加密的胜利？一文速览 SEC诉Ripple案始末

事件回顾

第一阶段：风波初起

2020年12月22日，美国证券交易委员会（SEC）正式对Ripple Labs及其两位高管提起诉讼，指控其通过未注册的证券发行筹集了超过13亿美元的资金。SEC认为，Ripple自2013年起通过销售XRP通证进行了未经注册的证券发行，违反了证券法的注册规定。Ripple的联合创始人Christian Larsen和现任首席执行官Brad Garlinghouse也被指控参与了这一行为，未注册销售总额约 6 亿美元。

SEC的指控核心在于XRP通证的性质，SEC 认为 XRP符合豪威测试（Howey Test），其应当被归类为证券。豪威测试包括四个要素：投资资金、共同企业、预期收益、依赖他人努力。SEC认为，XRP的销售满足了这些条件，尤其是投资者依赖Ripple的努力来获取收益。Ripple则坚决否认XRP能通过豪威测试，强调其是一种功能性通证，主要用于跨境支付，其性质与比特币和以太坊相似，SEC有对加密货币行业的监管选择性执法的嫌疑。SEC的强硬态度与Ripple的坚决抗辩，为这场长达四年半的法律拉锯战揭开了序幕。

第二阶段：初步胜利

2023年7月13日，美国纽约南区联邦法院法官Analisa Torres公布了对Ripple案的裁决，宣告了Ripple的初步胜利。法院将XRP的销售场景拆分为三类：员工薪酬与开发者激励、机构直接销售和公开市场程序化销售。对于第一项，法院认为XRP作为劳动报酬或开发奖励的分发未涉及“资金投入”要件，员工和第三方开发者未支付对价，故不构成投资合同，不受SEC监管；对于第二项，法院认定Ripple向机构投资者直接销售的7.28亿美元XRP属于“投资合同”，通过分析Ripple的营销材料、合同条款及资金用途，法院认为机构投资者有合理理由期待通过Ripple的企业努力（如技术开发和市场推广）获利，符合豪威测试的“预期利润来自他人经营”要件；而对于第三项，公开市场上的散户交易因买卖双方匿名且缺乏直接利益关联，且投资者无法以合理理由认为利润源于Ripple单方经营，因此不满足证券定义。最终，法院作出即决判决（Summary Judgment），要求Ripple支付1.25亿美元民事罚款。这一金额仅为SEC最初指控金额的6%，但远超Ripple主张的1000万美元上限。

第三阶段：SEC上诉与裁决巩固

SEC对员工薪酬与开发者激励和公开市场程序化销售的“脱罪”不服，于2023年10月提起中间上诉（Interlocutory Appeal），上诉状援用了纽约南区法院Jed Rakoff法官在SEC诉Terraform Labs案中作出与Torres法官相反的裁决（认定交易所销售的稳定币UST构成证券），试图推翻地区法院的这部分裁决。

2024年10月3日，Analisa Torres法官驳回SEC的上诉动议，明确其判决与Terraform Labs案不存在法律冲突，维持程序化销售和员工薪酬与开发者激励豁免的结论。在裁判说理中，Analisa Torres通过两点理清两案无冲突：其一，Ripple的盈利承诺仅定向传递给机构投资者，未在公开市场扩散，而Terraform对散户和机构统一宣称“所有购买资金都将用于创造利润”；其二，Ripple案存在明确证据证明散户无法合理期待公司为其谋利，这与Terraform案中全面承诺形成本质区别。当月，SEC向联邦第二巡回法院提交正式上诉通知（Notice of Appeal），要求全面审查XRP的证券定性标准，后于2025年3月，即上述新闻发布时间点撤销上诉。

FinTax简评

SEC放弃对Ripple的上诉，是特朗普重返白宫之后美国加密监管态度转变的又一代表性事件，而主审法官对加密货币性质的判断思路也将对美国未来的司法裁判产生示范作用。法官Analisa Torres在2023年判决中提出了“场景切割”原则，将加密货币的法律性质与其销售场景绑定——机构销售因存在明确的利益承诺被认定为证券，而公开市场的匿名交易因缺乏“依赖他人努力”的关联性得以豁免。这种场景化区分否认了SEC以技术属性一刀切进行定性的方法，转而聚焦交易链条中的合同关系等具体法律细节。从另一个角度看， SEC长达两年多的上诉过程，本质上是对自身监管权威的维护，而这次撤诉恰恰证明，SEC的一刀切执法逻辑在司法、政治和市场的三重压力下已难以为继。

妥协背后，是政治博弈与市场力量共同作用的结果。Ripple曾在本次总统大选期间积极参与政治游说。政治行动委员会（PAC）与超级PAC（Super PAC）是美国政治体系中连接企业与权力的核心机制，它允许企业通过捐款影响政策制定。Ripple向共和党超级PAC捐款超7,000万美元，并资助特朗普就职基金500万美元，势必影响特朗普政府对加密货币的宽松政策，削弱SEC执法动力，总统提名支持加密资产的Paul Atkins就任SEC主席，就是这种政治影响重塑监管逻辑集中体现；与此同时，市场选择加速了监管的退让，Bitnomial推出了受CFTC监管的XRP期货，Coinbase也与2024年重新开放了XRP交易，加密货币已经被广泛运用于生活场景，SEC 以往的监管政策已然跟不上时代脚步。

然而，案件的终结远未解决所有矛盾。一方面， 1.25亿美元罚款这一判决结果仍可能被Ripple上诉；另一方面， SEC在Terraform Labs案中获得支持的证券性认定，虽然在本案中被“场景化区分”判决推翻，但不能排除其在其他案件中的拘束力，若其他巡回法院在类似案件中作出相似判决，XRP的合规地位或将再度动摇。总的来说，尽管短期内司法分歧与政治博弈仍存，但SEC的撤诉已释放明确信号，即市场演化与技术创新正倒逼监管模式升级。若美国能借此契机重构制度优势，将“场景化监管”判例固化为立法原则、建立SEC与CFTC协同机制，或将在去中心化浪潮中进一步确立自己的中心化领导地位。