هل تشعر شركة OpenAI بالقلق من إثارة عملية إعادة الشراء؟

المؤلف: جيسيكا، Silicon Star Pro

لقد أثارت "اتفاقية إعادة الشراء" مؤخرًا أعصاب الجميع في دائرة رأس المال الاستثماري في الصين.

من المهزلة الدرامية بين Luo Yonghao وZheng Gang، إلى الموجة الكاسحة من عمليات إعادة الشراء التي تنعكس في البيانات المختلفة، إلى الاعتقاد بأن عمليات إعادة الشراء، التي يمثلها Kuang Ziping، الشريك الإداري المؤسس لشركة Qiming Venture Partners، الممارسون تحدث الذين تم إساءة استخدام شروط الشراء الخاصة بهم، وانتشرت المناقشات حول عمليات إعادة الشراء "التدافعية".

وفقًا لأحدث "تقرير تحليل إعادة شراء صناديق VC/PE وتحليل الخروج" الصادر عن شركة Li & Feng Law Firm، يواجه حوالي 130 ألف مشروع في السوق الأولية ضغوط الخروج واحدًا تلو الآخر "عشرات الآلاف قد يواجه رواد الأعمال مئات الملايين من اليوانات في مخاطر إعادة الشراء."

في مقالة كوانغ زيبينج ذات التأثير الواسع، ذكر أصل شرط إعادة الشراء، وهو "منتج مستورد": "معظم الاستثمارات المبكرة لأموال الدولار الأمريكي في الصين كانت مبنية على الهيكل الرئيسي للدولار الأمريكي". الاستثمار في جزر كايمان بشكل عام، سيكون هناك شروط "استرداد" أو "إعادة شراء"، وفي بعض الأحيان ستكون هناك شروط تتعلق بالأداء.

لكن هذه المنتجات المستوردة "تم استبدالها في السنوات العشر الماضية لقد أساء الزملاء ذلك". ووراء المناقشة حول الموجة الحالية من عمليات إعادة الشراء هناك مخاوف بشأن ما إذا كان من الممكن الحفاظ على ازدهار طفرة الاستثمار في العلوم والتكنولوجيا بالكامل. وفي الوقت نفسه، هناك مقارنة صارخة: الشركات الناشئة في وادي السليكون ممثلة من قبل شركات الذكاء الاصطناعي، والاستمرار في جمع مبالغ كبيرة من التمويل.

إن شركة OpenAI هي الممثل الأكثر وضوحًا، وتشير آخر الشائعات إلى أنها تحاول جمع مليارات الدولارات الإضافية. وبالإضافة إلى المستثمر السابق Thrive Capital، الذي يخطط لاستثمار مليار دولار، ستنضم Apple وNvidia أيضًا إلى صفوف المستثمرين.

كأصل في وادي السيليكون، ما هو وضع عمليات إعادة الشراء هنا اليوم؟ بعد أن أخذ سام ألتمان الكثير من الأموال من جميع أنواع الآلهة، هل سيواجه أيضًا مشكلة في النوم بسبب "عمليات إعادة الشراء"؟ تحدثنا مع المستثمرين المحليين في الخطوط الأمامية.

1 "كن على استعداد للاعتراف بالهزيمة" مضمونًا بآليات متطورة

نشأت شروط المقامرة وإعادة الشراء من الممارسة التجارية العالمية للدولار الأمريكي ويهدف إلى مساعدة المستثمرين على تأمين قنوات الخروج في البيئات عالية المخاطر. ابتداءً من منتصف القرن العشرين، أصبحت هذه المصطلحات شائعة وموحدة تدريجياً في وول ستريت، ثم انتشرت إلى الأسواق المالية العالمية، لتصبح ممارسة شائعة في صناعة الاستثمار الحديثة.

على وجه التحديد، ينص شرط إعادة الشراء (الاسترداد) على أنه في ظل ظروف محددة معينة، تحتاج الشركة إلى استرداد الأسهم التي يحتفظ بها المستثمرون بسعر متفق عليه. قد تشمل هذه الشروط فشل الشركة في طرح أسهمها للاكتتاب العام خلال الوقت الموعود، أو ارتكاب المؤسس لمخالفات كبيرة، أو الاستحواذ على الشركة ككل.

على سبيل المثال، أنت مؤسس طموح وحصلت على استثمار بقيمة 10 ملايين يوان من إحدى المؤسسات. عندما وقع الطرفان على العقد، اتفقا على ما يلي: إذا فشلت الشركة في الإدراج بنجاح في غضون خمس سنوات، يحق للمستثمرين أن يطلبوا منك إعادة شراء الأسهم بمبلغ 1.5 مرة من مبلغ الاستثمار. ونتيجة لذلك، وبعد مرور خمس سنوات، ولأسباب مختلفة، لم يكن لدى الشركة طرح عام أولي. ووفقًا للاتفاقية، يجب عليك إنفاق 15 مليون يوان لإعادة شراء أسهم المستثمرين.

مفهوم سقاطة الأداء مشابه. تراهن أنت والمستثمرون لديك على هدف أداء مستقبلي أو حدث مهم، مثل تحقيق إيرادات بقيمة 100 مليون دولار في غضون خمس سنوات. بحلول ذلك الوقت، إذا كان كل طرف راضيًا، وإذا لم يكن كذلك، فسيتم تعويض الطرف الآخر بالأسهم الشخصية المتفق عليها أو الدفع النقدي. وهو في جوهره يعادل تزويد المستثمرين بوثيقة تأمين وطريق إضافي للهروب عندما تفشل الشركة المستثمرة في النمو كما هو متوقع.

أخبرنا أحد المستثمرين الذين شاركوا في إحدى مؤسسات رأس المال الاستثماري الرائدة في الولايات المتحدة لسنوات عديدة أنه على الرغم من أن شرط إعادة الشراء هو لائحة تنظيمية للصناعة وسيتم كتابته في الاتفاقية، إلا أنه لا يتم تفعيله أبدًا في وادي السيليكون، وحتى لو تم تفعيله، فلن يرفع المستثمرون دعوى قضائية. وبما أنها شركة أنا متفائل بشأنها، فسوف أركز على أن أكون على استعداد للمراهنة والاعتراف بالهزيمة.

"يعتبر وادي السليكون مكانًا يشجع ريادة الأعمال من حيث الثقافة والجو والعقلية. على سبيل المثال، سيدعم أصحاب رأس المال المغامر من قسم جامعة ستانفورد ريادة الأعمال لدى الخريجين عندما يرونهم. وقد قمت بذلك بالفعل". قال: "لقد كنت رجل أعمال من قبل، لذلك أريد الدعم ورد الجميل. على سبيل المثال، كان أول إنجاز لمؤسس a16z، مارك أندريسن، هو تأسيس Netscape".

"هناك أيضًا ستيف تشين، المؤسس المشارك لموقع YouTube. انضم إلى PayPal قبل تخرجه من سنته الأخيرة وعمل كمهندس برمجيات لمدة خمس سنوات. لاحقًا، عندما كان يعمل على YouTube، تطلبت حقوق الطبع والنشر الكثير من المال وكان في حاجة ماسة إلى التمويل من خلال PayPal بمجرد أن استثمر فيه رويلوف بوتا، المدير المالي لشركة PayPal Mafia، الذي ذهب إلى Sequoia كشريك.

خرج منه العديد من العمالقة الناجحين لو لم يكن لديهم المال لإنقاذهم في الأوقات الصعبة، لكانوا قد ماتوا منذ فترة طويلة؟ " - لقد عانى هؤلاء المستثمرون من قبل، وبعد أن وقعوا في المطر، يريدون أيضًا الصمود مظلة للآخرين.

بالإضافة إلى ثقافة ريادة الأعمال "الموروثة" غير الداعمة في وادي السيليكون، فمن الناحية الموضوعية، فإن شروط إعادة الشراء هنا أيضًا أكثر مرونة بكثير مما هي عليه في الصين.

لأن شركات التكنولوجيا التي استثمرت أموالها بالدولار الأمريكي في المرحلة المبكرة تقع بشكل أساسي في جزر كايمان. وفقًا لقانون جزر كايمان، يجب أن تتأكد عملية إعادة الشراء من أنها لا تؤثر على العمليات العادية للشركة المستثمرة قبل أن يتم تنفيذها، والطرف المسؤول هو الشركة وليس المؤسس الفردي.

ومع ذلك، عندما تم توطين هذا الهيكل من خلال أموال الرنمينبي، حدث تغييران تدريجيًا: أولاً، تم تجاهل فرضية "عدم الإضرار بالعمليات العادية للشركة"، ولم يعد تنفيذ شرط إعادة الشراء يعتبر الحل الأمثل. التأثير على العمليات العادية للشركة. ثانيًا، تتم إضافة المسؤولية "الفردية والمشتركة والمتعددة غير المحدودة"، والتي تنقل التزام إعادة الشراء من الشركة إلى المؤسس الفردي. وهي "مشتركة وعدة غير محدودة"، بغض النظر عن مقدار الأموال الموجودة في حسابك، يجب عليك تسديد كل ما وعدت به. وقد اخترق هذان الجانبان معًا الطبقة الواقية الموضوعة بعناية من شروط إعادة الشراء للشركة ومؤسسيها. ولهذا السبب يتذمر بعض رجال الأعمال: "كانت شروط إعادة الشراء الموقعة في الماضي أشبه باتفاق رجل نبيل ولم يتم تفعيلها في الأساس. والآن أصبحت شروط إعادة الشراء الموقعة أشبه بسيف ديموقليس المسلط على رؤوس المستثمرين "إنهم جادون بشأن ذلك."

أوضح تشيو تشن، الشريك الخارجي لشركة Huaying Capital، أنه بالإضافة إلى شروط إعادة الشراء الفضفاضة للغاية، فإن Silicon Valley لديه أيضًا نظام كامل لتزويد رواد الأعمال بالدعم والأمان.

الأول هو عدم تنفيذ اتفاقيات عدم المنافسة، وهو منتج نموذجي في كاليفورنيا. (على سبيل المثال، تركت العديد من الركائز التقنية لشركة DeepMind لبدء شركات ناشئة نموذجية واسعة النطاق دون مساءلتها، ولكن قد تتم مقاضاتها في ولايات أخرى.)

النقطة الثانية هي اتفاقية الاستثمار المبسطة إلى حد كبير (مصطلح ملزمة ). والغرض من ذلك هو استخدام إطار مختصر وواضح للمصطلحات لتجنب التفاصيل القانونية المعقدة للغاية في اتفاقية الاستثمار النهائية الموقعة (SPA)، وبالتالي تسريع عملية اتخاذ القرار الاستثماري وتنفيذه. أطلق صندوق Zhen ذات مرة ورقة شروط استثمارية شائعة جدًا "من صفحة واحدة"، والتي تطورت بالفعل من ورقة شروط وادي السيليكون، والتي كانت تتكون من صفحة أو صفحتين من البداية.

والثالث هو أن مشاريع المرحلة المبكرة تتبنى بشكل كامل اتفاقية SAFE القياسية للسندات القابلة للتحويل التي اقترحتها شركة YC، مما يسمح للشركات الناشئة بالحصول على الأموال دون تحديد تقييم الشركة على الفور، ويمكن للمستثمرين تحويلها إلى جولات لاحقة.

الرابع هو تغيير آلية التحكم في المخاطر في وول ستريت (إدارة المخاطر) وبدلاً من ذلك احتضان المخاطر (المغامرة).

وهذا هو أيضًا الفرق الأساسي بين نظامي الاستثمار في وادي السيليكون وول ستريت:

إن آلية التحكم في المخاطر في وول ستريت أكثر تحفظًا، وتعتمد على بناء النماذج والتوقعات المالية والتحليل. شروط صارمة لتجنب المخاطر وضمان الاستثمار عوائد آمنة ومستقرة، وخاصة في عالم الأسهم الخاصة (PE).

يركز وادي السيليكون، باعتباره مركزًا للتكنولوجيا، على رأس المال الاستثماري. يعتقد أصحاب رأس المال المغامر في وادي السيليكون عمومًا أنه بمجرد التمكن من وضع نموذج لنمو الشركة الناشئة وحسابه، فإنها تفقد قيمتها الابتكارية. وهم على استعداد لتحمل مخاطر أعلى لدعم الشركات المبتكرة، وخاصة شركات التكنولوجيا في مراحلها المبكرة، التي لديها القدرة على تحويل الصناعات وتحقيق عوائد ضخمة. تتمثل فلسفة وادي السيليكون في أنه على الرغم من أن معظم المشاريع قد تفشل، إلا أنه عندما ينجح أحدها، فإن المكافآت أكثر من تعويض أي مخاطرة. ولذلك فإن وادي السليكون أكثر استعداداً "للرهان" على الاختلال التكنولوجي في المستقبل ويعكس ثقته الطويلة الأمد في الإبداع التكنولوجي مع قدر أكبر من تحمل المخاطر.

"لكن هذه الآلية لم يتم اختراعها من فراغ، ولم ينزل ملاك حقًا من السماء." قد يبدو رأس المال الاستثماري "بديلاً" بعض الشيء، لكن جذوره الحقيقية يمكن إرجاعها إلى تطور صناعة الكمبيوتر في وادي السيليكون، وقد عزز النمو المتسارع وخصائص إعادة الاستثمار في صناعة الكمبيوتر صعود رأس المال الاستثماري وقيمته. ويبدو أن أسلوب الاستثمار المحلي في الأعوام الأخيرة كان إلى حد ما أقرب إلى أسلوب وول ستريت، أو أن الدور عالي المخاطر الذي يلعبه وادي السليكون قد تم استيعابه داخلياً. ويولي المستثمرون اهتماما أكبر بآليات التحكم في المخاطر والخروج، ويعطون الأولوية لضمان العائد، ويسعون إلى تحقيق أرباح ثابتة بدلا من السعي لتحقيق النصر رغم المخاطر.

2 حتى أنه يستخدم من قبل رواد الأعمال "للهجوم المضاد" على المستثمرين

ولكن بغض النظر عن الأمر، فإن مصطلحات مثل الرهان وإعادة الشراء هي في أعين الجميع. الإجماع العام هو أنه يستخدم أيضًا لحماية المستثمرين. ولكن في وادي السيليكون، يمكن أن تصبح أيضًا أداة للشركات الناشئة لمواجهة المستثمرين. وفي الشهر الماضي، نظمت شركة وحيدة القرن في وادي السليكون تدعى بولت مثل هذه الدراما: فقد خططت الشركة لإتمام جولة جديدة من التمويل بقيمة 450 مليون دولار أميركي بتقييم قدره 14 مليار دولار أميركي. أعلن الرئيس التنفيذي أنه إذا لم يقبل المستثمرون الحاليون زيادة السعر بنسبة 30% عن جولة التقييم السابقة واستمروا في الاستثمار، فسوف يقوم بولت بتفعيل شرط "الدفع مقابل اللعب" وإعادة شراء أيديهم بسعر منخفض للغاية يبلغ 1. المائة للسهم الواحد.

الدفع مقابل اللعب هو نظام خاص في سوق رأس المال الأمريكي يتطلب من المستثمرين الحاليين الاستمرار في المساهمة بالمال في جولات التمويل اللاحقة للحفاظ على أسهمهم في الأسهم، وإلا فسيفقدون حقوقهم في مكافحة التخفيف والتمويل المستقبلي حقوق المشاركة ومقاعد مجلس الإدارة وحالة الأسهم المفضلة.

تسبب إعلان بولت في إزعاج جميع المستثمرين القدامى تقريبًا: فمن ناحية، لا يريدون الاستمرار في الاستثمار في بولت بسعر مرتفع يبلغ 14 مليار دولار أمريكي، ولكن من ناحية أخرى، فهم يعرفون بوضوح ماذا سيعني إذا لم يمتثلوا. —— أصبحت إعادة شراء الأسهم، التي كانت تحمي المستثمرين دائمًا، ورقة مساومة لرواد الأعمال تحت غطاء الدفع مقابل اللعب.

وفقًا لإحصائيات شركة كولي للمحاماة الأمريكية المعروفة، فمنذ الربع الثاني من عام 2021، ارتفعت نسبة اتفاقيات الاستثمار التي تحتوي على بنود "الدفع مقابل اللعب" سنة بعد سنة، لتصل إلى 8% في عام 2021. الربع الأول من عام 2024. "هذا الحكم، الذي كان نادرًا في الماضي، أصبح أكثر شيوعًا."

للوهلة الأولى، يبدو الدفع مقابل اللعب أمرًا غير بديهي. قدم المستثمرون القدامى رأس مال مبكرًا للشركة، فلماذا تم "غسلهم" بهذه الطريقة الافترائية؟ ولكن عندما تعود إلى جوهر سعي وادي السيليكون نحو المخاطرة، يصبح كل شيء منطقيًا مرة أخرى.

لأن نظام الدفع مقابل اللعب لا يؤدي ببساطة إلى استبعاد بعض المستثمرين، ولكنه يمنحهم خيارًا: الاستمرار في الاستثمار ودعم الشركة، أو التخلي عن المشاركة اللاحقة. إذا كان المستثمرون غير راغبين في الاستمرار في الاتحاد مع الشركات الناشئة وتقاسم المخاطر، فيجب عليهم قبول خسارة تخفيف الأسهم. في المقابل، من وجهة نظر بعض المستثمرين، فإنهم لم يعودوا متفائلين بآفاق الشركة، كما أن المستوى المالي قد أذعن بالفعل لفشل الاستثمار. يمكن أن تؤدي إعادة شراء الأسهم أيضًا إلى استرداد جزء من الأموال، وهو ما يمكن اعتباره أيضًا نوعًا من وقف الخسارة.

لذلك، ستولد أنواع التربة المختلفة أدوات مختلفة للتكيف مع القواعد المختلفة وجعل كل شيء يسير بشكل عضوي.

3 وسط المخاوف المتعلقة بالفقاعات، تظهر بعض التصدعات

ولكن هل وادي السيليكون واثق إلى هذا الحد، ومكتفي بذاته، بل وحتى طوباوي بعض الشيء؟ أو هل بدأ أحد يشم رائحة الهموم الخفية تحت السطح الفاتن؟

وراء جذب OpenAI لجولة جديدة من التمويل بقيمة 100 مليار دولار أمريكي، يتغير وادي السيليكون أيضًا بهدوء.

لفترة طويلة، لم يكن تقييم وتمويل الشركات الناشئة مثل OpenAI يعتمد على الربحية التقليدية أو الأداء المالي، ولكن على توقعات التقدم المستقبلي في مجال الذكاء الاصطناعي، وخاصة الذكاء الاصطناعي العام. تستخدم OpenAI هيكلًا فريدًا يجمع بين شركة فرعية غير ربحية وأخرى هادفة للربح لجذب رأس المال الخارجي لدعم أبحاث وتطوير الذكاء الاصطناعي عالي التكلفة مع الحد من عوائد المستثمرين حتى يتم تحقيق معالم الذكاء الاصطناعي العام.

ومع ذلك، كشفت إجراءات OpenAI هذه المرة عن بعض الإشارات المزعجة. أشارت "المعلومات" مؤخرًا في مقال "لماذا يحتاج OpenAI إلى طرح عام أولي" إلى أنه على الرغم من أن تقييم OpenAI وإيراداتها مثيران للإعجاب، إلا أن ربحيتها ليست متفائلة ومن المتوقع أن تخسر مليارات الدولارات هذا العام. تعتبر الخدمات السحابية ووحدات معالجة الرسوميات والتدريب النموذجي وتكاليف الموظفين مرتفعة للغاية، ومن الصعب على الشركات تحقيق مبالغ كبيرة من الإيرادات على المدى القصير، وقد يصبح طرح أسهمها للاكتتاب العام خيارًا وشيكًا بالنسبة لها.

بالإضافة إلى ذلك، قادت Thrive Capital للتو جولة جديدة من التمويل بعد أن قادت جولة من عمليات إعادة شراء أسهم الموظفين بقيمة 86 مليار دولار أمريكي. عادة، تجتذب شركات التكنولوجيا عالية النمو المشاركة من مستثمرين متعددين، وقد تعني الجولات المتعاقبة التي يقودها نفس المستثمر أن المستثمرين الآخرين يشعرون بالقلق من التقييمات الحالية. غالبًا ما يُنظر إلى التمويل الداخلي على أنه تحذير من أن الشركة قد تواجه مشكلة في جذب مستثمرين جدد. على الرغم من أن تكنولوجيا OpenAI هي الرائدة، إلا أن جدوى نموذج أعمالها وربحيتها على المدى الطويل لا تزال غير واضحة، وبالتالي بدأت السوق في إعادة تقييم هذا النموذج الاستثماري عالي التقييم والمخاطر العالية.

إن "عمليات الاستحواذ العكسي" الأخيرة التي حدثت في وادي السيليكون هي أيضًا نتاج لهذه المعضلة.

تم الاستحواذ على العديد من شركات يونيكورن الواعدة في مجال الذكاء الاصطناعي بشكل عكسي من قبل الشركات الكبيرة. تم الاستحواذ مؤخرًا على Character.AI وInflection وAdept وCovariant من خلال ترخيص التكنولوجيا وتوظيف المواهب. على الرغم من أن هذه الشركات تتمتع بتقييمات وتكنولوجيا ومنتجات عالية، فمن الواضح أن المستثمرين ينفد صبرهم للانتظار عندما لا يتمكنون من إيجاد طريقة مستقرة لتحقيق الأرباح على المدى الطويل.

يدرك وادي السيليكون أيضًا مشكلة الفقاعة، ولكن يبدو أنهم يعتقدون أنه إذا كان لا بد من توقف الموسيقى، فقد يكون من المهم السماح لها بالتوقف بشكل لائق.