출처: Zhou Ziheng
주요 경제국의 주식시장 폭락은 이달 초 미국에서 시작되어 일주일 후 반전되었습니다. 그러나 미국 S&P 500 지수(미국 상위 500대 기업 주가 지수)의 하락폭은 7월 중순의 정점과 '폭락'이 시작된 7월 말 수준보다 여전히 낮습니다. 따라서 올해, 특히 5월 이후 미국 증시 랠리는 끝난 것으로 보입니다.
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이러한 하락세의 원인은 무엇일까요? 미국 경제에 더 심각한 문제를 예고하는 것일까요? 4월에 제가 한 말을 한마디로 요약하면 이렇습니다.
"2024년 1분기 글로벌 주식은 미국 경제의 연착륙에 대한 희망과 인공지능에 대한 열기에 힘입어 5년 만에 최고의 1분기 실적을 기록했습니다."MSCI 글로벌 주식 지수는 올해 7.7% 상승하여 2019년 이후 가장 큰 상승률을 기록했으며 주식은 채권보다 더 큰 폭으로 분기 중 가장 큰 폭으로 상승했습니다.
"글로벌 주식의 급등은 지난 분기에 22번의 사상 최고치를 기록한 미국 주가지수인 스탠더드앤드푸어스(S&P) 500 지수가 주도한 바가 컸습니다. 인공지능에 대한 과대광고가 이러한 상승세를 이끌었는데, 대표적인 인공지능 칩 설계사인 엔비디아의 시가총액이 올해 글로벌 주식시장 전체 상승분의 약 5분의 1에 해당하는 1조 달러 이상을 추가했습니다! HSBC에 따르면, 엔비디아의 시가총액은 약 2770억 달러 증가했으며, 이는 필리핀 전체 상장 기업의 시가총액과 거의 맞먹는 규모입니다.
"미국 주식 시장의 열풍은 미국 경제가 침체에 빠지지 않고 오히려 올해 성장이 가속화되어 글로벌 기업 이익을 끌어올릴 것이라는 투자자들의 확신으로 계속되고 있습니다. 그들의 말이 맞을까요?
"금융 자본가들은 일반적으로 주가를 연간 이익으로 나누어 기업의 가치를 측정합니다. 회사가 발행한 모든 주식을 더하고 주가를 곱하면 회사의 "시가총액", 즉 시장이 회사에 부여하는 가치를 얻을 수 있습니다. 이 '시장 가치'는 연간 수익의 10배, 20배, 30배 또는 그 이상이 될 수 있습니다. 이를 다른 방식으로 보면, 회사의 시가총액이 수익의 20배이고 주식을 매수할 경우 수익이 투자금의 두 배가 되려면 20년을 기다려야 한다는 뜻입니다. 다양한 회사의 주식 바스켓을 사용하여 주식 시장에 있는 모든 회사 주식의 평균 가격을 계산한 다음 이를 지수화할 수 있습니다. 이를 통해 미국에서 시가총액이 가장 높은 500개 기업을 대상으로 하는 S&P 500과 같은 주식 시장 지수를 얻을 수 있습니다.
"기업의 주가는 재무적 투자자의 주관적인 판단에 기반하기 때문에 기업의 실제 이익이나 기업이 보유한 자산(기계, 공장, 기술 등)의 가치와는 매우 다를 수 있습니다. 이것이 현재 상황입니다."
그 결과 미국 및 기타 주식 시장은 실제 가치보다 훨씬 높은 고공행진을 하고 있습니다. S&P 500 구성 기업의 주가 가치와 500개 기업의 자산 장부(화폐) 가치의 비율로 측정되는 토빈스 큐는 사상 최고치에 근접해 있습니다. 하지만 : "주가 변동과 관계없이 궁극적으로 기업의 가치는 수익성을 기준으로 투자자들이 판단해야 합니다. 기업의 주가는 실제 자산이나 수익의 누적 가치와는 거리가 있을 수 있지만, 결국 주가는 다시 제자리를 찾게 될 것입니다." 지난 4월에는 "근본적으로 미국 기업의 이익 성장이 둔화되고 차입금리가 높은 수준을 유지한다면 주가에 대한 압박은 결국 현재 시장 호황의 반전으로 이어질 것이다. "
이 시점에서 호황기("불마켓"으로 알려진)는 이미 단층선. S&P 500 주가지수(미국 상위 500대 기업)는 소위 빅 7(알파벳, 아마존, 애플, 메타, 마이크로소프트, 엔비디아, 테슬라)이라 불리는 7개 대형 소셜 미디어, 기술 및 칩 기업이 거의 독점적으로 주도했습니다. S&P 지수에 포함된 나머지 493개 기업의 시장 가격은 수익에 비해 거의 변동이 없습니다. 결과적으로 전체 시장 지수는 빅 7의 이익 성장 지속 능력에 따라 달라집니다.
연준이 7월 말 회의에서 인플레이션이 여전히 '견고하다'는 이유로 정책금리를 인하하지 않기로 결정한 것이 주가 폭락의 방아쇠를 당겼습니다.
; 며칠 후 미국은 7월 고용 수치를 발표했는데, 순고용이 지난 12개월 평균 증가의 절반 수준인 11만 4,000명 증가에 그치는 등 매우 부진한 성장세를 보였습니다. 이미지 src="https://img.jinse.cn/7286930_image3.png">
공식 실업률은 4.3%로 상승하여 경기 침체를 예측하는 이른바 '샘의 법칙'을 촉발했으며, 이는 팬데믹 이후 2023년 4월 이후 최저치인 3.4%를 훨씬 상회하는 수치입니다. 샘 불황 지표(전 연방준비제도이사회 경제학자 클라우디아 샘의 이름을 딴 것)는 경기 침체 시작을 상당히 정확하게 예측하는 지표입니다. "전국 실업률(U3)의 3개월 이동 평균이 이전 12개월 최저치 대비 0.50%포인트 이상 상승할 때"가 바로 그것입니다. 그리고 그 규칙을 위반했습니다.
한편, 미국 제조업은 6월 48.5에서 7월 46.6으로 하락한 최신 ISM 제조업 활동 조사에 따르면 여전히 심각한 위축 영역에 머물러 있습니다. (50 미만이면 위축을 의미합니다.) 7월의 데이터는 2023년 11월 이후 미국 공장 활동의 최악의 위축이자 지난 21개 기간 중 20번째 활동 감소였습니다.
7월 말 분기별 기업 실적이 발표되면서 투자자들은 빅7이 인공지능과 반도체에 지출할 계획이었던 막대한 자본이 더 나은 실적을 가져오지 못할 것이라는 우려로 호실적이라는 주장에도 불구하고 매도하기 시작했습니다. 더 나은 수익을 가져다주지 못할 것이라는 우려 때문입니다. 이들 기업은 AI 인프라에 수십억 달러를 투자했지만 투자자들은 이제 투자 수익에 대해 의구심을 갖기 시작했습니다. 주식 회사인 엘리엇 매니지먼트는 AI가 "과대 포장되어 있고, 많은 애플리케이션이 프라임 타임에 사용할 준비가 되어 있지 않다"며 이러한 용도는 "비용 효율적이지 않고, 실제로 작동하지 않을 것이며, 너무 많은 에너지를 소비하거나 에너지를 너무 많이 소비하거나 신뢰할 수 없는 것으로 판명될 것입니다." 실제로 설문조사에 따르면 지금까지 기업 운영에서 AI를 사용하고 있는 기업은 5%에 불과해 성장이 제한적이거나 적어도 느리게 진행되고 있는 것으로 나타났습니다.
달러 대비 엔화 강세와 인플레이션 상승을 억제하기 위해 일본은행이 정책 금리를 인상하기로 결정하면서 상황은 더욱 악화되었습니다. 이로 인해 소위 '캐리 트레이드'라고 불리는 통화 투기가 약화되었습니다. 차익 거래는 투기꾼들이 제로 금리에 대량의 엔화를 빌린 다음 기술주 등 달러 표시 자산을 매수하는 거래입니다. 그러나 일본은행의 조치로 엔화 차입 비용이 급격히 상승하면서 달러 자산에 대한 투기가 다시 감소했습니다.
이 모든 요인은 금요일과 이어진 '블랙먼데이'에 정점을 찍었습니다. 투자자들의 '공포'를 측정하는 이른바 빅스 지수에 반영된 것처럼 투자자들은 패닉에 빠졌습니다.
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그러나 증시 폭락이 미국 경제가 경기 침체로 향하고 있다는 것을 의미할까요? 폭락 이후 모든 주류 경제학자들은 투자자들을 안심시키기 위해 서둘러 모든 것이 실제로는 괜찮다고 말했습니다. 파이낸셜 타임즈는 "모두 진정하세요!"라고 외쳤습니다. 실업률은 여전히 낮고, 인플레이션은 더 떨어질 것이며, 미국 경제 전체가 여전히 성장하고 있다는 많은 증거가 있습니다.
주식 시장은 '진짜' 경제가 아닙니다. 본질적으로 주식 시장 가격은 미래 수익과 수익성에 대한 투자자들의 기대(합리적 또는 비합리적)를 반영합니다. 이익이 궁극적인 결정 요인입니다. 작년 이맘때 미국 기업 이익은 줄어들기 시작했지만 이후 완만한 회복세를 보이고 있습니다.
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그렇다면 주가 폭락은 기업 이익 성장에 근접하기 위한 '조정'이었을 수도 있습니다. 주식 시장 폭락이 더 심했던 1987년의 경우도 마찬가지였습니다. 몇 주 만에 주식 시장은 새로운 최고치를 회복했습니다. 반면에 비금융 부문 자본의 수익성(수익 자체가 아닌)은 2008~2009년 대침체가 끝난 이후 가장 낮은 수준입니다. 이는 향후 경기 침체를 의미합니다.
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이것은 주식시장이 폭락하고 대공황의 시작을 알렸던 1929년이 아닙니다. 미국 기업의 수익성은 1924년에 비해 13% 이상 하락한 상태였습니다. 그러나 이번 주식시장 폭락이 현재 실질 생산, 투자, 고용의 불황을 예고하지는 않더라도 현재의 수익 추세를 보면 결국 10년이 끝나기 전에 불황이 발생할 것으로 보입니다.