Lời nói đầu
Vào cuối những năm 1960, Phố Wall phải đối mặt với một vấn đề tưởng chừng như không đáng kể. Khi giao dịch chứng khoán ngày càng trở nên phổ biến, hoạt động giao dịch tăng vọt, nhưng cơ sở hạ tầng hỗ trợ nó vẫn lạc hậu. Các nhà môi giới vẫn thanh toán giao dịch bằng cách trao đổi chứng chỉ cổ phiếu trực tiếp. Người đưa thư đi khắp Manhattan để chuyển phát thư từ. Các văn phòng hỗ trợ chất đầy các biểu mẫu. Sự gia tăng đột biến về khối lượng giao dịch nghiêm trọng đến mức thị trường Mỹ phải tạm ngừng giao dịch vào mỗi thứ Tư trong sáu tháng liên tiếp để các công ty có thời gian xử lý lượng giấy tờ tồn đọng.
Điều này cuối cùng đã leo thang thành "cuộc khủng hoảng giấy tờ" khét tiếng.

Những "người chạy việc vặt" giỏi hơn và nhiều giấy tờ hơn cũng không thể giải quyết được vấn đề.
... Do đó, vào năm 1973, họ đã thay thế tất cả các tài sản thanh khoản bằng các Công ty Tín thác Lưu ký (DTC). Công ty này đã cố định chứng khoán và thay đổi việc chuyển nhượng quyền sở hữu thành các bản cập nhật sổ sách kế toán thay vì việc giao nhận chứng chỉ cổ phiếu vật lý. Thị trường chứng khoán Mỹ hiện đại mà chúng ta thấy và nghe ngày nay là kết quả của quyết định này, đã phát triển qua nhiều lần lặp lại. Hiện nay, các Công ty Lưu ký Chứng khoán (DTC) đang nắm giữ hơn 1,4 triệu chứng khoán, trị giá 87,1 nghìn tỷ đô la, bao gồm các chứng khoán được phát hành tại Hoa Kỳ và hơn 130 quốc gia và vùng lãnh thổ khác. Chúng ta thấy một câu chuyện tương tự trong lịch sử tài chính. Khi một loại tài sản trở nên đủ lớn và phổ biến, điều duy trì sự tăng trưởng của nó không chỉ đơn thuần là các chiến lược kế toán; động lực cơ bản luôn là niềm tin. Sau khi giới thiệu các Công ty Lưu ký Chứng khoán (DTC), các nhà đầu tư thông thường không còn cần phải lo lắng về quyền sở hữu nữa, vì niềm tin vào khả năng duy trì hồ sơ của cơ quan trung ương đã thay thế nhu cầu về các chứng chỉ giấy. Vấn đề tương tự cũng đã nảy sinh trong không gian tiền điện tử. Trong hai năm qua, tiền điện tử ngày càng trở nên hấp dẫn như một loại tài sản chính thống ở Hoa Kỳ, được thúc đẩy bởi các quỹ giao dịch chứng khoán (ETF) và các hình thức đầu tư khác, chẳng hạn như trái phiếu tài sản kỹ thuật số. Sự phát triển này đã thúc đẩy hành động nhanh chóng từ các bộ phận hỗ trợ, giống như cuộc khủng hoảng giấy tờ những năm 1960 đã dẫn đến sự ra đời của các DTC. "Giấy" trong tiền điện tử đề cập đến khóa riêng, giống như một công cụ vô danh - ai kiểm soát khóa riêng sẽ kiểm soát tài sản. Điều này đặt ra cho các tổ chức tài chính một loạt vấn đề quen thuộc: kiểm soát hoạt động, phân tách tài sản, khả năng kiểm toán, các vấn đề phá sản, quản trị và thực tế là mất khóa riêng tư là mất mát vĩnh viễn. Giờ đây, một cơ chế tin cậy mới đang được xây dựng xung quanh những thách thức này: giấy phép ngân hàng ủy thác. Trong bài viết hôm nay, tôi sẽ giải thích lý do tại sao rất nhiều công ty đang cạnh tranh để có được giấy phép ngân hàng lưu ký tiền điện tử. Sự bùng nổ cấp phép: Trong những tháng gần đây, Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC) đã phê duyệt và xử lý ngày càng nhiều đơn đăng ký xin trở thành ngân hàng ủy thác quốc gia liên quan đến lưu ký tài sản kỹ thuật số và cơ sở hạ tầng stablecoin. Vào ngày 12 tháng 12 năm 2025, OCC đã phê duyệt có điều kiện năm đơn đăng ký như vậy, bao gồm ngân hàng tiền tệ kỹ thuật số quốc gia đầu tiên của Circle, ngân hàng ủy thác quốc gia của Ripple và các đơn đăng ký chuyển đổi từ BitGo, Fidelity Digital Assets và Paxos. Sau đó, Bridge, chi nhánh tiền điện tử của Stripe và Crypto.com đã nhận được sự chấp thuận sơ bộ từ OCC vào tháng 2 năm 2026. Hàng đợi không chỉ giới hạn ở các công ty tiền điện tử thuần túy. Tuần trước, Morgan Stanley, công ty quản lý tài sản lớn nhất thế giới, đã nộp đơn xin thành lập một ngân hàng ủy thác có tên là Morgan Stanley Digital Trust National Association. Bạn có biết điểm chung của những đơn xin này là gì không? Chúng không phải là những đơn xin trở thành ngân hàng thông thường, cung cấp dịch vụ gửi tiền và cho vay. Không giống như các ngân hàng thông thường, các ngân hàng ủy thác quốc gia này không thể nhận tiền gửi hoặc cho vay, và chúng không được bảo hiểm bởi Tổng công ty Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang (FDIC). Họ đang xin phép để cung cấp các dịch vụ lưu ký, bảo quản và quản lý ủy thác. Bạn có thể coi đó như một dịch vụ kế toán dành riêng cho tài sản tiền điện tử. Tôi nghĩ đây là một trong những dấu hiệu rõ ràng nhất cho thấy tiền điện tử đang thay đổi cách thức hoạt động của các tổ chức tài chính truyền thống, trong khi phần còn lại của thế giới đang bận rộn tập trung vào sự biến động của giá tiền điện tử. Giấy phép ngân hàng nghe có vẻ khô khan và nhàm chán, nhưng giống như nhiều đổi mới cơ sở hạ tầng tài chính khác, chúng đưa chúng ta trở lại những bài học mà thế giới tài chính đã học được từ cuộc khủng hoảng giấy tờ. Điều này cũng nhấn mạnh cốt lõi của việc phổ biến tiền điện tử: lưu ký và kiểm soát. Sự gia tăng các đơn xin cấp phép có liên quan chặt chẽ đến sự làm rõ gần đây của Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC) về thẩm quyền của các ngân hàng quốc gia trong các hoạt động kinh doanh lưu ký liên quan đến tiền điện tử. Vào tháng 5 năm 2025, OCC đã xác nhận rằng các ngân hàng quốc gia và hiệp hội tiết kiệm liên bang có thể mua và bán tài sản lưu ký của họ theo hướng dẫn của khách hàng. Vào tháng 12 năm 2025, cơ quan này cũng xác nhận rằng các ngân hàng có thể đóng vai trò trung gian để thực hiện các giao dịch tiền điện tử “không rủi ro về vốn gốc” mà không cần nắm giữ hàng tồn kho. Tuần trước, vào ngày 27 tháng 2 năm 2026, Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC) đã làm rõ rằng, bắt đầu từ ngày 1 tháng 4 năm 2026, các Ngân hàng Tín thác Quốc gia có thể tham gia vào các hoạt động không thuộc phạm vi ủy thác vượt ra ngoài trách nhiệm ủy thác hạn hẹp của họ. Tại sao điều này lại quan trọng? Điều này rất quan trọng nếu bạn là một công ty cung cấp dịch vụ lưu ký, thanh toán, quản lý dự trữ và các dịch vụ liên quan. Chúng ta đã thấy những tình huống tương tự trong thế giới tài chính. Vào đầu những năm 2010, các loại ngân hàng mới đã xuất hiện khi làn sóng các công ty fintech phát triển các ứng dụng dựa trên các ngân hàng đối tác. Mặc dù các ứng dụng này giúp việc giao dịch ngân hàng trở nên thuận tiện hơn, nhưng chúng cũng gây ra một số vấn đề. Mặc dù có giao diện người dùng, ngân hàng đối tác vẫn kiểm soát tiền gửi, cơ sở hạ tầng và quyền quản lý. Trong trường hợp xảy ra sự cố, trách nhiệm được phân bổ cho nhiều bên, gây ra sự nhầm lẫn. Cách tiếp cận khi đó tương tự như những gì chúng ta đang thấy hiện nay trong lĩnh vực tiền điện tử: quản lý rủi ro và lợi nhuận. Năm 2016, Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC) bắt đầu nghiên cứu việc cấp giấy phép ngân hàng quốc gia chuyên dụng cho các công ty fintech. Hai năm sau, OCC bắt đầu chấp nhận đơn xin cấp phép từ các công ty fintech phi ngân hàng tham gia vào các hoạt động ngân hàng cốt lõi. Mặc dù tòa án đã bác bỏ khả năng cấp giấy phép ngân hàng cho các tổ chức phi ngân hàng, các công ty fintech vẫn tiếp tục giảm sự phụ thuộc vào các ngân hàng đối tác. Sau đó, một vài công ty fintech đã chuyển đổi thành các ngân hàng dịch vụ đầy đủ thông qua các con đường truyền thống, phức tạp hơn (đôi khi bao gồm cả việc mua lại). Varo, ban đầu là một công ty fintech, đã nhận được giấy phép ngân hàng quốc gia dịch vụ đầy đủ vào năm 2020. Jiko đã chuyển đổi thành ngân hàng thông qua việc mua lại một ngân hàng quốc gia nhỏ. SoFi đã nhận được sự chấp thuận có điều kiện vào năm 2022 để trở thành một ngân hàng quốc gia dịch vụ đầy đủ thông qua việc mua lại một ngân hàng quốc gia hiện có. Sự bùng nổ cấp phép ngân hàng ủy thác quốc gia mà chúng ta đang chứng kiến hiện nay tuân theo một mô hình tương tự, ngoại trừ lần này, Washington cũng đang phát triển một bộ biện pháp bảo vệ mới cho tài sản kỹ thuật số. Bối cảnh lập pháp đằng sau tất cả những phát triển này làm rõ hơn lý do tại sao các công ty xin giấy phép ngân hàng ủy thác quốc gia không chỉ theo đuổi dịch vụ lưu ký trong không gian tài sản kỹ thuật số. Vào tháng 7 năm 2025, Tổng thống Hoa Kỳ Donald Trump đã ký Đạo luật GENIUS, thiết lập một khuôn khổ liên bang cho việc thanh toán stablecoin. Một số công ty tìm kiếm cấu trúc ngân hàng ủy thác đã làm rõ rằng họ có kế hoạch tiến hành kinh doanh stablecoin và các hoạt động dự trữ liên quan trong khuôn khổ pháp lý liên bang do Đạo luật này cung cấp. Cả Bridge và Circle đều đề cập đến điều này trong các thông báo tương ứng của họ. Điều này trả lời cấp độ đầu tiên của câu hỏi "tại sao lại là bây giờ". Việc làm rõ các chính sách pháp lý đã mở ra các chuỗi giá trị mới cho các doanh nghiệp hiện có, bao gồm các công ty truyền thống và các doanh nghiệp chuyên về tiền điện tử, cho phép họ mở rộng hoạt động. Cấp độ thứ hai liên quan đến cấu trúc thị trường. Đầu tư của các tổ chức vào tiền điện tử đã chuyển sang các phương tiện tương tự như các sản phẩm tài chính truyền thống, chẳng hạn như ETF, quỹ và tài khoản được quản lý. Các phương tiện này yêu cầu các tổ chức lưu ký đáp ứng các yêu cầu pháp lý và hoạt động. Nếu bạn nghĩ rằng đầu tư tiền điện tử tập trung không còn được ưa chuộng, bạn đã nhầm to. Sự phát triển hiện tại của cơ sở hạ tầng ETF tiền điện tử là bằng chứng rõ ràng cho điều này. Vào tháng 4 năm 2025, BlackRock, công ty quản lý tài sản và quỹ tiền điện tử lớn nhất thế giới, đã bổ sung Anchorage Digital Bank làm người giám hộ Bitcoin, bên cạnh Coinbase, đối tác hiện có của họ trong iShares Bitcoin Trust. BlackRock tuyên bố rằng động thái này là một phần của "quản lý rủi ro liên tục" nhằm đáp ứng nhu cầu ngày càng tăng từ các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức. Vậy những gã khổng lồ tài chính như Morgan Stanley, với vốn hóa thị trường 9 nghìn tỷ đô la, nhìn thấy giá trị gì trong những điều lệ này? Một dấu hiệu gần đây đến từ một cuộc trò chuyện thân mật tại hội nghị "Enterprise Bitcoin" cách đây chưa đầy hai tuần. Vào thời điểm đó, Phong Le, Giám đốc điều hành của Strategy (trước đây là MicroStrategy), đã tuyên bố: "Nếu ai đó có thể giúp thế giới 'uống viên thuốc màu cam', thì đó chính là Morgan Stanley." Amy Oldenburg, Trưởng bộ phận Chiến lược Tài sản Kỹ thuật số tại Morgan Stanley, đã đáp lại: "Điều đó có lẽ chính xác." Những thay đổi nào đã xảy ra? Khi kết nối những diễn biến này, sự bùng nổ cấp phép ngân hàng ủy thác không còn giống như một câu chuyện về tiền điện tử nữa, mà giống như một sự tiến hóa mà chúng ta đã thấy trong sự phát triển của các ngân hàng thương mại điện tử (DTC). Khi tiền điện tử dần phát triển thành một tài sản tài chính, các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức cần một nơi để lưu trữ khóa riêng tư của họ, và nơi này phải được các luật sư, kiểm toán viên và cơ quan quản lý công nhận. Việc thiết lập giấy phép ngân hàng ủy thác quốc gia là một cách để giải quyết vấn đề này trên quy mô lớn. Tiếp theo, hãy xem xét khía cạnh kinh tế của lĩnh vực kinh doanh này. Dịch vụ lưu ký dường như có phí thấp. Bắt đầu từ quý 1 năm 2025, Coinbase đã ngừng công bố doanh thu phí lưu ký như một khoản mục riêng biệt, thay vào đó gộp nó vào "Doanh thu Dịch vụ và Đăng ký Khác". Tuy nhiên, sự phức tạp của ngành kinh doanh lưu ký vượt xa những gì nó thể hiện. Ai kiểm soát việc lưu ký sẽ kiểm soát tài sản thế chấp, điều này đến lượt nó quyết định khả năng tài chính của các tổ chức này. Tài chính quyết định đòn bẩy, đến lượt nó quyết định khối lượng giao dịch. Cuối cùng, khối lượng giao dịch quyết định doanh thu. Năm 2025, doanh thu cho vay chứng khoán toàn cầu sẽ đạt 15,3 tỷ đô la, với các khoản vay chưa thanh toán vượt quá 4 nghìn tỷ đô la. Công ty lưu ký khổng lồ State Street đã báo cáo tổng doanh thu 13,94 tỷ đô la vào năm 2025. Trong đó, doanh thu dịch vụ chiếm khoảng 40% (5,32 tỷ đô la), bao gồm các dịch vụ như lưu ký, kế toán và quản lý quỹ, lưu giữ hồ sơ và báo cáo khách hàng. Do đó, mặc dù chỉ riêng dịch vụ lưu ký có thể không tạo ra doanh thu đáng kể, nhưng các dịch vụ phụ trợ xung quanh dịch vụ lưu ký có thể tạo ra một nguồn doanh thu định kỳ. Các công ty dịch vụ kỹ thuật số (DTC) đã trở nên không thể thiếu vì chúng cho phép thị trường mở rộng quy mô mà không bị quá tải bởi các thủ tục giấy tờ rườm rà. Ngày nay, DTC đã phát triển thành các hệ thống toàn diện vượt xa dịch vụ lưu ký; chúng cũng cung cấp các dịch vụ thanh toán, xử lý các hoạt động doanh nghiệp và hỗ trợ bảo lãnh phát hành. Điều này đã hình thành một hệ sinh thái hoàn chỉnh được xây dựng xung quanh việc cập nhật hồ sơ quyền sở hữu. Việc có được giấy phép lưu ký tiền điện tử có thể mang lại những lợi ích tương tự cho những người nộp đơn này. Ngoài việc trở thành một kho lưu trữ an toàn, họ có thể cung cấp giao diện sổ cái được ủy quyền. Giấy phép này cho phép các tổ chức này cung cấp sự tín nhiệm cho khách hàng của họ trong việc ghi nhận, phân tách, chuyển giao và kiểm toán quyền sở hữu tài sản kỹ thuật số. Họ không cần phải là các ngân hàng nhận tiền gửi để đạt được điều này thông qua bảng cân đối kế toán gọn nhẹ hơn và cách tiếp cận tập trung hơn. Tuy nhiên, giấy phép ủy thác cũng có nhiều ý kiến chỉ trích. Những người ủng hộ ngân hàng truyền thống lập luận rằng các giấy phép này có thể đóng vai trò như "cửa sau" để thâm nhập vào hệ thống ngân hàng mà không cần nhận tiền gửi hoặc các nghĩa vụ công cộng rộng lớn tương tự. Các ngân hàng đang tranh luận về ranh giới. Bất chấp cuộc tranh luận đang diễn ra, sự thay đổi về quy định đã bắt đầu. Sự chấp thuận có điều kiện từ Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC) có thể chưa phải là cuối cùng, nhưng nó gửi đi một thông điệp quan trọng: trong khi tiền điện tử tuân thủ khái niệm tự quản lý, quy mô của chúng đủ lớn để tầm quan trọng của các hoạt động hậu cần ngày càng trở nên rõ ràng. Tôi tin rằng sẽ là một sai lầm nếu những người trong ngành gọi sự gia tăng các đơn xin cấp giấy phép ngân hàng ủy thác là một hiện tượng trong ngành công nghiệp tiền điện tử. Nó giống như một sự phát triển tự nhiên của những người tham gia thị trường đang tìm cách tạo ra giá trị bằng cách giải quyết những bất hiệu quả của ngành.