熱くなり続けるリプレッジ：LRT戦争の全貌と参加ガイド

Author: IGNAS, DEFI RESEARCH; Compiled by Joyce, BlockBeats

最近、リプレッジングサーキットは、RSTKが始まって以来、コミュニティの手中にあった。RSTKの頃から脚光を浴びているリプレッジングトラックでは、Eigenlayer、ether.fi、Puffer Financeなど、コミュニティから多くの流動性を集める強力なプレイヤーが出現している。多くのプレーヤーの中で、誰がより成長の可能性を秘めているのだろうか？このブログ記事では、暗号研究者のIgnas氏がLRTサーキットの可能性から始まり、ポイントメカニズム、収益方法、トークン経済学などの観点から、リプレッジプロトコルによって行われる「LRT戦争」をパノラマ的に分析し、彼自身の戦略マニュアルで締めくくります。

ロケットプールが2017年にETHプレッジングの準備を開始し、リドが2020年のイーサPoS開始のわずか1ヶ月前にデビューしたにもかかわらず、瞬く間に市場シェアの70％を獲得したことをご存知ですか？PoolのrETH市場シェアはわずか4.6%である。

Lidoは流動性誓約トークン（LST）の分野で主導権を握りましたが、流動性再誓約トークン（LRT）の競争は始まったばかりです！これは、暗号通貨業界で最も有望な成長分野での挑戦的なコンテストを示唆している。

このブログでは、私がなぜLRTに強気なのかを共有し、LRT間の重要な違いを探り、トップ5のLRTプロトコルにインタビューして、彼らの見解を洞察します。

LRTの楽観的な見通し

これは、再レディングのナビゲートに関する2つ目の投稿です。最初の投稿では、Eigenlayerの「Active Verification Service」のユースケースについて説明し、リプレッジの各構成要素（およびそのリスク）をよりよく理解できるようにしました。また、2023年9月のリプレッジ＋LRTに対する私の強気スタンスについても述べたが、私の強気論は少しも変わっていない。実際に強気になっている。センチメント分析によれば、強気のセンチメントは爆発的に高まっている。

私は、再誓約＋LRTのシナリオに強気です。

私がエコシステムに求める3つの重要な要素、1)革新的な技術 2)お金を印刷する機会 3)説得力のある物語、があるためです。

私は、再連結とLRTの実装が、ERTを成長させると信じています。LRTの実施により、ETHは魅力的で、買い持ちする価値のある資産になるだろう。その結果、ETHはBTCやトレントに追いつくことになるでしょう。しかし、これはリスクのない報酬ではないことに注意することが重要です。ある資産を別の資産の上に積み重ねるわけですから、リスクも比例して高まることを理解しなければなりません。

LRTとは何か、なぜ必要なのか？

以前ここでお伝えした、LRT（流動性補充トークン）のメタトレンドを理解するために、少し戻ってみましょう。

EigenLayerのリプレッジモデルには、DeFiにとって重大な欠点があります：あなたの流動性リプレッジトークン（LST）がEigenLayerにロックされると、流動性がなくなります。いったんあなたのLST（Liquidity Repledging Token）がEigenLayerにロックされると、それらは非流動性となります。あなたはそれらを取引したり、担保として使用したり、DeFiの他の場所で使用したりすることはできません。

LRTはレイヤーを追加することで、流動性を再び解放します。LSTをEigenLayerに直接預ける代わりに、流動性再誓約契約を通じてこれを行うことを選択できます。私が最初に再誓約を導入して以来、LRT統合のTVLは18億ドルに増加しました。ちょうど1週間前、私がAVSでこの記事をシェアしたとき、この数字はまだ18億ドルだった・・・・・・

強気要素：

LRTはより高いETH利回りを提供します。LRTでは、Ether Pledge Yield (~5%) + Eigenlayer Re-Pledge Bonus (~10%) + LRT Protocol Token Emission (~10% and more)が得られます。Eigenlayerが完全に稼動すると、ETH収益は~25%に達すると予想されます。あなたはすでにPendleで年率40%の収益を得ています。

エアドロップ：Eigenlayer + AVS + LRTプロトコルトークンのエアドロップ。

シンプルさ：LRT（Liquidity Repledging Token）を保有することで、オペレーターへの委任、リターンの複利計算、関連するすべての展開に目を光らせるといった直接の対処が不要になり、管理がシンプルになります。

私は、もともとEigenLayerに閉じ込められていたLRTからのロック解除された流動性は、DeFi空間でより大きなレバレッジを生み出し、2020年のDeFi夏のようにTVLとETHの価格を押し上げる可能性があると思います。これは最終的に新たな市場の変動につながる可能性があります。

私たちはまだ初期段階にあり、EigenLayerはまだテストネットワークの第2段階にあります。EigenLayerが完全に稼動したとき、本当の興奮は始まったばかりだと思います。

LRT戦争

ポイント、ポイント、ポイント......

戦いはいくつかの段階に分かれて展開される。現在、第一段階が進行中だ。これらのLRTプロトコルの違いを理解している人はほとんどいないため（あなたは理解できますか？）このフェーズではポイントが主な武器となる。

現在のところ、EtherFi(eETH)は現在、市場シェア(MS)39%でLRT(Liquidity Repledging Token)市場をリードしています。

市場シェアの優位性は、誰が最初にローンチするかによって大きく左右されますが、市場への後発組であるPuffer (pufETH)は、市場シェア22%で2位に急浮上しました。市場シェアは22％。これはなぜか？答えはポイント！

最近Binanceからの投資を発表したPufferプロトコルは、EigenlayerからstETHを取得してPufferに入金するリペッダーに3倍のポイントを提供しています。このインセンティブは、Pufferが急速に市場シェアを拡大した重要な要因かもしれない。高いリワードポイントを提供することで、Pufferはリターンを最大化しようとする投資家を引き付けることに成功し、その結果、短期間で市場シェアが急速に拡大した。

エイジェンピーは後発ながら、急速に市場シェアを拡大した。

エイジェンピーは後発ながら、すぐに1億8,400万ドルの総ロック・イン・バリュー（TVL）を集め、市場シェアは6％に達した。

エイジェンピーは以下のインセンティブを提供しています：

ユーザーは最初の15日間で2倍のボーナスポイントを獲得できます（2月12日現在）。

ポイントは、総供給量の10%のEGPトークンをエアドロップするために使用されます。

ポイントは、500万ドルの固定市場価値（FDV）を持つEGPトークンの新規配布公募（IDO）に参加するために必要です。

先行者はETHを集める上で当然有利であり、新規参入者が資金を集めるのは難しい。しかし、Pufferの成功は、市場にはまだ変数があることを示している。私は、新興プロトコルが、既存のLRTから資金を引き出し、そのプラットフォームに入金したユーザーに有利なポイントやトークン報酬を提供する「バンパイア・アタック」の時期に近づいているのではないかと考えています。

ポイントがオフチェーンで無制限に供給されているため、各チームはETHの流入を維持するためにいくつかのキャンペーンを実施しています。流入を維持するためにいくつかのキャンペーンを実施しています。魅力的なインセンティブキャンペーンがない限り、ユーザーは気軽にETHを誓約すべきではないという時点に、私たちは今達していると思います。

例えば、Eigenpieは2月9日まで、ETHx入金者に120万Eigenlayerポイントを追加で提供しています。一方、EtherFiも2月10日まで、新規入金者に200万Eigenlayerポイントを（EtherFiポイントに上乗せして）提供しています。

統合の重要性に注目。to the importance of integration

stETHがDeFiエコシステムの中で最も流動性が高く、深く統合されたアセットであることを考えると、新しいLST（流動性誓約トークン）がそれを超えるのは容易ではないだろう。例えば、eETH（EtherFi）、rsETH（KelpDAO）、ezETH（Renzo）はPendleに統合されており、LRTの「利点」は2つの部分に分かれています：

YT：LRTプロトコルからのエクスポージャーを提供し、Eigenlayerの収益、ポイント、エアドロップの露出を提供します。

PT：最大41%の年率固定利回り（ロックイン期間あり）を提供します。

LRTプロトコルは通常、流動性でリードするために、統合に多くのポイント（POINTS）を投資します。そのため、プロトコルがTVL以外でどの程度統合されているかを見ることは、その市場の優位性を示す重要な指標となります。

Swell×EtherFiはこのことを認識しているようで、非競争的な戦略を採用しています。互いに対抗するのではなく、協力することで、彼らはCurve上で共有rswETH/weethプールを立ち上げ、ユーザーにPearlsとEtherFiポイントの2倍の報酬を与えている。この戦略により、彼らはリプレッジスペースでより広範なパートナーシップを構築することができ、競合他社よりも優位に立てる可能性がある。

トークンの提供と契約差別化

私は、Eigenlayerが完全に稼動し、ETHを再誓約するために複数のAVS（Active Verification Services）を提供するとき、本当の興奮が始まると信じています。その時点で、異なるLRT（Liquidity Repledging Token）プロトコルの違いが本当の意味を持ち始めるでしょう。

当初、私はこの記事ですべてのLRTプロトコルをカバーするつもりでした。しかし、すべてのプロトコルを含めると記事が長くなりすぎてしまいます。そこで、主要な差別化要因を強調するNotionダッシュボードを作成した。例えば、1k LRT ETHからETHへの取引時のスリッページをチェックすることで、流動性情報を含んでいます。ここで確認できます。

要するに、主な違いは以下の通りです。

-リプレッジの種類：ネイティブETHをEigenpodsにリプレッジするか、LST（stETH、rETHなど）にリプレッジします。

-引き出し：現在、EtherFiのみが引き出しをサポートしています。

-流動性：LRT ETHデリバティブは流通市場で流動性がある必要があります。現在、流動性を保っているのはKelpDAO、Renzo、EtherFiだけです。

-DeFi1.0プラットフォームへの統合：Pendleは主要なプラットフォームです。(分散型取引所(DEXes)のようなライセンスを受けていないデプロイメントは除外しました。これらの統合は「流動性」のセクションに該当する)。

-セキュリティ、分散化、その他の要因。

LRT戦争はまだ始まったばかりなので、どのように進化していくのか、チームに直接聞いてみることにしました：

「プロトコルが技術革新、使いやすさ、収益によって差別化されるという点で、LST戦争と似ていると予想しています。そして収益によって差別化を図る。"--Kizen, Chief Marketing Officer at Swell. Pufferのコミュニティマネージャー, "We think the ultimate winners will be those who excel in terms of mobility, DeFi integration, and the best AVS risk management."

これは久しぶりのLST戦争です。

コンセンサスは3つの重要な要素に集中しているようだ。どのプロトコルがより高いリターンを提供するか？どのプロトコルがより優れたトークンエコノミクスを提供し、一貫してユーザーを惹きつけ、流動性を維持するか？

私がインタビューしたほぼすべてのプロトコルは、プロトコルのセキュリティを強調していたが、各チームはセキュリティの異なる側面を強調していた。スウェルの場合は、チェーンリンクのプルーフ・オブ・リザーブとの統合、シグマ・プライムによる監査、一流のDeFiコンサルタントやカット防止の専門家による追加的なリスク管理への取り組みでした。

Pufferのコミュニティマネージャーは、最初から分散化にコミットする戦略を強調しました。そうすることで、現在のLST市場に蔓延しているテールリスクを軽減することができます。[......] 将来、リスクの高いAVSに参加しすぎてクラッシュしてしまうような積極的なLSTも出てくるでしょう。しかし、リプレッジ市場が成熟するにつれて、ETHの誓約者は資金を収容するためにより安全なLRTを探し始めるでしょう。

EtherFiの共同創設者であるRok Kopp氏は、安全性はユーザーが引き出しキーを保持し、分散型ノードをコントロールすることから生まれると主張した。彼はまた、他のLRTプロトコルはすべての誓約タスクを専門のノードオペレータに委任していることも指摘している。すべてではないにせよ、他のLRTのいくつかは、単一の認証機関を通してノードを動かし、事実上中央集権化されている。

レンゾチームのクラティックは、最も価値のあるLRTは、ユーザーに最適なリスク調整ポートフォリオを提供するものだと考えていると述べています。レンゾは、機関投資家レベルのノードオペレーターのメリットを享受しながら、リスク調整されたエクスポージャーを再プレッジする最も安全で簡単な方法をユーザーに提供することを目指しています。

それでは、皆さんと私はどのように最良の再担保取引を選べばよいのでしょうか？

リプレッジに適したLRT契約を選ぶのは簡単ではないのは事実で、特に市場は日々変化しており、当初考えていたよりも複雑です。当面は、複数のLRTプロトコルで同時にリプレッジを行い、常に調査を行うという戦略をとっています。LRTガバナンス・トークンが実際にローンチされれば、市場での差別化が進むと思います。これらのトークンは、市場の熱気を利用するために、Eigenlayerのメインウェブサイト、またはEIGENトークン発表会で発表されるかもしれないと期待しています。

さらに、ポイント疲労が始まっているので、トークンをローンチする必要があると思います。もしEIGENトークンでローンチしなければ、私は非常にがっかりするだろう。

ついにトークンが登場する。なぜなら、LRTプロトコルは意思決定（そしておそらく責任）をDAOの手に委ね、資金をどのキャリアやAVSに戻すべきかをコミュニティに決定させる必要があるからです。

LRTプロトコルトークンの経済学

9月に私は、LRTプロトコルのトークンの大半は、DAOの手に委ねられるのではないかと考えました。9月の時点では、ほとんどのLRT戦争は（ポイントではなくトークンの形で）カーブ戦争と同じような方法で発展するのではないかと思っていました。

新しいAVSがEigenlayerのプールセキュリティでローンチされるとき、それらはリプレースされたETHを引き付けるために追加のインセンティブを必要とするでしょう。しかし、どのプロトコルでリプレッジするかを決めるのは、専門知識を必要とする時間のかかる作業です。ほとんどのユーザーは、最も高いリターンを提供するAVSを好むでしょう。

そこでLRTプロトコルのガバナンストークンが役に立ちます。

新しいAVS（Active Verification Services）は、ユーザーやTVL（Total Value Locked）に直接アピールするよりも、LRTプロトコルに影響を与えることで、預金の流れを自分たちに向ける方が費用対効果が高いと考えるかもしれません。LRTトークンの獲得によるトークン発行への投票は、ネイティブトークンの報酬を提供するよりも効率的かもしれません。

例えば、AltLayerは3つのAVSのRestaked Rollupサービスを有効にするためにETHを必要とし、Eigenlayerの大規模な誓約者や個人投資家に独自のトークン報酬を提供することで誘うことができます。しかし、すでに大量のリペイクされたETHを受け取っているLRT契約に働きかける方が、よりシンプルでコストがかからないかもしれません。

このような動きは、LRTトークン、特に大量のリプレッジETHを集めることに成功したトークンへの需要を高めます。カーブウォーズ」で見たように、より多くのAVSがローンチされるにつれて、DAO票をめぐるAVS間の競争は激しくなるかもしれません。最初はそうでもないかもしれませんが、より多くのAVSが立ち上げられるにつれ、競争は避けられなくなるでしょう。

LRTプロトコルのネイティブトークンに関する情報はほとんどありませんが、いくつかのチームはイグナスのブログの読者とアルファ版を共有することに同意しています。veTokenomics：スウェルは、エコシステム内にCurveのような投票ホスティングと計測フライホイールシステムを実装します。このように、Swellは最も忠実なコミュニティメンバーに報酬を与えるために使用され、報酬の流れを指示する権限を与えます。

他のチームは、正確な詳細を共有していないものの、トークンがオペレーター/AVSの投票に使用されることに言及しています。"PUFIホルダーは最終的に、どの[複製されたオペレーター]がホワイトリストに登録され、合意された複製されたETHがどのように彼らに配備されるかを決定します。"-- Puffer Community Manager

ですから、Epochがローンチしない時にEigenlayerが完全にライブであれば、私はとても驚きます。

AVSの投票は複数のプロトコルを直接の対象としていないかもしれませんが、ガバナンスモデルはそれぞれ異なるかもしれません。例えば、EtherFiの共同設立者は、特定のAVSを選ぶ代わりに、誓約者がリスク選好度に基づいて選択できることに言及した。一方、KelpDAOは積極的なリスク委員会とガバナンス・プロセスを計画している。

リスクと戦略マニュアル

要するに、私たちの貴重なETH資産とDeFiエコシステムの安定性です。私たちのような誓約者だけでなく、DeFiプロトコルとエコシステム全体に対するリスクは甚大です。

LRTプロトコルチームとの会話では、DAOに発生する10%の手数料を徴収する予定であることを明らかにしたチームもあり、将来的に何十億ドルものETHがリプレッジされることを考えると、そのような収入源はネイティブトークンの価値を高めるのに役立つでしょう。

DeFiとイーサのスペースでは、再レッジは全体の収益を大幅に増加させることができます。LRTを採用する貸出契約が増えれば、貸出の利回りは上昇します。一方、TVLが成長するにつれて、AVSの貢献により、革新的なdAppsの新しい波が出現することが期待できます。

しかし、リスクも同時に高まっている。デカップリング、スマートコントラクトの脆弱性、ハッキングのリスクは蓄積され続けており、悪い日が続くかもしれません。これらのリスクが致命的な打撃にならないことを祈りたい。私たちにとって、ポイントを最大化するためには、ETH資産のセキュリティを守ることが不可欠です。

そこで、9月にお伝えした戦略の更新版をご紹介します。

デューデリジェンス：私は少量のETHを入金して、各LRTプロトコルをテストしました。私は彼らの後援者、投資家をチェックし、匿名アカウントでDiscordに参加し、彼らがどのように機能するかを理解するために質問をしました。

市場力学：どのLRTプロトコルが最も多くのTVLを獲得し、既存のDeFiインフラにうまく統合され、流通市場での流動性があるかを調べました。

リスク管理：保守的なマイニングを通じてETHの元本を守る。リスク管理。私は当初、プロトコルごとに保有ETH総額の5%だけを投入する予定でしたが、それをプロトコルごとに10%に増やしました......。 ちょっとリスキーですね。

トークン戦略：私は、自立したフライホイールを構築する魅力的な「ポンジートークン経済学」を持つLRTガバナンストークンに賭けています。これらのトークンは、魅力的な誓約リターン、実際の収益報酬、そしてAVSがETHを受け取る議決権を提供する必要があります。加えて、売り払いを相殺するのに十分な低いインフレ率を持つ必要があります。

出口戦略: ブーム時に、誰もがLRTとLRTガバナンストークンが「世代的富」を生み出す新しい「メタ」であると話していたとき、私は現金化してETHに再投資し、できればトランシェで、価格が上昇するにつれて徐々に売却していたでしょう。

再考と適応：うまくいけば、市場は私たちがまだ見たことのない新しい何かを提供してくれるでしょう。皆を混乱させるが、CTで常に議論されるようなWTFの瞬間を見たら（たとえそれが否定的であっても）、見て、学び、適応しよう。それが最高の投資機会なのだ。

最後に、私も同意見であるロク・コップ氏の言葉を引用します：

「LRT市場はまだ始まったばかりで、だからこそとてもエキサイティングなのです！LRT市場はまだ始まったばかりです。時間が経つにつれて、再誓約にはさまざまな方法が出てくると思います。最終的には、再誓約がイーサで最も重要なものになると考えています。

なぜリドは後から登場したにもかかわらず勝利したのでしょうか？主にタイミングとインセンティブのためです。だから、焦ってポイントを手放す必要はない。