코인 리서치: 낮은 유통량/높은 FDV 토큰으로 이 지점에 도달한 방법

저자: 지에수안 추아, 브라이언 첸, 바이낸스 리서치, 0xjx@골든파이낸스 번역

I. 이 글의 요점

• 최근 암호화폐 커뮤니티에서 화제가 되고 있는 주제는 다음과 같은 것들이었습니다. 높은 밸류에이션과 낮은 초기 유동성을 가진 토큰이었습니다. 이러한 시장 구조는 TGE 이후 트레이더들에게 지속 가능한 상승 여력이 제한적일 것이라는 우려를 불러일으켰습니다.

• 코인마켓캡과 토큰 언락의 데이터는 낮은 유동성과 높은 밸류에이션으로 발행되는 토큰의 증가 추세를 확인시켜줍니다. 특히 2024년부터 2030년까지 약 1,550억 달러 상당의 토큰이 잠금 해제될 것으로 예상됩니다. 이렇게 많은 수의 토큰이 시장에 유입되면 구매자 수요와 자본 유입이 그에 따라 증가하지 않으면 매도 압력이 발생할 수 있습니다.

• 민간 시장 자본의 유입, 공격적인 밸류에이션, 낙관적인 시장 심리 등의 요인이 높은 완전 희석 밸류에이션("FDV")으로 토큰을 발행하는 추세에 기여했습니다.

• 현재 시장 상황에서는 투자자들이 토큰 경제성, 밸류에이션, 상품 등 프로젝트의 근본적인 측면을 고려하여 더욱 분별력 있고 신중하게 투자할 필요가 있습니다. 또한 프로젝트 팀은 토큰 경제 설계와 관련된 장기적인 영향도 고려해야 할 수 있습니다.

• VC는 업계에서 계속해서 중요한 역할을 하고 있으며, 프로젝트 팀과 협력하여 공정한 공급량 배분과 합리적인 가치 평가를 보장할 수 있습니다.

두 가지 시장 관찰

최근 몇 달 동안 암호화폐 커뮤니티의 뜨거운 화두는 높은 밸류에이션과 낮은 초기 유동성을 가진 토큰이었습니다. 이러한 시장 구조는 TGE 이후 트레이더들에게 지속 가능한 상승 여력이 제한적일 것이라는 우려를 불러일으켰습니다.

이 우려는 근거가 없는 것은 아닙니다. 유동성이 낮은 상태에서 토큰이 발행되고 향후 대부분의 토큰이 출시되는 것이 일반화되었습니다. 강세 시장 상황에서 이러한 토큰은 발행 당시 거래 가능한 유동성이 제한되어 있기 때문에 가격이 빠르게 상승할 수 있습니다. 그러나 이러한 가격 상승은 토큰 공급 물량이 풀릴 때 지속 가능하지 않다는 것은 분명합니다.

또한 새로 발행되는 토큰의 FDV가 오랜 기간 검증을 거쳤고 사용자들의 관심을 끌 수 있는 기존 티어 1 토큰이나 디파이 토큰과 비슷하다는 사실에 주목하고 있습니다. 전반적으로 시장 참여자들은 이제 낮은 유동성과 높은 FDV 토큰의 영향을 인식하고 있습니다.

이 보고서에서는 이러한 시장 동향을 좀 더 자세히 살펴봅니다. 먼저 고액 FDV 토큰 오퍼링의 증가에 대한 관찰 결과를 자세히 살펴보고 잠재적인 시장 영향과 그 의미에 대해 논의합니다. 그런 다음 이러한 추세의 근본적인 이유, 특히 기여 요인이 될 수 있는 민간 시장 활동을 분석합니다. 마지막으로, 투자자와 프로젝트 팀을 위한 맞춤형 권장 사항을 중심으로 이러한 추세의 부정적인 영향을 파악하고 완화하기 위한 몇 가지 권장 사항을 제시합니다.

2.1 낮은 유동성, 높은 FDV

최근 발행된 토큰은 높은 밸류에이션과 낮은 유동성으로 발행되는 경향이 뚜렷하게 나타나고 있습니다. 이는 지난 몇 년 동안 발행된 토큰을 비교했을 때 특히 분명하게 드러나는데, 2024년에 발행된 토큰의 시가총액("MC")과 FDV의 비율은 가장 낮습니다. 이는 향후 많은 수의 토큰이 잠금 해제될 것임을 시사합니다.

그림 1: 2024년에 발행되는 토큰의 MC/FDV는 최근 3년 중 가장 낮습니다

출처: 트위터(@thedefivillain), 코인마켓캡, 코인 리서치, 2024년 4월 14일 기준

그림 1은 지난 3년 동안의 발행 토큰의 시가총액과 발행된 토큰의 FDV를 보여주며, 시간이 지남에 따라 이 지표들 간의 격차가 커지고 있음을 강조합니다. 특히 2024년이 이제 막 시작되었음에도 불구하고 이 달에 발행된 토큰의 FDV는 이미 2023년 총액에 근접하여 고부가가치 토큰의 보급을 강조하고 있습니다.

2024년에 발행된 토큰의 MC/FDV는 12.3%로, 앞으로 많은 토큰이 유통될 예정입니다. 이는 또한 향후 몇 년 동안 토큰이 현재 가격을 유지하려면 약 80억 달러의 수요 측면 유동성이 공급 증가에 맞춰 토큰에 유입되어야 한다는 것을 의미합니다. 시장 주기는 다를 수 있지만 이는 쉬운 일이 아닐 수 있습니다.

최근 발행된 몇 가지 토큰을 살펴보면 2024년 높은 FDV의 근본적인 이유를 알 수 있습니다. 그림 2는 최근 몇 달 동안 발행된 몇 가지 토큰과 유통 및 고정 공급 비율을 보여줍니다. 유통 공급량이 6%에서 20%를 넘지 않는 것을 보면 근본 원인은 분명합니다.

그림 2: 최근 발행된 토큰의 극도로 낮은 유통 공급량

이미지 src="https://img.jinse.cn/7228491_watermarknone.png" title="7228491" alt=" aOjXWtqA5vF8SEsumZo4MK6EweapBnj2cr6OAcRU.png">

출처: 코인마켓캡, 2024년 5월 14일 기준 코인안 리서치

같은 양의 수요에 대해 낮은 유통 공급은 초기 토큰 가격 상승에 기여하며, 이는 다시 더 높은 FDV.

동일한 토큰 세트의 최고 FDV와 시장 상위 10개 토큰(BTC, ETH, 스테이블코인 제외)의 평균 FDV를 비교하면 최근 상장된 토큰의 상대적 가치를 파악할 수 있습니다. 일부 토큰은 최고점에서 수년 동안 시장에서 가장 큰 토큰과 비슷한 가치를 지니고 있습니다.

그림 3: 최근 발행된 일부 토큰은 최고점에서 시장에서 가장 큰 토큰과 비슷한 가치를 가졌습니다

출처: 코인마켓캡, 코인시큐어 리서치, 2024년 5월 14일 기준

FDV만으로는 상황을 완전히 파악할 수 없으며 FDV 비율만큼 좋지 않다는 점에 유의하는 것이 중요합니다. FDV/총 고정 가치, FDV/매출 등)는 운영 지표를 고려한 비율이기 때문에 의미가 있습니다.

지난 몇 달 동안 많은 프로젝트가 토큰을 발행했으며, 많은 프로젝트가 유동성이 낮고 FDV가 높았습니다. 이러한 프로젝트가 너무 많기 때문에 일부 프로젝트만 선별하여 보여드리게 되었습니다. 이는 유동성이 낮고 FDV가 높은 토큰이 많다는 것을 보여주기 위한 것일 뿐, 다른 많은 요소가 작용하고 있으므로 선택한 프로젝트의 가치나 잠재력에 대한 부정적인 평가를 반영하는 것은 아닙니다.

2.2 시장에 미치는 영향과 그 중요성

저유동성 토큰의 발행은 특히 매도 압력을 증가시켜 시장 역학 관계에 영향을 미쳤습니다. 토큰 언락의 보고서에 따르면 2024년부터 2030년까지 약 1,550억 달러의 토큰이 잠금 해제될 것으로 예상됩니다.

이 수치는 추정치이지만, 향후 몇 년 동안 대량의 토큰이 잠금 해제될 것으로 예상되며 이에 상응하는 자본이 유입되지 않으면 많은 토큰이 상당한 매도 압력에 직면하게 될 것이라는 점은 분명합니다.

이를 고려할 때, 토큰 잠금 해제 프로그램을 이해하고 이를 추적하는 것은 투자자가 토큰이 대규모로 잠금 해제될 때 방심하지 않도록 하는 데 필수적입니다.

그림 4: 향후 몇 년 동안 1,550억 달러가 잠금 해제될 예정

이미지 src="https://img.jinse.cn/7228493_watermarknone.png" title="7228493" alt=" NicDH2MebyZgEU75cUOtWcMp1ADFPdhFS46kSCBw.png">

출처: Token Unlocks, CoinSecure Research, 2023년 5월 14일 기준

한 가지 관련 관측은 올해 밈 토큰이 나머지 토큰보다 더 나은 성과를 냈다는 점입니다. 상당한 인지도와 강력한 투기적 수요 외에도 토큰 공급 구조가 올해 랠리에서 중요한 역할을 했습니다.

그림 5: 밈 토큰은 지금까지 올해 최고의 성과를 거둔 테마였습니다

이미지 src="https://img.jinse.cn/7228494_watermarknone.png" title="7228494" alt=" aR6Mc0ZS0zr372IyaDVjzPRyhSgH75PevRcsFpsQ.png">

출처: 2024년 5월 14일 기준 Dune Analytics (@cryptokoryo_research)

대부분의 밈 토큰은 TGE 시점까지 잠금 해제되었습니다. 시점에 잠금 해제되어 유통되고 있어 향후 희석으로 인한 판매 압력을 제거합니다. 대부분의 토큰은 발행 시 MC/FDV 비율이 1로, 보유자는 토큰 발행으로 인한 추가 희석의 영향을 받지 않습니다. 이러한 구조는 특히 대규모 토큰 언락의 영향에 대한 인식이 높아지면서 밈 토큰의 매력으로 작용했습니다. 밈 토큰의 성공을 유동성이 낮은 토큰에 대한 불만 탓으로만 돌릴 수는 없지만, 개인 투자자들이 밈 토큰의 효용성이 부족하더라도 큰 관심을 보인 것은 분명합니다.

주식 시장의 유명한 게임스탑 공매도와 유사하게, 많은 개인 투자자들은 밈 토큰을 기관이 프라이빗 라운드에서 얻은 이점에 대응할 수 있는 수단으로 보고 있습니다. 밈 토큰은 일반적으로 누구에게나 개방된 방식으로 발행되기 때문에 기관 참여자가 토큰을 저렴한 가격에 조기에 획득할 수 있는 기회가 거의 없기 때문입니다. 그 결과 밈 토큰은 현재 시장에서 주요 테마가 되어 많은 거래량과 강한 가격 변동을 지속하고 있습니다.

셋째, 어떻게 여기까지 왔나요?

높은 밸류에이션과 토큰 잠금 해제로 인한 지속적인 매도 압력은 토큰 가격에 구조적으로 부정적인 영향을 미쳤습니다. 그러나 이전 섹션에서 살펴본 바와 같이 최근 몇 년 동안 이러한 상황이 더욱 만연해졌습니다. 이러한 상황에는 여러 가지 요인이 영향을 미쳤습니다.

3.1 민간 시장 자본의 유입

VC 펀드가 암호화폐 투자 영역에서 점점 더 주요 플레이어가 되고 있습니다. 시장 사이클에 따른 투자 자본의 자연스러운 변동에도 불구하고, 2017년 이후 암호화폐 분야로 유입되는 VC 자본은 꾸준히 증가하고 있습니다. 2017년 이후 암호화폐 프로젝트에 투자된 총 VC 자금은 910억 달러를 넘어서며 프로젝트에 필요한 자금을 제공하는 데 있어 VC의 중요성을 입증했습니다.

그림 6: 2017년 이후 총 VC 자금이 910억 달러를 넘어섰습니다

이미지 src="https://img.jinse.cn/7228514_watermarknone.png" title="7228514" alt=" ICjjN83otf6L0thxbaDkoGp3CymKWs2DuOhG46yg.png">

출처: 더 블록, 코인셰어 리서치, 2024년 5월 13일 기준

그러나 투자금이 크게 증가함에 따라 암호화폐 시장의 가치를 형성하는 데 있어 VC의 영향력도 그에 상응하여 증가하게 되었습니다. 더 많은 자금이 암호화폐 시장에 유입되고 VC가 더 많은 거래에 참여함에 따라 본질적으로 밸류에이션이 상승하게 됩니다.

그 결과, 현대 코인이 공개 시장에 출시될 때쯤이면 이미 가격과 가치가 부풀려져 있었습니다. 실제로 대규모 사모 시장 자금 조달로 인해 출시 당시 토큰의 가치가 수십억 달러에 달해 공개 시장 투자자들이 향후 성장에 따른 이익을 얻기가 더 어려워졌습니다.

3.2 공격적인 밸류에이션

올해의 강력한 시장 성과는 투자 심리를 부추기고 더욱 공격적인 거래 활동을 유도했습니다. 이로 인해 일부 투자자들은 더 높은 밸류에이션에 투자할 의향이 있습니다.

수백만 달러의 밸류에이션이 일반화되었다는 점을 고려할 때, 밸류에이션에 신중을 기하는 것은 거래 활동이 활발할 때 대부분의 딜을 놓치는 것을 의미하기 때문에 오히려 VC가 LP에게 좋지 않게 보일 수 있습니다. 시장 활동은 여전히 2022년 정점을 밑돌고 있지만, 2024년 1분기 암호화폐 거래 건수는 전년 동기 대비 52.1% 증가하여 거의 2년 만에 최고 수준을 기록했습니다.

그림 7: 올해 거래 활동 증가

이미지 src="https://img.jinse.cn/7228515_watermarknone.png" title="7228515" alt=" Kb4rFDKzykwC3htZ6d1IbWzDdIH15ppRrLMz8g0h.png">

또한 VC는 상승장에서 계속 자본을 배치하려는 인센티브가 있습니다. 음악이 멈추지 않는 한, 높은 밸류에이션은 VC의 성과 지표를 높여줄 것입니다. 또한, 프로젝트가 높은 밸류에이션으로 대규모 자본을 조달하는 것은 크게 희석되지 않는 운전 자본을 확보할 수 있다는 점에서 유리합니다. 이는 또한 '스마트 머니'에 대한 강력한 지지를 보여줍니다.

전반적으로, 사모 라운드에서 높은 밸류에이션으로 자본을 조달한다는 것은 이해관계자들이 더 높은 완전 희석 가치(FDV)로 토큰을 공개적으로 발행할 인센티브를 갖게 된다는 것을 의미합니다.

3.3 낙관적인 시장 심리

올해 1분기 암호화폐 시가총액이 61% 성장한 가운데, 1분기 91일 중 69일에 코인마켓캡의 공포와 탐욕 지수가 "탐욕" 및 "매우 탐욕"을 기록하는 등 이 기간 동안 시장 심리가 매우 긍정적이었다는 것은 분명합니다. 1분기 91일 중 69일 동안 '탐욕'과 '극도의 탐욕'을 기록했습니다. 따라서 프로젝트 팀들은 이러한 긍정적인 투자자 정서를 활용하여 1분기에 더 높은 밸류에이션으로 자본을 조달할 수 있었습니다.

1분기 밸류에이션 상승이 이를 증명합니다. 특히, VC의 지원을 받은 암호화폐 기업의 투자 전 기업가치는 2024년 1분기에 전년 동기 대비 70% 이상 반등했습니다. 이는 평균적으로 프로젝트들이 전 분기보다 적은 희석액으로 동일한 금액의 자본을 조달할 수 있었음을 시사합니다.

그림 8: 2024년 1분기 피칭 전 밸류에이션 반등

이미지 src="https://img.jinse.cn/7228516_watermarknone.png" title="7228516" alt=" aLMcrFGeDxkn9HHDhbToYbQaOFRHHu4YSwunYX0c.png">

Four, Some Thoughts

4.1 투자자에게: 펀더멘털이 중요하다

현재 시장 구조로 인해 투자자의 선별적 접근이 더욱 중요해졌다는 것을 알 수 있습니다. 처음부터 많은 프로젝트의 높은 가치를 고려할 때, 지속 가능한 수익률을 가진 신규 토큰에 '투기'할 확률은 낮습니다. 상승 여력과 쉬운 자금의 대부분은 초기 프라이빗 마켓 투자자들이 이미 확보했을 수 있습니다.

사모 라운드에 투자하든 토큰의 초기 토큰 공개(TGE)에 투자하든, 투자자는 철저한 실사를 수행하고 자신만의 투자 프로세스를 수립해야 합니다. 주목해야 할 몇 가지 기본적인 지표와 측면은 다음과 같습니다.

• 토큰 경제성: 잠금 해제 프로그램과 잠금 해제 기간은 시장 내 토큰 공급에 직접적인 영향을 미치기 때문에 그 중요성을 과소평가해서는 안 됩니다. 이에 상응하는 수요 증가가 없으면 토큰 가격에 과도한 매도 압력이 발생할 수 있습니다.

• 가치평가: FDV는 대략적인 규모를 파악할 수 있지만, 그 자체로는 큰 의미가 없습니다. 다른 경쟁사와 비교하여 그리고 시간에 따른 가치 평가 비율(예: FDV/매출, FDV/총 락인 가치 등)을 평가합니다.

• 제품: 프로젝트가 제품 수명 주기에서 어느 단계에 있는지 고려합니다(예: 백서 단계 또는 제품이 이미 메인 웹사이트에 온라인 상태인지). 제품 시장에 적합한가? 사용자 활동(예: 일일 활성 주소 수, 일일 거래 수 등)을 관찰합니다.

• 사람: 여기에는 팀과 커뮤니티가 포함됩니다. 창립자의 배경은 무엇이며 프로젝트에 어떻게 기여하고 있나요? 커뮤니티의 참여도는 어느 정도이며 프로젝트에 대해 가장 기대하는 점은 무엇인가요?

다음 번 반짝이는 토큰을 공격적으로 쫓는 대신 시간을 들여 펀더멘털을 평가하면 명백한 위험과 함정을 식별하고 피하는 데 도움이 됩니다. 워렌 버핏의 말처럼 "밀물이 빠져야만 누가 알몸으로 헤엄치고 있는지 알 수 있다"는 말이 있습니다. 보통 음악이 멈출 때까지는 모든 것이 좋아 보입니다. 최후의 보류자가 되지 마세요.

4.2 프로젝트 측면: 장기적으로 생각하세요

프로젝트를 운영하는 것은 고려해야 할 당사자와 이해관계자가 많기 때문에 쉽지 않습니다. 의사 결정은 복잡하고 모두를 만족시킬 수는 없습니다. 그럼에도 불구하고 의사 결정의 기본 원칙 중 하나는 장기적인 발전을 고려하는 것입니다.

• 토큰 경제학: 유동성이 낮고 FDV가 높은 토큰을 출시하면 제한된 토큰 공급으로 인해 초기 가격 상승에 기여할 수 있습니다. 그러나 이후 잠금 해제로 인해 토큰에 상당한 판매 압력이 발생할 수 있습니다. 그 결과 프로젝트의 충성도 높은 토큰 보유자(커뮤니티에서 가장 중요한 그룹 중 하나)가 피해를 입을 수 있습니다. 또한 실적이 저조한 토큰은 인센티브 감소로 인해 새로운 생태계 참여자들이 네트워크에 참여하지 못하게 할 수도 있습니다.

이런 점에서 토큰 할당, 잠금 해제, 보상 체계는 신중하게 고려해야 합니다. 토큰 경제학은 과학이라기보다는 예술에 가깝고 마법의 숫자나 방법론이 없지만, 그림 2에서 볼 수 있듯이 최근에 출시된 토큰의 유통량이 매우 낮다는 것은 분명합니다. 갑작스러운 공급량 증가와 관련된 위험을 완화하기 위해 팀과 투자자는 토큰 소각 메커니즘, 정해진 마일스톤에 맞춰 베스팅 일정을 조정하고 TGE 기간 동안 초기 유통량을 늘리는 방법을 고려할 수 있습니다.

• 제품: 토큰은 시장의 관심을 끌 수 있고 훌륭한 사용자 확보 도구이지만, 가치 창출, 사용자 유지, 지속 가능한 성장을 위해서는 실행 가능한 제품이 핵심입니다. TGE 이전에 최소한의 실행 가능한 제품이 있으면 투자자와 사용자가 프로젝트의 가치 제안을 더 잘 이해하고 제품 시장의 적합성을 판단하는 데 도움이 됩니다. 최상의 시나리오에서, 사용자들에게 상당한 매력을 가진 제품을 출시하면 신뢰도를 높이고 양질의 투자자와 사용자를 유치하여 성공적인 TGE에 기여할 수 있으며, 장기적으로는 토큰의 내재 가치를 높이고 토큰 가격의 성과에 기여할 수 있습니다.

1분기 펀딩 활동의 반등으로 프로젝트 창립자들은 투자심리 상승을 활용하여 더 높은 밸류에이션을 달성할 수 있었습니다. 그러나 더 높은 밸류에이션으로 자본을 조달하는 것이 직관적으로는 합리적이지만(같은 금액을 덜 희석해서 조달하는 것을 누가 거부하겠습니까?) 하지만 이는 장기적인 관점에서 보면 문제가 있습니다. 내재가치보다 훨씬 높은 가격으로 자금을 조달하는 프로젝트는 향후 후속 사모 라운드나 공개 시장에서 이러한 프리미엄을 정당화해야 합니다. 그렇게 하지 못하면 토큰 가격이 실제 가치로 수렴할 수 있습니다. 투자자는 손해를 보게 되고 프로젝트 팀은 커뮤니티 정서를 돌리는 데 어려움을 겪을 수 있습니다.

V. 결론

토큰 경제학은 의심할 여지없이 투자자와 프로젝트 팀에게 가장 중요한 고려 사항 중 하나입니다. 모든 설계 결정에는 일련의 장점과 단점이 수반됩니다. 초기 유통량이 적은 토큰을 출시하면 초기 가격이 상승할 수 있지만, 토큰의 꾸준한 잠금 해제와 발행은 장기적인 성과에 영향을 미칠 수 있는 판매 압력을 유발할 수 있습니다. 이러한 추세가 업계 표준이 된다면, 향후 몇 년 동안 수십억 개의 토큰이 잠금 해제되더라도 이에 상응하는 자본 유입이 뒷받침되지 않으면 지속 가능한 성장이 점점 더 어려워질 것입니다.

VC는 우리 업계에서 계속해서 핵심적인 역할을 하고 있으며, VC가 지원하는 토큰을 나쁘게 일반화할 필요는 없습니다. 프로젝트 팀과 VC는 공급이 공정하고 합리적으로 배분되고 밸류에이션이 합리적일 수 있도록 함께 노력해야 합니다.