월가, "트럼프 IEEPA 관세 부결" 해석: 관세 인하 가능성

저자: 장야치, 월스트리트 저널

미국 연방대법원이 트럼프 행정부의 긴급경제권한법에 따른 관세 조치를 뒤집은 후, 월가의 주요 투자은행들은 이 판결이 경제와 시장에 미치는 실질적 충격은 제한적이지만 하반기 관세 정책이 완화될 여지를 마련했으며, 동시에 최대 1200억 달러 규모의 유권자 환급 계획이 추진될 수 있다고 전망했다. 골드만삭스와 모건스탠리의 분석에 따르면, 실효 관세율은 약 1%포인트 소폭 하락했으며, 인플레이션 전이는 이미 대부분 완료된 상태다. 7월 이후 관세 만료로 인해 정부는 더 많은 면제 조치를 취해야 할 것이다.

CCTV 뉴스에 따르면, 미국 연방대법원은 20일 미국 정부의 대규모 관세 부과 정책이 "권한을 초과했다"고 판결했다. 대법원은 6대 3의 표결로 트럼프 정부가 '국제 비상 경제 권한법'(IEEPA)에 근거해 시행한 관세가 위헌이라고 판결했다. CCTV 보도에 따르면, 21일 트럼프 대통령은 새로 부과된 '글로벌 수입 관세' 세율을 10%에서 15%로 인상한다고 발표했다. 이 관세는 7월 24일까지 유지되며, 이후 제301조 조항을 통해 더 장기적인 관세 조치가 시행될 수 있다.

골드만삭스 추산에 따르면, 정책 조정 후 2025년 초부터 적용되는 실효 관세율 상승폭은 10%포인트 약간 상회 수준에서 약 9%포인트로 낮아져 시장 기존 예상과 대체로 부합할 것이다. 모건스탠리는 현행 관세 구조가 다른 법적 권한으로 이전되며 기본적으로 유지되고, 환급 규모가 제한적일 경우(중간값 850억 달러 추정) 기업 지출이나 채용 의향에 큰 변화가 없을 것이라고 지적했다.

관세 환급 문제는 여전히 큰 불확실성을 안고 있다. 대법원은 정부가 관세를 반드시 환급해야 하는지 및 구체적인 시한에 대해 명시하지 않았다. 골드만삭스는 IEEPA 관세가 약 1800억 달러 규모로 부과되었으며, 이 중 대부분이 향후 1년 내 분할 환급될 것으로 추정한다. 미국 소비자가 관세 부담의 약 90%를 지고 있기 때문에, 이는 사실상 트럼프가 중간선거 전에 중산층에게 최대 1200억 달러 규모의 경기 부양금을 직접 지급할 기회를 제공한다.

관세율 실제 하락폭 제한적, 인플레이션 압력 정점 지났음

대법원이 IEEPA 관세를 뒤집었음에도 월가는 인플레이션과 경제 성장에 미치는 영향이 극히 제한적일 것으로 보고 있습니다. 골드만삭스 분석에 따르면 관세 비용이 소비자 가격으로 전가되는 과정은 거의 완료된 상태입니다.

골드만삭스는 1월까지 관세 전가로 핵심 개인소비지출(PCE) 물가지수가 약 0.7% 상승했으며, 2026년 남은 기간 동안 추가로 물가를 0.1%만 끌어올릴 것으로 추정한다. 관세 시행 기간이 10개월에 달한 상품의 경우 관세 전가율이 60%를 넘어섰으며, 첫 5개월 이후 추가 전가 폭은 크지 않아 대부분의 가격 전가가 대법원 판결 이전에 완료되었음을 시사한다. 골드만삭스는 전가율이 70%에서 정점을 찍을 것으로 가정했다.

골드만삭스의 수석 정치경제학자 알렉 필립스는 유효 관세율이 소폭 하락했음에도 불구하고, 기업들이 관세 인하에 대응해 가격을 인하하는 속도가 관세 인상 시 가격을 인상했던 속도보다 훨씬 느리기 때문에 2026년 남은 기간 동안 순 디플레이션 효과는 발생하지 않을 것으로 전망했다. 다만 향후 관세 인하 대상이 되는 대부분의 상품 가격 상승폭은 평소보다 작을 전망이다.

경제 활동 측면에서 최근 변화는 미국 수입에 가장 직접적인 영향을 미칠 전망이다. 일부 국가의 관세율이 크게 하락함에 따라 해당 국가들의 1분기 및 2분기 대미 수출은 부진한 수준에서 다소 반등할 수 있다. 그러나 골드만삭스는 GDP에 미치는 영향이 재고 축적 증가, 다른 환적 무역국으로부터의 수입 감소, 관세 인상국으로부터의 수입 소폭 감소로 상쇄될 것으로 평가한다.

골드만삭스는 2026년 1분기 GDP 추적 예측을 3.4%로 설정했으나, 여기에는 2025년 4분기 정부 셧다운 종료로 인한 1.3%포인트 기여도가 포함되어 있어 해당 특수 요인을 제외하면 잠재 성장률은 더 완만한 2.1%로 나타난다. 해당 은행은 2026년 4분기 전년 동기 대비 2.5% 성장률 전망을 유지했으며, 이는 2025년 4분기 2.2% 성장률보다 0.3%포인트 가속화된 것으로, 관세 부담 완화와 감세 효과라는 정책적 충격의 긍정적 변화를 부분적으로 반영한 것이다.

7월 이후 관세 완화 가능성, 면제 범위 확대 예상

제122조항의 법적 제한은 월스트리트에 관세 정책이 완화될 수 있다는 핵심 단서를 제공한다. 이 조항은 관세 상한선을 15%로 설정하고 시행 기간을 150일로 제한하며, "의회가 법안을 통과시켜 해당 기간을 연장하지 않는 한"을 명시했다. 트럼프 대통령이 2월 20일 서명한 행정명령은 현행 세율이 7월 24일 만료될 것임을 분명히 했다.

모건스탠리는 트럼프 대통령이 신속히 제122조 관세를 15%로 인상하겠다고 발표했음에도 불구하고, 대통령이 표면적으로는 더 온건한 관세 정책을 추진할 것으로 예상한다. 이는 더 많은 예외, 면제, 연기 등의 조치를 의미하며, 정부가 지난 몇 달간 취해온 최근 조치들과 일치한다. 이는 결국 새로운 232조 또는 301조 조사 대상에서 제외될 국가와 제품에 유리하게 작용할 수 있다.

골드만삭스는 각 무역 파트너가 직면한 관세 변화를 상세히 분석했다. 일부 대규모 경제권, 특히 유럽연합(EU), 일본, 스위스는 트럼프 행정부와 기존 미국 관세를 포함한 최대 15% 세율(기존 세율은 일반적으로 0~2.5% 사이) 적용에 합의한 바 있다. 이들 무역 파트너는 이제 15% 세율이 기존 미국 관세에 '중첩' 적용됨에 따라 추가 관세 인상을 직면할 수 있다.

반면, 2025년 미국 수입 총액의 절반을 약간 넘는 비중을 차지하는 몇몇 다른 무역 파트너들은 이미 미국과 협정을 체결했기 때문에 제301조 조사 대상에 우선 포함될 가능성이 낮다고 골드만삭스는 전망했다. 여기에는 아르헨티나, 호주, 방글라데시, 캄보디아, 에콰도르, 엘살바도르, 유럽연합(EU), 과테말라, 인도, 인도네시아, 일본, 한국, 말레이시아, 스위스, 태국, 영국, 베트남이 포함됩니다.

골드만삭스는 미국 수입의 약 10%를 차지하는 국가들이 브라질과 남아프리카공화국을 포함해 최근 제301조 조사의 가장 큰 위험에 직면할 것으로 예상한다. 전반적으로 골드만삭스는 최근 발표된 15% 관세율이 연말까지 유지될 것으로 예상하며, 면제 범위는 IEEPA 관세와 동일할 것으로 보입니다. 그러나 2027년 초까지 정부는 제301조 및 기타 권한을 활용해 관세율을 대법원 판결 전 수준에 근접하게 회복시킬 것으로 전망합니다.

모건스탠리는 위험 요인이 시점에 따라 서로 다른 방향으로 작용한다고 지적합니다. 7월 이후에는 정부가 만료 예정인 제122조 관세를 다른 권한으로 완전히 대체하기 어려울 수 있어 관세 인하 위험이 더 크다. 그러나 중간선거 이후부터 2027년 초까지는 관세 인상 위험이 더 커질 전망이다.

관세 환급 절차 불확실성, 중간선거 자극 수단 될 가능성

관세 환급 문제는 2026년 최대 재정 정책 변수로 부상할 수 있다. 대법원은 트럼프 행정부가 관세를 반드시 환급해야 하는지 또는 특정 시한 내에 환급해야 하는지에 대해 명시하지 않았다. 캐버노 대법관은 반대 의견에서 환급 절차가 "혼란스러울 수 있다"고 재차 강조했다.

그럼에도 관세 징수는 즉시 중단될 수 있다. 대법원이 IEEPA 관세 권한을 광범위하게 무효화했기 때문에 계속 징수할 법적 근거가 부족해진다. 이는 환급 문제가 하급 법원의 심의로 넘어가면서 장기적인 불확실성을 초래할 수 있다.

골드만삭스는 IEEPA 관세가 지금까지 약 1,800억 달러 규모로 부과되었으며, 이 중 대부분이 향후 1년 정도에 걸쳐 단계적으로 환급될 것으로 추정한다. 과거 환급은 관세국경보호청(CBP)이나 재무부를 통해 절차를 마련한 기업이 먼저 불만을 제기하거나 소송을 제기한 경우에만 제한적으로 이루어졌으며, 이는 결국 환급 범위를 제한할 수 있다.

그러나 분석에 따르면, 다양한 정치화된 미디어가 미국 소비자가 관세 영향의 90%를 부담했다고 계산함에 따라, 이는 사실상 트럼프가 중간선거 전에 미국 중산층에게 최대 1,200억 달러(약 1,330억 달러 규모의 IEEPA 관세 환급금의 90%)를 특정 시점에 직접 입금하는 형태로 경기 부양금을 지급할 수 있게 했다. 이를 '2026년 트럼프 관세 환급 경기 부양책'이라 부를 수 있습니다.

모건 스탠리는 수입업자가 환급을 받지만 추가적인 미래 수입 관세 형태로 이를 상환해야 한다면 이는 현상 유지에 가까운 결과라고 분석합니다. 그러나 정부가 새로운 제232조 및 제301조 조사가 완료되는 기간 동안 실효 관세율을 인하하기로 선택할 경우(올해 말이나 2027년에 발생할 가능성이 가장 높음), 이는 인플레이션에 일시적인 하방 압력을 가하고 기업이 새로운 수입 관세를 납부하는 시기를 2027년으로 연기함으로써 경제 활동 성장에 대해 보다 건설적인 전망을 제시할 것입니다.

시장 영향: 미국 채권 단기 압박, 달러 중기 약세

월가의 판결에 대한 시장 영향 전망은 분화되었으며, 단기와 중기 논리에 현저한 차이가 존재한다.

미국 국채 시장에서 모건스탠리는 정부가 기존 권한을 활용해 관세를 재도입할 것이므로 투자자들의 재정적자 단기 경로에 대한 기대가 변하지 않을 것이라고 분석했다. 환급 측면에서 대법원 판결은 "오늘 수입업자로부터 징수한 수십억 달러를 정부가 환급할지 여부 및 방법에 대해 아무런 언급도 하지 않았다"(카바노 대법관의 반대 의견 인용).

투자자들이 대법원 판결의 구체적 윤곽을 이해하기 전까지는 국채 수익률이 하락보다 상승할 위험이 더 크다고 판단할 수 있다. 예상대로 초기 시장 반응은 투자자들이 국채 매도에 나선 것이었는데, 이는 재무부가 채권 발행 규모를 더 빠르게 확대해야 할 것이라고 판단했기 때문이다. 그러나 모건스탠리는 이러한 반응이 오래 지속되지 않을 것으로 전망한다. 대다수 투자자들이 결국 이 판결로 인한 잠재적 발행 증가는 단기 국채(T-bills)로 구성될 것임을 깨닫게 될 것이기 때문이다. 또 다른 중요한 고려 사항은 재무부가 추가 의무를 지게 될 수 있지만, 세금 환급 시기를 기다리지 않고도 재무부 일반 계정(TGA) 잔고를 구축하기 시작할 수 있다는 점이다. 따라서 모건스탠리는 두 번째이자 더 지속될 반응은 투자자들이 "사실에 기반한 매수"를 하며 수익률을 낮추는 방향으로 움직일 것이라고 본다. 그들의 관심은 다시 인플레이션의 하방 위험으로 돌아갈 것이기 때문이다.

달러 시장에서 모건스탠리는 미국 정부가 즉각적인 관세 권한을 외교 정책 도구로 활용할 여지가 줄어들면서, 달러 보유 포지션에 대한 투자자들의 신중한 태도와 연관된 달러의 부정적 위험 프리미엄이 미미하게 감소할 수 있다고 전망합니다.

그러나 지정학적 불확실성과 미국 통화 정책에 대한 의문 등 상쇄 요인들은 이러한 달러에 대한 부정적 리스크 프리미엄을 유지(심지어 확대)할 수 있습니다. 또한, 글로벌 성장에 대한 기계적 긍정적 영향(다양한 권한을 활용한 관세 시행에는 시간이 소요되며 낮은 수준으로 시행될 가능성이 있음)은 글로벌 성장 전망을 부양하여 달러를 추가로 약세로 이끌 수 있습니다. 따라서 모건스탠리는 달러 하락을 계속 예상합니다.

골드만삭스는 일부 국가의 관세율이 크게 하락할 것이며, 이들 국가의 대미 수입이 1~2분기 동안 부진한 수준에서 반등할 수 있다고 강조합니다, 비록 GDP에 미치는 영향은 다른 요인들에 의해 상쇄될 것으로 보입니다. 이러한 무역 흐름의 변화는 또한 각국 통화에 차별화된 영향을 미칠 것입니다.

종합적으로 월가는 대법원 판결이 법적 측면에서는 중대하지만 경제 및 시장 영향은 상대적으로 미미할 것으로 보고 있습니다. 진정한 불확실성은 7월 이후 관세 경로 선택과 환급금이 실제 재정 부양책으로 전환되는 방식에 있으며, 이 두 요소는 하반기 시장에 예상 외의 긍정적 영향을 미칠 수 있습니다.