IOSG: ether.fi에 투자한 이유는 무엇이며, 향후 LRT의 발전 추세는 어떻게 되나요?

저자: 지아웨이 주, IOSG 벤처스

최근 에어드랍을 기대하며 각 프로토콜에 베팅하는 사용자들로 인해 아이겐 레이어의 리플레깅과 LRT(Liquid Restaking Token)에 대해 많은 화제가 있었고, 리플레깅은 이더리움 생태계에서 가장 뜨거운 화두 중 하나로 떠올랐습니다. LRT(리스테이크 토큰)에 대한 논의가 많이 이루어지고 있습니다. 이 글에서는 LRT에 대한 저의 생각과 의견을 간략하게 설명하겠습니다.

LRT의 기본 논리

LRT는 아이겐 레이어를 중심으로 한 다자간 시장에서 파생된 새로운 자산 클래스입니다. LRT는 '유동성 해방'을 목표로 한다는 점에서 LST와 유사하지만, 기초 자산 구성의 차이로 인해 LRT는 LST보다 더 복잡하고 다양하고 역동적인 성격을 띠고 있습니다.

이더리움의 탄생을 염두에 두고, LST의 이더리움 스테이킹을 암호화폐 펀드라고 생각한다면, 자산 매니저로서의 LRT는 AVS를 위한 펀드 오브 펀드라고 생각할 수 있습니다. LST와 LRT를 비교하면 LRT의 기본 논리를 빠르게 이해할 수 있습니다.

Source. 14px;">출처: IOSG 벤처

• 1. 포트폴리오

LST의 포트폴리오는 한 가지 유형의 이더 담보로만 구성되지만 LRT의 포트폴리오는 다양한 AVS에 자금을 투자할 수 있을 만큼 다양하며, 당연히 위험 수준도 다양합니다. 다양한 위험 수준. LRT 프로토콜마다 자금 관리와 위험 성향에 대한 접근 방식이 다릅니다. 자금 관리 수준에서 LST는 수동적이고 LRT는 능동적이며, 사용자의 수익률/위험 성향에 따라 다양한 수준의 AVS에 대해 서로 다른 관리 전략을 제공할 수 있습니다(예: EigenDA와 온라인에 새로 출시되는 AVS).

• 2. 수익률, 출처 및 구성

수익률과 수익률의 출처 및 구성은 LST와 LRT가 다릅니다:

• LST의 수익률은 현재 약 4.9%로 안정적이며, 이더 합의 레이어와 실행 레이어의 공동 수익률에서 파생되고 ETH로 구성됩니다.

• LRT의 수익률은 불확실하지만 기본적으로 개별 AVS가 지불하는 수수료에서 파생되며 AVS 토큰, ETH, USDC 또는 이 세 가지가 모두 혼합된 형태로 구성될 수 있습니다. 이 세 가지가 모두 혼합되어 있을 수도 있습니다. 일부 AVS와의 대화에 따르면, 대부분의 AVS는 인센티브 및 보안 예산으로 총 토큰 공급량의 몇 퍼센트 포인트를 따로 책정합니다. 코인이 발행되기 전에 AVS가 운영되는 경우 상황에 따라 이더리움 또는 USDC를 지급할 수도 있습니다. (이 경우 리스테이크는 실제로 타사 프로젝트의 토큰을 채굴하기 위해 ETH를 재약정하는 과정으로 이해할 수 있습니다)

AVS 토큰은 고유 토큰이므로 ETH보다 토큰이 변동될 위험이 더 크고, APR도 변동될 수 있습니다.AVS는 진입과 퇴출 로테이션을 가질 수도 있습니다. 이 모든 것이 LRT의 수익률에 불확실성을 야기합니다.

• 3. 페널티 위험

이더리움 서약에는 두 가지 유형의 페널티가 있습니다: 비활동 유출과 블록 누락과 같은 슬래싱입니다. 제안과 이중 투표는 높은 수준의 규칙 확실성을 가지고 있습니다. 전문 노드 서비스 제공자가 운영할 경우 정확도는 약 98.5%에 달할 수 있습니다.

반면, LRT 프로토콜은 의도치 않은 페널티가 발생하지 않도록 AVS 소프트웨어가 올바르게 코딩되어 있고 몰수 규칙에 이의를 제기할 수 없다는 확신이 필요합니다. AVS의 종류가 다양하고 대부분 초기 단계의 프로젝트라는 점을 고려할 때 이는 본질적으로 불확실합니다. 또한 더 많은 기능을 반복하는 등 비즈니스가 발전함에 따라 AVS에 규칙이 변경될 수 있습니다. 또한 리스크 관리 차원에서 AVS 슬래셔 계약의 확장성, 몰수 조건의 객관성 및 검증 가능성 등을 고려해야 합니다. LRT는 사용자의 자산을 관리하는 대리인 역할을 하므로 이러한 모든 측면을 고려하여 파트너를 신중하게 선택해야 합니다.

물론 EigenLayer는 AVS의 코드, 몰수 조건, EigenLayer와 상호 작용하는 로직을 포함하여 AVS를 완전히 감사하도록 권장하며, EigenLayer는 몰수 이벤트에 대한 최종 검토 및 게이트키퍼 역할을 하는 다중 서명 기반 거부 위원회를 보유하고 있습니다.

단기간에 빠른 성장을 이룬 탈중앙화 금융

출처: EigenLayer

EigenLayer는 단계적 오픈 모델을 채택하여 LST 교체에 제한을 두지 않는 반면, 네이티브 리스테이킹에는 제한을 두지 않습니다. LST를 제한하는 것은 일종의 스타비네이션 마케팅일 수 있지만, 더 중요한 것은 네이티브 리스테이킹의 성장을 촉진한다는 점입니다. 제한 이후 리플렛지를 원하는 사용자들은 네이티브 리스테이킹을 제공하는 타사 LRT 프로토콜로만 갈 수 있기 때문에 LST 제한은 LRT 프로토콜의 성장에도 큰 도움이 되었습니다. 현재 LRT를 통해 아이겐레이어로 유입되는 이더리움은 아이겐레이어 전체 TVL의 약 55%를 차지합니다.

또한, 네이티브 리스테이크는 경제적 신뢰와 탈중앙화 신뢰에 더해 아이겐레이어가 제공하고 지지하는 세 번째 신뢰 모델인 이더리움 인클루전 트러스트(Ethereum Inclusion Trust)를 제공합니다. 즉, 이더 검증자는 서약을 통해 이더에 대한 약속을 하는 것 외에도 AVS를 실행하고 AVS에 대한 약속을 할 수 있습니다. 이러한 약속의 대부분은 MEV와 관련이 있습니다. 한 가지 사용 사례는 "미래 블록 공간 경매"입니다. 예를 들어 예측 머신이 특정 기간 동안 피드를 제공해야 하거나 L2가 몇 분마다 이더에 데이터를 게시해야 하는 경우, 제안자에게 미래의 블록 공간을 예약하기 위해 비용을 지불할 수 있습니다.

LRT의 경쟁 환경

우선, 해방된 유동성을 유용하게 활용하기 위해 디파이의 통합은 LRT 프로토콜 간 경쟁의 주요 포인트입니다.

위에서도 언급했듯이 이론적으로는 특정 보안 임계값에 도달하기 위해 필요한 경제적 보안을 계산해야 하지만, 현재 대부분의 AVS는 전체 토큰 공급량 중 일부를 인센티브로 지급하는 방식을 취하고 있습니다. 여러 AVS를 오가는 순환이 있고, 인센티브는 AVS 토큰의 가격에 따라 달라지기 때문에 LRT 자산은 안정적인 "무위험률"과 이더리움 가격에 대한 기대치가 높은 LST보다 훨씬 더 불확실하며, stETH와 같은 주류 디파이 프로토콜과의 통합 및 호환성에 적합한 후보가 되기가 어렵습니다. stETH와 같은 '경화'가 되기는 어렵습니다.

그러나 아직 많은 것이 알려지지 않았기 때문에 메인스트림 디파이 통합을 논의하기에는 너무 이르다.

또 다른 측면에서, Ether.fi는 최근 공식 트위터 피드에 $ETHFIWIFHAT에 대한 밈 토큰 트윗을 보내 토큰 출시에 대한 모멘텀을 구축했으며, Swell은 Polygon CDK, EigenDA 및 AltLayer를 사용하여 LRT rswETH를 가스 토큰으로 사용하는 zkEVM L2를 구축할 것으로 예상되고 있습니다. 렌조는 아비트럼, 리네아, 블라스트의 멀티체인 통합에 집중하고 있습니다. 각 LRT 프로토콜은 각자의 차별화된 플레이로 이어질 것이라고 확신합니다.

그러나 LST와 LRT 모두 비교적 동질적이며, LRT가 LST보다 운신의 폭이 넓긴 하지만, LRT가 새로운 아이디어를 시장에 도입하더라도 경쟁자들이 따라갈 수 있을 것입니다. 해자는 여전히 TVL과 유동성을 통합하고 개선하는 데 있다고 생각하며, 현재 이더파이가 가장 높은 TVL과 최고의 유동성을 보유하고 있으며, LRT 프로토콜의 모든 에어드랍이 준수된다고 가정하면 이더파이가 새로운 자금을 유치하는 데 더 큰 이점을 갖게 될 것입니다. (이더파이 TVL의 30%가 기관 사용자로부터 유입되는 등 기관의 채택을 간과해서는 안 됩니다.)

에어드랍이 종료된 후 LRT 환경이 재편될 가능성이 있으며, 사용자 및 자금을 두고 LRT 프로토콜 간 경쟁이 더욱 치열해질 수 있습니다(예: 이더파이의 에어드랍이 종료되자마자 일부 자금이 다른 플랫폼으로 이동할 수 있음). 아이겐레이어가 메인넷에서 완전히 가동되고 AVS가 수익을 제공하기 전까지는 LRT가 사용자들에게 끈적거리지 않을 것입니다.

LRT의 지속가능성

이더 서약의 혜택은 항상 존재하지만 AVS는 그렇지 않을 수 있기 때문에 LRT의 지속가능성은 시스템으로서 아이겐레이어의 지속가능성이라고 볼 수 있습니다. 자주 묻는 질문은 현재 11b TVL에서 어떻게 아이겐레이어가 그에 상응하는 수익률(예: 연간 5%)을 제공할 수 있는가 하는 것입니다. 저자는 다음과 같이 생각합니다:

• 주 네트워크가 완전히 온라인 상태가 되기 전, 관련 프로토콜의 일련의 에어드랍이 종료된 후, EigenLayer의 TVL이 11b에 도달하거나 심지어 AAVE를 초과하는 동안 EigenLayer의 TVL은 평균 반전되는 수정 기간을 거치게 됩니다. 전반적으로 단기적으로 고려할 때 수익률이 그리 높지 않습니다.

• 두 번째로, 각 AVS는 토큰이 제공하는 수익률, 내구성, 변동성이 모두 다르고, 약정자마다 위험 성향과 수익률 추구가 다르며, 그 과정에서 자발적인 시장 역학 관계(특정 AVS에 약정한 ETH가 많아지면 수익률이 하락하여 약정자가 다른 AVS나 다른 프로토콜로 전환하도록 유도)가 있으므로 단순히 전체 TVL의 비율을 사용하는 것은 불가능합니다. 따라서 제공될 수익률을 단순히 전체 TVL의 백분율로 직접 계산하는 것은 불가능합니다.

• 중장기적으로 아이겐 레이어 생태계의 원동력은 여전히 수요 측면, 즉 경제적 안정성과 지속 가능성을 위해 충분한 AVS가 있어야 하며, 이는 AVS 자체가 얼마나 잘 작동하고 있는가와도 관련이 있습니다. 지금까지 AltLayer와 같은 12개의 초기 AVS 파트너 외에도 이미 협업을 발표한 AVS가 있습니다. 그 외에도 수십 개의 AVS가 통합을 위해 대기 중인 것으로 알고 있습니다. 물론 이는 AVS 프로젝트의 품질, 토큰의 성능, 인센티브 메커니즘의 설계와도 관련이 있기 때문에 현 시점에서 단정적으로 말씀드릴 수는 없습니다.

요약

마지막으로 LRT의 미래 환경에 대해 다음과 같은 견해를 가지고 있습니다.

1. 치열한 경쟁에도 불구하고, LRT는 여전히 1차 시장인 아이겐레이어 생태계에서 선호하는 투자 레이아웃의 방향입니다. AVS에 투자하는 EigenLayer에서 투자 논리는이 미들웨어의 투자 논리를 고려해야하며, 이는 네트워크를 시작하기 위해 EigenLayer를 채택했기 때문이 아니라 다른 제품을 달성하는 방법이 다릅니다. 향후에는 EigenLayer를 기반으로 수십, 수백 개의 AVS가 구축될 수 있으므로 AVS의 개념이 낯설지 않습니다. 노드 서비스 제공업체의 방향은 이미 기존 기업들이 확고하게 잡고 있습니다. LRT는 스테이킹과 디파이의 속성을 모두 갖춘 사용자와 아이겐레이어 사이의 추상화 레이어로서, 그리고 자산 분배자로서 생태계에서 더 큰 발언권을 가지고 있다는 점에서 분명 사용자와 더 가깝습니다. 전체 아이겐레이어 생태계 레이아웃에서 개발자 도구, 안티 슬래싱 키 관리, 리스크 관리, 공공재 및 기타 영역에도 중점을 두고 있습니다.

2. 현재 LRT와 LST를 통한 아이겐 레이어 리플레징 참여 비율은 약 55%와 45%입니다. EigenLayer가 점진적으로 발전함에 따라 유동성을 확보할 수 있는 LRT의 장점이 부각될 것이며, 그 비율은 약 70 대 30이 될 것으로 예상합니다(일부 거대 고래와 stETH를 보수적으로 보유하는 기관이 여전히 수동적으로 보유한다고 가정할 경우). 물론 LRT의 위험도 무시할 수 없으며, 중첩된 자산 구조로 인해 극단적인 시장에서의 디펙과 같은 시스템적 위험에도 주의를 기울여야 합니다. 장기적으로는 아이겐 레이어 생태계에서 AVS가 번창하여 LRT에 비교적 안정적인 기본 구조와 수익을 제공할 수 있기를 바랍니다.