TradFiがクリプトの台頭を吹き飛ばした TradFiがクリプト・デリバティブの展望を再構築する

これらのCCPは「ノベーション」を通じて各取引に介入し、「各売り手の買い手、各買い手の売り手」となります。各買い手の売り手」となる。つまり、カウンターパーティがデフォルトに陥った場合でも、CCPはその大きな証拠金プールとデフォルト・ウォーターフォール・ファンドを使ってパフォーマンスを保証する。これにより、「カウンターパーティ、決済、オペレーション、デフォルト、法的リスクがすべて排除される」。

CMEとLCHは「ビットコイン先物」を売っているのではなく、「CCPが清算するビットコインのエクスポージャー」を売っているのだ。"CEXが提供する資産保護基金（例えば、バイナンスのSAFU基金）は、その信頼性がCEXの意欲と財務力に依存する「企業保証」である。一方、TradFiのCCPは「法的構造」であり、その信頼性は規制、法律、大規模で透明な金融ファイアウォールによって支えられている。組織の法務・コンプライアンス部門は、後者を選択するしかない。

ビッグスリーの異なる道

1 ビッグスリー

1 ビッグスリー1 CME（米国）

 ；コンプライアンスのブランド」と「ETFのロックイン」の勝利 CMEは2025年、機関投資家向け暗号デリバティブの「砦」となった。同社の暗号の1日平均取引高（ADV）は2025年第3四半期に141億ドルに達し、建玉（OI）は過去最高の313億ドルに達した。さらに重要な指標は、機関投資家の代名詞である「大口建玉保有者（LOIH）」が2025年9月に過去最高の1,014人に達し、2024年の数字を大きく上回ったことだ。2024年の数字をはるかに超えている。

2023年当時、CMEはすでにビットコイン先物OIでバイナンスを上回っていた。

CMEの勝利は単なるコンプライアンスではありません。ベンチマークレート（CME CF Bitcoin Reference Rate、BRR）を通じて、2024年に承認された米国のスポットビットコインETFと「構造的に溶接」されているのです。

分析では、ほとんどの米スポットETFはCMEのBRRNY（ニューヨーク変種）を使って純資産価値（NAV）を計算していると指摘している。CMEの先物契約はBRR（ロンドン・バリアント）に基づいて決済される。これにより、いわゆる「価格特異性」が生じる。

大手投資銀行などのETFの公認参加者（AP）は、ETFの加入と償還を管理する際にヘッジする必要がある。ETFの償還を管理する際、ビットコインのエクスポージャーをヘッジする必要がある。CMEの先物はETFの基準価額ベンチマークに唯一完全にリンクしており、「トラッキングエラー」を排除することができます。バイナンスやバイビットの永久契約は、どんなに流動性が高くても、ETFのAPにこのゼロベーシスリスクヘッジを提供しません。

2 SGX (Asia)

アジアの「オンショア」流動性1000億ドルの競争 アジアは永久契約の「この成長の震源地」である。アジアはこの成長の震源地である。しかし、SGXが指摘するように、これらの1日平均フロー1870億ドルは、「まだ大部分がアジア以外のオフショアプラットフォームで価格決定され、決済されている」。

SGXの戦略は明確だ。シンガポールのAAA格付けとMASの明確な規制を活用し、アジアのファミリーオフィス、ヘッジファンド、機関投資家向けに「オンショア」（または「オンエクスチェンジ」）プラットフォームを提供する。アジアのファミリー・オフィスや機関投資家にとって、"オンショア"（取引所取引）で "トラステッド"（信頼できる）な取引所となる。その目的は、バイナンスの個人投資家を惹きつけることではなく、暗号通貨を取引したいがオフショアCEXの利用が禁止されている機関投資家ファンドを惹きつけることである。

3 ユーレックス（欧州）

ユーレックス（欧州）

イノベーションを追い求めるCboeの「連続先物」とドイツ取引所グループのEurex（LSEG経由）のFTSE指数先物は、TradFiの戦略を示唆している。複数の視点

Cboeの23x5の取引時間は、CEXの24時間365日には及ばないが、規制され、中央清算された永久エクスポージャーを提供しており、それ自体は大きな前進である。

一方、ユーレックスは、ナノ契約と減額契約によってエクスポージャーを下げている。機関投資家が参加するための資本の敷居を低くするための「減額」契約。

コンプライアンス・プレミアム

TradFiの流動性は現在、完璧とは言い難い。TradFiの流動性はCEXには遠く及ばないが、金融機 関は安全性のために対価を支払うことを厭わない。調査では、CMEのビットコイン先物ベーシスは「一貫して暗号ネイティブ取引所であるDeribitに対して年率4％のプレミアムを維持している」ことが分かった。

この4％のプレミアムは「コンプライアンスプレミアム」と「カウンターパーティーリスク回避」の市場価格である。これは市場が規制リスクを定量化していることを意味する。TradFiとCEXの価格が収斂することはない。TradFiとCEXの価格が収束することはない。

CEXの擁護

CEXの優位性は依然として絶対的です。CCEXの優位性は依然として絶対的であり、2024年には上位10社のCEXだけで58.5兆ドルの永久契約を取引しています。Binanceは通年で35～43％の市場シェアを持ち、月間取引高が数兆ドルに達する宇宙の中心です。

商品の幅広さはCEXの「キラーアプリ」であり、TradFiは現在、あえてBTCとETHにしか触れていない。CEX（Binance、Bybit、OKXなど）は、何百ものアルトコインの永久契約を持つ「スーパーマーケット」を提供している。ヘッジファンドがSOLをロング、AVAXをショートしたい場合、CMEはできないが、Binanceはできる。CEXは数週間で注目の新トークンの先物取引を開始できるが、TradFiは規制当局の承認に数カ月を要する。

アキレス腱：グローバルな規制の綱渡り

アキレス腱：グローバルな規制の綱渡り

CEXは規制裁定という流砂の上に築かれた。Binanceは2023年に43億ドルの罰金を支払い、マネーロンダリングを認め、CEOは退任した。Bybitは米国、英国、その他いくつかの国での事業が禁止された。OKXは2018年から2024年にかけて米国の顧客にサービスを提供したことで精査を受けている。

CEXは「規制の裁定」の上に成り立っていた。

CEXはもはや「規制されるかどうか」ではなく「どのように規制されるか」という存亡の問題に直面している。2025年の報告書では、CEXはガバナンスに「説明責任の空白」があり、リスクを隠すために「技術洗脳」を行っていると批判されている。この野放図な成長モデルは終焉を迎えた。

CEXの戦略：分裂、模倣、孤立

CEXの戦略：分裂、模倣、孤立

TradFiの侵略と世界的な規制強化に直面し、CEXは複数の戦略で対応している。

第一は「正当性を求める」ことで、CEXは必死に世界中のライセンスを「集め」ようとしている。OKXはシンガポール、ドバイ、ヨーロッパにおける「広範なライセンスポートフォリオ」を誇り、クラーケンはヨーロッパとアメリカにおけるコンプライアンスの評判で金融機関を惹きつけている。それが機関投資家の資金を集める唯一の方法なのだ。

第二に、「TradFiのコピー」がある。CEXはTradFiのインフラを必死にコピーしている。典型的な例はCoinbase PrimeとBinance Institutionalだ。彼らは、取引執行、カストディアン、資金調達、報告を「ワンストップ・ショップ」サービスにパッケージ化することで、プライム・ブローカー・モデルを模倣しようとしている。同社のモデルは

分離と差別化...CEXの将来は必然的に二重人格になる。CEXの将来は、必然的に「二重人格」のひとつとなる。

1 「コンプライアンス」。"Compliance"

例：コインベース、クラーケン、バイナンス.US <

このエンティティは、厳格なKYC/AMLに準拠し、商品がまばらで、レバレッジが低く、米国と欧州の機関投資家とETFのサービスに特化するでしょう。style="text-align: left;">2 オフショアオフショア

バイナンス、バイビットなど

このエンティティは、ドバイやセーシェルなどの「友好的な」地域に残り、数百のトレント、高レバレッジ、金融イノベーションを提供します。グローバルなリテールと暗号ネイティブファンドにサービスを提供します。

TradFiの侵攻により、CEXはこの痛みを伴うが必要な削減を余儀なくされた。移行に失敗したCEXは市場からはじき出されるだろう。

DEXの台頭

DEXの核となる物語：究極の非拘束型（ノン・カストディアル）セキュリティ、分散型取引所（DEX）はTradFiよりもはるかに過激な解決策を打ち出しました。"私たちのクリアリングハウス（CCP）を信頼してください "とTradFiは言いますが、DEXは言います：DEXは言う：「誰も信用する必要はない」。

DEXでは、取引はスマートコントラクトを通じてオンチェーンで実行され、ユーザーの資金は常にウォレットに残ります。これにより、CEXスタイル（FTX）のカストディアル・リスクとカウンターパーティ・リスクが根本的に排除される。

DEXデリバティブ市場は爆発的に拡大しており、取引量は2024年の1.5兆ドルから2025年には2倍の3.48兆ドルになると予想されています。

DEXのガラスの天井：流動性と規制の霧

DEXのガラスの天井：流動性と規制の霧