ログイン/ 登録

イーサETFの承認が目前に：誓約経済学の話

2024/03/10 16:56

従う

Author: BitMEX Research; Compiled by Qin Jin, Carbon Chain Value

Summary: この記事では、イーサETFが米国で承認される可能性について議論します。本記事では、イーサETFが米国で承認される可能性について議論します。特に、質権設定の経済学と、利回りの不足が質権設定されていないイーサETF商品の魅力をやや低下させることに焦点を当てます。また、特にETFの償還とEther Pledge Exit Queueシステムとの相互関係など、質権付きETFを実施する上での課題についても検討します。これらの問題は長期的には解決可能かもしれませんが、商品の承認を得るための競争を考えると、米国で解決されるまでには時間がかかるかもしれません。

概要

ビットコインETFは2024年1月11日に米国で開始され、これらの商品は大成功を収めました。イーサETFはいつ承認されるのだろうか？ビットコインと同様、ブラックロックやフィデリティといった大手資産運用会社はすでにイーサETFを米証券取引委員会（SEC）に申請している。SECは、その能力がある限り、これらの申請を却下したり遅らせたりすることに熱心なようだ。ビットコインの場合と同様、最終的には裁判所がSECの手に委ねることになるかもしれないし、またビットコインの場合と同様、SECはイーサ先物のETFを認めたことで偽善だと非難されるかもしれない。私たちの意見では、イーサETFはいつかは不可避であり、タイミングの問題です。

誓約

イーサの誓約コンセンサスシステムと関連する利回りは、ETFにとって考慮すべき重要な要素です。イーサの誓約が利回りを生み出すため、あるいは誓約者のブロック提案のため、これはイーサを「証券」にし、したがってSECがイーサETFを拒否することを正当化すると主張する人もいます。私たちが分析しているのはそういうことではありません。ある暗号通貨を証券に分類し、他の暗号通貨を証券に分類しないことを余儀なくされた場合、コインの発行があればそれは証券であり、なければそれは証券ではないという単純なビットコイン最大化の立場を取るかもしれない。したがって、仮定のシステムでは、ビットコインとドッグコインは有価証券に分類されず、イーサは有価証券に分類されることになる。また、質権も証券には含まれない。

しかし、ここでの私たちの見解は関係ありません。SECと米国の裁判所は、彼らがしなければならないことをするでしょうし、私たちがこれ以上議論することではありません。本レポートでは、質権の経済的側面と、これがETFに及ぼす影響に焦点を当てます。私たちの見解では、質権付利回りの問題は、規制当局がどのような決定を下そうとも、ETFに大きな影響を与えるものであり、重要な経済問題です。

質権の魅力

Etherの質権利回りは現在約3.7%です。誓約は、物語的にも経済的観点からも、イーサの核となる部分です。この利回りは投資家をイーサに惹きつける要因であり、ビットコインとイーサの重要な差別化要因であると考えられます。すべてのイーサ投資家が利回りを気にするわけではないが、機関投資家やETF購入者にとって利回りの問題はより重要な考慮事項かもしれない。もちろん、イーサの未加工価格は長期的にはビットコインよりも低いかもしれませんが、イーサ保有者は、担保付きリターンが利用できるため、ビットコイン保有者よりも高いリターンを得られる可能性があります。

しかし、一部のETF投資家にとっては、ETFが質権設定に利用できない可能性があるため、質権設定制度によってイーサが魅力的でなくなったり、こうした投資家には適さなくなったりする可能性があります。既存のイーサホルダーやサブスクライバーは、利益で損をしたくないため、サブスクライブをやめて保有するイーサをETFに転換することに抵抗があるかもしれません。同時に、新規の資金がイーサETFへの投資に消極的になる可能性もある。なぜなら、加入者ほど良い取引は得られず、したがってリターンが低くなる可能性があるためで、おそらくこうした投資家はビットコインETFを選ぶかもしれない。この要因がどの程度影響するかは不明だが、利回りを逃すことは、質権利回りが上昇した場合、一部の新規投資家にとって重要な要因となる可能性がある。

Validator Exit Queues and ETF Redemptions

ここでの解決策は明白に思えるかもしれません。しかし、規制上の理由や商品の償還に関する実際的な理由から、これは不可能かもしれません。Etherの誓約システムから誓約を抜けるには、2つのキューを経由する必要がある。エントリー・キューを考慮することもできますが、ETFの観点からは、質権設定に遅れが生じれば商品の利回りが低下するだけであるため、それほど重要ではありません。対照的に、出口待ち行列は、ETFの償還時に考慮すべきものかもしれない。2つの出口待ち行列は以下の通りです：

標準的な出口待ち行列：これは、質権の出口プロセスに使用される先入れ先出しタイプの待ち行列システムです。これは、あまりに多くの誓約者があまりに早く終了するのを防ぐため、誓約システムの安定性とセキュリティの観点から重要であると考えられています。この待ち行列は、1サイクル（6.4分）ごとに退出できるバリデーターの数を制限するチャーン制限に基づいている。現在のチャーンリミットの値は14で、アクティブな検証者の総数によって変動します。現在のイーサのスポット価格に基づくと、これは約4億ドルに相当する。ETFの観点からは、特定の経済状況下では1日の流出額がこれより大きくなる可能性は確かにある（2024年1月11日以降のGBTCを見てみよう）。待ち行列の性質上、流出希望者が多ければ多いほど、待ち時間は長くなる。現在、待ち行列はほとんど空なので、待ち時間はわずか12時間程度だ。ある時期、おそらく暗号通貨市場が混乱している時期、おそらく人々がイーサETFを償還しようとしている時期には、待ち時間が長くなり、最大で数ヶ月になる可能性があることは想像に難くない。そのため、これは誓約済みイーサETFのプロバイダーにとって潜在的な問題です。

Validator Scanning Delay:2つ目の待ち時間は、終了キューの後に発生し、システムの経済的制約というよりは実装上の詳細です。この待ち行列は基本的に、先入れ先出しのタイプの待ち行列ではなく、ランダム待ち行列である。この遅延は、バリデータの終了と通常の部分引き出しの支払いの両方に適用される。1スロットあたり16件、1エポックあたり512件という制限がある。この待ち時間は現在約9日間で、最初の待ち時間とは異なり、金融ストレスの期間中にこの待ち時間が大幅に増加することはない。しかし、9日間の待機時間は、通常1～2営業日である通常のETFの償還時間よりもはるかに長い。

バリデーターがチップ化されている場合は、さらに遅延が発生し、待ち時間がさらに長くなります。もちろん、チッピングは、潜在的な投資家に明確に説明する必要がある、担保付きイーサETF商品のもう1つのリスクです。その結果、キュー・システムから抜けることは、イーサ・プレッジETFの実施をより困難にすることは確かです。

問題は解決できる

もちろん、これらの問題は解決できます。第一に、ETFは保有するイーサの一部のみに質権を設定し、他の部分は即時引き出し可能なままにすることができます。これは利回りを低下させ、商品に複雑さを加えることになるが、既存の商品プロバイダーにとっては確かに実現可能だろう。ETFが保有する株式数は、1日の平均取引量の9日分に相当するため、両者はまったく同じではないが、出金までの9日間の待ち時間と比較することができる。さらに、イーサ・プレッジETFの規約は、特定の状況下で償還プロセスを遅らせることができるように変更される可能性があります。しかし、退出待ち行列システムの仕組みを考えると、下降スパイラルにある大量のETF償還が実際に追加の退出遅延を引き起こす可能性があり、これは理想的な商品構造ではなく、間違いなくシステミック・リスクを生じさせます。もちろん、イーサリアムの観点からは、このリスクはETFの有無にかかわらず存在しますが、ETFは問題を悪化させる可能性があります。そうすれば、償還問題は完全に解決されるか、リドに移行します。

注目に値するのは、ARK/21 Sharesがすでにヨーロッパで6億4,000万ドルの資産を持つEther Pledge ETPを発行していることです。ARKが米国で申請したEther ETFには、ファンドの資産の一部を質入れできる条項も含まれています。

しかし、ビットコインで見てきたように、SECはETFプロバイダーにありとあらゆるハードルを課すことに熱心なようだ。その結果、ETFの発行者たちはETFの商品化に躍起になっている。商品を申請すれば、償還や列からの退出に関する複雑なことをSECや投資家に説明する必要があるため、発行者は状況を複雑にしたくないようだ。しかし、長い目で見れば、これらの問題は解決可能であると思われます。

結論

セキュリティと分散化の観点から、このETFの問題はイーサにとって非常にプラスになるかもしれません。イーサにとって最も必要なのは、ブラックロックが最大の検証者になることです。これは、ブラックロックが最大のビットコインホルダーになることよりもイーサにとって悪いことかもしれません。なぜなら、ビットコインホルダーはブロック生成や競合する有効なチェーン間の選択に関与していないからです。コンセンサス・エージェントと投資家の役割を組み合わせることは、中央集権化のリスクである。したがって、ブラックロックの誓約を妨げる障壁があれば、それが望ましい。おそらくこの目的のために、退出待ちの列を長くする必要があるのでしょう！

私たちは、ETFの承認はビットコインと比較してイーサにとってそれほど重要ではないかもしれないと考えています。

ビットコインETFが最初にローンチされたため、イーサETFの承認はそれほどファンファーレにはならないでしょう。

イーサカルチャーは利用方法とテクノロジー/DAPSに重きを置いているのに対し、ビットコインは保有と財務上の考慮が多く、ETFはその点でより理にかなっている。

Etherには、この記事で取り上げた誓約利回りの問題があり、ETFの魅力が低下する可能性があります。

しかしながら、イーサETFの承認は暗号通貨分野におけるもう一つのエキサイティングな展望であり、承認された後は流動性データを積極的に追跡し、報告する予定です。私たちは、イーサETFがビットコインETFやプレッジプールのイーサ、ロックされたDEXのイーサをどの程度カニバリゼーションするかについて最初に報告する予定です。あるいは、ETFが新たな資金の参入や価格の上昇につながるかどうか。

有益なレポートを通じて仮想通貨業界の幅広い理解を得て、志を同じくする他の著者や読者との詳細な議論に参加してください。拡大している Coinlive コミュニティにぜひご参加ください。https://t.me/CoinliveSG

コメントを追加する

ログインあなたの素晴らしいコメントを残すために…

0 コメント

最も早い

コメントをさらに読み込む