、ドルの影響力が弱まる可能性があると論じている。現在の財政課題について、カツネルソン氏は「米国を本当に強く保つのはビットコインではなく、債務と赤字をコントロールすることだ」と主張している。

おそらくトランプ氏の動きは、米国がドルの支配力を失うリスクに対するヘッジかもしれない。経済のグローバル化の中で、各国は自国通貨による国際的な流通、準備、決済を実現しようとしているが、この問題に関するジレンマは、通貨主権、資本の自由な移動、固定為替レートという不可能な三角形にある。ビットコインの重要な価値は、経済のグローバル化という文脈の中で、国の制度的対立や経済制裁に対する新たな解決策を提供するという事実にある。

2024年12月1日、トランプ氏はソーシャルメディアプラットフォーム「X」に、BRICS諸国が米ドルから切り離そうとする時代は終わったと投稿し、BRICSの新通貨を作らず、米ドルに取って代わる可能性のある他の通貨を支持しないことを約束するか、さもなければ100％の関税と米国市場へのアクセス喪失に直面することを各国に要求した。

トランプ大統領は今、片手にドルの覇権を、もう片手にビットコインを握っているようだ。そうすることで、彼は同時にドルの世界的な決済力と暗号通貨市場における価格決定力を確固たるものにした。

マイクロストラテジーとシトロン・リサーチの綱引き

11月21日の米国株式市場のさなか、空売りで有名なシトロン・リサーチは、ソーシャルメディア・プラットフォームXで、"ビットコインの重鎮 "を空売りする計画を発表した。マイクロストラテジー（MSTR）だ。このニュースを受けてマイクロストラテジーの株価は急落し、一時は日中の高値から21％以上下落した。

翌日のCNBCとのインタビューで、MicroStrategyのマイケル・セイラー執行会長は、同社はビットコインのボラティリティから利益を得ているだけでなく、ATM（At The Market）の仕組みを使ってビットコインに投資していると反論した。したがって、ビットコインの価格が上昇し続ける限り、同社は利益を上げ続けるだろう。

ソース:@CitronResearch

まとめると、MicroStrategyの株式プレミアム、ATMメカニズムによるレバレッジド・ビットコイン投資戦略、空売り筋の見解は以下のようにまとめられる：

1.株式プレミアムの源泉： MSTRのプレミアムの大部分はATMメカニズムから来ている。Citron Researchは、MSTRの株価はビットコインの代替投資となっており、ビットコインと比較して不合理なプレミアムを示していると考え、MSTRのショートを決定した。しかし、マイケル・セイラー氏はこの見方に反論し、空売り筋はMSTRの重要な利益モデルを見落としていると述べている。

2.MicroStrategyのレバレッジ業務： レバレッジとビットコイン投資： セイラー氏は、MSTRがビットコイン投資の資金調達に負債発行を利用し、ビットコインのボラティリティに頼って利益を上げていると指摘する。同社は、ATMメカニズムを通じて資金を調達する柔軟性を持ち、従来の資金調達の割引発行を回避する一方、高い取引量を利用して大規模な株式売却を実行し、株式プレミアムから裁定取引の機会を得ている。

3.ATMメカニズムの利点： ATMモデルは、MSTRが負債のボラティリティ、リスク、パフォーマンスを普通株式に移転するための柔軟な資金調達を可能にする。この運用により、同社は借入コストやビットコイン価格の上昇をはるかに上回る利益を得ることができる。例えば、セイラー氏は、ビットコインへの投資を6％の金利で融資することで、ビットコインが30％上昇した場合、同社は実際に80％のリターンを得られると指摘する。

4.具体的な収益例：30億ドルの転換社債を発行することで、同社は今後10年間で1株当たり125ドルの収益を見込んでいる。ビットコインの価格が上昇し続ければ、セイラー氏は同社が長期的に大きな利益を上げると予想している。例えば、2週間前、MSTRは70％のプレミアムで取引されるATM機構を通じて46億ドルを調達し、5日間で30億ドル相当のビットコインを得たが、これは1株あたり約12.50ドルに相当する。長期的な利益は336億ドルに達すると予想されている。

5、ビットコイン価格の下落リスク： セイラー氏は、MSTR株の購入は、投資家がビットコイン価格の下落リスクを受け入れることを意味すると考えている。高いリターンを得るためには、相応のリスクを負わなければならない。彼は、ビットコインが年間29％上昇する一方、MSTR株は年間60％上昇すると予想している。

6、MSTRの市場パフォーマンス：今年これまでのところ、MSTR株は516％高騰しており、同期間のビットコインの132％高騰をはるかに上回り、AIリーダーであるエヌビディアの195％高騰をも上回っている。 セイラーは、MSTRは米国で最も急成長し、最も収益性の高い企業の1つになっていると考えている。

シトロンの空売りに対し、MSTRのマイケル・セイラー最高経営責任者（CEO）は、シトロンはビットコインに対するMSTRのプレミアムがどこから来ているのか理解していないと述べ、次のように説明した：

「ビットコイン投資に6%で資金を提供し、ビットコインが30%上昇した場合、我々は実際に80%の利益を得ている。私たちが実際に稼いでいるのは、ビットコイン・スプレッド（エクイティ・プレミアム、コンバージョン・プレミアム、ビットコイン・プレミアムの関数）の80％です」。

"MicroStrategyは30億ドルの転換社債を発行しましたが、80%のビットコインスプレッドでは、この30億ドルの投資は10年間で1株あたり125ドルを生み出すことになります。"

これは、ビットコインの価格が上昇し続ける限り、MicroStrategyが利益を上げ続けることを意味します。

「2週間前、私たちは46億ドルのATM取引を70パーセントのプレミアムで成立させました。つまり、5日間で30億ドル相当のビットコイン、1株あたり約12.50ドルを稼いだことになります。10年間の収益を予測すると336億ドル、1株あたり約150ドルになります。"

まとめると、MicroStrategyの運営モデルは、株式、債券、ビットコインの間で裁定取引を行うために資本を効率的に構成し、長期的かつ低リスクで利益を確保するために、株価をビットコインの価格変動に密接に結びつけるというものだ。しかし、MicroStrategyの本質は、無制限に負債を発行し、無制限にレバレッジを効かせて企業価値を膨らませることができる点にある。このため、その価値を維持するためには、ビットコインの強気相場が長期化する必要がある。とはいえ、シトロンのMicroStrategyのショートポジションは、ビットコインをショートするよりもはるかに報われるものであり、MicroStrategyは、ビットコインの価格が大きな変動なく安定してゆっくりと成長し続けると確信している。

4つの結論

出典:トレードサンタ

米国が暗号通貨業界への支配を強め続け、市場機会が中央へとシフトする中、分散型の暗号ユートピアは徐々に危うくなり、権力は中央政府に「引き渡され」ている。すべての薬には副作用があり、ETFへの資金流入は一時的な救済に過ぎない。

長い目で見れば、香港のビットコインETFの取引量は米国よりも大幅に少ないため、ETFを通じてビットコインを普及させることは必ずしも良いことではない。資本フローの面では、米国資本が暗号市場を徐々に掌握しつつある。現在、中国はビットコインのマイニングではリードしているが、資本市場や政策の方向性という点ではまだ不利である。おそらく将来的には、ビットコインETFの長期的なインパクトが暗号資産取引の正常化を加速させるだろうが、これは始まりでもあり終わりでもある。