グレースケール：暗号市場の2月の急騰を牽引しているのは誰か？

出典：Grayscale; Compiled by Deng Tong, Golden Finance

• 2月のビットコイン価格は45％上昇し、2021年第4四半期以来初めて6万ドルを突破した。同月は史上最高値をわずか9％下回って終了した。 価格上昇は、新規の米国上場ETFへの大規模な資金流入と、4月にビットコインの提供額が半減するとの予想を反映している可能性があるとみている。

• 暗号産業の観点から見ると、公益事業およびサービス暗号産業が残りのセグメントを支配している。

• このセグメントには、Filecoinをはじめ、AI技術と相乗効果を発揮する可能性のあるプロジェクトが多数含まれています。 この分散型ファイルストレージサービスは、コンピュート機能を含むように拡張され、Solanaとの統合を発表しています。

• 短期的には、マクロ要因が暗号通貨の評価上昇の主な障害となる可能性がある。 インフレは2月に加速し、FRBの利下げの可能性に疑問を投げかけています。

伝統的な資産にとって混迷の月となった2024年2月、暗号通貨市場は、新しいスポットBitcoin ETFへの着実な資金流入と、さまざまなポジティブなファンダメンタルズ展開により、堅調なリターンを生み出しました。現時点でのデジタル資産の評価に対する主なリスクは、連邦準備制度理事会（FRB）の金融政策であると思われる。

ビットコインとイーサリアムは、絶対値でもリスク調整後（ボラティリティに対するリターン）でも、2月の暗号通貨と伝統的な金融で最もパフォーマンスの良い資産の1つでした（図表1）。 世界の債券市場は、インフレ率の上昇により米国と欧州中央銀行による利下げ期待が弱まり、月間を通じて下落した。 株式市場は、中国をはじめとする新興市場銘柄に牽引され、ほぼ全面高となった。 近年、暗号通貨と伝統的な市場との相関性が高まっているにもかかわらず、2月の主要トークンのパフォーマンスは、暗号資産クラスの分散効果を再び浮き彫りにした。

図表1：ビットコインとイーサは他の多くの主要資産をアウトパフォームした

ビットコインについては、堅調なリターンは、少なくとも部分的には、米国上場の新しいスポットビットコインETFへの着実な資金流入を反映していると思われる。 1月11日の発売から同月末までに、10本のスポットビットコインETFには合計14億6000万ドルの純流入があった[1]。[1]2月には、純流入が大幅に加速し、月間で合計60億ドルに達した。 暗号通貨の上場商品（ETP）全体では、2月の純流入額は合計62億ドルに達し、2021年10月以降の月間記録の2倍以上になったと推定される（図表2）。 注目すべきは、ビットコインETFがリリースされて以来、米国上場の金ETFは純流出を経験しており、投資家はある「価値の貯蔵」資産から別の資産に切り替えている。[2]

図表2：暗号通貨ETPに記録された純流入

ビットコインETFのスポット流入の観点から見ると、現在のブロック報酬レートでは、ビットコインネットワークは1日あたり約900の新しいビットコイン、または約5400万ドル相当のビットコインを生成します（1ビットコインあたりの平均価格が6万ドルであると仮定します）。平均価格は1コインあたり6万ドル）。 2024年4月までにビットコインの発行量は半減し（これは4年ごとに起こり、「半減」と呼ばれる）、1日あたり450ビットコインに減少する。 2月には、米国で上場しているビットコインのスポットETFへの純流入額は1日平均2億800万ドルで、半減前でも新規供給額をはるかに上回っていた。 新規需要と限定的な新規発行の間の不均衡が、バリュエーションの上昇に寄与した可能性があると考えます。

2月に堅調なリターンをもたらしたにもかかわらず、ビットコインは時価総額で2番目に大きい暗号資産であるイーサリアム（ETH）に負けた。 [3] 市場は3月13日に予定されているイーサネットワークのメジャーアップグレードを期待しているようだ。 イーサネットはモジュール式の設計哲学を追求しており、レイヤー1のメインネットに接続されたレイヤー2のブロックチェーン上でより多くの活動が時間の経過とともに発生します。 今後予定されているアップグレードは、レイヤー2にイーサネット上の指定されたストレージスペースを提供することで、この成長に対応するもので、運営マージンの増加を見込んでデータコストの削減を目指している。 Ether はまた、「リプレッジ」技術への注力など、他の有利な要因からも恩恵を受ける可能性があります[4] - この分野のリーダーであるEigenfreudは、レイヤー2にストレージスペースを追加することで収益を増やそうとしています。-この分野のリーダーであるアイゲンレイヤーは今月、ベンチャーキャピタルのa16zから1億ドルを調達しました[5] - ETHデンバー会議（2月29日～3月3日）、ETH ETFの規制認可の見込みもあります。

2月に最も好調だったセグメントは、公益事業およびサービスカテゴリの暗号通貨で、53%増でした（図表3）。 この製品カテゴリには、人工知能（AI）技術に関連するトークンが含まれており、中には大きな利益を上げたものもある。 [6]もともとAIアプリケーションを念頭に置いて設計されたわけではないが、Filecoin（FIL）はこのトピックに対する市場の関心から恩恵を受けていると予想される。 このプロジェクトは当初、分散型ストレージに焦点を当てていたが、現在ではスマートコントラクトとコンピューティングインフラを含み、ブロックチェーンをベースとしたAIアプリケーションとの相乗効果をもたらす可能性がある。 2月16日、Filecoinはネットワークに分散型ブロック履歴を提供するため、Solanaとの統合を発表した[7]。Filecoinは現在、ブロックチェーンアプリケーション開発のためのプラットフォームとして米国政府に利用されている。 [7] Filecoinは現在、分散型データストレージの分野で圧倒的な市場シェア（~99%）を持っている。 [8]

図表3：公益事業とサービス暗号はAIで広範な市場を上回る

Crypto Financialsは34%成長した。.[9] 成長の一因は、分散型取引所（DEX）であるユニスワップ（Uniswap）でのガバナンス・トークンの普及でした。このプラットフォームは取引手数料を通じて収益を生み出しており、ユーザーがフロントエンドのサイトにアクセスすると、その一部がユニスワップ財団に支払われる。 しかし現在、UNIガバナンス・トークンの保有者に直接収入が流れることはない。 2月23日、ユニスワップ財団のガバナンス責任者は、トークンを誓約してプラットフォーム上の議決権を委任したUNI保有者に手数料収入を直接分配することを提案した[10]。 [10] 実現されれば、UNIトークンは最も取引量の多い分散型金融アプリケーションの1つから取引手数料の一部を受け取ることになる。

2月の評価額の上昇は、取引量の増加と、イーサを筆頭とする様々なオンチェーン指標の上昇を伴っていました。例えば、コインメトリクスのデータによると、ETHの1日平均スポット取引量は2月に58億ドルに達し、2021年9月以来の高水準となった。イーサネットワーク上の全送金額も2022年6月以来の高水準に上昇した（図表4）。 最後に、ステーブルコインの時価総額は今月さらに55億ドル増加した。[11] 関連するニュースとして、ステーブルコインの発行元であるサークルは、トロン・ブロックチェーン上でのUSDCのサポートを停止すると発表した[12] USDCの約80%はイーサ・ネットワーク上で流通しており、トロン（このうちテザーは主要なステーブルコインである）上では約1%しか流通していない。 [13]

図表4：イーサのオンチェーン転送は増加している

Bitcoin ETFの資金流入とさまざまなポジティブなファンダメンタルズに支えられ、暗号通貨市場は好調な1年となりました。通貨市場は好調な1年だった。しかし、前回の暗号サイクルからの重要な教訓は、FRBの金融政策や経済状況などのマクロ要因が暗号資産の評価に大きな影響を与える可能性があるということです。 マクロ市場の見通しがポジティブなままであれば、このセクターの多くの側面（ビットコインの半減やイーサリアムのアップグレードを含む）が、年内のトークン価格のさらなる上昇を指し示す可能性がある。 現在、ビットコインの価格は史上最高値からわずか9％しか上昇していないため、今年後半には新記録が達成される可能性がある。

対照的に、あまり好ましくないマクロの見通しは、評価を下げる可能性があります。 2023年第4四半期、ビットコインは連邦準備制度理事会（FRB）が税率引き下げから減税に移行するイベントから恩恵を受ける可能性がある。 中央銀行が今後数カ月の間に利下げを実施した場合、米ドル安が進み、ビットコインを含む米ドルと競合する資産のバリュエーションを支える可能性がある。 しかし、1月（2月のデータが報告された）の間に、米国のインフレ率の着実な低下は、いくつかの尺度では鈍化または失速しているように見え[14]、市場はインフレ率の上昇の見通しを割り引き始めている（図5）。 インフレ率が依然低迷している場合、FRB幹部は格下げの延期を今年後半か2025年まで引き下げることを検討するかもしれない。一般的に、米国の金利上昇[15]は米ドルの価値にとってプラスとなり、ビットコインにとっては不利となる可能性がある。

私たちは、最も可能性の高い結果は、米国の消費者物価インフレ率が低下し続けることであり、これはFRBによる最終的な利下げを促進すると考えています。 しかし、暗号通貨投資家は、今後のインフレレポート（特に3月12日のCPIレポートと3月14日のPPIレポート）、および3月20日の次回会合でのFRBの政策金利ガイダンスの更新を注視する必要があります。

図表5：市場は米インフレ率の上昇を織り込んでいる

Reference:

[1] 出所：ブルームバーグのデータに基づくグレイスケールリサーチの推定。

[2] Source: Bloomberg, "Gold's Pain is Bitcoin ETF.'s Gain in Store of Value Smackdown", Eric Balchunas and James Seyffart, 26 February 2024

[3] 出所：ブルームバーグ、2024年2月29日現在

[4] リプレッジは、誓約されたトークンを再利用し、他のアプリケーションにセキュリティを提供することを可能にします。="font-size: 14px;">[6]例えば、Worldcoin、Bittensor、Akash、Renderのトークン価格の上昇は、人工知能というテーマへの注目と部分的に関連している可能性があります。

[7] Source: Crypto.news.

[8] Source: Filecoin.

[9] Source: Bloomberg、2024年2月29日時点。.

[10] Source: Blockworks.

[11] Source: DeFi Llama、2024年2月29日時点。

[12] 出典：サークル

[12] 出典：サークル。"font-size: 14px;">[13] 出典：DeFi Llama、2024年2月29日現在

[14] 例えば、食品とエネルギーを差し引いた300万人の年率換算CPIは、12月が+3.3%であったのに対し、1月は+4.0%であった。 出所：ブルームバーグ

[15]特に「実質」またはインフレ調整率。