弱気相場の雲行きが怪しくなってきた クリプトの強気相場バブルは本当に崩壊するのか？

最近のビットコインの急落やその他多くの暴落は、わずか1ヶ月で市場全体を「極度のパニック」状態に陥れた。たった1ヶ月の間に、強気相場への期待から「弱気相場が本当に来るかもしれない」と受け入れざるを得なくなり、ジェットコースターのような浮き沈みの激しい投資家の感情、容赦なく打ち砕かれる激しい価格変動への信頼。

2025年に暗号通貨に強気になる理由はまだあるのだろうか？

このサイクルを振り返る

このサイクルは本当に終わったのでしょうか?text-align: left;">オンチェーンデータに入る前に、暗号通貨のサイクルについてどのように考えるかについて、定性的な分析を共有したいと思います。

1.初期ブル局面

これはおおよそ2023年1月から2023年10月までの期間です。
この時期は、FTXイベント後に市場が底を打つ時期です。暗号市場は非常に静かになりました（取引量の少なさ、暗号ツイッターの沈黙）。その後、再び上昇に転じる。

この間、ビットコイン（BTC）は約16,500ドルから33,000ドルになりました。

しかし、誰もこれを強気相場とは呼んでいない。ほとんどの市場参加者は「初期の強気相場」の間、傍観したままだった。

2.富の創造段階

これは2023年11月頃から2024年3月頃までの期間である。

大きな動きと大きな富の創造が見られる期間です。Solana（SOL）は20ドルから200ドルになりました。 Jitoのエアドロップ（2023年12月）はSolana内にさらなる富の効果を生み出し、Solanaの分散金融（DeFi）プロジェクト（Pyth、Marinade、Raydium、Orcaなど）。VC市場はこの時期に熱狂的なピークを迎えた（これは典型的なことだ）。

ビットコインは33kドルから72kドルになった。イーサ（ETH）は1500ドルから3600ドルへ。

Bonkは時価総額9000万ドルから24億ドル（26倍）へ。 WIFは時価総額6000万ドルから45億ドル（75倍）へ。より大きな「ファンコインの季節」の種は、この時期にまかれた。

しかし、この期間はかなり「静か」なままでした。あなたの「普通の友人」は、おそらく暗号通貨についてあなたに質問し始めたわけではないだろう。

3.富の分配段階

2024年3月頃から2025年1月頃までの期間です。

「懸念のピーク」期間です。WAGMI」（私たちはみんな成功する）タイプのセンチメント、急速な回転、新しいトレンド（すぐに衰退する）、やみくもなリスクテイクが報われる傾向がある。有名人やその他の「暗号一過性プレーヤー」は、通常この段階で市場に参入する。「Tesla Buys Bitcoin（テスラがビットコインを購入）」や「Bitcoin Strategic Reserve（ビットコインの戦略的準備金）」のようなクレイジーな見出しは、富の分配段階に現れる傾向があります。

なぜでしょうか？

新しい投資家が市場に参入するのは、こうした見出しのためです。彼らは自分が遅れていることに気づいていない。

これは「失われたコイン・シーズン」の第2波であり、「AIプロキシ・シーズン」へと発展した。この時期、市場は明らかに問題のある多くの行動を無視した。誰も問題を指摘したがらなかった。人々は儲けていた。

さて、今日に至る。

4.富の破壊段階

トランプ大統領が就任した直後から、この段階に入ったと考えられる。

この時期は、市場の天井直後です。強気のカタリストは過去のものとなった。一見ポジティブなニュースには弱気な値動きが伴う。

現在の環境では、戦略的ビットコイン準備に関する行政措置は、重要なシグナルである相場を動かすことができていません。その一方で、上昇は重要なレジスタンスの時期にぶつかり、沈静化する傾向がある（先週のトランプ大統領の暗号準備に関するツイートの後に見られたように）。

私たちが富の破壊の局面で探す追加的なシグナルには、以下のようなものがあります：

• 清算と「パニック」。「パニック」、市場を揺るがすような出来事だが、まだ完全には目覚めていない。私たちはディープシークAIパニックや関税不安でこれを見た。

• 投資家は「希望」を抱いている。今日、ドルの下落と世界的なM2の上昇について多くの話題が出ています（このレポートの後半で詳しく説明します）。

• 「詐欺師」タイプが市場に参入している。プライベートメッセージを通じて「自分のプロジェクトを見てほしい」と頼んでくる人が増えている。市場における広告資本の流入の増加。資金力のあるプロジェクトがカンファレンスで無茶な出費をする。プレイヤー対プレイヤー（PvP）の競争や戦いが増えている。業界全体がより「いかがわしい」雰囲気を醸し出す。Fortune Ruin（フォーチュン破滅）」の間に、悪徳業者の名前が挙がり始める。

失敗したプロジェクトもこの期間に表面化し始めます - 通常は清算後。最後のサイクルはテラ・ルナから始まった。これはスリー・アローズ・キャピタル（Three Arrows Capital）の破綻につながった。その後、ブロックファイ（BlockFi）、セルシウス（Celsius）、FTXなどが倒産した。これが最終的にジェネシスの破綻とコインデスクの売却につながった。

まだ爆発は起きていない。

このサイクルでは爆発は少ないはずである。時間が解決してくれるだろう。爆発が少なければ、正式な底値として安値を更新する可能性がある。

これらの爆発はどこから来るのでしょうか？

誰にもわかりませんが、私の推測では、いつもの容疑者に焦点を当てることです。

• 取引所：海外の「BおよびC」取引所のいくつかで、隠れたレバレッジや潜在的な詐欺に目を光らせてください。

  レバレッジおよび/または潜在的な詐欺。

• ステーブルコイン：私たちは、55億ドル相当のステーブルコインを流通させているEthena/USDeに注目しています。Ethenaは中央集権的な取引所に依存しているため、カウンターパーティ・リスクが追加されている。さらに、MakerDAOは準備金の一部をUSDeに投資しており、DeFiにさらなる連鎖リスクを生み出している。

• プロトコル：Aaveのようなプラットフォームにおける暗号担保によるハッキングや潜在的な清算カスケードの増加を懸念しています。現在も110億ドル以上のアクティブローンがある（ピーク時の150億ドルから減少）。

• マイクロストラテジー:債務のほとんどが長期無担保債務または転換社債（BTC保有にはマージンコールがない）であるため、債務管理はうまくいっていると思います。さらに、彼らは最後のサイクルでビットコインの75％の下落に耐えることができました。それにもかかわらず、ビットコイン価格の急落はセイラーにプレッシャーを与え、最悪のタイミングで多くのビットコインを売らざるを得なくなる可能性がある。

市場に再参入する最良のタイミングは、富の破壊段階の終わりです。それはまだ来ていないと考えています。もちろん、私たちが「買いゾーン」に戻ったと考えたら、お知らせします。

弱気になる理由

DEX 出来高

DEX 出来高

ソラナの分散型取引所（DEX）の取引量は、トランプ氏がファンシーコインを発売した後のピークから80％減少している。同時に、ユニークトレーダーの数も50％以上減少している。これは、アニマル・スピリッツが衰えていることを示唆している。

出典：The DeFi

トークン提供

ソラーナでのトークン提供は、ピーク時から72％減少している。にもかかわらず、このチェーンでは毎日20,000以上のトークンが作成されています。

ソース：The DeFiReport, Dune

ビットコイン長期保有者のMVRV比率 

データソース：Glassnode

MVRVの長期保有者（ビットコインの「スマートマネー」）は

ピークを迎えた。「スマートマネー」）の長期保有者は12月に4.4でピークに達した。これは2021年サイクルのピーク12.5の35%であり、2017年サイクルのピークの35%である。

ビットコインは2017年サイクルで谷からピークまで約80倍上昇した。2021年サイクルでは約20倍に上昇した。現在のサイクルでは約6.6倍に上昇している。

ビットコインの実現価格（流通しているすべてのビットコインの平均コストベースの代理）は、2017年サイクルで5,403ドルとピークに達し、これは2013年サイクルのピークの15.1倍である。2021年サイクルには24,530ドルに達し、2017年サイクルのピークを4.5倍上回った。現在、実現価格は43,240ドルで、2021年サイクルのピークを1.7倍上回っている。

Key Takeaways:

上記の各データポイントでは、あるサイクルから次のサイクルへのピークの減少に対称性が見られます。.このデータは、収穫逓減の法則が非常に現実的であることを明確に物語っていると思います。

ビットコインは今日、1兆7000億ドルの資産です。見出しがいかに強気であろうと、投資家は過去のような持続的な放物線の動きを期待すべきではない。今この資産を動かすには、あまりにも多くの資本が必要だからだ。ビットコインが勢いを失うと、市場の他の部分も負けてしまう。

ソラナのアニマルスピリットは衰えている。私たちは、ソラーナの「回復ストーリー」が「トランプの家」の上に構築されているようだと懸念しているため、これに注目しています。DEXの取引量の61％がミームコインであることを考えると。さらに、過去30日間にGAS手数料の95%以上を拠出したSolanaユーザーは1%にも満たない。これは、ごく一部のSolanaユーザー（「大きな魚」）が他の人たち（ミームコインを取引する「小さな魚」）を食い物にしているという事実を浮き彫りにしており、憂慮すべきことです。そのため、もし「小さな魚」たちが損をすることに疲れ、休憩を取れば（彼らがそうしていると思われるが）、Solanaのファンダメンタルズは急速に低下することになるだろう。

ソース：The DeFi

ビットコインの長期保有者は、過去1年間に2度利益を得ている。彼らの実現価格（コストベースの代理）は現在、約25,000米ドルです。その一方で、頂点で購入した短期保有者は現在赤字である（平均コストベース92,000ドル）。このグループは、ビットコインが109,000ドルで頂点に達するという現実が到来したことを認識し、下値で売り続ける可能性があると考えられる。      

ソース：Glassnode

すべてを並べると、私たちが「典型的な」サイクルは終わったと考えていることは否定できない。これを否定することは、現実を否定することだ。

もちろん、ここに「法則」は存在しない。

私たちの考えでは、この情報を処理する最善の方法は、現実を受け入れ、サイクルの頂点に確率を置くことです。私たちは、その確率は明らかに50％より高いと考えます。

下準備が終わったら、私たちの議論に挑戦し、私たちの見解をストレステストしてみる。

強気な理由

弱気な見方に対して反論している人をまだ多く見かけます。強気な人たちは、簡単には武器を置かない。

これは疑問を投げかける。強気の見方は、私たちが「富の破壊」の段階に入ったという証拠、すなわち「否定」なのだろうか？それとも、局地的な安値で行き過ぎたという証拠なのか？それとも、局地的な安値では弱気になりすぎ、市場は後で再び上昇するのだろうか？

このセクションでは、私が目にする主な「強気な見方」について説明します。

グローバルM2/流動性

出典：ビットコインカウンターフロー

右側の緑枠は、世界のM2が上昇に転じる中、ビットコインが下落していることを示している。ビットコインとM2の相関関係や、ビットコインが通常2～3ヶ月のタイムラグで反応するという事実に触れ、これを指摘する声もある。

しかし、左の緑のボックスは、M2が上昇し、ビットコインが下落するという同じ力学が前回のサイクルの終わりに存在したことを示している。実際、M2がピークに達したのは2022年4月初旬で、ビットコインがピークに達した5カ月後だった。

中央銀行が引き締めから緩和に転じたため、世界のM2は1月中旬から1.87％上昇した。

これは流動性状況にとってプラスである。

しかし、我々は次のような質問もすべきです：

• 何がM2の増加を促しているのか？?主にドルの下落（2月28日以来4％の下落！）からだと考えています。--米ドル建ての外貨の増加。これは世界のM2を牽引している。加えて、リバースレポ制度は最近使い果たされ、中国は自国経済を刺激するために金融緩和を行っている。

• 長続きするか？投資家が資金を海外に移動させるため、ドルの下落は続くと思われるが、ここ数週間のペースでは続かないだろう。中国もドル安を受けて緩和を続けると思われる。しかし、FRBは外貨準備高を「十分」な水準に維持していると述べているため、当面は緩和を行わないと見ている。FRBは依然としてインフレを懸念していると思われる。

• 昨年の流動性状況と比較してどうですか？現在の流動性状況は、昨年と比較して逆風と見るべきと考えます。これは名目的な増加率よりも変化率の方が重要であることに留意してほしい。私たちは、連邦準備制度理事会（FRB）と財務省が昨年、「影の流動性」、つまりクロスボーダーキャピタルのマイケル・ハウエルの言葉を借りれば「QEでないQE」によって流動性を増加させることができたと強く信じている。QEでないQE」、「イールドカーブ・コントロールでないイールドカーブ・コントロール」とでも言うべきものだ。下図は、トランプ新政権下でこれらの政策を撤廃した場合の変化率インパクトを示したものです。

データソース：Cross Border Capital

上図の「秘密の景気刺激策」は、24年初めに米国市場に5.7兆ドルを注入したと推定されている。これはリバースレポを使い果たし、新しい債券を予定より早く発行することで達成された。

最後に、投資家は先週のCNBCのインタビューでベート財務長官が語ったことに細心の注意を払うべきだと考えます：

「市場と経済は中毒になっている。市場も経済も中毒になっている。解毒剤の期間がある。解毒期間があるだろう。"

景気サイクル/ISM

我々は以前、ISMデータが新たな景気サイクルの開始を示していると指摘した。また、設備投資や中小企業の景況感に関する強いデータも記録している。しかし、明らかに成長は減速している。先月のデータは、予想される関税引き上げを "先取り "した一部の製造業者によって歪められた可能性がある。サービス業と新規受注のデータには、すでに若干の軟化が見られる。

戦略的ビットコイン準備高

先週金曜日まで、暗号通貨ネイティブは戦略的暗号通貨/ビットコイン準備の議論にまだ希望を抱いていました - 過去6週間、市場が繰り返しこのニュースを無視してきたにもかかわらず。

これは「噂を買い、ニュースを売る」イベントであったということに、今なら誰もが同意できるだろう。欠陥のある「循環的思考」？

この「サイクル」が過去とは異なることも認識すべきだ。

例えば、

• ビットコインは初めて、半減する前に史上最高値を更新した。

• サイクルははるかに短く、強気相場はわずか2年だった。

• 「トレントシーズン」は、ビットコインの優位性が2023年初頭から緩やかな上昇基調にあるため、むしろ異なる振る舞いを見せている。

• ビットコインは現在、金融システムに完全に統合され、米国政府によって支えられています。

「循環的思考」に欠陥があるとすれば、まだ頂点に達していない可能性はないのでしょうか？むしろ、過去のように75～80％の価格下落を伴う1年間の弱気相場ではなく、一時停止・調整・統合の段階を経て、次の上昇相場がやってくるのではないでしょうか？

私たちの見解は、サイクルは確かに進化している。とはいえ、弱気相場は9～12ヶ月続くと予想しています。 

Summary

私たちの見解をまとめます

私たちは現在、「自己満足」に陥っていると考えています。「満足」の段階だと考えています。

数年前に特定可能だった強気のカタリストはすべて登場しました。

景気は後退に向かうかもしれない。トランプ政権からのメッセージは非常に明確だと思います。彼らは実際に経済を無害化する必要があると言っている。その言葉を信じるべきだ。2022年初めの利上げを前に、パウエルが「痛みがやってくる」と言い出したのとよく似ている。我々は現在、暗号通貨は炭鉱のカナリアだと考えている。伝統的な金融市場は、緩やかな出血とショックで後を追うだろう。

極端に弱気なセンチメントを考えると、短期的にはビットコインが9万ドル台前半まで上昇する相場が見られるかもしれません。しかし、これは積極的に売られると思われ、強気な構造を回復する希望が失われる可能性があります。

いつものように、私たちは間違いを受け入れる。私たちの分析は、今日入手可能な情報に基づいています。新しい情報が入り次第、見解を更新します。

再び強気になるためには何が必要か？

• 財政制約/DOGEの努力の逆転。

• FRB の大幅な利下げ/QE

• 世界的な中国だけでなく）FRBが主導する流動性の大幅な流入。

• S&P500/ナスダックの大幅な調整/下落。

私たちが懸念しているのは、弱気シナリオがコンセンサスとなり始めていることです。そのため、私たちは少し躊躇している。というのも、サイクルの頂点が到来し、弱気相場が到来する可能性が高いからだ。

もちろん、長期的には強気になるべき点はたくさんある。

暗号通貨はまさに「転換期」を迎えた。ついにパブリック・ブロックチェーン上で金融システムを再構築する時が来たのだ。

言うまでもなく、私たちは弱気相場が大好きです。潮が引くにつれて、シグナルから過去のサイクルのノイズを分離することが容易になり、それが次の強気市場への準備となる。