بدون بنوك: حمى DAT تهدأ

المؤلف: جاك إينابينيت، كبير المحللين في بنكليس؛ الترجمة: @Jinse Finance xz

أصبحت سندات الخزانة الرقمية (DATs) واحدة من الظواهر المتفجرة في دورة العملات المشفرة هذه.

لقد جعلت هذه الشركات المدرجة في البورصة من تراكم الأصول المشفرة استراتيجية أساسية، حيث استثمرت مليارات الدولارات في الأصول الرقمية التي اختارتها - من بيتكوين وإيثريوم إلى رموز Hyperliquid وحتى Tether Gold! وفقًا لتقرير "خزانة الأصول الرقمية 2025" الصادر عن CoinGecko، بلغ عدد هذه الشركات 142 شركة حتى أكتوبر. في حين شهدت صناديق الاستثمار الرقمية نموًا هائلًا في بداية هذا العام، مع تزايد أعدادها بشكل كبير (حيث تستخدم الشركات الجديدة أكثر من اثنتي عشرة عملة رقمية لملاحقة تأثير تكرار ارتفاع أسعار الأسهم)، أصبحت معظم هذه الأسهم مهمشة، لا سيما بسبب الضعف العام لسوق العملات الرقمية. ستتناول هذه المقالة الأسباب الجذرية لاستمرار ضعف أداء صناديق الاستثمار الرقمية والمخاطر المحتملة التي قد تشكلها هذه الشركات المدرجة في البورصة في حال تحول السوق. 1. هل يتباطأ نمو صناديق الاستثمار الرقمية؟ ليس سراً أن أداء سوق العملات المشفرة سيكون ضعيفاً في عام ٢٠٢٥. فرغم سيل العناوين الرئيسية الإيجابية ظاهرياً في بداية العام، كما أشرتُ الأسبوع الماضي، لا تزال القيمة السوقية الإجمالية للعملات المشفرة (TOTAL) أقل من مؤشر سوق الأسهم (S&P 500). تتداول العملات المشفرة الرئيسية، مثل بيتكوين وإيثريوم، عند نفس مستوى السعر تقريباً الذي كانت عليه في بداية العام، في حين شهدت العديد من العملات البديلة الرائدة انهيارات عشوائية - حيث انخفضت جميع العملات الساخنة السابقة (بما في ذلك ATOM وENA وPENGU وWIF) بأكثر من ٥٠٪ هذا العام. ومع ذلك، بينما شهدت رموز العملات المشفرة عمليات بيع مستمرة طوال العام، أظهر مخطط DAT اتجاهاً تصاعدياً أحادي الجانب، سواء من حيث العدد الإجمالي للشركات أو قيمة أصولها المشفرة. لفترة طويلة في منتصف عام 2025، بالنسبة للشركات المدرجة ذات الأداء الضعيف، بدا التحول إلى نموذج DAT خيارًا طبيعيًا: غالبًا ما ارتفع سعر السهم فورًا بعد الإعلان عن التحول، مما أدى إلى توليد عائد أعلى بعدة مرات للمطلعين على الشركة بين عشية وضحاها. في المقابل، اكتسبت العملات المشفرة المختارة مصدرًا جديدًا للطلب غير الحساس للسعر من DAT - ستجمع هذه DATs أكبر عدد ممكن من الرموز. في حين أن علاقة المجموع الإيجابي هذه حفزت عددًا كبيرًا من الشركات على تبني استراتيجيات DAT في عام 2025، إلا أن هذا الجنون آخذ في التباطؤ. من المتوقع الآن أن تنخفض أسعار أسهم مشاريع DAT الجديدة في غضون أيام من الإطلاق، حتى أن بعضها انخفض إلى ما دون أسعار ما قبل التحول... على سبيل المثال، سجلت ناكاموتو (شركة خزينة بيتكوين، رمز التداول NAKA)، التي أسسها ديفيد بيلي، الرئيس التنفيذي لمجلة بيتكوين، أدنى مستوياتها على الإطلاق بعد ستة أشهر فقط من تحولها إلى DAT. انخفض سعر السهم حاليًا بنسبة 81% عن سعره قبل التحول، وبنسبة 99% تقريبًا عن أعلى مستوى له على الإطلاق (الذي بلغه بعد عشرة أيام من إعلان DAT). ومن الأمثلة الأحدث شركة Forward Industries (شركة خزينة تابعة لشركة Solana، أُطلقت في أوائل سبتمبر، بدعم مباشر من أكبر المستثمرين المؤسسيين في مجال تقنية البلوك تشين، بما في ذلك Multicoin Capital وGalaxy Digital وJump Crypto). بعد أن انخفض سعر سهمها بنسبة 75% عن أعلى مستوى تاريخي له (الذي بلغه بعد سبعة أيام من إعلان DAT)، انخفض الآن بنسبة 33% عن سعره قبل التحول. تتجلى خيبة أمل حلم DAT في بيانات أصول مختلفة؛ ويبدو أن علاوة الندرة التي كانت حكرًا على الأسهم القيادية مثل Strategy (MSTR) آخذة في التلاشي مع التجانس اللاحق لشركات DAT.

2مخاطرة DATيمكن مقارنة سهم DAT بخيار شراء على العملة المشفرة التي يحملها: يجب أن يكون سعر الرمز أعلى من حد معين بحلول تاريخ مستقبلي محدد، وإلا سيفقد السهم قيمته - لأنه يجب تصفية الأصول الاحتياطية لسداد الديون.

حتى الآن، كان مشروع DAT الجديد لم تتأثر DAT بالتراجع العام في سوق العملات المشفرة السائلة. ومع ذلك، بدأ الركود المستمر في أسعار العملات المشفرة يُؤثر سلبًا على تقييم هذه الصناعة التي تتأثر بطبيعتها بالوقت. تُضخّم DAT عوائد المساهمين المحتملة من خلال الاقتراض. تُصبح هذه الاستراتيجية منطقية عندما يتفوق أداء العملة على الدولار الأمريكي، ولكن في حال حدوث العكس، يُمكن أن تُهدد الرافعة المالية عوائد المساهمين بسرعة. من الناحية الفنية، لا يُمكن "تسييل" DAT لأن الرافعة المالية تُولّد من خلال إصدار ديون دورية (لا يلزم سدادها قبل تاريخ الاستحقاق). مع ذلك، هذا لا يعني أن DAT لا يُمكنها بيع احتياطياتها من العملات المشفرة. باعت ETHZilla، المدعومة من بيتر ثيل، 40 مليون دولار من احتياطياتها من الإيثريوم الشهر الماضي لإعادة شراء أسهم من المستثمرين. وبالمثل، باعت Sequans، المدعومة من سوان، 970 بيتكوين الأسبوع الماضي لسداد ديون مُسبقًا، مُسجّلةً بذلك أول حالة تُسيّل فيها DAT قائمة على بيتكوين احتياطياتها.

علاوة على ذلك، وعلى الرغم من أن العديد من فرق إدارة DAT الحالية قد صرحت بعدم نيتها بيع احتياطياتها من العملات المشفرة، إلا أن DAT، بصفتها شركة مدرجة في البورصة ولها مصالح المساهمين، قد تُجبر على تصفية أصولها من الخزانة في عملية استحواذ معادية.

لا يُعد مجال العملات المشفرة الأصلي غريبًا على عمليات مماثلة لـ"قيمة خالية من المخاطر" على الخزانة: الاستحواذ على حصة أغلبية في بروتوكول DeFi متعثر بهدف تصفية أصولها من الخزانة إذا كانت هذه المئات أو نحو ذلك من رموز DAT التي لم تسمع بها من قبل تتداول بخصم كبير على صافي قيمة أصولها (NAV) بسبب خيبة أمل المساهمين الحاليين في الأرباح، فقد ينتهز مستثمرون آخرون الفرصة - هذه المرة على أمل تحقيق الربح بسرعة من خلال تصفية الخزانة، مما قد يؤدي إلى انخفاض سعر الرمز الأساسي.